張　震

(安徽財經(jīng)大學(xué)，安徽　蚌埠　233000)

貨幣政策中介指標(biāo)與操作指標(biāo)選擇——基于主要標(biāo)準(zhǔn)與客觀條件分析

張震

(安徽財經(jīng)大學(xué)，安徽蚌埠233000)

摘要：貨幣政策是一國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，在整個國民經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控體系中居于十分重要的地位。為了實現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo)，必須正確選擇貨幣政策中介指標(biāo)和操作指標(biāo)，構(gòu)建貨幣政策指標(biāo)體系。本文從指標(biāo)選擇的主要標(biāo)準(zhǔn)和客觀條件來分析我國貨幣政策目標(biāo)體系的構(gòu)建，并給與相應(yīng)的政策建議。

關(guān)鍵詞：貨幣政策中介指標(biāo)；操作指標(biāo)；貨幣供給量；信貸規(guī)模

一、引言

一國實行宏觀調(diào)控的主要手段包括經(jīng)濟(jì)手段、法律手段和行政手段。在我國積極推進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)體制改革下，為了充分發(fā)揮市場的自主調(diào)節(jié)作用，我國建立了一定法律體系，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化與創(chuàng)新不斷進(jìn)行法律制度的修正與完善，同時采取各種經(jīng)濟(jì)手段進(jìn)行經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)。貨幣政策作為經(jīng)濟(jì)手段的重要組成部分，有著維護(hù)幣值穩(wěn)定，提高就業(yè)水平，改善國際收支，維護(hù)金融穩(wěn)定，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)長期平穩(wěn)增長的重要作用。但在我國央行利用貨幣政策工具進(jìn)行經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)時，貨幣政策并不能直接達(dá)到以維護(hù)幣值穩(wěn)定、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的最終目標(biāo)，即貨幣政策工具往往只能作用到操作指標(biāo)，進(jìn)而作用到中介指標(biāo)，并在這一過程中不斷調(diào)整來實現(xiàn)最終的目標(biāo)。但不同國家或地區(qū)，在不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段或經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下采用的貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)有著較大的差別。那么我國是如何選擇貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的？接下來我們就進(jìn)行詳盡的分析。

(貨幣政策指標(biāo)體系圖)

二、選擇貨幣政策中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的主要標(biāo)準(zhǔn)與客觀條件

貨幣政策是一國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，它的制定與實施將會對一國的經(jīng)濟(jì)增長，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，就業(yè)狀況、以及國際收支產(chǎn)生重要影響。但是央行并不能直接改變一國的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，即貨幣政策對于宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控是間接的。這是由于經(jīng)濟(jì)也有它的“生活習(xí)慣”，經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行以及人的經(jīng)濟(jì)行為往往具有慣性，經(jīng)濟(jì)變量的改變并非一蹴而就的。并且隨著時間的推移市場是在不斷變化，經(jīng)濟(jì)狀況具有動態(tài)性。因此要達(dá)到最終目標(biāo)就需要借助于操作指標(biāo)和中介指標(biāo)。同時在貨幣政策逐步實施的過程中，政策實施效果的政策效果會較快的展現(xiàn)在操作指標(biāo)和中介指標(biāo)上。中介指標(biāo)和操作指標(biāo)不止是傳輸?shù)墓艿溃瑫r還是試試效果的預(yù)警器。央行需要根據(jù)一定的標(biāo)準(zhǔn)制定一套符合國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀條件并便于決策和控制的操作指標(biāo)和中介指標(biāo)，可以及時準(zhǔn)確的監(jiān)控與調(diào)整貨幣政策的實施強(qiáng)度與效果，更好地達(dá)到最終目標(biāo)。

(一)中介指標(biāo)與操作指標(biāo)選擇的主要標(biāo)準(zhǔn)

1央行具有絕對或首要的控制權(quán)。貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)是央行為了實現(xiàn)最終目標(biāo)，利用貨幣政策工具直接調(diào)控來及時反應(yīng)政策效果并據(jù)此對貨幣政策進(jìn)行調(diào)整的指標(biāo)。只用央行能夠通過貨幣政策工具對其進(jìn)行直接的、有效的調(diào)控，才具有參考性。同時這一變量在央行的控制，受到其他因素的影響與干擾較小，即央行對這一指標(biāo)的變動具有絕對或者首要的控制權(quán)。例如居民存款量不僅受到存款利率的影響，同時受到個人存款意向的影響。這一指標(biāo)央行不能對其進(jìn)行有效的控制，因此不能作為操作指標(biāo)或中介指標(biāo)。

2相關(guān)性。相關(guān)性是選擇的首要標(biāo)準(zhǔn)，只有通過調(diào)控操作指標(biāo)和中介指標(biāo)最終能夠?qū)崿F(xiàn)維護(hù)幣值穩(wěn)定，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長這一目標(biāo)，指標(biāo)的選擇才有意義。相關(guān)性有著兩層含義：一是要求選擇的中介指標(biāo)與最終要有密切的聯(lián)系。二是要求選擇的操作指標(biāo)也必須與中介指標(biāo)緊密相關(guān)。操作指標(biāo)的選擇受到中介指標(biāo)的制約，只有相互之間相互配合，這樣構(gòu)成的貨幣政策目標(biāo)體系才是順通的、有效的。

3可供及時且準(zhǔn)確測量。中介指標(biāo)和操作指標(biāo)不止是傳輸?shù)墓艿?，同時還是試試效果的預(yù)警器。后者是指通過操作指標(biāo)和中介指標(biāo)的實現(xiàn)情況以及變動情況，進(jìn)而對能否實現(xiàn)最終目標(biāo)進(jìn)行研究分析。因此央行選擇的指標(biāo)必須要能夠被快速且準(zhǔn)確的測量。

(二)中介指標(biāo)與操作指標(biāo)選擇的客觀條件

不同的國家或同一國家在不同的歷史時期使用不同的操作指標(biāo)和中介指標(biāo)。例如英國自1987年起以貨幣供給量作為中介指標(biāo)，并選擇作為唯一的貨幣總量指標(biāo)。德國自1975年開始就以降低通貨膨脹為貨幣政策最終目標(biāo)，選擇作為中介指標(biāo)。在實現(xiàn)這一目標(biāo)上取得很大成功。中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的選擇不僅受到如上相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的限制，還取決于國家經(jīng)濟(jì)環(huán)境的客觀條件。

1經(jīng)濟(jì)發(fā)展的絕對水平及所處階段。發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的選擇有著明顯的區(qū)別。這是由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的高低決定著了市場的發(fā)育狀況。央行對金融指標(biāo)的控制能力有著較大的區(qū)別。同時處在不同的發(fā)展階段，經(jīng)濟(jì)管理體制有著較大的差異，經(jīng)濟(jì)目標(biāo)也就難以一致，這也就影響著操作指標(biāo)和中介指標(biāo)的選擇。

2金融市場發(fā)展水平。央行貨幣工具的使用直接作用于金融市場，通過金融市場傳遞到實體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中。不同發(fā)展水平的金融市場，政策傳遞的方式與效果也有著較大的差異。例如隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融衍生工具越來越受到投資者的青睞。作為套期保值的工具，央行調(diào)控利率對個人的影響將有所降低。因此選擇利率作為相應(yīng)的指標(biāo)也就有著很大的缺陷。同時金融市場的發(fā)展水平還決定著貨幣政策工具的選擇。例如隨著金融市場不斷的壯大，美聯(lián)儲越來越重視公開市場業(yè)務(wù)這一工具的使用。

(三)我國貨幣政策中介指標(biāo)與操作指標(biāo)的選擇

隨著我國經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，金融市場的不斷壯大，我國貨幣政策中介指標(biāo)和操作之便不斷進(jìn)行調(diào)整與修正。如我國中介指標(biāo)經(jīng)歷了信用貸款規(guī)?！M義貨幣供應(yīng)量—廣義貨幣供應(yīng)量的變更。我國金融市場近年來雖然突飛猛進(jìn)，政府的金融市場的管制逐步的放寬。2013年余額寶等互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品快速發(fā)展正是得益于政府對金融創(chuàng)新的鼓勵。但是與美國等發(fā)達(dá)國家相比，金融市場的發(fā)展還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因此我國貨幣政策中介指標(biāo)限定在貨幣供應(yīng)量，以廣義貨幣供應(yīng)量為主。我國選擇準(zhǔn)備金和儲備貨幣作為相應(yīng)的操作指標(biāo)。其中準(zhǔn)備金有著準(zhǔn)備金總額、法定準(zhǔn)備、超額準(zhǔn)備、借入準(zhǔn)備和非借入準(zhǔn)備五種不同的計量口徑。而法定準(zhǔn)備金率是我國貨幣政策工具，一般比較固定。超額儲備是商業(yè)銀行在中國人民銀行除法定存款準(zhǔn)備金以外的儲備存款。與其他幾種準(zhǔn)備金相比，超額儲備的多少以及變動情況能夠更好的反應(yīng)貨幣市場中貨幣供求狀況。因此我國選擇超額準(zhǔn)備作為主要的操作指標(biāo)。

三、我國貨幣政策指標(biāo)中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的選擇的相關(guān)分析

正確的選擇貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)決定著一國貨幣政策實施的有效性和持續(xù)性，進(jìn)而影響著一國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。貨幣政策中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的選擇受到主要標(biāo)準(zhǔn)和客觀條件的限制。為了更好的解釋我國貨幣政策中介指標(biāo)選擇的正確性，我們選擇國家統(tǒng)計年鑒關(guān)于國內(nèi)生產(chǎn)總值、狹義貨幣M1、廣義貨幣M2、金融機(jī)構(gòu)資金運(yùn)用各項貸款在1998年-2013年的數(shù)據(jù)，研究我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展與信貸規(guī)模、狹義貨幣供應(yīng)量、廣義貨幣供應(yīng)的相關(guān)程度。

(一)變量選擇

本文選擇國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP為最終目標(biāo)的代表變量，以狹義貨幣M1，廣義貨幣M2為貨幣供給量的代表。金融機(jī)構(gòu)資金運(yùn)用各項貸款為信貸規(guī)模的代表。

(二)相關(guān)分析

利用e.views對變量進(jìn)行相關(guān)系數(shù)分析，結(jié)果如下表：

變量國內(nèi)生產(chǎn)總值廣義貨幣供應(yīng)量狹義貨幣供應(yīng)量信貸資金運(yùn)用國內(nèi)生產(chǎn)總值10.9958420.9948562130.993587218廣義貨幣供應(yīng)量0.99584214910.993827290.99961984狹義貨幣供應(yīng)量0.9948562130.99382710.992912173信貸資金運(yùn)用0.9935872180.999620.9929121731

1998年以來，與狹義貨幣供應(yīng)量相比和信貸規(guī)模相比，廣義貨幣供應(yīng)量對于國內(nèi)生產(chǎn)總值的影響更高，更適合作為中介指標(biāo)。隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，金融市場的不斷地發(fā)展，資金借貸不再局限在企業(yè)或個人與銀行之間的借貸。企業(yè)可以通過債券或者股票進(jìn)行融資。信貸資金規(guī)模對于經(jīng)濟(jì)的影響不斷的減弱，同時居民儲蓄的醫(yī)院減弱，而是利用部分資金進(jìn)行投資。因為現(xiàn)階段選擇廣義貨幣供應(yīng)量更加符合我國現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。

四、貨幣政策中介指標(biāo)和操作指標(biāo)的應(yīng)用

我國政府經(jīng)過詳盡的分析與論證，正確的選擇了符合我國現(xiàn)階段國情的貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo)，形成了我國貨幣政策指標(biāo)體系。貨幣政策的決策與應(yīng)用有著一定的程序和依據(jù)，我國貨幣政策由貨幣政策委員作為央行的咨詢議事機(jī)構(gòu)，中國人民銀行決定相應(yīng)的政策，并報國務(wù)院批準(zhǔn)執(zhí)行。央行依照我國宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融形勢變化和國內(nèi)金融市場形勢制定相應(yīng)的貨幣政策。在具體分析中，央行對我國如上情況進(jìn)行分析，決定實行寬松或緊縮的貨幣政策，利用貨幣政策工具來對國內(nèi)貨幣市場進(jìn)行調(diào)控。但是實施后應(yīng)實時的監(jiān)督相應(yīng)的操作指標(biāo)和中介指標(biāo)的變動情況，在必要時對貨幣政策的力度和方式進(jìn)行調(diào)整，使貨幣政策的效果不斷的接近最終目標(biāo)，最終實現(xiàn)目標(biāo)。

五、政策建議與前景預(yù)測

目前學(xué)術(shù)界對于貨幣政策效果以及貨幣政策指標(biāo)的選擇的意見有著較大的分歧，根本原因是現(xiàn)實中經(jīng)濟(jì)處在不斷的變動過程中，我們對經(jīng)濟(jì)的認(rèn)識還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。我國貨幣政策的中介指標(biāo)與操作指標(biāo)選擇依然有著很大的挑戰(zhàn)，在制定政策并實施的過程中有著諸多因素制約著政策效果，往往政策效果并不理想。

(一)經(jīng)濟(jì)在不斷變化，操作指標(biāo)和中介指標(biāo)的選擇也應(yīng)該隨著經(jīng)濟(jì)形勢的變化而進(jìn)行不斷的調(diào)整。選擇的標(biāo)準(zhǔn)只是對指標(biāo)選擇的一定約束，但并不是要遵守每一條。隨著時間的推移，金融市場更加的復(fù)雜化，央行對金融指標(biāo)的控制能力不斷減弱。但也不能因為控制能力的減弱就直接排除這一指標(biāo)，應(yīng)該進(jìn)行更深一步的分析，綜合的考慮某一指標(biāo)選擇的利弊后來做選擇。

(二)貨幣政策應(yīng)該與財政政策等其他政策配合使用。經(jīng)濟(jì)增長、物價穩(wěn)定和國際收支平衡在具有一致性的同時也具有著一定矛盾，而貨幣政策的效果又是有限的。只有財政政策和貨幣政策的相互配合才能更好地控制操作指標(biāo)和中介指標(biāo)，最終達(dá)到穩(wěn)定貨幣與物價水平，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)展的最終目標(biāo)。

(三)貨幣政策具有調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的重要，但是貨幣政策的制定及其效果同樣受到金融市場發(fā)展水平以及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的制約。我國應(yīng)努力改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，完善經(jīng)濟(jì)制度。鼓勵金融市場創(chuàng)新，不斷的豐富金融產(chǎn)品，使金融市場更好的為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，更好地為貨幣當(dāng)局貨幣政策的實行提供便利的條件。

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