游春暉，厲國威

(1.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，湖北 武漢 430223;2.浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，浙江 杭州 310018)

一、引 言

委托—代理和高管激勵(lì)是現(xiàn)代公司理論中最為重要的議題之一，為了將高管的預(yù)期效用與股東的價(jià)值最大化目標(biāo)綁定，激勵(lì)高管選擇和實(shí)施能夠帶來股東價(jià)值增加的行動(dòng)決策，通過給予高管一定的股票、期權(quán)激勵(lì)，使其個(gè)人財(cái)富與公司業(yè)績相關(guān)聯(lián)，是解決委托—代理問題的一種重要制度安排。2006年1月，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布并實(shí)施的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法(試行)》首次對上市公司高管股權(quán)激勵(lì)行為進(jìn)行了規(guī)范，此后股票與期權(quán)激勵(lì)得到了廣泛地運(yùn)用，成為高管薪酬契約的重要組成部分。另一方面，在高管滿足限售解鎖條件后，不斷有高管進(jìn)行減持。根據(jù)CSMAR統(tǒng)計(jì)，自2006年至2012年，A股市場共發(fā)生了10650次高管減持事件，高管減持次數(shù)和高管減持金額均呈現(xiàn)出一種上升趨勢。

盈余管理是企業(yè)管理層為了獲取私人利益而利用信息的不對稱性，有意識地改變會(huì)計(jì)中盈利信息的行為［1］。高管股票與期權(quán)激勵(lì)的實(shí)施極大地改變了高管的利益獲取方式，也將導(dǎo)致高管行為發(fā)生深刻變化。由于會(huì)計(jì)盈余信息會(huì)影響企業(yè)投資者和財(cái)務(wù)分析師對公司股票價(jià)值的判斷，進(jìn)而影響股價(jià)，高管作為公司盈余管理的主體，在進(jìn)行減持之前，他們會(huì)不會(huì)為了以一個(gè)較高的價(jià)格在二級市場出售股票而對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行盈余管理呢?大量研究表明，高管和企業(yè)股東的利益目標(biāo)并不完全一致，高管的行為符合理性經(jīng)濟(jì)人的假設(shè);當(dāng)高管減持金額增大時(shí)，其進(jìn)行盈余管理的沖動(dòng)及程度是否更大?近年來，高管減持、甚至高管集體減持現(xiàn)象的頻繁發(fā)生引發(fā)了投資者的憂慮，導(dǎo)致股票市場的動(dòng)蕩，如何加強(qiáng)對高管減持行為及信息披露的監(jiān)管，保護(hù)投資者的利益，維護(hù)證券市場的穩(wěn)定，構(gòu)成了證券監(jiān)管的重要議題，但目前仍較少有文獻(xiàn)對高管減持現(xiàn)象進(jìn)行研究。

二、理論分析與計(jì)量模型

現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離是委托—代理關(guān)系產(chǎn)生的根源［2］，股東與高管的利益雖然都依附于企業(yè)的經(jīng)營狀況，但他們之間卻存在著利益的不一致性。股東將公司視為一種投資工具，分享公司長期經(jīng)營帶來的凈利潤;而高管卻將公司視為收入、地位、在職消費(fèi)的來源。雖然股票和期權(quán)激勵(lì)一定程度上可以彌合兩者的分歧，將高管自身利益與股東利益捆綁［3］［4］，但當(dāng)高管減持時(shí)，高管持股的利益捆綁關(guān)系將不再穩(wěn)固;而當(dāng)高管全部減持甚至辭職時(shí)，這種利益捆綁關(guān)系將瓦解(如九州通總經(jīng)理辭職)。為了規(guī)范上市公司高管等內(nèi)部控制人的股權(quán)交易行為，2007年4月證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理規(guī)則》，同年5月深交所進(jìn)一步發(fā)布了《深圳證券交易所上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理業(yè)務(wù)指引》，但上述管理規(guī)則及指引只是針對高管等人員股權(quán)變動(dòng)行為作了一種總括性的規(guī)定，并未予以細(xì)化，容易被高管等內(nèi)部控制人規(guī)避。另一方面，我國證券市場存在大量的國有控股企業(yè)，控股股東的虛化及內(nèi)外部監(jiān)督約束機(jī)制不完善使得高管控制權(quán)增大，成為具有實(shí)際控制權(quán)的“內(nèi)部人”，高管更有可能通過某些途徑實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。

資本市場信息不對稱是一種普遍現(xiàn)象［5］，由于高管天然具有公司估值和業(yè)績前景等的信息優(yōu)勢，當(dāng)其預(yù)期公司會(huì)出現(xiàn)業(yè)績不佳等情況時(shí)，可能會(huì)操縱公司股票交易價(jià)格并擇時(shí)減持，以減少可能的損失或獲取更多的私利。但是，高管的管理主義行為是存在風(fēng)險(xiǎn)的，會(huì)面臨一定程度的阻礙［6］，如證監(jiān)部門的監(jiān)管、稅務(wù)部門的稽查、注冊會(huì)計(jì)師的審計(jì)以及股東大會(huì)等。一旦被發(fā)現(xiàn)，必然受到其他利益相關(guān)者的抵制，甚至為此付出聲譽(yù)受損、法律風(fēng)險(xiǎn)等沉重代價(jià)。為減少風(fēng)險(xiǎn)，高管更可能會(huì)在減持前通過其他更隱秘的方式如盈余管理，在其和其他利益相關(guān)者之間制造溝通阻滯［1］，通過控制財(cái)務(wù)報(bào)告中的盈余信息，使公司股價(jià)保持高位走勢，并在其后將手中股票拋售套現(xiàn)，從中獲利。因此，本文提出假設(shè)1:

H1:相對于未減持公司，發(fā)生高管減持事件的公司更有可能在減持前進(jìn)行正向的盈余管理。

在蔡寧、魏明海［7］模型的基礎(chǔ)上，本文設(shè)置以下logit計(jì)量模型，研究高管減持對公司正向盈余管理概率的影響:

其中，Pi為公司i在T0期間進(jìn)行正向盈余管理的條件概率，Reducei為公司i高管在T1期間是否減持的虛擬變量①關(guān)于盈余管理和高管減持的具體構(gòu)造，后文的變量和數(shù)據(jù)部分給予了詳細(xì)介紹。，F(xiàn)Ci為公司基本特征因素，CGi為公司治理特征因素，Exteri為公司外部因素。

減持規(guī)模和減持時(shí)的股價(jià)是影響高管減持收益的兩個(gè)決定因素，當(dāng)減持規(guī)模一定時(shí)，減持時(shí)的股價(jià)越高，減持收益就越大。由于會(huì)計(jì)盈余信息會(huì)影響投資者的決策，進(jìn)而影響公司股價(jià)，受利益因素驅(qū)使，當(dāng)高管計(jì)劃在下期加大減持幅度時(shí)，其在當(dāng)期進(jìn)行正向盈余管理的動(dòng)機(jī)可能會(huì)更強(qiáng)烈。如圖1所示②《上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理規(guī)則》明確規(guī)定，上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員違反《證券法》規(guī)定將其所持本公司股票在買入后6個(gè)月內(nèi)賣出，或者在賣出后6個(gè)月內(nèi)又買入的，由此所得收益歸該上市公司所有。同時(shí)肖淑芳等(2009)也發(fā)現(xiàn)，管理層在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公告日前三個(gè)季度進(jìn)行了向下的盈余管理，因此本文以半年為期對A股上市公司進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)。2009h1代表2009年6月30日，2009h2代表2009年12月31日，依此類推。盈余管理為采用Dechow et al(1995)修正的橫截面Jones模型計(jì)算出的可操控性應(yīng)計(jì)盈余。，可以看出高管減持與前一期盈余管理呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)關(guān)系，即當(dāng)高管減持幅度增加時(shí)，其前一期的盈余管理程度也增加了;而當(dāng)高管減持幅度下降時(shí)，其前一期的盈余管理程度也下降了，表明我國證券市場可能存在以配合高管減持為目的的正向盈余管理行為。因此，本文提出假設(shè)2:

H2:在其他條件相同的情況下，高管減持幅度越大，其正向盈余管理的程度也越大。

董事會(huì)是公司治理的重要機(jī)制，主要包括董事會(huì)的規(guī)模、外部獨(dú)立董事的比重以及CEO與董事長是否兩職合一。CEO與董事長的兩職合一可以提高CEO的管理權(quán)威和專業(yè)化決策效率;但另一方面，兩職合一卻也可能會(huì)弱化董事會(huì)的獨(dú)立監(jiān)督功能［8］，導(dǎo)致CEO等高管對公司的控制權(quán)相對增加。由于我國上市公司股權(quán)普遍相對集中，管理層侵害投資者利益的代理問題廣泛存在［9］，當(dāng)CEO權(quán)力集中時(shí)(CEO與董事長的兩職合一)，通常其董事會(huì)規(guī)模也較小，CEO損害投資者利益而被發(fā)覺的風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)降低。Pagano＆Volpin還發(fā)現(xiàn)，如果高管私利較高但股權(quán)比例偏低，這時(shí)高管之間很可能形成利益同盟［10］。我國高管持股比例較低，在兩職合一的情況下，CEO很可能與其他高管合謀在減持之前通過盈余管理的方式制造溝通阻滯并從中獲益。因此，本文進(jìn)一步提出假設(shè)3:

圖1 高管減持與前一期盈余管理

H3:相對于兩職分離的公司，兩職合一的公司其高管減持前的盈余管理程度更大。

假設(shè)2和假設(shè)3表明，減持規(guī)模不同、公司治理存在差異的上市公司，其盈余管理程度也存在顯著差異，為檢驗(yàn)以上假設(shè)，本文設(shè)置以下計(jì)量模型:

其中DTACi為公司i在T0期間的可操控性應(yīng)計(jì)盈余，Reducei為公司i在T1期間的高管累計(jì)減持幅度。

三、變量和數(shù)據(jù)

(一)盈余管理

1.DTACi為公司在T0期間的操控性總應(yīng)計(jì)盈余，代表盈余管理程度，并采用以下兩種方法估計(jì)DTACi:

(1)DTAC(1):根據(jù)Dechow et al(1995)修正的橫截面Jones模型，使用同行業(yè)同期間所有A股上市公司的數(shù)據(jù)，對以下模型進(jìn)行回歸分析:

其中，TACi為樣本公司i在當(dāng)期的凈利潤減去該公司當(dāng)期經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量;TAi為i公司期初總資產(chǎn);ΔREVi為i公司當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入相對于上期主營業(yè)務(wù)收入的增加額;PPEi為i公司期末固定資產(chǎn)。然后將回歸模型(3)的系數(shù)估計(jì)值β1、β2和β3代入下式，計(jì)算出非操控性總應(yīng)計(jì)盈余NDTACi:

其中，ΔARi為i公司當(dāng)期應(yīng)收款項(xiàng)相對于上期應(yīng)收款項(xiàng)的增加額。最后計(jì)算出可操控性總應(yīng)計(jì)盈余DTACi:

(2)DTAC(2):根據(jù)Kothari et al(2005)修正的橫截面Jones模型，使用同行業(yè)同期間所有A股上市公司的數(shù)據(jù)計(jì)算可操控性總應(yīng)計(jì)盈余DTACi，其具體做法是在回歸模型(3)中加入截距項(xiàng)β0和公司總資產(chǎn)收益率ROAi，即:

再將回歸系數(shù)代入下式，計(jì)算出可操控性總應(yīng)計(jì)利潤DTACi:

2.盈余管理的財(cái)務(wù)期間

同一家公司在同一期間可能發(fā)生多次減持事件，借鑒蔡寧、魏明海［7］的做法，將其認(rèn)定為一次減持行為。為配合減持，高管會(huì)在減持前進(jìn)行盈余管理，因此本文將該減持行為的上一期間認(rèn)定為最有可能進(jìn)行盈余管理的財(cái)務(wù)期間。

圖2 盈余管理的財(cái)務(wù)期間

(二)高管減持

Reducei為自公布T0期間財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)后至公布T1期財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)前公司高管的減持情況，并采用以下兩種方法來衡量:

(1)Reduce(1):為研究高管是否在減持前進(jìn)行了正向盈余管理(即假設(shè)一)，本文將Reduce設(shè)置為虛擬變量，當(dāng)高管在T1期間減持時(shí)，賦值為1，否則賦值為0。(2)Reduce(2):為研究是否高管減持越多，其盈余管理程度越強(qiáng)(即假設(shè)二和假設(shè)三)，本文將Reduce按其減持程度進(jìn)行計(jì)量。由于不同規(guī)模的上市公司，其高管持股金額存在顯著差異，因此將Reduce按公司資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，即用i公司T1期各高管減持金額(減持股數(shù)×交易價(jià)格)之和的自然對數(shù)除以該公司期初總資產(chǎn)的自然對數(shù)所得的比值來衡量減持程度，該處理方法與蔡寧、魏明海［7］的處理方法類似。

(三)相關(guān)控制變量

結(jié)合已有研究，本文加入了如下控制變量:總資產(chǎn)收益率(ROA)、凈現(xiàn)金流量(CFO)、公司規(guī)模(Size)、是否國有控股(State)、第一大股東持股比例(Top1)、資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、行業(yè)(Industry)和期間(Halfyear)。

(四)數(shù)據(jù)來源

以2009－2012年間中國A股上市公司高管減持事件為研究對象，剔除金融保險(xiǎn)類上市公司以及交易數(shù)據(jù)和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不全的樣本后，共取得12057個(gè)有效樣本。由于《上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理規(guī)則》規(guī)定，上市公司高級管理人員違反規(guī)定將其所持本公司股票在買入后6個(gè)月內(nèi)賣出，由此所得收益歸該上市公司所有;同時(shí)肖淑芳等的研究也發(fā)現(xiàn)管理層在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公告日前三個(gè)季度進(jìn)行了向下的盈余管理［11］，因此以半年度為期統(tǒng)計(jì)發(fā)生高管減持的上市公司，最后共取得733個(gè)高管減持樣本。本文所有原始數(shù)據(jù)均來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，為剔除極端值對回歸結(jié)果帶來的影響，對所有回歸模型中的連續(xù)型變量進(jìn)行了winsorize1%的處理。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表1提供了各主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，樣本期間DTAC(1)和DTAC(2)的均值均為正，雖然最小值和最大值之間差異較大，但其標(biāo)準(zhǔn)差略小于張兆國［6］對2002－2006年間A股市場操控性盈余的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，說明2009－2012年間上市公司總體進(jìn)行了正向的盈余管理。Reduce(1)均值為0.061，說明樣本期間大多數(shù)樣本公司沒有發(fā)生減持事件;Reduce(2)均值達(dá)到0.647，則說明發(fā)生高管減持的公司其高管平均減持幅度比較大。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二)相關(guān)系數(shù)

表2為各主要變量的相關(guān)系數(shù)表，表中Reduce(2)與DTAC(1)和DTAC(2)均在1%水平上顯著正相關(guān)，說明高管減持幅度與其前一期盈余管理程度間存在一種正向的相關(guān)關(guān)系，與圖1顯示的結(jié)論一致。同時(shí)各解釋變量間的相關(guān)系數(shù)均在0.35以下，且變量間VIF共線性診斷結(jié)果均在1.4以下，說明變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，從而保證了回歸結(jié)果的可靠性。

表2 各主要變量的相關(guān)系數(shù)表① Reduce(2)為Reduce(1)中發(fā)生減持的樣本，由于Reduce(1)為二值虛擬變量，故未列出Reduce(1)的相關(guān)系數(shù)。

(三)回歸結(jié)果分析

表3提供了各模型的回歸估計(jì)結(jié)果，假設(shè)一中DTAC(1)和DTAC(2)為二值虛擬變量，當(dāng)操控性應(yīng)計(jì)盈余大于0時(shí)，其值為1，否則為0。對DTAC(1)的logit回歸估計(jì)結(jié)果顯示，高管是否減持與其前一期是否正向盈余管理存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明高管減持事件的發(fā)生加大了公司正向盈余管理的概率;DTAC(2)中Reduce(1)的回歸系數(shù)為負(fù)，但不顯著，這可能是由于兩種盈余管理計(jì)量模型差異造成。進(jìn)一步對DTAC(1)和DTAC(2)四分位值統(tǒng)計(jì)結(jié)果分析發(fā)現(xiàn)，兩者均呈右偏狀態(tài)，DTAC(2)中位值接近于0，但在0以下，與DTAC(1)情況相反。

表3 各模型的回歸估計(jì)結(jié)果

進(jìn)一步對發(fā)生高管減持事件的樣本公司進(jìn)行分析，假設(shè)二DTAC(1)和DTAC(2)中第一列為為所有減持樣本的回歸結(jié)果;由于高管在減持時(shí)傾向于進(jìn)行正向盈余管理，因此本文分析了減持樣本中操控性應(yīng)計(jì)大于0的樣本，其回歸結(jié)果見假設(shè)二中DTAC(1)和DTAC(2)中第二列。假設(shè)二回歸結(jié)果顯示，Reduce(2)與DTAC(1)和DTAC(2)均在5%顯著性水平上正相關(guān)，說明高管在減持前利用私有信息制造溝通阻滯進(jìn)行了盈余管理，高管減持幅度越大，其正向盈余管理程度越大，假設(shè)二得到驗(yàn)證。公司基本特征因素中，ROA與DTAC(1)和DTAC(2)顯著正相關(guān)，說明平均而言，經(jīng)營業(yè)績良好的公司具有較高的盈余管理;CFO與DTAC(1)和DTAC(2)顯著負(fù)相關(guān)，由于經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流指標(biāo)一定程度上可以用于衡量公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，說明經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小，公司越可能向下進(jìn)行盈余管理，該結(jié)果與蔡寧等［7］的研究結(jié)論相同;Size與DTAC(1)和DTAC(2)正相關(guān)，但只有一個(gè)結(jié)果顯著，因此公司規(guī)模不是影響盈余管理的顯著因素。公司治理特征因素中，State與DTAC(1)和DTAC(2)負(fù)相關(guān)，同時(shí)其第二列的回歸結(jié)果顯著。Top1與DTAC(1)和DTAC(2)不顯著，說明第一大股東持股比例對于公司盈余管理的影響效果不明顯;Lev與DTAC(1)和DTAC(2)顯著負(fù)相關(guān)，說明總體而言，公司負(fù)債水平越高，債務(wù)人外部監(jiān)督力量越強(qiáng)，越可能降低公司的盈余管理水平。

表中假設(shè)三對發(fā)生高管減持事件樣本公司進(jìn)一步分析，將發(fā)生高管減持事件的樣本公司按是否兩職合一進(jìn)行劃分，DTAC(1)中第一列為兩職合一的回歸結(jié)果，第二列為兩職分離的回歸結(jié)果。回歸結(jié)果顯示，Reduce(2)與DTAC(1)的第一列回歸結(jié)果顯著為正，第二列回歸結(jié)果雖為正，但不顯著。同時(shí)其第一列的回歸系數(shù)顯著大于第二列，且通過了系數(shù)差異性檢驗(yàn)，說明兩職合一使高管控制權(quán)擴(kuò)大，弱化董事會(huì)的獨(dú)立監(jiān)督功能，而兩職分離則能有效抑制高管的盈余管理行為，得到假設(shè)三驗(yàn)證。

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了使結(jié)果更穩(wěn)健可靠，本文還進(jìn)行了以下穩(wěn)健性檢驗(yàn):(1)在參閱已有研究股東持股內(nèi)生性文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，研究工具變量對模型2進(jìn)行兩階段回歸，Durbin-Wu-Hausman檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，2SLS的回歸結(jié)果與OLS的回歸結(jié)果沒有顯著差異，內(nèi)生性問題并不影響結(jié)論;(2)將自公布T0期間財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)后至公布T1期財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)前公司高管的減持金額進(jìn)行對數(shù)化處理，并用其代替Reduce(2)，重復(fù)以上的實(shí)證研究過程，檢驗(yàn)結(jié)果與前文研究結(jié)論基本一致①限于篇幅，該部分回歸結(jié)果沒有在文中列示，讀者若需要，可與作者聯(lián)系。，因此本文的結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、結(jié) 論

高管股權(quán)激勵(lì)是解決委托—代理問題的一種有效方式，在高管薪酬契約中占據(jù)重要地位，并已得到廣泛運(yùn)用;但另一方面，上市公司高管減持事件和減持金額卻也呈現(xiàn)出逐漸增多的趨勢。對2009－2012年間中國上市公司高管減持事件進(jìn)行分析，研究發(fā)現(xiàn)，上市公司在高管減持事件發(fā)生之前傾向于進(jìn)行正向的盈余管理;而且減持金額越大，公司正向盈余管理的程度也越大，表明上市公司確實(shí)存在以配合高管減持為目的的盈余管理行為，高管對相關(guān)管制規(guī)定進(jìn)行了規(guī)避。本文的研究還發(fā)現(xiàn)，總經(jīng)理與董事長兩職分離是抑制高管減持前盈余管理行為的重要因素，兩職合一的上市公司其高管減持幅度與上一期可操控性應(yīng)計(jì)盈余顯著正相關(guān)，而兩職分離的上市公司這種現(xiàn)象則不顯著。這種現(xiàn)象有別于以往所發(fā)現(xiàn)的新股發(fā)行、債務(wù)契約、避免退市、政治動(dòng)機(jī)等情形的盈余管理，對維護(hù)證券市場秩序，完善公司治理結(jié)構(gòu)提供了新的思路。

雖然我國證券監(jiān)管部門關(guān)注到了高管減持現(xiàn)象可能帶來的不利影響，并出臺了《上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理規(guī)則》等規(guī)范文件，但這些規(guī)范文件只是對高管等內(nèi)部控制人股權(quán)交易的數(shù)量和時(shí)間進(jìn)行了總括性的規(guī)定，如要求每年通過集中競價(jià)、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式轉(zhuǎn)讓的股份不得超過其所持本公司股份總數(shù)的25%，不得在上市公司定期報(bào)告公告前30日內(nèi)等時(shí)間段買賣本公司股票等，并未對高管等內(nèi)部控制人股權(quán)變動(dòng)時(shí)可能出現(xiàn)的牟利情形進(jìn)行詳細(xì)的規(guī)范，很容易被高管等內(nèi)部控制人規(guī)避和利用。由于市場上普遍存在配合高管減持的盈余管理行為，而高管減持的發(fā)生往往會(huì)給市場傳遞一種負(fù)面信息，導(dǎo)致股價(jià)下跌、市場波動(dòng)，因此監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步出臺高管股權(quán)變動(dòng)的詳細(xì)規(guī)則，對高管減持行為進(jìn)行規(guī)范，加大高管財(cái)務(wù)舞弊的懲處力度。同時(shí)，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)對高管減持的信息披露監(jiān)管，建立高管減持的預(yù)披露制度，定期向市場預(yù)告公司未來的高管減持安排，并對高管減持前的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行強(qiáng)制審計(jì)。另一方面，上市公司還應(yīng)進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化董事會(huì)的獨(dú)立監(jiān)督功能。

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