陳星宇

摘要：優(yōu)先股是目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)話題。本文從優(yōu)先股的概念及特征、優(yōu)先股融資相對(duì)其他融資方式的優(yōu)勢(shì)以及國(guó)內(nèi)外優(yōu)先股的發(fā)展進(jìn)程出發(fā)，主要研究了當(dāng)前我國(guó)哪些行業(yè)比較適合發(fā)行優(yōu)先股、優(yōu)先股融資存在的問(wèn)題及解決辦法。由于我國(guó)有關(guān)優(yōu)先股的制度建立健全較晚，發(fā)行優(yōu)先股會(huì)給企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)給企業(yè)的管理層帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)壓力，因此，企業(yè)進(jìn)行優(yōu)先股融資時(shí)應(yīng)當(dāng)通盤考慮，使其利益最大，弊端最小。對(duì)此，國(guó)家應(yīng)當(dāng)健全有關(guān)優(yōu)先股監(jiān)管制度的法律法規(guī)，鼓勵(lì)相關(guān)專家學(xué)者加大對(duì)優(yōu)先股的理論研究、適度提高優(yōu)先股股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理的決策權(quán)，同時(shí)，企業(yè)也應(yīng)當(dāng)加大對(duì)財(cái)務(wù)狀況的監(jiān)管，保持良好的現(xiàn)金流情況。

關(guān)鍵詞：優(yōu)先股；融資；建議

1.前言

本章主要介紹我國(guó)企業(yè)以發(fā)行優(yōu)先股的方式來(lái)融資的背景環(huán)境，闡明了優(yōu)先股融資對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的重要作用及意義。

1.1.研究背景

2008年，美國(guó)發(fā)生的次貸危機(jī)波及全球，我國(guó)亦未幸免，許多企業(yè)都陷入了前所未有的融資困境。我們知道融資的方式一般有三種：發(fā)行普通股票、發(fā)行債券、銀行借貸，但這些融資手段已經(jīng)無(wú)法滿足企業(yè)對(duì)資金的需求?？梢钥吹?，有必要尋找新的融資手段來(lái)彌補(bǔ)傳統(tǒng)融資手段的不足。在國(guó)外，許多國(guó)家使用優(yōu)先股的歷史較長(zhǎng)，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，用優(yōu)先股來(lái)融資是一個(gè)不錯(cuò)的方式，它能對(duì)國(guó)家的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)起著四兩撥千斤的作用。此外，優(yōu)先股在國(guó)際融資市場(chǎng)有著不可替代的作用，從其產(chǎn)生到發(fā)展至今，一直深受廣大投資者的喜愛，具有很大的市場(chǎng)需求。然而，在我國(guó)，優(yōu)先股雖然已經(jīng)歷經(jīng)了一段時(shí)間的發(fā)展，可是受到許多因素的影響，始終沒有普及起來(lái)，并得到國(guó)人的足夠重視。因此，優(yōu)先股的優(yōu)勢(shì)無(wú)法在我國(guó)的資本市場(chǎng)中表現(xiàn)出來(lái)。所以，在我國(guó)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的背景環(huán)境下，我國(guó)也可以借鑒其他國(guó)家發(fā)行優(yōu)先股的融資經(jīng)驗(yàn)，發(fā)展我國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。

2013年11月30日，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》。該法規(guī)的頒布，有助于對(duì)企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股來(lái)融資這一行為的監(jiān)督和管理，使得操作流程制度化、具體化，有利于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快的發(fā)展，激發(fā)企業(yè)的資金活力，是我國(guó)深化金融體制改革的重要表現(xiàn)。

1.2.研究意義

當(dāng)前形勢(shì)下，推出優(yōu)先股，不僅對(duì)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展有利，還對(duì)建設(shè)多層次資本市場(chǎng)有著重要意義。

a.推出優(yōu)先股投資融資對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展的重大意義

第一，在風(fēng)險(xiǎn)方面，優(yōu)先股風(fēng)險(xiǎn)大于普通債權(quán)但卻小于普通股權(quán)；在收益方面，用大小符號(hào)形象的表示：普通債券<優(yōu)先股<普通股，推出優(yōu)先股，即能使新股首次公開募股的壓力下降、A股價(jià)值投資提高，又可以發(fā)揚(yáng)理性投資的良好觀念，成為助力我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的有效融資手段。當(dāng)前，我國(guó)推行優(yōu)先股制度，不僅對(duì)消除大眾投資者對(duì)證券市場(chǎng)的悲觀情緒有積極意義，而且這無(wú)疑對(duì)資金困難的企業(yè)打造了間接扶持的平臺(tái)，起到保護(hù)他們的作用。況且，發(fā)行優(yōu)先股，企業(yè)融資渠道能夠被拓寬、再融資的壓力能夠被減?。豢梢愿牧脊局卫斫Y(jié)構(gòu)；還能使證券市場(chǎng)得到規(guī)范和穩(wěn)定。將來(lái)，公司的優(yōu)先股增多，獲得的長(zhǎng)期投資就上升，其市場(chǎng)流動(dòng)性的壓力就下降。而對(duì)于優(yōu)先股股東來(lái)說(shuō)，既能收獲比銀行存款利息和普通債權(quán)高的股息，又可以避免因不理性地追求高風(fēng)險(xiǎn)投資而引發(fā)的損失。針對(duì)優(yōu)質(zhì)的國(guó)有企業(yè)，以及經(jīng)營(yíng)狀況良好的民營(yíng)企業(yè)，它們發(fā)行優(yōu)先股，即可以使流動(dòng)性降低，又不會(huì)減少對(duì)市場(chǎng)的供給，對(duì)企業(yè)本身和市場(chǎng)的健康發(fā)展都具有正面作用。

其次，優(yōu)先股對(duì)化解公司融資及投資者之間利益分配的沖突，都有著巨大的作用。優(yōu)先股股東在股利分配方面有優(yōu)先權(quán)，而公司用優(yōu)先股融資，在權(quán)益增加、股本擴(kuò)大的同時(shí)，不會(huì)造成股權(quán)的稀釋和控制權(quán)的改變不變。因此，只要約定的優(yōu)先股分紅比例比公司的成長(zhǎng)性小，就能營(yíng)造普通股股東、優(yōu)先股股東和融資者三方共贏的局面。

最后，參考美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐，近幾年，尤其是2008年金融危機(jī)爆發(fā)之后，優(yōu)先股得到了高速高質(zhì)的發(fā)展。因?yàn)閮?yōu)先股的存在和推行，它對(duì)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展、甚至面對(duì)金融危機(jī)時(shí)，都能夠起到很好的緩沖作用。因此相信在中國(guó)，發(fā)行優(yōu)先股融資也會(huì)為中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展和繁榮起到至關(guān)的作用。

b.推出優(yōu)先股對(duì)建設(shè)多層次資本市場(chǎng)有積極意義

優(yōu)先股是屬于資本市場(chǎng)的一部分。它的出現(xiàn)和推行對(duì)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展和建立都有巨大的推動(dòng)作用。而《公司法》和《證券法》的頒布，也為優(yōu)先股的發(fā)行提供了法律依據(jù)；雖然所以發(fā)展優(yōu)先股和優(yōu)先股融資并不存在法律障礙，不過(guò)一些更加細(xì)致的法律規(guī)范還有待于進(jìn)一步制定。唯有如此，優(yōu)先股才能在中國(guó)股市的發(fā)展中走向健全和成熟。目前，中國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅過(guò)少是我們公認(rèn)的問(wèn)題，最近幾年雖然稍有改善，但仍然比主流國(guó)家的成熟市場(chǎng)水平低許多。發(fā)行優(yōu)先股，以合同和契約的方式確定企業(yè)按期支付現(xiàn)金股利，可以提高企業(yè)股利政策的透明性。因此，如果投資群體如果看重現(xiàn)金股利的話，可以選擇對(duì)優(yōu)先股進(jìn)行投資；而希望分享企業(yè)的發(fā)展成果的，則可以選擇對(duì)普通股進(jìn)行投資。

針對(duì)銀行、小額貸款等民間金融機(jī)構(gòu)，大型央企以及民營(yíng)企業(yè)，優(yōu)先股融資不僅對(duì)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)有著高效高質(zhì)的作用，更是一個(gè)信號(hào)，說(shuō)明我國(guó)必須加快金融領(lǐng)域中改革創(chuàng)新的速度，唯有這樣才能更好地實(shí)現(xiàn)優(yōu)化社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的目的。相信在不遠(yuǎn)的將來(lái)，會(huì)有更多更加科學(xué)、符合實(shí)際的政策推出在我國(guó)推出，我國(guó)的資本體系將會(huì)越來(lái)越趨于立體豐滿。

除此之外，從宏觀經(jīng)濟(jì)的層面，我們通常認(rèn)為優(yōu)先股的推出，對(duì)于去杠桿化、減少社會(huì)融資成本這兩方面，也具有重要的意義。對(duì)投資優(yōu)先股的集體來(lái)講，將能夠獲得他們想象中的長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益。

總的來(lái)說(shuō)，優(yōu)先股的推出與發(fā)行，對(duì)我國(guó)的投資者證券市場(chǎng)、融資者、企業(yè)管理者、都有著十分深遠(yuǎn)的意義。未來(lái)，優(yōu)先股一定會(huì)和普通股、公司債券等有價(jià)證券一樣，并列成為企業(yè)融資不可或缺的工具之一。

2.優(yōu)先股概述

2.1.優(yōu)先股的概念及主要特征

優(yōu)先股其優(yōu)先權(quán)是針對(duì)普通股來(lái)說(shuō)的。主要是指在企業(yè)剩余財(cái)產(chǎn)分配及利潤(rùn)分紅的權(quán)利方面比普通股先。其實(shí)說(shuō)白了優(yōu)先股也是一種股票，是一種企業(yè)發(fā)行的優(yōu)先于普通股獲得股利和公司剩余財(cái)產(chǎn)的股票。說(shuō)的更明白一些，它是一種介于普通股和債券之間的特殊股票。

鑒于優(yōu)先股有這些特點(diǎn)，我們可以把優(yōu)先股可以分為：不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、非累積優(yōu)先股和累積優(yōu)先股、非參與優(yōu)先股和參與優(yōu)先股和不可收回優(yōu)先股和可收回優(yōu)先股。

優(yōu)先股具有抑制股市泡沫、優(yōu)先性、保值性、不抽走市場(chǎng)資金等優(yōu)點(diǎn)，但是也有資金成本相對(duì)較高，不能在市場(chǎng)上流通等不好的一面。具體而言，優(yōu)先股有一下幾個(gè)特點(diǎn)：

A.一般來(lái)說(shuō)，優(yōu)先股的股息收益率以及收益額是能預(yù)先明確的

一般優(yōu)先股的股息率，它的上限一般是約定好了的，而且在股利分紅方面一般是不能參加的。從優(yōu)先股的含義中我們可以清楚地看到，優(yōu)先股能夠先于普通股獲得股利。因此，由于股息率是事先在合同里確定的，所以它對(duì)公司的利潤(rùn)分配無(wú)影響。

b.優(yōu)先股的追償權(quán)先于普通股

如果公司在股東大會(huì)上需要討論普通股與優(yōu)先股的追償權(quán)問(wèn)題，那么債權(quán)大于優(yōu)先股大于普通股。此外，分企業(yè)破產(chǎn)清算，需要分配剩余財(cái)產(chǎn)的時(shí)候，優(yōu)先股也在普通股之前分配。

C.在權(quán)利影響及范圍方面，普通股股東大于優(yōu)先股

該企業(yè)在行使重大經(jīng)營(yíng)決策的表決權(quán)，選舉權(quán)和和被選舉權(quán)的時(shí)候，優(yōu)先股股東是不能參與的。但特殊情況除外。優(yōu)先股股東在下述兩種情況中擁有投票權(quán)：其一是對(duì)涉及到優(yōu)先股股東利益的重大事項(xiàng)進(jìn)行決策時(shí)；其二是企業(yè)如果長(zhǎng)時(shí)間沒有按合同的規(guī)定，分配股息給優(yōu)先股股東的話，優(yōu)先股股東可以擁有和普通股股東同等的表決權(quán)，同樣能夠參與公司的經(jīng)營(yíng)管理中去。根據(jù)法律規(guī)定：若公司連續(xù)2個(gè)以上會(huì)計(jì)年度，未按合同規(guī)定支付優(yōu)先股股息，優(yōu)先股股東可擁有公企業(yè)規(guī)章規(guī)定的表決權(quán)。

簡(jiǎn)單點(diǎn)說(shuō)，優(yōu)先股是于債券和股票相之間，是兩者現(xiàn)結(jié)合的產(chǎn)物。它回報(bào)較高，收益穩(wěn)定，同時(shí)如果企業(yè)破產(chǎn)或者清算，優(yōu)先股優(yōu)于普通股先獲得賠償、且具有稅收優(yōu)惠和較高的信用等級(jí)等好處。除此之外，采用優(yōu)先股進(jìn)行融資，能大大減少企業(yè)被不懷好意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。

2.2.與傳統(tǒng)的融資方式進(jìn)行比較，優(yōu)先股融資具有很多優(yōu)勢(shì)

通俗地說(shuō)，優(yōu)先股是一種有價(jià)證券，介于債券和股票之間，但又不同于這兩種傳統(tǒng)債券，所以，優(yōu)先股融資擁有與傳統(tǒng)證券融資不可比擬地優(yōu)勢(shì)。與普通股進(jìn)行比較，優(yōu)先股最大的特點(diǎn)就是——旱澇保收。它在分紅派息方面具有優(yōu)先權(quán)，能優(yōu)先獲得上市公司發(fā)展帶來(lái)的紅利；而對(duì)于科技企業(yè)而言，由于前期研發(fā)過(guò)程中投入偏大、回報(bào)慢且可能回報(bào)得少、公司的整體穩(wěn)定性較差，所以投資者看到科技企業(yè)時(shí)，往往會(huì)望而卻步，對(duì)其對(duì)其沒有安全感。如果推行優(yōu)先股制度的話，能促使上市公司積極分紅，從而提高投資者的信心。

2.2.1.有利于增加企業(yè)的償債能力，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)管理水平

采用發(fā)行優(yōu)先股進(jìn)行融資，盡管有可能增加企業(yè)的負(fù)債水平，卻能保持企業(yè)的權(quán)益資金比例平衡，進(jìn)而使企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率降低；也使企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平也得到大大降低，提升資金使用率。例如康美藥業(yè)，它于2014年5月17號(hào)發(fā)行優(yōu)先股預(yù)案，根據(jù)預(yù)案，它會(huì)足額發(fā)行大約6000萬(wàn)份的優(yōu)先股，預(yù)計(jì)可募集到60多億元現(xiàn)金。觀察2015年3月31號(hào)康美藥業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)顯示：本次優(yōu)先股全部發(fā)行完畢后，康美藥業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率將由原來(lái)的47.745%下降到發(fā)行后的38.243%。于是，康美藥業(yè)通過(guò)優(yōu)先股融資，除了獲得長(zhǎng)期而又穩(wěn)定的資金支持之外，又進(jìn)一步增強(qiáng)了抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

2.2.2.有利于優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)，以便在進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)股東權(quán)重保持穩(wěn)定

在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)、合并和債務(wù)重組、收購(gòu)其他上市企業(yè)的時(shí)候，公司能夠通過(guò)優(yōu)先股這個(gè)工具去給付，用優(yōu)先股的股權(quán)去融資，從而獲得較為長(zhǎng)期的權(quán)益資金，但是由于普通股股本不發(fā)生增減，控股股東持股比保持不變，因此不會(huì)稀釋股東的權(quán)益，很好地維持了股東利益之間相互的平衡關(guān)系及企業(yè)擁有權(quán)的穩(wěn)定。對(duì)銀行這一行業(yè)來(lái)說(shuō)尤為如是，能夠通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股來(lái)補(bǔ)充一級(jí)資本，進(jìn)而提高一級(jí)資本的充盈水平。

2.2.3.使公司的資本投資融資渠道得到拓展，也增加了資本市場(chǎng)的投融資方式

用優(yōu)先股進(jìn)行融資和投資是一種靈活的手段，能夠獲得較高和長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益。在國(guó)內(nèi)股票和證券市場(chǎng)投資持續(xù)萎靡的環(huán)境中，單靠普通股投資和融資難以兼顧投資者和股東雙方的利益。因此，依靠?jī)?yōu)先股投資融資是能夠有效解決這個(gè)難題的辦法之一。普通股的投融資成本比優(yōu)先股要高，且優(yōu)先股又不會(huì)降低普通股股東的股權(quán)比重，且其對(duì)表決權(quán)、剩余利潤(rùn)的分紅受到限制，很好的減少了對(duì)普通股的股東利益的影響；同時(shí)，也為長(zhǎng)時(shí)間“沉眠”、對(duì)入市猶豫不前的投資者提供了新的資金投資方式。例如：企業(yè)年金、社保資金、公積金等，都是追求資金相對(duì)比較安全和能夠獲得收益穩(wěn)定保障的。它們通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股的形式挺近資本市場(chǎng)，能夠有效降低投資的難度。這樣不但能夠保障資本市場(chǎng)的穩(wěn)定長(zhǎng)期發(fā)展，又能滿足資本投資、融資的多層次和多元化需求，可謂是一舉兩得。

2.2.4.有利于提高公司盈利水平，增加普通股股東的收益

當(dāng)前，我國(guó)企業(yè)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)是必然的趨勢(shì)，優(yōu)先股融資對(duì)此有著重要作用。能使準(zhǔn)備好的項(xiàng)目盡快投產(chǎn)和使效益得到有效釋放，使得業(yè)績(jī)?cè)黾印⑻嵘似髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)能力，為公司的持續(xù)發(fā)展添磚加瓦，能夠更加自信地直面社會(huì)經(jīng)濟(jì)的加速發(fā)展及變化，促進(jìn)企業(yè)能夠在良性循環(huán)中發(fā)展，增厚普通股的每股收益水平，以滿足他們需要的長(zhǎng)期利益。

2.3.對(duì)于發(fā)行優(yōu)先股，需要選擇合適的行業(yè)

2013年頒布的《指導(dǎo)意見》指出：鼓勵(lì)科技上市公司，以并購(gòu)基金之類的方式，進(jìn)行重組或者兼并，拓寬渠道融資，同意科技上市公司以發(fā)行優(yōu)先股及定向可轉(zhuǎn)債等等方式進(jìn)行并購(gòu)。之前也有新聞消息傳出：優(yōu)先股有望在大型央企上市公司中率先試點(diǎn)，尤其是鋼鐵、銀行、電力能源等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)。此外，電氣設(shè)備研發(fā)、通信設(shè)備制造等尖端科技研究的上市公司也極有可能先行試點(diǎn)。

目前，社會(huì)上許多談?wù)搩?yōu)先股的人都看好優(yōu)先股融資，甚至還有人覺得推行優(yōu)先股制度就是進(jìn)行第二次股改。毋庸置疑，作為一種新的股權(quán)制度安排，優(yōu)先股的很多特點(diǎn)都對(duì)股市的繁榮發(fā)展有推動(dòng)作用，試點(diǎn)也是當(dāng)前金融改革題中的應(yīng)有之意。但是不能忽略的是：在西方一些發(fā)達(dá)國(guó)家的資本體系市場(chǎng)中，優(yōu)先股也沒有在多數(shù)上市公司里得到實(shí)施。由此觀之，它只適合某一部分的企業(yè)。

目前，康美藥業(yè)、廣匯能源、中國(guó)建筑、浦發(fā)銀行、中國(guó)銀行、農(nóng)業(yè)銀行等已經(jīng)先后發(fā)布了優(yōu)先股發(fā)行預(yù)案。這6家上市公司自發(fā)布優(yōu)先股發(fā)行預(yù)案以來(lái)，股價(jià)相應(yīng)的做出了一系列的反應(yīng)，但每家公司的股價(jià)變動(dòng)情況各異。以下是從他們發(fā)布優(yōu)先股預(yù)案日起，截至2014年6月10日，其股價(jià)變動(dòng)情況。

從表1可以看出，相對(duì)其它行業(yè)來(lái)說(shuō)，銀行是最適合發(fā)行優(yōu)先股的。因?qū)︺y行來(lái)說(shuō)，其資本充足率較高，推行優(yōu)先股制度有利于其未來(lái)業(yè)務(wù)的發(fā)展。另外，發(fā)行優(yōu)先股可以大大減少普通股發(fā)行投資和融資的壓力，特別對(duì)銀行融資來(lái)說(shuō)這是一個(gè)非常有利的補(bǔ)充。故此，大家在枚舉優(yōu)先股的各種好處的同時(shí)，研究它的適用對(duì)象更為重要。

傳統(tǒng)的認(rèn)識(shí)里，優(yōu)先股股東能優(yōu)先參與企業(yè)利潤(rùn)的分配及剩余資產(chǎn)的分配，但是對(duì)公司商議重大事項(xiàng)無(wú)表決權(quán)；除了這個(gè)特點(diǎn)，二級(jí)市場(chǎng)上一般不會(huì)有優(yōu)先股的股權(quán)在流通。這標(biāo)示著，人們是為了獲取比企業(yè)債券更高的收益而投資優(yōu)先股的，否則，他們才不愿意去承擔(dān)相應(yīng)上升的投資風(fēng)險(xiǎn)。反正公司經(jīng)營(yíng)要十分穩(wěn)定，現(xiàn)金的流入和流出要良好。

根據(jù)上述的話可知，企業(yè)一定要在其凈資產(chǎn)收益率高于給優(yōu)先股股東的利率的情況下發(fā)行優(yōu)先股，如若不然，盲目地發(fā)行優(yōu)先股反而會(huì)削減公司收益，損害普通股股東的利益，會(huì)給企業(yè)帶來(lái)利益危機(jī)。通常，人們把大盤藍(lán)籌股當(dāng)成優(yōu)先股試點(diǎn)之最佳目標(biāo)。但是仔細(xì)思考的話，真正業(yè)績(jī)穩(wěn)定、能持續(xù)分紅的大盤藍(lán)籌股其實(shí)數(shù)目并不是很多。例如：煤炭、鋼鐵、電力等行業(yè)，它們是大盤藍(lán)籌股的主要組成部分，在市場(chǎng)上一直是明星股，有著耀眼的光環(huán)，是備受矚目的利潤(rùn)大戶。可是，由于近幾年我國(guó)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，要調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，淘汰落后產(chǎn)能，鼓勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新，使用清潔能源，身處這些行業(yè)中的企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)狀況就變得不太穩(wěn)定了。由此可知，它們顯然不適合進(jìn)行優(yōu)先股試點(diǎn)。所以，當(dāng)前只有些許上市國(guó)有商業(yè)銀行有優(yōu)先股發(fā)行的條件。而目前，我國(guó)有幾家銀行已經(jīng)發(fā)行了優(yōu)先股，反映出了這個(gè)現(xiàn)實(shí)。

盡管就目前來(lái)說(shuō)我國(guó)適合優(yōu)先股發(fā)行融資的公司并不是很多，但也不影響優(yōu)先股融資成為一種有益地探索。哪怕只有個(gè)別銀行的嘗試，也是一個(gè)進(jìn)步，能推動(dòng)著整個(gè)股市健健康康的發(fā)展。美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生之后，美聯(lián)儲(chǔ)把優(yōu)先股用于拯救瀕臨破產(chǎn)的商業(yè)銀行。這個(gè)時(shí)候，優(yōu)先股的作用與其形成之初的功能截然不同。但無(wú)論如何，這都是進(jìn)步的實(shí)踐。通過(guò)這個(gè)例子可以推出，利用優(yōu)先股來(lái)化解我國(guó)商業(yè)銀行的籌資難題，也是一條很有價(jià)值的思路。但這與人們想的“二次股改”并不相同。

3.我國(guó)優(yōu)先股的發(fā)展現(xiàn)狀

3.1.國(guó)內(nèi)優(yōu)先股發(fā)展進(jìn)程簡(jiǎn)介

優(yōu)先股在我國(guó)起步晚，且進(jìn)程坎坷，改革開放初期，優(yōu)先股的初露端倪，但是之后并沒有引起重視，而是沉寂了一段時(shí)間。因此，政府需要盡快制定并完善與優(yōu)先股相關(guān)的法律法規(guī)

3.1.1.雛形階段（20世紀(jì)80年代）

上個(gè)世紀(jì)80年代初期，我國(guó)資本市場(chǎng)優(yōu)先股的雛形初步顯現(xiàn)。90年代初，《股份有限公司法律規(guī)范》、《股份制試點(diǎn)企業(yè)會(huì)計(jì)制度》等法規(guī)在國(guó)內(nèi)先后頒布了。其中《股份有限公司法律規(guī)范》明確指出：設(shè)立公司時(shí)，在公司的有關(guān)章程規(guī)定中必須記載事項(xiàng)中一定要包括公司注冊(cè)的各類股份總數(shù)、每股股額及其權(quán)益。在“股份”一章中規(guī)定：優(yōu)先股股東并不能享有之后公司的公積金權(quán)益；如果當(dāng)年可供分配的利潤(rùn)償還不了優(yōu)先股的股利的話，那必須由以后年度可供分配的利潤(rùn)來(lái)補(bǔ)齊；公司必需按照合同事先約定的利息率來(lái)支付?！豆煞萦邢薰痉梢?guī)范》的出臺(tái)，標(biāo)志著優(yōu)先股制度在我國(guó)已經(jīng)逐步發(fā)展成形。

3.1.2.消沉階段（20世紀(jì)90年代初期）

雖然《股份有限公司法律規(guī)范》為優(yōu)先股制度的出臺(tái)鋪平了道路，但在1993年頒布的《公司法》中，沒有明確規(guī)定優(yōu)先股制度，僅就必須發(fā)行的普通股之外的，其他種類的股票加以規(guī)定。1993年的《公司法》指出：要確立優(yōu)先股制度，方法只有一個(gè)，那就是修改行政法規(guī)或者《公司法》?！豆痉ā氛綄?shí)施，反而讓優(yōu)先股制度沒有了法律依據(jù)。從此，優(yōu)先股融資的發(fā)展股進(jìn)入了消沉階段。

3.1.3.崛起階段（20世紀(jì)90年代后期-2005年）

優(yōu)先股制度再次納入我國(guó)的法律體系是2005年11月15日，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管路暫行辦法》由國(guó)家發(fā)改革委等十個(gè)部委聯(lián)合發(fā)布。其中第15條規(guī)定：對(duì)未上市的企業(yè)進(jìn)行投資，可以在于企業(yè)簽訂相關(guān)投資合同或協(xié)議后，用股權(quán)及優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等準(zhǔn)股權(quán)方式進(jìn)行投資。盡管該辦法引入了優(yōu)先股，但是適用的投資企業(yè)有限，優(yōu)先股制度的發(fā)展仍然任重道遠(yuǎn)。

3.1.4.發(fā)展階段（2005年-至今）

2013年11月30號(hào)《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》由國(guó)務(wù)院印制下發(fā)。該《指導(dǎo)意見》分優(yōu)先股發(fā)行與交易、優(yōu)先股股東的權(quán)利與義務(wù)、組織管理和配套政策三個(gè)部分共16條。至此，這兩份文件成為研究?jī)?yōu)先股發(fā)行的政策性文件。

3.2.目前我國(guó)優(yōu)先股融資存在的問(wèn)題

在我國(guó)，優(yōu)先股融資仍在試行階段，因此仍然存在許多優(yōu)待改進(jìn)的方面?，F(xiàn)列舉以下幾點(diǎn)。

3.2.1.相關(guān)法律法規(guī)的建立起步晚

在2013年以前，優(yōu)先股的概念沒有統(tǒng)一的說(shuō)法，因?yàn)槲覈?guó)的《公司法》和《證券法》等法律文獻(xiàn)都沒有具體闡述它的定義，只是在《公司法》中描述：“企業(yè)發(fā)行本法規(guī)定以外的其他股份種類，國(guó)務(wù)院可對(duì)其另作規(guī)定?！倍裁词瞧渌煞莘N類、它們應(yīng)該采取什么樣的發(fā)行方式等問(wèn)題，卻沒有做出明確詳細(xì)的規(guī)定。但是到了2013年11月30日，國(guó)務(wù)院頒布并實(shí)施了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》。到這個(gè)時(shí)候才真正地明確了優(yōu)先股的實(shí)施細(xì)則。當(dāng)然，從法律層次來(lái)講，《指導(dǎo)意見》是屬于部門規(guī)章，還是沒有上升到法律層面。由于法律制度的不健全，無(wú)法提供良好的保護(hù)給優(yōu)先股的發(fā)行和應(yīng)用，這將很大程度的影響我國(guó)全面試行優(yōu)先股政策的進(jìn)程。

3.2.2.企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股進(jìn)行融資一般用于使各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變得健康以及改良企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。事實(shí)上，隨著企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大而擴(kuò)張以及發(fā)行優(yōu)先股融資會(huì)使得企業(yè)的財(cái)產(chǎn)，資產(chǎn)數(shù)量隨之提升，但是企業(yè)的資金使用率、業(yè)務(wù)管理、經(jīng)營(yíng)決策、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)等方面的難度都會(huì)有所增加，這些都要求企業(yè)的中高層管理者擁有更高的經(jīng)營(yíng)管理決策能力。而且業(yè)務(wù)擴(kuò)張會(huì)帶來(lái)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理方面的難題，如果管理者不能夠有效的化解這些難題，勢(shì)必會(huì)影響企業(yè)的收益和盈利能力，這樣的話，有可能會(huì)使企業(yè)朝不好的方向發(fā)展。

3.2.3.會(huì)給企業(yè)的管理層帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)壓力

經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分開是現(xiàn)代公司的治理的構(gòu)架。企業(yè)管理層的主要責(zé)任是負(fù)責(zé)管理日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，并定期向股東匯報(bào)企業(yè)的情況。股東是企業(yè)所有者權(quán)益的受益人，只需通過(guò)在股東大會(huì)中行使投票權(quán)來(lái)選擇合適的管理層。所以，企業(yè)管理層就會(huì)拼命工作，想盡辦法提高企業(yè)股票在市場(chǎng)上的價(jià)值，避免因股票價(jià)值下降而使自己被股東炒魷魚。這樣的話，為減輕自己的工作壓力，管理層理論上往往是傾向于發(fā)行優(yōu)先股的。

然而事實(shí)卻截然相反，由于我國(guó)的大型的公司許多都屬于國(guó)有控股企業(yè)，國(guó)有股份不參與市場(chǎng)流通，而且國(guó)有股份占控制地位，個(gè)人股東的股份一定小于50%，沒有對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。因此，國(guó)有控股企業(yè)的管理層往往是由國(guó)家，即政府機(jī)關(guān)任命的。在這種情況下，發(fā)行優(yōu)先股就必須定期支付股息，反而會(huì)給管理層帶來(lái)財(cái)務(wù)壓力，所以，管理層是更愿意發(fā)行普通股的。

4.國(guó)外及其它地區(qū)優(yōu)先股融資的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)

4.1.美國(guó)

2008年，美國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，嚴(yán)重制約了證券市場(chǎng)的流動(dòng)性和穩(wěn)定性。于是，各大金融機(jī)構(gòu)采取發(fā)行優(yōu)先股的方式來(lái)自救。截至到2013年7月，美國(guó)已有接近4000億美元的優(yōu)先股份額，是發(fā)生次貸危機(jī)前的四倍多。美國(guó)政府對(duì)此次發(fā)行的優(yōu)先股認(rèn)購(gòu)了相當(dāng)大的一部分，因?yàn)檎J(rèn)為這是一種非常不錯(cuò)的救市手段。第一，此種認(rèn)購(gòu)方式能很好地提升市場(chǎng)士氣，增強(qiáng)其信心，避免次貸危機(jī)進(jìn)一步的蔓延，對(duì)穩(wěn)定股民的心緒也有不錯(cuò)的效果；第二，作為企業(yè)融資的一種選擇手段，優(yōu)先股融資能夠讓企業(yè)的資本更加充足，同時(shí)可以有效降低銀行等金融機(jī)構(gòu)的融資壓力；第三，政府在這個(gè)過(guò)程中，既有機(jī)會(huì)獲得一大筆數(shù)額的優(yōu)先股股息，還沒有對(duì)企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)造成干預(yù)，出現(xiàn)在傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)身上的種種問(wèn)題都能夠很好地避免，何樂而不為呢？

美國(guó)優(yōu)先股融資具有以下幾方面的郵電：

（1）發(fā)行優(yōu)先股的行業(yè)分布集中。根據(jù)掛牌優(yōu)先股的數(shù)量統(tǒng)計(jì)情況顯示：金融類和房地產(chǎn)類企業(yè)占絕大多數(shù)，比重達(dá)到了88.67%，占比在1%以上的企業(yè)分別是公用事業(yè)類、能源類及科技類。

（2）優(yōu)先股市場(chǎng)十分發(fā)達(dá)。在證券所進(jìn)行交易的優(yōu)先股都是要滿足一定條件后才可以交易，其它不能達(dá)到交易條件的優(yōu)先股，需要在場(chǎng)外才能交易。

（3）制定優(yōu)先股實(shí)現(xiàn)了投資者與發(fā)行者的雙贏。這體現(xiàn)在優(yōu)先股大多數(shù)為可累積優(yōu)先股、永久優(yōu)先股和不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，且大多數(shù)附有贖回條款。

（4）對(duì)優(yōu)先股的監(jiān)管方面，美國(guó)法律沒有對(duì)優(yōu)先股股東的權(quán)益進(jìn)行法律保護(hù)，而是授權(quán)給各個(gè)公司，設(shè)置相關(guān)的章程自行規(guī)定管理。所以，美國(guó)的優(yōu)先股制度可以說(shuō)是“公司章程至上”的法則，發(fā)行優(yōu)先股的公司都是以本公司的章程規(guī)定為準(zhǔn)，國(guó)家法律沒有對(duì)此做出具體規(guī)定。

4.2.日本

20世紀(jì)初期，《德國(guó)公司法》在全世界形成廣泛的影響，日本就是在這部法律的影響下，制定并頒布了《日本公司法》。1950年，受到美國(guó)法律的深刻影響，修改以后的《日本公司法》，能夠更加匹配現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展方式和發(fā)展方向。它具體體現(xiàn)在：不限定在某種特定的方式中，立足于本國(guó)目前遇到的情況、同時(shí)兼收并蓄，博采眾長(zhǎng)。其中，關(guān)于優(yōu)先股的規(guī)定，更是體現(xiàn)出這個(gè)特色。它不像法國(guó)、德國(guó)它們出臺(tái)的《公司法》一樣，將優(yōu)先股的權(quán)利、發(fā)行流程約束得死死的，反而是傾向于美國(guó)的授權(quán)式立法，給予企業(yè)更大的權(quán)利去自行規(guī)定章程。在優(yōu)先股的發(fā)行比例上，日本沒有對(duì)是否是上市公司進(jìn)行區(qū)別對(duì)待，而是只規(guī)定其所占比例不得超過(guò)50%，給予了較大的發(fā)展權(quán)限給日本公司。

4.3.中國(guó)香港

香港的優(yōu)先股市場(chǎng)發(fā)展平穩(wěn)。截至2014年3月24日，香港有46家上市公司發(fā)行優(yōu)先股，優(yōu)先股存量超過(guò)650億股，占這些公司已經(jīng)發(fā)行普通股的1%左右；在46家已經(jīng)發(fā)行優(yōu)先股的上市公司當(dāng)中，優(yōu)先股股數(shù)大約占到已經(jīng)發(fā)行的普通股股數(shù)的37%。其中，一些上市企業(yè)采取了發(fā)行優(yōu)先股為主要籌集資本方式的策略，優(yōu)先股發(fā)行量大于普通股發(fā)行量的企業(yè)有9家，最高的有優(yōu)先股發(fā)行數(shù)量量是普通股發(fā)行數(shù)量的4倍以上。可以看到，香港的法律并未對(duì)優(yōu)先股發(fā)行數(shù)額比重作出相應(yīng)規(guī)定。

4.4.臺(tái)灣

臺(tái)灣優(yōu)先股發(fā)行的動(dòng)因與大陸有所不同。臺(tái)灣優(yōu)先股的發(fā)行主體更多的以實(shí)體企業(yè)為主。上個(gè)世紀(jì)50年代，臺(tái)灣的中國(guó)人造纖維股份有限公司率先發(fā)行優(yōu)先股，它是臺(tái)灣第一家發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)。那個(gè)年代，發(fā)行優(yōu)先股的主要目的只是簡(jiǎn)單的增加資本擁有量。到了70 年代，發(fā)行優(yōu)先股的主要目的主要是籌集資金，此外還包括償還負(fù)債、或者代替?zhèn)l(fā)行，并且出現(xiàn)了以合并或收購(gòu)其他公司為目的的優(yōu)先股。80 年代，增加工廠的設(shè)施、償還所欠的貸款、優(yōu)化經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)等目的成了大多數(shù)企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股的原因。90 年代之后，優(yōu)先股轉(zhuǎn)成了企業(yè)為自身的目標(biāo)進(jìn)行私人募集的客體，公開進(jìn)行發(fā)行的比例越來(lái)越少少，優(yōu)先股的使用率降低。究其原因，是由于優(yōu)先股須要另外掛牌，而且它的股本規(guī)模小，容易被有心人炒作、利用造成的。所以，政府因?yàn)檫@些原因而采取了相對(duì)保守的政策，上市企業(yè)如果要發(fā)行優(yōu)先股很少被準(zhǔn)許，即使同意企業(yè)發(fā)行，也沒辦法在市場(chǎng)上買賣。總的來(lái)說(shuō)，臺(tái)灣得優(yōu)先股融資以實(shí)體企業(yè)發(fā)行為主，以企業(yè)兼并，償還債務(wù)為主。

5.關(guān)于我國(guó)資本市場(chǎng)優(yōu)先股融資的改進(jìn)建議

借鑒其他國(guó)家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，再針對(duì)我國(guó)目前發(fā)行優(yōu)先股存在的不足之處，現(xiàn)提出以下幾點(diǎn)建議。

5.1.建立健全優(yōu)先股監(jiān)管制度的法律法規(guī)

優(yōu)先股制度剛在我國(guó)試行不久，相關(guān)法規(guī)并不是十分完善。要實(shí)現(xiàn)我國(guó)優(yōu)先股制度穩(wěn)健推行，就必須建立健全與優(yōu)先股相關(guān)法律制度，讓優(yōu)先股的地位在法律層面上得到承認(rèn)，并對(duì)其作出全面細(xì)致的規(guī)定。

5.2.鼓勵(lì)相關(guān)專家學(xué)者加大對(duì)優(yōu)先股的研究力度

我國(guó)對(duì)優(yōu)先股的探究沉寂過(guò)一段時(shí)間，沒有理論的指導(dǎo)就不能推動(dòng)實(shí)踐的發(fā)展。因此，相關(guān)部門及各大高等院校、研究院應(yīng)當(dāng)積極地舉辦學(xué)術(shù)探究活動(dòng)，采取更多更大的激勵(lì)和鼓勵(lì)措方式，鼓勵(lì)學(xué)者加大對(duì)優(yōu)先股研究力度，以期促進(jìn)并加快建立健全優(yōu)先股的規(guī)章制度。相信理論上的向前邁一小步必將帶動(dòng)實(shí)務(wù)界向前邁出一大步。

5.3.適當(dāng)提高優(yōu)先股股東對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的決策權(quán)

因?yàn)閮?yōu)先股股東對(duì)公司的管理和經(jīng)營(yíng)沒有決策權(quán)，沒辦法保證國(guó)有資產(chǎn)的安全性和完整性，所以，我國(guó)的屬于國(guó)有的股份要轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股需要慎重考慮。此外，我國(guó)目前相當(dāng)大部分的企業(yè)高管，是當(dāng)前艱苦創(chuàng)業(yè)的創(chuàng)業(yè)者。如果這些企業(yè)上市，他們就會(huì)得到巨大的資本利益。因此，他們就會(huì)在利益的驅(qū)使下，賣掉已經(jīng)得到的股票以套取現(xiàn)金。當(dāng)這些開國(guó)元老對(duì)企業(yè)失去控制權(quán)時(shí)，公司的發(fā)展可能會(huì)沒有指引，創(chuàng)業(yè)板極有可能變成“毀業(yè)板”。長(zhǎng)此下去，我國(guó)企業(yè)如何才能向世界500強(qiáng)的目標(biāo)進(jìn)軍？若可以在公司首次公開募集股份之前，就將企業(yè)創(chuàng)建人手中部分普通股轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股，這樣的話就會(huì)激勵(lì)創(chuàng)業(yè)者不敢松懈，以更大的精力投入于公司的經(jīng)營(yíng)管理中去，上述令人擔(dān)憂的情形便可能不會(huì)發(fā)生。但是，作為公司的創(chuàng)業(yè)者，如果因?yàn)樯鲜泻笏麄兪种谐钟械闹挥行〔糠制胀ü?，其余全是?yōu)先股，那這同樣會(huì)導(dǎo)致他們對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)變小，不僅不利于公司的持續(xù)健康發(fā)展，對(duì)他們來(lái)說(shuō)也是不公平的。所以，結(jié)合多方面的因素去考慮，適度嘗試讓優(yōu)先股股東能夠參與公司經(jīng)營(yíng)管理和決策也不失為一種好辦法。

5.4.企業(yè)應(yīng)保持良好的現(xiàn)金流入流出狀況

第一，優(yōu)先股融資的額度要控制好，這就需要實(shí)現(xiàn)充分評(píng)估優(yōu)先股融資的現(xiàn)金分紅壓力。公司的現(xiàn)金流困難的時(shí)候肯定難以按約定的時(shí)間和數(shù)目支付股息，這就損害了普通股股東的利益，對(duì)普通股的市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生極為不利的負(fù)面影響，導(dǎo)致公司信用風(fēng)險(xiǎn)增大，進(jìn)而影響公司的形象。第二，要加強(qiáng)監(jiān)控現(xiàn)金流。公司的一項(xiàng)十分重要的內(nèi)部控制項(xiàng)目就是對(duì)現(xiàn)金流的預(yù)算，資金通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股籌得后，在進(jìn)行后續(xù)投資時(shí)，更加需要關(guān)注現(xiàn)金流的回收利用情況，以及在籌資方面如果遇到現(xiàn)金短缺的情況該如何處理。第三，政策上，要健全優(yōu)先股發(fā)行的現(xiàn)金流準(zhǔn)入制度。目前，關(guān)于企業(yè)的凈利潤(rùn)和現(xiàn)金分紅情況等要求方面，我國(guó)只對(duì)最近三年的有做要求，而對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流狀況則沒有明確的規(guī)定。公司盈利的大小和派息多少，都要依據(jù)現(xiàn)金流來(lái)作為參照。因此，設(shè)置企業(yè)期間的現(xiàn)金流準(zhǔn)入制度，以此作為核發(fā)優(yōu)先股的依據(jù)是十分有必要的。

6.總結(jié)

以當(dāng)前的形式來(lái)看，急需用優(yōu)先股融資的企業(yè)在我國(guó)國(guó)內(nèi)的數(shù)量不多。這些企業(yè)主要分布在以下幾類當(dāng)中：

第一類是需要提高國(guó)有上市企業(yè)的分配股利比例的，則允許部分國(guó)有企業(yè)將存有的國(guó)有股股本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，這樣，在某些方面上，為“龐大的國(guó)有藍(lán)籌股”減肥，提高上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平。不過(guò)可惜的是，目前發(fā)布的《指導(dǎo)意見》還沒有涉足到這些地方的調(diào)整。

第二類是銀行，由于行業(yè)本身受到受到監(jiān)管的獨(dú)特性，所以優(yōu)先股提供了金融債券不能提供的，可以被計(jì)入一級(jí)核心資本的資格，它可以協(xié)助商業(yè)銀行在巴塞爾Ⅲ規(guī)制資本制度下達(dá)不到銀監(jiān)會(huì)一級(jí)核心資本充足率要求的時(shí)候達(dá)標(biāo)。

第三類是本身已經(jīng)不再具備讓普通股再進(jìn)行融資的能力，但卻能夠收購(gòu)其他的具有較高凈資產(chǎn)收益率的業(yè)務(wù)或者企業(yè)資產(chǎn)——市凈率低于1倍的等等上市公司。

第四類是已經(jīng)多次發(fā)債，負(fù)債率較高的企業(yè)，主要是鋼鐵，煤炭等行業(yè)。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，相關(guān)法律法規(guī)的逐步建立和完善，優(yōu)先股在我國(guó)將會(huì)有更廣闊的發(fā)展平臺(tái)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本領(lǐng)域中的作用也將越來(lái)越大，促進(jìn)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)更好更快的向前發(fā)展。（作者單位：湖南省株洲市南方中學(xué)）

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