楊小輝

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)積極發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，中小企業(yè)逐漸成為重要的市場(chǎng)主體，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位日益重要。中小企業(yè)的持續(xù)發(fā)展卻受到許多因素的制約，其中一個(gè)重要的因素就是“融資難”。在“融資難”的背景下，私募融資逐漸成為中小企業(yè)尋求資金支持的首選方式。中小企業(yè)通過(guò)私募融資獲取資金支持的過(guò)程中也存在許多風(fēng)險(xiǎn)。因此，需要建立和不斷完善有關(guān)法律制度，規(guī)范私募融資行為，充分發(fā)揮私募融資的積極作用，促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展。

一、關(guān)于私募融資的法理分析

私募融資是與公募融資相對(duì)應(yīng)的概念。公募融資是以社會(huì)公開(kāi)方式向公眾投資人融資，比如面向社會(huì)公眾發(fā)行股票以及之后的增發(fā)、配股，或者面向社會(huì)公眾出售債權(quán)，公開(kāi)發(fā)行債券。私募融資則是面向特定投資人進(jìn)行的融資，主要是通過(guò)協(xié)商或招標(biāo)等方式來(lái)確定投資人，然后向他們出售股份或債權(quán)（包括貸款、風(fēng)險(xiǎn)投資），融資人因此達(dá)到融資的目的，而投資人則成為融資企業(yè)的股東或債權(quán)人。企業(yè)實(shí)行公募融資，必須滿足有關(guān)法律法規(guī)提出的企業(yè)準(zhǔn)入資格和條件，并嚴(yán)格履行有關(guān)報(bào)批、備案等程序，然后還要及時(shí)披露企業(yè)信息等。要想公開(kāi)發(fā)行股票和債券，我國(guó)的大多數(shù)中小企業(yè)是不具備準(zhǔn)入資格和條件的。相比之下，私募融資方式比較靈活，條件比較寬松，當(dāng)事人之間可以通過(guò)協(xié)商來(lái)約定融資條件和方式。因此，私募融資成了中小企業(yè)獲得資金支持的一個(gè)十分重要的渠道或方式。

私募融資不同于非法集資。非法融資是指融資主體通過(guò)融資牟取暴利，因而會(huì)損害社會(huì)大眾利益的一種融資方式，為法律所禁止。2014年8月21日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布 《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，對(duì)私募融資有明確規(guī)定。這意味著私募融資在一定程度上得到了國(guó)家認(rèn)可。私募融資是特定市場(chǎng)主體的一種投資行為，投資行為的收益高低取決于投資對(duì)象經(jīng)營(yíng)狀況的好壞。從這個(gè)意義上說(shuō)，私募融資是特定市場(chǎng)主體的一種合法募集資金的方式。在私募融資法律關(guān)系中，融資主體與特定投資主體是具有平等地位的市場(chǎng)主體之間的民事法律關(guān)系主體，都需要并應(yīng)當(dāng)遵循民事法律的平等、自愿、等價(jià)有償原則。也就是說(shuō)，私募融資關(guān)系是一種受民法調(diào)整的法律關(guān)系。

二、關(guān)于私募融資的現(xiàn)行法律規(guī)制

2013年修訂的《公司法》第77條規(guī)定：“股份有限公司的設(shè)立，可以采取發(fā)起設(shè)立或者募集設(shè)立的方式。發(fā)起設(shè)立，是指由發(fā)起人認(rèn)購(gòu)公司應(yīng)發(fā)行的全部股份而設(shè)立公司。募集設(shè)立，是指由發(fā)起人認(rèn)購(gòu)公司應(yīng)發(fā)行股份的一部分，其余股份向社會(huì)公開(kāi)募集或者向特定對(duì)象募集而設(shè)立公司?！边@是就企業(yè)設(shè)立時(shí)的融資方式作了規(guī)定，公司的部分股份可以“向特定對(duì)象募集”。對(duì)于公司設(shè)立之后在發(fā)展過(guò)程中是否可以 “向特定對(duì)象募集”，《公司法》未作明確規(guī)定。《證券法》第13條就公司發(fā)行新股應(yīng)當(dāng)符合的條件作了規(guī)定，包括具備健全且運(yùn)行良好的組織機(jī)構(gòu)、具有持續(xù)盈利能力且財(cái)務(wù)狀況良好以及滿足證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他條件等，但沒(méi)有對(duì)“證券私募發(fā)行”做出明確規(guī)定。

按照“法無(wú)明文禁止即可為”的法學(xué)理念，中小企業(yè)是可以通過(guò)私募融資方式來(lái)獲得支持自身持續(xù)發(fā)展的資金的。證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，確立了符合私募基金行業(yè)運(yùn)作特點(diǎn)的適度監(jiān)管制度，促進(jìn)各類私募投資基金健康規(guī)范發(fā)展，保護(hù)投資者合法權(quán)益。這可以看作是從立法上初步確立了私募融資制度。

從立法上看，可以說(shuō)已經(jīng)構(gòu)建起了市場(chǎng)主體私募融資制度的基本框架，但尚存在以下問(wèn)題：

第一，有關(guān)法律內(nèi)涵亟待明晰?！豆痉ā返?7條關(guān)于公司“募集設(shè)立”方式規(guī)定中，“特定對(duì)象”指向的具體市場(chǎng)主體有哪些？與“特定對(duì)象”進(jìn)行融資的步驟及方式是否可參照股份公司的募集方式進(jìn)行？這些問(wèn)題在相關(guān)法律中都應(yīng)該進(jìn)一步明晰。對(duì)私募融資界定模糊，中小企業(yè)通過(guò)私募融資方式進(jìn)行融資，則可能被實(shí)務(wù)界認(rèn)定為非法融資行為。

第二，沒(méi)有關(guān)于強(qiáng)制性信息披露的規(guī)定。相對(duì)于公募融資而言，私募融資最大的優(yōu)勢(shì)或許是可在信息披露方面做簡(jiǎn)化處理?！豆痉ā贰蹲C券法》和《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，都未明確要求市場(chǎng)主體向特定的融資對(duì)象進(jìn)行強(qiáng)制性的信息披露。進(jìn)入市場(chǎng)主體的假設(shè)前提是“理性經(jīng)濟(jì)人”理論，市場(chǎng)主體進(jìn)入市場(chǎng)是為追求利益最大化，會(huì)盡量簡(jiǎn)化或不對(duì)融資對(duì)象進(jìn)行信息披露。法律法規(guī)中沒(méi)有關(guān)于信息披露的明確規(guī)定，不利于投資主體規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

第三，相關(guān)制度缺乏可操作性。多數(shù)中小企業(yè)都在通過(guò)私募方式進(jìn)行融資，但對(duì)此卻缺乏有力的監(jiān)管。對(duì)中小企業(yè)的私募融資行為，究竟應(yīng)當(dāng)采取什么樣的監(jiān)管方式，是直接運(yùn)用監(jiān)管公募融資的方式，還是只需在公司設(shè)立時(shí)對(duì)融資主體、投資主體、管理主體等作必要的限制，還是應(yīng)該針對(duì)私募融資的特點(diǎn)專門設(shè)立監(jiān)管制度，學(xué)界也沒(méi)有共識(shí)。實(shí)踐中，監(jiān)管主體不明，權(quán)責(zé)不清。證監(jiān)會(huì)對(duì)證券業(yè)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管，央行則監(jiān)管信托業(yè)。中小企業(yè)私募融資是信托業(yè)與證券業(yè)重心所在，證監(jiān)會(huì)和央行都應(yīng)該管。多主體監(jiān)管如果能夠相互配合、相互制衡，那就會(huì)產(chǎn)生理想的監(jiān)管效應(yīng)；但如果是分工不明、權(quán)責(zé)不清，結(jié)果就會(huì)相互糾纏、互相推諉，出現(xiàn)重復(fù)監(jiān)管、監(jiān)管不力和監(jiān)管缺位。

三、關(guān)于私募融資法律制度的完善

（一）完善私募融資法律規(guī)范

私募融資領(lǐng)域，中小企業(yè)是重要的市場(chǎng)主體。企業(yè)為股份有限公司的，設(shè)立之初可以向特定對(duì)象募集股份。法律明確規(guī)定了企業(yè)私募的范圍、方式與步驟以及投資主體的注資條件。在公司發(fā)展過(guò)程中通過(guò)私募融資解決企業(yè)持續(xù)發(fā)展需要的資金支持，融資人與投資人是具有平等地位的民事法律關(guān)系主體，應(yīng)該主要是受民法與合同法規(guī)范調(diào)節(jié)。因此，應(yīng)該在民法與合同法中設(shè)置相關(guān)條款，對(duì)中小企業(yè)的私募融資行為進(jìn)行規(guī)制。

中小企業(yè)私募融資過(guò)程中存在信息不對(duì)稱的問(wèn)題。私募融資的優(yōu)勢(shì)就是不像公募融資必須進(jìn)行強(qiáng)制性的信息披露，但這同時(shí)也是私募融資的劣勢(shì)所在，它勢(shì)必導(dǎo)致投資人與融資人之間的信息不對(duì)稱。沒(méi)有強(qiáng)制性的信息披露，可以促進(jìn)交易的活躍度和成功率，但這是在中小企業(yè)“融資難”大環(huán)境下的暫時(shí)現(xiàn)象。信息不對(duì)稱而且缺乏法律規(guī)范的交易，必定存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)。為使私募融資方式真正成為公募融資方式的有力補(bǔ)充，使其在支持中小企業(yè)發(fā)展中持續(xù)而健康地發(fā)揮作用，有必要建立針對(duì)私募融資的強(qiáng)制性信息披露制度，規(guī)定中小企業(yè)融資信息的披露流程?？梢詫⑹欠裥枰缎畔⒌倪x擇權(quán)賦予投資人，若投資人沒(méi)有提出相應(yīng)的披露要求，融資企業(yè)則不必提供相應(yīng)的信息。同時(shí)規(guī)定，融資主體必須保證所提供信息的真實(shí)性，否則應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。當(dāng)然，與私募融資相關(guān)的信息披露制度，不應(yīng)該等同于公募融資的強(qiáng)制信息披露制度，它的強(qiáng)制性應(yīng)該相對(duì)弱一些。

（二）構(gòu)建私募融資監(jiān)管機(jī)制

大力發(fā)展中小企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的方向之一。中小企業(yè)繁榮發(fā)展，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)華美轉(zhuǎn)型的目標(biāo)之一。中小企業(yè)隊(duì)伍的發(fā)展壯大，需要監(jiān)管主體、政策法規(guī)與資金的助力。實(shí)踐中的中下企業(yè)私募融資已經(jīng)取得長(zhǎng)足發(fā)展，相關(guān)法律制度也給予一定程度的支持，這表明中小企業(yè)的發(fā)展與私募融資的結(jié)合是符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)規(guī)律要求的，是符合當(dāng)代金融市場(chǎng)發(fā)展需要的。但只是在法律制度中一定程度的明確還是不夠的，為充分發(fā)揮私募融資在助推中小企業(yè)發(fā)展中的優(yōu)勢(shì)作用，有必要構(gòu)建和完善針對(duì)中小企業(yè)私募融資的法律監(jiān)管機(jī)制。

第一，進(jìn)一步明確監(jiān)管主體。建議借鑒反壟斷執(zhí)法機(jī)構(gòu)建設(shè)的經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)中小企業(yè)私募融資活動(dòng)建立一個(gè)專業(yè)性的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，專門負(fù)責(zé)對(duì)中小企業(yè)私募融資活動(dòng)的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行監(jiān)管。

第二，構(gòu)建私募融資監(jiān)管責(zé)任體系。圍繞中小企業(yè)私募融資活動(dòng)，通過(guò)立法明確各類和各級(jí)監(jiān)管主體的監(jiān)管內(nèi)容和監(jiān)管責(zé)任，依法行使監(jiān)管職權(quán)。合理分工，避免重復(fù)監(jiān)管和監(jiān)管缺位。合理劃分責(zé)任層次，避免互相糾纏和相互推諉。

第三，搭建中介組織平臺(tái)。市場(chǎng)主體行為需要進(jìn)行必要監(jiān)管，這是宏觀調(diào)控手段存在的法理基礎(chǔ)。監(jiān)管部門應(yīng)該利用自身優(yōu)勢(shì)，為中小企業(yè)私募融資搭建中介組織平臺(tái)。通過(guò)發(fā)揮中介組織平臺(tái)的作用，降低中小企業(yè)融資成本和投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，提高融資效率。

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