曾 煜，陳 旦

(1.中華女子學(xué)院，北京 100101；2.中國(guó)銀行股份有限公司，北京 100094)

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資本市場(chǎng)開(kāi)放下提高我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力研究

曾 煜1，陳 旦2

(1.中華女子學(xué)院，北京 100101；2.中國(guó)銀行股份有限公司，北京 100094)

證券市場(chǎng)是資本市場(chǎng)的重要組成部分，滬港通是我國(guó)證券市場(chǎng)的雙向開(kāi)放，將加快我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的進(jìn)程。資本市場(chǎng)開(kāi)放，給我國(guó)證券公司既帶來(lái)機(jī)遇也帶來(lái)挑戰(zhàn)。面對(duì)國(guó)際金融企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，從突破資本金不足、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，加強(qiáng)風(fēng)驗(yàn)管控，提升金融服務(wù)國(guó)際化能力等方面進(jìn)行制度創(chuàng)新，是提高我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的根本。

資本市場(chǎng)；證券公司；競(jìng)爭(zhēng)力；滬港通；證券市場(chǎng)；國(guó)際金融；金融產(chǎn)業(yè)

2014年11月17日，我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)通了滬港通。它是繼QFII (Qualified Foreign Institution Investors合格境外投資者)制度、RQFII(RMB Qualified Foreign Institutional Investors人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者) 制度、QDII(Qualified Domestic Institutional Investor合格境內(nèi)投資者)制度實(shí)施以來(lái)我國(guó)擴(kuò)大資本市場(chǎng)開(kāi)放，推出的又一項(xiàng)制度安排。滬港通為投資者提供更多的投資交易機(jī)會(huì)，給我國(guó)的證券業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。A股市場(chǎng)向香港投資者開(kāi)放，意味著向全球資本開(kāi)放，因?yàn)橄愀圩C券市場(chǎng)是由外資證券公司(券商)主導(dǎo)的開(kāi)放市場(chǎng)。隨著越來(lái)越多的全球投資者進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)，他們豐富的投資產(chǎn)品需求和多元化的服務(wù)需求，給我國(guó)的證券公司也帶來(lái)了挑戰(zhàn)。我國(guó)的證券公司在資本市場(chǎng)開(kāi)放下如何提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力，是目前亟需研究的課題。

一、理論依據(jù)

(一)滬港通對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)放的作用

1．滬港通，即“滬港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制，指兩地投資者委托上海證券交易所(簡(jiǎn)稱上交所)會(huì)員或者香港聯(lián)合交易所有限公司(簡(jiǎn)稱聯(lián)交所)參與者，通過(guò)上交所或者聯(lián)交所在對(duì)方所在地設(shè)立的證券交易服務(wù)公司，買賣規(guī)定范圍內(nèi)的對(duì)方交易所上市股票。滬港通包括滬股通和港股通兩部分。滬股通，是指投資者委托聯(lián)交所參與者，通過(guò)聯(lián)交所證券交易服務(wù)公司，向上交所進(jìn)行申報(bào)，買賣規(guī)定范圍內(nèi)的上交所上市股票。港股通，是指投資者委托上交所會(huì)員，通過(guò)上交所證券交易服務(wù)公司，向聯(lián)交所進(jìn)行申報(bào)，買賣規(guī)定范圍內(nèi)的聯(lián)交所上市股票。中國(guó)結(jié)算、香港結(jié)算相互成為對(duì)方的結(jié)算參與人，為滬港通提供相應(yīng)的結(jié)算服務(wù)”①滬港通簡(jiǎn)介： [EB/OL]. http://www.sse.com.cn/marketservices/hkexsc/intro/。

2．在滬港通開(kāi)通前，我國(guó)證券業(yè)已推出的開(kāi)放制度： 一是，2002年11月推出，2003 年7 月正式實(shí)施的QFII制度。二是，2006 年實(shí)施的QDII制度。三是，2011年11 月出臺(tái)的RQFII制度。這些制度促進(jìn)了我國(guó)資本市場(chǎng)的逐漸開(kāi)放，但作為資本項(xiàng)目開(kāi)放中的過(guò)渡性、階段性的制度安排，存在規(guī)模小、審批較繁瑣等一系列問(wèn)題，使得實(shí)施進(jìn)展緩慢②鄭聯(lián)盛：《滬港通的創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)》，《金融博覽》，2015年第1期。。QFII(RQFII)、QDII及滬港通都是為了促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放，它們存在的不同是：在業(yè)務(wù)載體上，滬港通是以上交所和聯(lián)交所為載體；而QFII與QDII則是以資產(chǎn)管理公司、證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)為載體。在投資方向上，滬港通是雙向投資，包括香港投資者投資內(nèi)地股市及內(nèi)地投資者投資香港股市；QFII與QDII則是單向投資。在投資標(biāo)的和額度上不同，試點(diǎn)期間，滬股通可直接投資上交所的568只股票，滬股通總額度為3000億元，每日額度130億元。港股通可直接投資聯(lián)交所的268只股票，港股通總額度為2500億元，每日額度105億元。參與港股通的境內(nèi)投資者僅限于機(jī)構(gòu)投資者及證券賬戶及資金賬戶余額合計(jì)不低于50萬(wàn)元人民幣的個(gè)人投資者*滬港通總交換額度5500億 內(nèi)地投資者門檻50萬(wàn)，http://finance.qq.com/a/20140410/014251.htm，參與滬股通的投資者不受限制；而QFII投資者則不能直接選標(biāo)的，需要通過(guò)發(fā)行金融產(chǎn)品來(lái)進(jìn)行投資。在投資貨幣上，滬港通的交易以人民幣清算；而QFII和QDII以美元等外幣清算。在跨境資金管理方式上，滬港通要求證券賣出的資金按原路返回，不可留存當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)；而QFII及QDII則可以留存當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)*蔡恩澤：《有了滬港通,QFII受冷落》，《廣東經(jīng)濟(jì)》，2014年第5期。。

3．滬港通在推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放方面的作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)QFII(RQFII)和QDII：在宏觀層面，我國(guó)處在大的金融改革時(shí)期，通過(guò)證券市場(chǎng)改革，為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)型服務(wù)及推動(dòng)資本市場(chǎng)開(kāi)放服務(wù)，順應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”的變化趨勢(shì)。在微觀層面，滬港通與QFII(RQFII)、QDII相比具有更加便利、更低成本，更容易吸引海外資金進(jìn)入A股，對(duì)推動(dòng)A股市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)的接軌，提升我國(guó)股票市場(chǎng)在全球市場(chǎng)的影響具有積極意義。通過(guò)香港實(shí)現(xiàn)人民幣的流入、流出，將加快推進(jìn)人民幣的國(guó)際化。通過(guò)兩地跨境的監(jiān)管和執(zhí)法方面的合作，將推動(dòng)監(jiān)管層不斷建立和完善相關(guān)機(jī)制，提高市場(chǎng)效率。

滬港通雙向開(kāi)通，將增大滬港兩地股票交易量，給香港和內(nèi)地證券公司帶來(lái)更多的利潤(rùn)，給我國(guó)的證券業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。隨著滬港通投資標(biāo)的范圍和投資額度限制的逐步放開(kāi)，以及深港通的開(kāi)通，我國(guó)的資本市場(chǎng)將走向國(guó)際化。同時(shí)，隨著資本市場(chǎng)開(kāi)放，我國(guó)的證券公司不僅面對(duì)國(guó)內(nèi)證券公司之間的內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，而且將面對(duì)國(guó)際金融企業(yè)的外部競(jìng)爭(zhēng)。如何提高我國(guó)證券公司的競(jìng)爭(zhēng)力，來(lái)滿足全球投資者多元的投資需求和服務(wù)需求，是我國(guó)證券公司面臨的最大挑戰(zhàn)。

(二)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的理論基礎(chǔ)

1．對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力研究的理論框架，主要基于以下四大學(xué)派：一是，結(jié)構(gòu)學(xué)派。以美國(guó)學(xué)者波特(M.E.Porter)為主要代表發(fā)展起來(lái)的行業(yè)結(jié)構(gòu)分析的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略理論。它是以哈佛學(xué)派的S-C-P分析范式作為理論支撐，構(gòu)造了五力模型。S-C-P范式是由哈佛大學(xué)的梅森(Mason)和貝恩(Bain)等提出的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論市場(chǎng)結(jié)構(gòu)(Structure)——企業(yè)行為(Conduct)——市場(chǎng)績(jī)效(Performance)的分析框架，即產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)和企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)決定企業(yè)的戰(zhàn)略和行為以及其績(jī)效。該理論認(rèn)為企業(yè)要獲得較好競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的三大戰(zhàn)略是：成本領(lǐng)先戰(zhàn)略、差異化戰(zhàn)略和目標(biāo)聚焦戰(zhàn)略。二是，能力學(xué)派。以普拉哈拉德和加里·哈默(C.Prahalad and G.Hamel)等眾多學(xué)者為代表，以C.Prahalad和G.Hamel發(fā)表的《企業(yè)核心能力》為標(biāo)志發(fā)展起來(lái)的企業(yè)能力理論。該理論從企業(yè)獨(dú)特的資源、知識(shí)和能力的角度揭示了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的源泉，認(rèn)為能力的差異是企業(yè)持久競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的源泉，企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品及提供的服務(wù)質(zhì)量的優(yōu)劣決定企業(yè)短期內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是靠企業(yè)成本優(yōu)勢(shì)才能獲得，這些優(yōu)勢(shì)都來(lái)自于企業(yè)內(nèi)部的某些特有能力。三是，資源學(xué)派。以沃納菲爾特(B.Wernerfelt) 和巴尼(J.B.Barney)等眾多學(xué)者為代表發(fā)展起來(lái)的基于資源分析的企業(yè)資源基礎(chǔ)理論。該理論認(rèn)為，企業(yè)是各種資源的集合體，導(dǎo)出企業(yè)的資源稟賦差異決定競(jìng)爭(zhēng)力差別。由于各種不同的原因，企業(yè)擁有的資源各不相同，具有異質(zhì)性，這種異質(zhì)性決定了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的差異。四是，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力學(xué)派。以世界經(jīng)濟(jì)論壇(World Economic Forum，WEF)和瑞士國(guó)際管理發(fā)展學(xué)院(International Institute for Management Development，IMD)為代表的對(duì)企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力分析的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力理論。該理論認(rèn)為國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力是一種能讓企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)中創(chuàng)造出多于其他競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)的財(cái)富的能力。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力除了受到企業(yè)內(nèi)部因素的影響外，還受到外部宏觀經(jīng)濟(jì)政策等環(huán)境的影響*黃偉：《中國(guó)證券公司國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力提升策略研究》，碩士學(xué)位論文，安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)，2014年。。

2．對(duì)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力研究的理論框架，主要基于以上四個(gè)學(xué)派理論，并且進(jìn)行了發(fā)展和完善。證券公司競(jìng)爭(zhēng)力理論，屬于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力理論的一個(gè)分支。證券公司雖然也歸于企業(yè)的范疇，但它是一種特殊的企業(yè)，屬于金融產(chǎn)業(yè)。它不但是國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策實(shí)施的主要載體, 而且對(duì)于資源配置和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著重要影響。如：黃建歡(2010)認(rèn)為，對(duì)金融產(chǎn)業(yè)的研究，要充分考慮制度、信息不對(duì)稱等因素的影響*黃建歡,尹筑嘉：《SCP分析范式在金融產(chǎn)業(yè)組織研究中的應(yīng)用探討》，《湖南大學(xué)學(xué)報(bào)》(社會(huì)科學(xué)版)，2010年第5期。。吳曉求(2012)認(rèn)為：“在未來(lái)的激烈競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位，證券公司一方面要洞悉中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)發(fā)展和中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化變革，另一方面還必須明確定位、鍛造自身、全面提升競(jìng)爭(zhēng)力”*吳曉求：《經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)、金融結(jié)構(gòu)變革與證券公司的未來(lái)發(fā)展》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》，2012年第3期。。

二、資本市場(chǎng)開(kāi)放下中外證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)狀及我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的影響因素

(一)成熟市場(chǎng)國(guó)家(或地區(qū))證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)狀

有學(xué)者對(duì)典型的成熟市場(chǎng)國(guó)家(或地區(qū))資本市場(chǎng)開(kāi)放下證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)果表明：證券公司的競(jìng)爭(zhēng)力與一個(gè)國(guó)家(或地區(qū))的開(kāi)放政策的松緊與開(kāi)放速度的快慢有關(guān)。證券公司的競(jìng)爭(zhēng)力與證券市場(chǎng)集中度存在相關(guān)性。如：美國(guó)、日本競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)大的國(guó)際性券商，其行業(yè)集中度高*王益,齊亮：《資本市場(chǎng)開(kāi)放下證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)際比較與中國(guó)的選擇》，《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》，2003年第3期。。證券公司的競(jìng)爭(zhēng)能力與其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)的均衡性存在正相關(guān)性。其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)越均衡，產(chǎn)品差異化越強(qiáng)，收入構(gòu)成越均衡，證券公司的競(jìng)爭(zhēng)能力越大。如：美國(guó)大的投資銀行收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出低風(fēng)驗(yàn)、大規(guī)模和平衡性的特點(diǎn)*胡興華：《中外券商收入結(jié)構(gòu)比較研究》，《華南金融研究》，2004年第3期。。證券公司的競(jìng)爭(zhēng)力與其創(chuàng)新能力存在正相關(guān)。美國(guó)投資銀行一直居全球領(lǐng)先地位, 就是其在不同歷史時(shí)期不斷地創(chuàng)新調(diào)整核心業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，走差異化路線。美國(guó)的各大投資銀行在業(yè)務(wù)向多樣化、交叉化發(fā)展的同時(shí)，充分利用具有的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)各有所長(zhǎng)地向?qū)I(yè)化、特色化經(jīng)營(yíng)方向發(fā)展，培育自己的核心競(jìng)爭(zhēng)能力。如：在業(yè)務(wù)特色上，摩根斯坦利和高盛擅長(zhǎng)包銷證券，而美林公司擅長(zhǎng)組織項(xiàng)目融資、產(chǎn)權(quán)交易以及為個(gè)人投資者提供經(jīng)紀(jì)服務(wù)；在行業(yè)特色上，美林證券在石油、天然氣等具有行業(yè)優(yōu)勢(shì)，而高盛在電信等高技術(shù)領(lǐng)域具有行業(yè)優(yōu)勢(shì)。國(guó)際上成熟證券公司收入來(lái)源是多元化的，證券公司混業(yè)經(jīng)營(yíng)已成發(fā)展趨勢(shì)。創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來(lái)的利潤(rùn)所占比重越來(lái)越大，參與全球跨境并購(gòu)等財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)獲得的收入所占比重呈上升趨勢(shì)*林俊波：《特色經(jīng)營(yíng)、核心能力與證券公司持續(xù)發(fā)展——從國(guó)際著名投資銀行年報(bào)統(tǒng)計(jì)看證券公司發(fā)展》，《統(tǒng)計(jì)研究》，2005年第5期。。

(二)我國(guó)資本市場(chǎng)逐漸開(kāi)放下證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)狀

有學(xué)者基于SCP范式對(duì)我國(guó)證券業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、企業(yè)行為及市場(chǎng)績(jī)效進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)果表明：我國(guó)證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，主要以承銷業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主。承銷業(yè)務(wù)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)集中度相對(duì)較高，承銷業(yè)務(wù)市場(chǎng)處于明顯的壟斷狀態(tài)*包瑞雪：《基于SCP范式的中國(guó)證券業(yè)研究》，《現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)》，2014年第16期。。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)集中度較低，且證券公司之間的產(chǎn)品差異化程度低，同質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)目前還沒(méi)有達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)狀態(tài)*周曉媛,李娟：《中國(guó)證券業(yè)的SCP范式分析》，《經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊》，2011年第21期。。證券公司之間多采用價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)策略(主要體現(xiàn)在傭金戰(zhàn)方面)，而業(yè)務(wù)創(chuàng)新不足，產(chǎn)品策略使用的較少。市場(chǎng)績(jī)效處于偏低狀態(tài)，且證券業(yè)的盈利能力很不穩(wěn)定。雖然有學(xué)者實(shí)證研究表明證券業(yè)績(jī)效與集中度、規(guī)模有一定的相關(guān)性，但多數(shù)學(xué)者實(shí)證研究結(jié)果表明，證券業(yè)績(jī)效與市場(chǎng)集中度、規(guī)模并沒(méi)有顯著相關(guān)性，而是與證券行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)呈高度相關(guān)*黃楷胤,侯婉如,陳君：《中國(guó)證券業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)績(jī)效的實(shí)證研究》，《商場(chǎng)現(xiàn)代化》，2009年第7期。。也有學(xué)者利用因子分析方法，通過(guò)與美國(guó)五大投資銀行從資產(chǎn)和資本規(guī)模、盈利能力、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及經(jīng)營(yíng)能力、風(fēng)險(xiǎn)管理能力、公司治理結(jié)構(gòu)等幾個(gè)方面進(jìn)行了實(shí)證比較研究，研究認(rèn)為：影響我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的主要因素有資本規(guī)模、盈利能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力和成長(zhǎng)能力等，在全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，國(guó)內(nèi)證券公司要比其他國(guó)外券商提供更為有效的證券服務(wù)來(lái)滿足自身的持續(xù)發(fā)展*李海泉：《中國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力研究》，碩士學(xué)位論文，江西財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012年。。

(三)資本市場(chǎng)開(kāi)放下我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的影響因素

通過(guò)以上對(duì)資本市場(chǎng)開(kāi)放下成熟國(guó)家(或地區(qū))證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況及我國(guó)證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況的對(duì)比分析，可得出影響我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的最主要因素有：

1．證券公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不均衡，仍以承銷業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營(yíng)為主，特別是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍是證券公司最重要的業(yè)務(wù)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)集中度較低。從2014年券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圖*《2014年券商年度報(bào)告》：[EB/OL]http://finance.sina.com.cn/focus/Securities201402/，可以看出我國(guó)證券公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)仍處在非均衡狀態(tài)，資產(chǎn)證券化、金融工程、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等現(xiàn)代金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)還有待拓展。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席肖鋼，2015年 3月7日指出“我國(guó)證券公司家數(shù)并不少，同質(zhì)化發(fā)展的現(xiàn)象比較突出，不利于促進(jìn)市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)，也無(wú)法滿足各類客戶對(duì)資本市場(chǎng)中介服務(wù)的需求，下一步要促進(jìn)證券公司差異化、專業(yè)化發(fā)展,既有大的、綜合性的券商，也有小型的、專業(yè)性、差異化服務(wù)的券商”*肖鋼：《正研究修訂融資融券管理辦法》， http://www.sac.net.cn/hyfw/hydt/201503/t20150309_120028.html。產(chǎn)品差異化程度低，使得證券公司之間的競(jìng)爭(zhēng)仍以打價(jià)格戰(zhàn)，創(chuàng)新能力不足。近幾年，各家證券公司雖加大了融資融券和資管業(yè)務(wù)投入，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)模和收入都增加較快。從上海融資余額與融券余額差值圖*上海融資余額與融券余額差值圖:[EB/OL].http://data.eastmoney.com/rzrq/sh.html，可以看出自2014年7月以來(lái)，融資融券余額一直呈上升趨勢(shì)。截至2015年3月17日，證券公司兩市融資融券余額突破13145.04億元，其中上海市場(chǎng)突破了8818.83億元，創(chuàng)下歷史新高。

但從整體看，證券公司之間的差異性不明顯。因?yàn)橄袢谫Y融券、定向資管這類業(yè)務(wù)屬于交易型，與傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)無(wú)明顯差異、門檻低，容易擴(kuò)張規(guī)模獲取收益。雖然，有一些證券公司在某項(xiàng)細(xì)分業(yè)務(wù)中有突出表現(xiàn)，如：西南證券在并購(gòu)重組業(yè)務(wù)、國(guó)開(kāi)證券在債券承銷業(yè)務(wù)、東方證券公司在資管業(yè)務(wù)方面具有特色，但這些特色業(yè)務(wù)對(duì)收入貢獻(xiàn)很小，仍不足以推動(dòng)這些證券公司實(shí)現(xiàn)差異化發(fā)展。我國(guó)證券業(yè)市場(chǎng)績(jī)效偏低，市場(chǎng)績(jī)效與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、企業(yè)行為相關(guān)性不大，且市場(chǎng)績(jī)效受制度因素影響比較大。

2．證券業(yè)還沒(méi)有達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。證券業(yè)是典型的規(guī)模收益遞增的行業(yè)，只有達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，才能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的最大化。與國(guó)外證券公司相比，目前我國(guó)的證券公司不僅數(shù)量偏多，而且規(guī)模小、規(guī)模經(jīng)濟(jì)不明顯。如：據(jù)統(tǒng)計(jì)截至2014年12月31日，120家證券公司總資產(chǎn)為4.09萬(wàn)億元，凈資產(chǎn)為9205.19億元，凈資本為6791.60億元*中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布2014年度證券公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，http://www.sac.net.cn/hysj/zqgsjysj/201501/t20150120_116331.html。而國(guó)外某些大的投資銀行一家資產(chǎn)就超過(guò)了我國(guó)120家證券公司總資產(chǎn)，且達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，資金來(lái)源非常廣泛，使我國(guó)大多數(shù)證券公司在參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)方面處于劣勢(shì)狀態(tài)。擴(kuò)大資本規(guī)模、提高行業(yè)市場(chǎng)集中度已經(jīng)成為我國(guó)證券公司當(dāng)務(wù)之急。

3．風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制還不健全。從2014年到2015年我國(guó)證券公司在開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)上有了長(zhǎng)足發(fā)展，但有些證券公司對(duì)風(fēng)驗(yàn)管控不嚴(yán)，對(duì)參與融資融券的個(gè)人投資者50萬(wàn)元的門坎放寬，且融資的杠桿也放大到1：3，這些不合規(guī)操作，使得證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)增大。雖然外部監(jiān)督部門(證券會(huì))進(jìn)行了查處，但證券公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制還需要完善。

4．缺乏國(guó)際化服務(wù)理念和服務(wù)能力。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放，金融服務(wù)水平要達(dá)到國(guó)際水準(zhǔn)。就目前我國(guó)證券業(yè)的現(xiàn)狀來(lái)看，離這一目標(biāo)還有較大的差距。有些證券公司在幫客戶開(kāi)戶完后，很少主動(dòng)為客戶提供投資咨詢服務(wù)。即使有客戶主動(dòng)向經(jīng)紀(jì)人提出咨詢，經(jīng)紀(jì)人也不能給出滿意的答復(fù)，滿足不了客戶的需求。

三、提高我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的戰(zhàn)略思路

針對(duì)以上分析的影響我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力因素，綜合運(yùn)用企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)理論，借鑒成熟資本市場(chǎng)國(guó)家(地區(qū))的經(jīng)驗(yàn)，提出提高我國(guó)證券公司競(jìng)爭(zhēng)力的戰(zhàn)略思路。

1．建立證券行業(yè)的市場(chǎng)化機(jī)制。政府應(yīng)進(jìn)行制度創(chuàng)新，推動(dòng)證券行業(yè)的市場(chǎng)化，合理而有序地降低行業(yè)管制，營(yíng)造良好市場(chǎng)的環(huán)境，使得證券市場(chǎng)的資源配置達(dá)到優(yōu)化水平。從政策上鼓勵(lì)證券公司以市場(chǎng)化手段，增資擴(kuò)股和并購(gòu)重組，擴(kuò)大資本規(guī)模來(lái)提高證券公司的資本實(shí)力。因?yàn)樽C券公司抗擊市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力的第一道防線是資本金，幾乎所有業(yè)務(wù)的拓展都與資本金規(guī)模掛鉤。從資本角度看，將來(lái)市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果是：上市券商并購(gòu)非上市券商；資本實(shí)力雄厚的券商并購(gòu)資本實(shí)力弱的券商*吳曉求：《經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)、金融結(jié)構(gòu)變革與證券公司的未來(lái)發(fā)展》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》，2012年第3期。，如：最近申銀萬(wàn)國(guó)與宏源證券將以換股吸收合并的方式重組，申銀萬(wàn)國(guó)吸收合并宏源后，申萬(wàn)市值將超過(guò)700億元，有望躋身行業(yè)前三*證監(jiān)會(huì)放行證券業(yè)最大并購(gòu)，http://finance.qq.com/a/20141105/004244.htm。隨著資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放，證券公司國(guó)內(nèi)、國(guó)際間的重組并購(gòu)將成為大的發(fā)展趨勢(shì)。

2．建立和完善風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化程度越來(lái)越高，創(chuàng)新業(yè)務(wù)是我國(guó)證券公司最大的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，更是現(xiàn)實(shí)的風(fēng)驗(yàn)控制點(diǎn)。我們應(yīng)吸取國(guó)際金融危機(jī)的教訓(xùn)，建立和完善以凈資本為核心的證券公司風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制，因?yàn)楣芸仫L(fēng)險(xiǎn)是金融業(yè)的立身之本。建立有效的風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制，包括外部監(jiān)督機(jī)制和證券公司內(nèi)部管控機(jī)制的建立。如：2015年3月11日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《證券公司信息隔離墻制度指引》，規(guī)定“證券公司應(yīng)當(dāng)制定跨墻管理制度，明確跨墻的審批程序和跨墻人員的行為規(guī)范；中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)證券公司信息隔離墻制度的建立和執(zhí)行情況進(jìn)行自律管理；證券公司及其相關(guān)工作人員違反本指引規(guī)定，協(xié)會(huì)將視情節(jié)輕重采取相關(guān)自律懲戒措施，并記入誠(chéng)信信息管理系統(tǒng)；存在違反法律、法規(guī)行為的，將移交證監(jiān)會(huì)或其他有權(quán)機(jī)關(guān)依法查處”*關(guān)于發(fā)布《證券公司信息隔離墻制度指引》的通知，http://www.sac.net.cn/tzgg/201503/t20150313_120198.html。2015年3月13日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的關(guān)于發(fā)布《證券公司網(wǎng)上證券信息系統(tǒng)技術(shù)指引》的通知，規(guī)定“證券公司應(yīng)當(dāng)將在網(wǎng)上開(kāi)展證券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理納入證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制工作范圍，建立健全網(wǎng)上證券風(fēng)險(xiǎn)控制管理體系”*關(guān)于發(fā)布《證券公司網(wǎng)上證券信息系統(tǒng)技術(shù)指引》的通知，http://www.sac.net.cn/tzgg/201503/t20150313_120193.html。2015年3月21日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《證券公司股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》，明確規(guī)定“證券公司以自有資金出資的，融出資金余額不得超過(guò)其凈資本的200%，單一融入方累計(jì)融資余額不得超過(guò)證券公司凈資本的10%*關(guān)于發(fā)布《證券公司股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引(試行)》的通知，http://www.sac.net.cn/tzgg/201503/t20150317_120306.html”。這些說(shuō)明我國(guó)證券行業(yè)的監(jiān)管環(huán)境正逐步由行政管制向風(fēng)驗(yàn)管理轉(zhuǎn)變。

3．建立創(chuàng)新人才培養(yǎng)機(jī)制。我國(guó)證券公司在資本市場(chǎng)開(kāi)放下，與國(guó)際大的投資銀行競(jìng)爭(zhēng)，不僅要做大、做全，而且要通過(guò)創(chuàng)新業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)差別化、形成獨(dú)特不可復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)力。我國(guó)證券公司應(yīng)在現(xiàn)有的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，通過(guò)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，走差異化發(fā)展路線，形成自己獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。將來(lái)有一定門檻的，不是所有證券公司能開(kāi)展的業(yè)務(wù)，未來(lái)將成為差異化發(fā)展的突破口。要在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中形成優(yōu)勢(shì)，應(yīng)具有超強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)的能力；要在財(cái)富管理業(yè)務(wù)中形成優(yōu)勢(shì)，應(yīng)有系統(tǒng)的對(duì)市場(chǎng)宏觀把握的能力和有效風(fēng)險(xiǎn)管控的能力；要在并購(gòu)重組中形成優(yōu)勢(shì)，應(yīng)要有卓越的創(chuàng)新能力和全方位的金融支持系統(tǒng)。如：2014年02月20日，國(guó)金證券與騰訊聯(lián)手推出的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品“傭金寶”，投資者只要通過(guò)騰訊股票頻道進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)在線開(kāi)戶，即可享受萬(wàn)分之二的交易傭金，徹底打破了行業(yè)下限*《國(guó)金證券傭金寶萬(wàn)二傭金倒逼券商同質(zhì)化服務(wù)轉(zhuǎn)型》：[EB/OL]http://money.163.com/14/0221/13/9LK4MNU600253B0H.html。不可復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)力形成的關(guān)鍵在于人才隊(duì)伍，因此，需要建立卓越創(chuàng)新人才培養(yǎng)機(jī)制。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)證券公司招聘人才的程序不如商業(yè)銀行規(guī)范，且人才流動(dòng)率一直處于較高水平。因此，借鑒國(guó)外同行的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，重新建立科學(xué)系統(tǒng)的招聘程序，改革薪酬績(jī)效考核和激勵(lì)制度，是證券公司吸引并留住優(yōu)秀人才，建立良好、穩(wěn)定的人才團(tuán)隊(duì)的關(guān)鍵。

4．建立金融服務(wù)國(guó)際化機(jī)制。我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化，將意味著我國(guó)資本市場(chǎng)金融服務(wù)水平要達(dá)到國(guó)際水準(zhǔn)。我國(guó)證券公司要學(xué)習(xí)和借鑒國(guó)際先進(jìn)的理念和經(jīng)驗(yàn)，建立金融服務(wù)國(guó)際化機(jī)制，使我國(guó)證券公司具有金融服務(wù)的國(guó)際化理念和金融服務(wù)的國(guó)際化能力，來(lái)滿足國(guó)內(nèi)外投資者多樣化的金融需求。

[責(zé)任編輯：王成利]

本文系北京市哲學(xué)社會(huì)規(guī)劃項(xiàng)目(項(xiàng)目編號(hào)13JGB013)、北京教育規(guī)劃項(xiàng)目(項(xiàng)目編號(hào)ADB10103)、中華女子學(xué)院資助項(xiàng)目的階段成果。

曾煜(1962-)，女，中華女子學(xué)院教授；陳旦(1989-)，男，中國(guó)銀行股份有限公司助理工程師。

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