對經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)進(jìn)行定向的“精準(zhǔn)刺激”，成為此輪微刺激成敗之關(guān)鍵

近日來央行連續(xù)推出了定向降準(zhǔn)、定向貸款等措施，結(jié)合早前推出的小微企業(yè)融資、棚戶區(qū)改造、軌道交通建設(shè)等措施，可以看到，中國宏觀經(jīng)濟(jì)再次進(jìn)入了穩(wěn)增長的階段。

2008年金融危機(jī)至今，中國先后經(jīng)歷了5次保增長或穩(wěn)增長的過程，分別是2008-2009年、2010年下半年、2012年下半年、2013年下半年和當(dāng)前的這次。觀察這5個階段社會融資總量和財政支出，可以看到在前三個階段三次保增長均出現(xiàn)了財政支出明顯提速和社會融資放量加杠桿的態(tài)勢。而后兩個階段，穩(wěn)增長措施卻沒有杠桿的支持，在2013年甚至連財政支出的變動都不明顯，政府更多是通過口頭干預(yù)來進(jìn)行短期需求預(yù)期管理。

目前來看，強(qiáng)刺激并不可取。強(qiáng)刺激能夠在較短時期內(nèi)發(fā)揮提振效果，但與之伴隨的投資增加、信貸擴(kuò)張、通貨膨脹、產(chǎn)能過剩、債務(wù)風(fēng)險等問題則更為嚴(yán)重。

正因此，外界曾對“克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”充滿期待和想象，巴克萊銀行將其解讀為不刺激、去杠桿與結(jié)構(gòu)改革三大支柱。而當(dāng)李克強(qiáng)總理推出上述穩(wěn)增長措施后，市場上的爭議立刻泛起。一種觀點主張應(yīng)推出刺激政策以避免經(jīng)濟(jì)失速，另一種觀點則認(rèn)為目前的穩(wěn)增長措施不符合“克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”不刺激的表述，主張不應(yīng)重啟刺激政策，而是要堅持改革。

需要明確的是，市場對于不刺激存在一定的誤讀，而微刺激也并非近期推出，正如央行行長周小川所說的，“不管你看沒看到，事實上已經(jīng)在這樣做了”。此前針對市場有關(guān)降準(zhǔn)的議論，周小川曾表態(tài)，央行一直在流動性方面進(jìn)行微調(diào)，目前國務(wù)院強(qiáng)調(diào)宏觀調(diào)控要有定力，不會采取大規(guī)模的刺激。口頭干預(yù)并非不刺激，而是鑒于價格型或數(shù)量型貨幣政策工具的臺階性特點所采取的替代措施。實際上，當(dāng)前國內(nèi)市場情況與2009年時大不相同，即使有同樣的政策也不會有當(dāng)時的刺激力度。

至于去杠桿，一般認(rèn)為，貨幣總量的增長率與杠桿率（貨幣總量占GDP增長率）的關(guān)系是正向的，所以去杠桿也意味著控制貨幣總量增長。但是2008年下半年以后，負(fù)債率的變化明顯先于債務(wù)總量的變化。也就是說，負(fù)債率大幅度上升，不是由于債務(wù)高增長，而是由于名義GDP增長率下降，這是出口猛烈下降的結(jié)果。那么如果以總量比率指標(biāo)下降作為政策目標(biāo)，試圖通過貨幣緊縮來降低杠桿率就有問題，調(diào)控可能會過于緊縮，甚至發(fā)生方向性偏差。

面對當(dāng)前一些部門和行業(yè)過度負(fù)債，外界對中國的悲觀看法都是建立在中國不能繼續(xù)推行改革的基礎(chǔ)之上?？梢钥隙ǖ囊稽c是，中國不可能通過無限擴(kuò)張負(fù)債來維持增長，必須施行結(jié)構(gòu)改革和再平衡。但改革一定是主動和漸進(jìn)的，斷崖式改革并不可取，需要同時重視穩(wěn)增長目標(biāo)。如果負(fù)債多了就硬壓，負(fù)債少了就放手，豈不是又會陷入“一管就死、一放就亂”的局面，這只會讓整體經(jīng)濟(jì)大起大落。

結(jié)合當(dāng)前的宏觀背景，實施更多包括貨幣政策在內(nèi)的穩(wěn)增長措施甚至具有一定的緊迫性，以解決宏觀趨穩(wěn)而微觀困難的問題。這是因為，在貨幣擴(kuò)張的沖擊下，行業(yè)分布差異因素會導(dǎo)致吸收貨幣的程度不一樣，價格上漲差異很大。在中性或相對緊縮的貨幣環(huán)境下，鋼貿(mào)、光伏、房地產(chǎn)等早先過度擴(kuò)張、杠桿率或負(fù)債過高的行業(yè)可能會面臨較大調(diào)整壓力，這確實是政策制定者所希望看到的。但是，這些行業(yè)的商品價格因為庫存等原因具有粘性從而難以調(diào)整，帶來的結(jié)果是那些能夠調(diào)整的商品比所有商品都能夠調(diào)整的時候調(diào)整得更多。

正如愛爾蘭人坎蒂隆在《商業(yè)性質(zhì)概論》一書中所說，“如果一國中的貨幣數(shù)量增加了一倍，產(chǎn)品和商品的價格并不總是隨之提高一倍。一條沿著河床輾轉(zhuǎn)奔流的河流當(dāng)水量增加一倍的時候，它的流速并不會隨之增加一倍?！币粭l河流的一半被放置了障礙，會使得另外一半流量增多，一些商品價格運(yùn)動不充分會造成另外商品價格的過量調(diào)整。

而為了兼顧穩(wěn)增長與改革，如何對經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)進(jìn)行定向的“精準(zhǔn)刺激”，成為此輪微刺激成敗之關(guān)鍵。與此同時，簡政放權(quán)、大規(guī)模減稅、加大社會保障投資、開放市場、改善市場環(huán)境等“放權(quán)式刺激政策”也尤為重要。endprint