中國人民銀行西安分行 仵潔

一、資本流動管理與宏觀審慎政策的關系

在特定的情況下，資本流動管理措施有助于宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整，以及金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。采用何種資本流動管理措施取決于所要達到的效用和效率，但資本流動管理措施的設計和實施應當機制透明、目標明確，具有臨時性和非歧視性。一方面，前者是以價格為基礎或具有行政管理性質(zhì)的措施，目的是限制資本流動。對于后者來說，不論系統(tǒng)性金融風險來自國內(nèi)還是境外，其主要目的是減少系統(tǒng)性金融風險和維護金融穩(wěn)定。例如，對特定跨境流入資本征收的賦稅屬于一種資本流動管理措施，不會單獨直接影響金融穩(wěn)定，但對系統(tǒng)性重要金融機構征收資本附加費或逆周期準備金就是一種宏觀審慎措施，并會對資本流動產(chǎn)生間接影響。另一方面，當流動資本產(chǎn)生了系統(tǒng)性金融風險，用來解決這些風險的工具可以既被看成資本流動管理措施，也可被視為宏觀審慎措施。宏觀審慎措施可以更好地處理與資本流動無關的系統(tǒng)性金融風險，但是，如果資本流動產(chǎn)生了系統(tǒng)性金融失衡風險，限制資本流動的宏觀審慎措施應同必要的宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整和金融部門管理相結合。當資本流入到銀行部門，就會發(fā)生國內(nèi)信貸擴張和資產(chǎn)價格上漲的現(xiàn)象，通過限制銀行外匯借款流入，如對銀行的外匯流入征稅或要求銀行繳納外匯負債的存款準備金，這些措施的目的是限制資本流動、降低國內(nèi)信貸規(guī)模和資產(chǎn)價格、減少銀行流動性和匯率風險。限制資本流動以及降低系統(tǒng)性金融風險的措施既是資本流動管理措施，也是宏觀審慎措施。

二、管理資本急劇流入的措施

資本大量流入對政策制定者提出了挑戰(zhàn)，各國需適時制定政策、設置機構來有效吸收資本流入，并將其引導至生產(chǎn)投資領域。應對資本大量快速流入，各國可采取保持較低利率政策，外匯市場干預，貨幣升值，或宏觀經(jīng)濟政策與資本流動管理措施、宏觀審慎措施配合使用等許多不同方法，采取適當?shù)恼呓M合需要考慮各國的特定情況。這些政策包括：第一，在經(jīng)濟尚未過熱或資產(chǎn)價格尚未明顯上漲的情況下，降低利率從而減少國內(nèi)和外匯資產(chǎn)之間的利差。第二，如果貨幣沒有較經(jīng)濟基本面高估，允許貨幣升值以使匯率同經(jīng)濟基本面變化相一致。第三，如果外匯儲備不足，可干預外匯市場以增加外匯儲備積累。一些國家的外匯儲備低于預防性動機設定的標準，而涌入的資本給這些國家提供了積累外匯儲備的機會。就國家經(jīng)驗來說，土耳其一直保持較低政策利率，日本和瑞士進行外匯市場干預，南非使用過貨幣升值手段。在其他情況下，一些國家將宏觀經(jīng)濟政策與資本流動管理措施相結合，如巴西對某些流入資本征收賦稅，印度尼西亞對央行債券購買設定持有期限，韓國對銀行衍生頭寸設定杠桿上限等。特定的資本流動管理措施有助于防止過度擾亂市場和公共預期。當資本急劇流入對宏觀經(jīng)濟和金融部門都產(chǎn)生風險時，需要將資本流動管理措施和宏觀審慎措施相結合來限制資本流入，從而降低風險。

三、管理資本破壞性流出的措施

資本大規(guī)模、持續(xù)性或突然間流出會對政策產(chǎn)生明顯挑戰(zhàn)。資本流出問題應主要通過宏觀經(jīng)濟政策、結構調(diào)整政策和金融政策來解決。當資本流出并未伴隨經(jīng)濟危機立即爆發(fā)的風險時，通常有余地調(diào)整宏觀經(jīng)濟政策和部分金融政策來應對危機，便于進行外部調(diào)整，且不會產(chǎn)生資本流動管理措施可能帶來的潛在的國內(nèi)多重成本，也不會破壞市場。但資本破壞性流出通常與經(jīng)濟危機相關，當處于危機中或危機臨近時，可臨時采用資本流動管理措施應對資本流出，防止匯率迅速下跌和外匯儲備消耗，阻止危機的全面爆發(fā)。如在危機期間，冰島對于居民在國外的投資和轉(zhuǎn)移進行限制，烏克蘭對非居民將國內(nèi)證券收益轉(zhuǎn)移設定等待期，馬來西亞對收益轉(zhuǎn)移征收賦稅等?？傮w上說，當宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定，尤其是匯率、債務可持續(xù)性和金融穩(wěn)定恢復時，國內(nèi)資產(chǎn)重拾信心，國際資本市場融資功能恢復，外匯儲備攀升至警戒線以上，就應該考慮退出資本流動管理措施。

四、關于資本流動監(jiān)管的國際協(xié)作

加強資本流入國之間、資本流入國與流出國之間的跨境政策協(xié)作有助于降低非合意的政策溢出效應，使政策在全球發(fā)揮更有效的作用。尤其是對20國集團的政策制定者來說，面臨的一個關鍵挑戰(zhàn)是如何在享受金融全球化好處的同時，在國家和全球?qū)用孀柚购凸芾砥茐慕?jīng)濟穩(wěn)定和經(jīng)濟持續(xù)增長的風險。因此，這些國家對保持宏觀政策健康持續(xù)發(fā)展承擔著特殊使命，應避免經(jīng)濟過度失衡和政策大起大落。對于可能通過本國政策影響到其他國家時，如匯率管理政策，儲備貨幣發(fā)行國貨幣政策，以及資本流動管理措施等，應考慮政策溢出效應的潛在影響。定期、可靠和公平的多邊監(jiān)管評估機制可以檢驗這些政策所產(chǎn)生的單獨影響和總溢出效應。

[1]IMF,2012a,Liberalizing Capital Flows and Managing Outflows[EB/OL],March,2012

[2]IMF,2011d,Recent Experiences in Managing Capital Inflows—Cross-Cutting Themes and Possible Guidelines[EB/OL],February,2011