文/徐光

企業(yè)常用估值手段之現(xiàn)金流折現(xiàn)法

文/徐光

在上一期我們介紹了可比公司法，今天重點(diǎn)講解一下現(xiàn)金流折現(xiàn)法。

現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是指通過(guò)預(yù)測(cè)公司未來(lái)盈利能力，據(jù)此計(jì)算出公司凈現(xiàn)值，并按一定的貼現(xiàn)率折算，從而確定公司現(xiàn)在的估值。

具體操作，就是預(yù)測(cè)公司未來(lái)幾年可能的收入及成本費(fèi)用支出情況，然后據(jù)此預(yù)測(cè)未來(lái)幾年的現(xiàn)金流量，再把未來(lái)的現(xiàn)金流量的凈值，按照一定的貼現(xiàn)率折算成當(dāng)前的凈現(xiàn)值，用以確定公司價(jià)值的方法。

貨幣的時(shí)間價(jià)值

在理解現(xiàn)金流折現(xiàn)法之前，我們需要先明確一個(gè)概念，就是貨幣的時(shí)間價(jià)值。

簡(jiǎn)單說(shuō)，貨幣的時(shí)間價(jià)值的本質(zhì)，就是錢生錢，并且所生之錢會(huì)生出更多的錢。因此，當(dāng)前擁有的貨幣，比未來(lái)收到的同樣金額的貨幣具有更大的價(jià)值，因?yàn)楫?dāng)前擁有的貨幣可以進(jìn)行投資、復(fù)利。即使有通貨膨脹的影響，只要存在投資機(jī)會(huì)，貨幣的現(xiàn)值就一定大于它的未來(lái)價(jià)值。

理解了這一概念，我們就明確了，在現(xiàn)金流折現(xiàn)法中，預(yù)測(cè)的公司未來(lái)幾年每一年的凈現(xiàn)金流量，都要折算成現(xiàn)金當(dāng)前的價(jià)值，我們管這個(gè)叫“現(xiàn)值”，而公司未來(lái)幾年累計(jì)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值的匯總，就是公司現(xiàn)在的價(jià)值。

現(xiàn)金流折現(xiàn)法的計(jì)算

我們用1、2、3……t代表企業(yè)或者項(xiàng)目持續(xù)的年數(shù)，用D1、D2、D3代表當(dāng)年企業(yè)的凈現(xiàn)金流量，用R代表每年的貼現(xiàn)率。

此時(shí)，第一年企業(yè)的現(xiàn)金流量，折算成現(xiàn)值就等于=D1/ (1+R)1

第二年企業(yè)的現(xiàn)金流量，折算成現(xiàn)值就等于=D1/ (1+R)2

第三年企業(yè)的現(xiàn)金流量，折算成現(xiàn)值就等于=D1/ (1+R)3

……

第t年企業(yè)的現(xiàn)金流量，折算成現(xiàn)值就等于=D1/(1+R)t

因此，企業(yè)的價(jià)值P=D1/(1+R)1+ D1/(1+R)2+ D1/ (1+R)3+……+D1/(1+R)t

P　D1　D2　D3　……　……　Dt年份　0　1　2　3　……　……　t

現(xiàn)金流折現(xiàn)法的關(guān)鍵步驟

在整個(gè)現(xiàn)金流折現(xiàn)法的計(jì)算步驟中，有三個(gè)重要的關(guān)鍵確認(rèn)因素：

（1）預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量

作為現(xiàn)金流入的主要途徑之一，銷售收入是首先需要預(yù)測(cè)的。企業(yè)產(chǎn)品推向市場(chǎng)取得收入，同時(shí)計(jì)算產(chǎn)品的成本以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作管理的費(fèi)用。特別要說(shuō)明的是，所有的收入和成本費(fèi)用，都是以現(xiàn)金實(shí)際的流入流出為標(biāo)準(zhǔn)，有一些企業(yè)會(huì)參考預(yù)計(jì)損益表中的數(shù)據(jù)，使用這些數(shù)據(jù)要加減不引起現(xiàn)金流入流出的項(xiàng)目，比如折舊、攤銷等。

（2）確定折現(xiàn)率

對(duì)未來(lái)收益進(jìn)行折現(xiàn)，最重要的因素就是確定所使用的折現(xiàn)率，不同的折現(xiàn)率會(huì)引起企業(yè)現(xiàn)值的不同。折現(xiàn)率的確定往往會(huì)考慮兩方面的因素：一個(gè)是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率比較適用于傳統(tǒng)行業(yè)，這部分企業(yè)比較穩(wěn)定，面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較小，一般其收益率跟市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率是持平的。但是，對(duì)于成長(zhǎng)性的企業(yè)而言，由于其所處的生命周期，以及面臨的市場(chǎng)環(huán)境與傳統(tǒng)行業(yè)存在較大的差別，因此，處于成長(zhǎng)階段的企業(yè)往往需要估計(jì)較高的折現(xiàn)率，以與其相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行匹配。

（3）經(jīng)營(yíng)期限的估計(jì)

經(jīng)營(yíng)期限也是在計(jì)算企業(yè)現(xiàn)值中一個(gè)非常重要的因素，對(duì)經(jīng)營(yíng)期限進(jìn)行估計(jì)是由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的固定資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)往往存在一定的生命周期，對(duì)經(jīng)營(yíng)期限的估計(jì)就是對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)能夠持續(xù)的生產(chǎn)能力的估計(jì)。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)期限的估計(jì)，還需要考慮企業(yè)所處的生命周期、市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、國(guó)家政策宏觀調(diào)控等因素。

采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)于處在成長(zhǎng)期的企業(yè)而言更為合理，因?yàn)樵摲椒▽⑵髽I(yè)未來(lái)若干年的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況以及盈利狀況納入了對(duì)參數(shù)的估計(jì)之中。這種由未來(lái)經(jīng)營(yíng)收益確定企業(yè)價(jià)值的方法更能客觀地體現(xiàn)企業(yè)真正的價(jià)值。

但是，對(duì)成長(zhǎng)型企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估是否合理取決于預(yù)先的假設(shè)條件是否合理，所以采用合理的假設(shè)條件是利用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值成敗的關(guān)鍵因素。

徐光：

資深財(cái)務(wù)管理咨詢顧問(wèn)、中歐商學(xué)院EMBA?，F(xiàn)任財(cái)智東方創(chuàng)始合伙人、總經(jīng)理，領(lǐng)導(dǎo)和創(chuàng)辦了全國(guó)最具知名度的財(cái)務(wù)經(jīng)理人網(wǎng)，以及財(cái)務(wù)經(jīng)理人俱樂(lè)部。曾在北京諾基亞移動(dòng)通信有限公司財(cái)務(wù)部工作多年，后就職于北京首信科技公司，任職財(cái)務(wù)總監(jiān)，具備跨國(guó)企業(yè)視野，同時(shí)又深嫻民營(yíng)企業(yè)的運(yùn)作規(guī)則，在企業(yè)財(cái)務(wù)管理方面有著豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。曾輔導(dǎo)過(guò)多家企業(yè)建立財(cái)務(wù)體系、新三板上市整改、股權(quán)激勵(lì)改造、商業(yè)模式規(guī)劃。

圖1　企業(yè)現(xiàn)金流透視

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