劉 詩(shī)

（西安政治學(xué)院，陜西 西安 710068）

我國(guó)證券非公開發(fā)行法律制度問(wèn)題分析及完善建議

劉 詩(shī)

（西安政治學(xué)院，陜西 西安 710068）

近十年來(lái)證券非公開發(fā)行制度逐漸在中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下發(fā)揮出更大的作用，而其發(fā)行成本低、發(fā)行周期短、發(fā)行難度小、信息披露較為寬松等優(yōu)勢(shì)也使得其具有更大的發(fā)展?jié)摿?。本文旨在通過(guò)對(duì)我國(guó)證券非公開發(fā)行法律制度方面存在的問(wèn)題進(jìn)行分析，為相關(guān)法律制度建設(shè)從學(xué)術(shù)角度提出完善建議，以促進(jìn)中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下我國(guó)相關(guān)法制的建設(shè)與發(fā)展。

證券；非公開發(fā)行；法律制度

一、存在的問(wèn)題分析

（一）證券非公開發(fā)行法律界定不明確，法律體系不統(tǒng)一

證券的非公開發(fā)行，也稱私募發(fā)行，通俗的解釋即指運(yùn)用“私下”的方式，向特定的“私人”發(fā)行證券。通過(guò)對(duì)《證券法》和相關(guān)法律法規(guī)中關(guān)于非公開發(fā)行規(guī)定研究不難發(fā)現(xiàn)，其對(duì)非公開發(fā)行并未制定明確的標(biāo)準(zhǔn)，但可以找到公開發(fā)行的具體界定，運(yùn)用反推的方法，可以得出非公開發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)，即非公開發(fā)行是一種有累計(jì)不超過(guò)兩百人的特定發(fā)行對(duì)象，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開等發(fā)行方式的發(fā)行方法。先且不論這種反推界定的方式是否嚴(yán)謹(jǐn)，其中對(duì)于諸如“特定對(duì)象”這樣的概念應(yīng)該如何界定與限制并未有所提及，但可在相關(guān)下位法中找到關(guān)于股票配售對(duì)象的十二種投資者的具體規(guī)定，且這十二種類型均為機(jī)構(gòu)投資者而不包括自然人，那可否就此推斷所謂“特定對(duì)象”就是這些機(jī)構(gòu)投資者了？筆者通過(guò)研究認(rèn)為這樣的類推依然有些武斷、不夠嚴(yán)謹(jǐn)，有關(guān)非公開發(fā)行的“特定對(duì)象”仍需《證券法》做出具體界定。同時(shí)，累計(jì)人數(shù)的計(jì)算方法、公開勸誘和變相公開等標(biāo)準(zhǔn)的界定也同樣是相關(guān)立法的盲點(diǎn)。

《證券法》第十條之規(guī)定，從其地位上看確實(shí)是為我國(guó)證券非公開發(fā)行制度奠基，但圍繞其規(guī)定仍未形成完整、系統(tǒng)的相關(guān)法律制度體系。我國(guó)現(xiàn)行相關(guān)法律規(guī)范除《證券法》和《公司法》中部分條款外，大都以部門規(guī)章規(guī)范，散見于證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)采取相關(guān)立法活動(dòng)中創(chuàng)制的證券非公開發(fā)行行為實(shí)施的辦法或?qū)嵤┘?xì)則之中，這樣往往導(dǎo)致了現(xiàn)實(shí)中出現(xiàn)證券行業(yè)相關(guān)法律文件繁雜、效力層級(jí)不高等問(wèn)題。

（二）監(jiān)管機(jī)構(gòu)不統(tǒng)一，監(jiān)管不平衡

在我國(guó)對(duì)證券領(lǐng)域的監(jiān)管主要依賴證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)兩個(gè)機(jī)構(gòu)，試圖通過(guò)分工負(fù)責(zé)、合理配合、雙重管控等方式實(shí)現(xiàn)對(duì)非公開發(fā)行的嚴(yán)格限制，以保證國(guó)家證券市場(chǎng)的穩(wěn)定和維護(hù)投資人權(quán)益。但筆者研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)實(shí)中往往并未能“如愿以償”，二者雖然進(jìn)行了分工但存在交叉管理的現(xiàn)象和彼此疏漏的灰色區(qū)域，使政府的管控沒(méi)能有效實(shí)施，進(jìn)而容易導(dǎo)致監(jiān)管非公開發(fā)行的法律體系冗雜混亂的問(wèn)題；而對(duì)于正規(guī)發(fā)行人而言，則往往導(dǎo)致了發(fā)行難、集資難等問(wèn)題。如此看來(lái)，在現(xiàn)階段權(quán)力的分立不如權(quán)力的統(tǒng)一更能起到更加現(xiàn)實(shí)有效地管控作用。

現(xiàn)實(shí)中大量存在對(duì)各類證券監(jiān)管不平衡的問(wèn)題，非上市公司想要發(fā)行新股只能援引《公司法》中相關(guān)的原則性規(guī)定，實(shí)踐中往往顧慮頗多，而立法方面則對(duì)上市公司采用非公開發(fā)行方式發(fā)行股票非常重視，《證券法》不僅第十三條、第十五條均進(jìn)行了明確規(guī)定，還授權(quán)證監(jiān)會(huì)制定了相關(guān)規(guī)章。

二、相應(yīng)完善建議

（一）擴(kuò)展《證券法》的調(diào)整范圍

《證券法》在證券相關(guān)立法領(lǐng)域占有基礎(chǔ)性地位，相關(guān)立法均應(yīng)以其為指導(dǎo)，并堅(jiān)決貫徹其基本精神和相關(guān)理念，對(duì)其規(guī)范的具體制度進(jìn)行進(jìn)一步補(bǔ)充完善，故應(yīng)首先明確調(diào)整范圍這個(gè)首當(dāng)其沖的問(wèn)題。在實(shí)踐操作中，《證券法》面對(duì)當(dāng)今社會(huì)日新月異層出不窮的金融創(chuàng)新時(shí)應(yīng)能普遍適用，并借此維護(hù)投資者利益，因而對(duì)其調(diào)整范圍的確立，應(yīng)以投資者的利益能得到有效保護(hù)為宗旨。具體而言，筆者建議，可采用列舉的方式適當(dāng)擴(kuò)展“證券”范圍，對(duì)現(xiàn)行《證券法》進(jìn)行適當(dāng)?shù)男薷?，同時(shí)為應(yīng)對(duì)金融領(lǐng)域的多變性和法律的滯后性，可采用在法律條文中界定彈性標(biāo)準(zhǔn)作為補(bǔ)充以擴(kuò)展《證券法》的調(diào)整范圍，如美國(guó)適用“投資合同”標(biāo)準(zhǔn)做為彈性標(biāo)準(zhǔn)擴(kuò)充“證券”范圍，并在實(shí)踐中取得不錯(cuò)的效果，此舉前人研究成果頗豐，在此不再贅述。《證券法》調(diào)整范圍擴(kuò)展后可以將現(xiàn)實(shí)中的各類非公開發(fā)行實(shí)踐歸入其保護(hù)范圍，這無(wú)疑極大程度上保護(hù)了投資者的利益。

上位法與下位法緊密聯(lián)系互為補(bǔ)充才能樹立科學(xué)的行之有效的法律體系，筆者建議可以采取由主管機(jī)關(guān)頒布一部專門的行政規(guī)章對(duì)《證券法》進(jìn)行補(bǔ)充、解釋等的方法，在其中最好能對(duì)“非公開發(fā)行”限定一個(gè)明確的標(biāo)準(zhǔn)，如此在立法技術(shù)上便能更加行之有效地發(fā)揮《證券法》在證券非公開發(fā)行領(lǐng)域的作用。如此，有關(guān)證券非公開發(fā)行便形成了一套邏輯嚴(yán)密的法律體系，行政主管機(jī)關(guān)亦可針對(duì)實(shí)際運(yùn)行中出現(xiàn)的問(wèn)題作補(bǔ)充規(guī)定。

（二）改革監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管方式

證券市場(chǎng)和證券法制在我國(guó)已發(fā)展了 20多年，問(wèn)題雖然存在，但仍需要肯定的是取得了一定的成績(jī)，也就愈發(fā)顯得有必要一改之前嚴(yán)格管制發(fā)行審核的理念，讓市場(chǎng)規(guī)律真正作用到證券領(lǐng)域的資源配置中，加快實(shí)現(xiàn)“服務(wù)性政府”的步伐；也應(yīng)在證券非公開發(fā)行領(lǐng)域生根、發(fā)芽，讓市場(chǎng)主體擁有更多的權(quán)利與自由，這既符合我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的方向，又有利于我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期、長(zhǎng)效發(fā)展。至于轉(zhuǎn)變監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管方式、改革證券領(lǐng)域法制規(guī)范的具體辦法，筆者建議可以在改革前一階段，挑選試點(diǎn)城市因地制宜的實(shí)行“注冊(cè)制”，而其余大部分地區(qū)仍保留“核準(zhǔn)制”，隨著由中國(guó)特色的社會(huì)主義證券市場(chǎng)的發(fā)展和中國(guó)投資者的不斷成熟，有條件、有層次、有階段地放開“注冊(cè)制”適用地域，這樣從點(diǎn)到面、從小到大的改革方式既有利于“注冊(cè)制”在中國(guó)的土地上結(jié)出有中國(guó)特色的果實(shí)，也有利于維護(hù)投資者利益和保持證券市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定與繁榮?，F(xiàn)階段，我國(guó)關(guān)于證券非公開發(fā)行的制度可以在“核準(zhǔn)制”的框架下適當(dāng)放松，對(duì)于信息披露等非公開發(fā)行對(duì)象能夠依靠自身優(yōu)勢(shì)解決的問(wèn)題可以放松要求，但對(duì)于非公開發(fā)行的實(shí)質(zhì)條件的審查在現(xiàn)階段不應(yīng)該放松。將來(lái)，隨著我國(guó)“注冊(cè)制”的逐漸成熟、非公開發(fā)行審核機(jī)制改革的順利進(jìn)行，非公開發(fā)行制度便可順應(yīng)這種變化也逐步向“注冊(cè)豁免制”轉(zhuǎn)變，唯有如此方能既保護(hù)投資者利益又兼顧提高市場(chǎng)效率。

（三）規(guī)制明確的非公開發(fā)行相關(guān)法律責(zé)任

用《證券法》及相關(guān)行政規(guī)章對(duì)非公開發(fā)行進(jìn)行管理雖屬行政手段的運(yùn)用，但證券的發(fā)行從本質(zhì)上來(lái)看仍是一種以民事為主的投融資手段，因此，應(yīng)始終堅(jiān)持民事責(zé)任優(yōu)先的原則，以民事責(zé)任為主來(lái)設(shè)置有關(guān)欺詐發(fā)行、虛假陳述等的法律責(zé)任。但與此同時(shí)，仍應(yīng)適當(dāng)?shù)挠喠⑿姓?zé)任和刑事責(zé)任以增加欺詐等行為的法律風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)成本，以此對(duì)非公開發(fā)行進(jìn)行更加有效地監(jiān)督與管理，更好地發(fā)揮政府在證券市場(chǎng)的作用。2002 年最高人民法院發(fā)布《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》便是立法和司法實(shí)踐上最好的體現(xiàn)，但該規(guī)定并未涉及非公開發(fā)行中虛假陳述等的相關(guān)民事責(zé)任，實(shí)為遺憾。筆者建議，明確非公開發(fā)行相關(guān)法律責(zé)任應(yīng)對(duì)以下兩點(diǎn)進(jìn)行完善：一是在充分保有非公開發(fā)行制度特性的前提下，規(guī)定發(fā)行人應(yīng)該向發(fā)行對(duì)象提供各種經(jīng)營(yíng)信息和財(cái)務(wù)信息，并保證這些信息的真實(shí)、完整和準(zhǔn)確，建立一般性的反欺詐條款；二是賦予發(fā)行對(duì)象充分的訴權(quán)，應(yīng)削減甚至取消《若干規(guī)定》中規(guī)定的相關(guān)行政前置程序，給予當(dāng)事人更充分的訴權(quán)以行使和維護(hù)當(dāng)事人權(quán)利。

[1]范健，王建文.證券法[M].北京：法律出版社，2010.

[2]劉俊海.現(xiàn)代證券法[M].北京：法律出版社，2011.

[3]王峰.試論證券私募發(fā)行規(guī)范的適度性[J].金融與經(jīng)濟(jì)，2008（5）.

[4]郭靂.我國(guó)證券私募的立法完善與行為規(guī)制[J].政府法制，2010（16）.

（責(zé)任編輯 呂玉英）

Analysis of Legal System of Non-public Offering Securities and Suggestions for Improvement

LIU Shi
（Xi’an Political College, Xi’an, Shanxi 710068, China）

In recent ten years, private placement security system gradually plays a bigger role in the socialist mar ket economy with Chinese characteristics. Advantages of securities offerings make it have greater development potential, such as low cost, short cycle, less difficulties and easier to get information. By analyzing the problems of legal system in private placement securities, this paper aims to put forward a sound proposal academically in order to promote the construction and development of legal system under the socialist market economy with Chi nese characteristics.

security; private placement; legal system

D922.287

A

1008—6129（2015）04—0086—03

2015—07—19

劉詩(shī)（1992—），河北邢臺(tái)人，西安政治學(xué)院2014級(jí)軍事法學(xué)專業(yè)在讀研究生。