郭艷艷，卓翔之，莊道元

（淮北師范大學(xué) 管理學(xué)院，安徽 淮北 235000）

近幾年我國房價(jià)一直呈現(xiàn)快速上漲的局面，我國政府也一直將房價(jià)作為宏觀調(diào)控的重心，實(shí)施緊縮、穩(wěn)健的貨幣政策，但效果并不明顯。為此政府紛紛出臺(tái)“取消貸款利率優(yōu)惠、上調(diào)銀行存款準(zhǔn)備金率”“新國十條”“新國八條”及地方相關(guān)配套政策，但我國房地產(chǎn)行業(yè)仍是一路繁榮。理論界有些學(xué)者甚至開始質(zhì)疑貨幣政策調(diào)控對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效性，為此大量學(xué)者基于不同角度就貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效性進(jìn)行研究。由于房地產(chǎn)具有消費(fèi)兼投資的特性及其不可移動(dòng)性，大量學(xué)者普遍認(rèn)為貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控有一定的效果，但具有一定的滯后性；同時(shí)由于不同地區(qū)的地理位置、經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度及金融市場(chǎng)完善程度不同，其政策調(diào)控的效果也有所不同。2013年出乎人們預(yù)料的是很多大城市，尤其是北上廣等地的房價(jià)又出現(xiàn)了新一輪的上漲，在2013年度房地產(chǎn)評(píng)論會(huì)上多位專家就2014年我國房地產(chǎn)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，多數(shù)專家一致認(rèn)為未來的一年內(nèi)一線城市仍會(huì)保持上升的趨勢(shì)，二線城市將會(huì)穩(wěn)中有升，三四線城市可能會(huì)出現(xiàn)一定的疲軟。房地產(chǎn)所呈現(xiàn)出的變化特征和相關(guān)學(xué)者的研究結(jié)論都說明了房地產(chǎn)市場(chǎng)具有地區(qū)產(chǎn)異性的特征，要想有效解決我國房地產(chǎn)的泡沫，除了國家進(jìn)行統(tǒng)一的宏觀調(diào)控外，還應(yīng)結(jié)合地區(qū)的特性因地制宜，因此研究貨幣政策調(diào)控房價(jià)的地區(qū)差異性，對(duì)維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康、穩(wěn)定運(yùn)行，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)展具重要的意義。中部地區(qū)有其資源和交通的優(yōu)勢(shì)，但其經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)不夠發(fā)達(dá)，其貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控效果如何值得探討。

一、相關(guān)文獻(xiàn)回顧

有關(guān)貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)效果的研究主要集中在：一是貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制和有效性，主要有戴國強(qiáng)，張建華（2009）基于SVAR模型分析貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制，結(jié)果發(fā)現(xiàn)雖然其傳導(dǎo)機(jī)制通暢，但房地產(chǎn)的投資效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)并不顯著，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果不明顯[1]；李世美，曾昭志（2012）利用31個(gè)省、市的面板數(shù)據(jù)研究了貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)價(jià)格的有效性，得出的結(jié)論是貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)價(jià)格的利率機(jī)制在滿足一定的邊界條件下是有效的，但我國目前尚未具備相應(yīng)的條件，因此利率影響房地產(chǎn)價(jià)格的作用甚微[2]；李霜（2013）通過VAR模型研究我國貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果發(fā)現(xiàn)：利率與房價(jià)呈負(fù)相關(guān)，且利率越高，相關(guān)性越密切，但具有一定時(shí)滯，而貨幣供應(yīng)量和貸款余額對(duì)房價(jià)的影響比較微弱[3]。二是貨幣政策調(diào)控房價(jià)有效性的實(shí)證研究，主要有呂寒冰，李鵬，曹冀彬運(yùn)用VAR模型來分析貨幣政策的效果，發(fā)現(xiàn)從長期來看貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)是有效的，短期內(nèi)貨幣供應(yīng)量的效果較明顯，長期內(nèi)利率的效果比較明顯[4]；賴一飛，周雅，龍倩倩運(yùn)用時(shí)間序列經(jīng)濟(jì)模型分析了貨幣供應(yīng)量與房價(jià)之間的關(guān)系，結(jié)果表明二者之間存在較為顯著的正相關(guān)關(guān)系，但存在3-6個(gè)月滯后期[5]；三是貨幣政策調(diào)控房價(jià)的區(qū)域性差異研究，主要有胡榮才，劉曉嵐（2010）根據(jù)1999-2008年期間的房價(jià)水平運(yùn)用聚類分析法將其分為三類，并分別建立相應(yīng)面的板數(shù)據(jù)模型，發(fā)現(xiàn)高房價(jià)地區(qū)房價(jià)主要受前期房價(jià)的影響，貨幣政策幾乎無效，中房價(jià)地區(qū)房價(jià)同時(shí)受到前一期房價(jià)、貨幣供應(yīng)量和利率的共同影響，而低房價(jià)地區(qū)其主要受居民可支配收入和上一期房價(jià)的影響[6]；郭鵬宇（2012）以鄭州為例分析貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果，發(fā)現(xiàn)貨幣政策對(duì)鄭州的房價(jià)調(diào)控效果并不明顯，認(rèn)為貨幣政策對(duì)相對(duì)落后地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控效果較弱[7]。

縱觀現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)：有關(guān)貨幣政策調(diào)控房價(jià)的有效性研究無論從理論上還是在實(shí)證分析上都有了很大的進(jìn)展，但有些地方仍有待于完善：如大多數(shù)學(xué)者雖然意識(shí)到貨幣政策調(diào)控房價(jià)的地區(qū)性差異，但在研究時(shí)往往只以某個(gè)地區(qū)（如北京、上海、杭州、鄭州）為例來分析貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果，忽略了區(qū)域經(jīng)濟(jì)的影響。本人認(rèn)為房價(jià)在全國范圍內(nèi)雖然有很大的差異，但仍屬于宏觀的范疇，對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平接近，地域臨近的地區(qū)應(yīng)存在一定的共性，本文試圖分析貨幣政策對(duì)中部六省（安徽、河南、湖北、湖南、山西和江西）這些經(jīng)濟(jì)發(fā)展比較落后地區(qū)的房價(jià)調(diào)控效果。

二、貨幣政策與房價(jià)的相關(guān)性分析

（一）我國貨幣政策實(shí)施情況

貨幣政策是我國實(shí)施宏觀調(diào)控的兩大政策之一，對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)而言國家一直積極運(yùn)用貨幣政策來維護(hù)其穩(wěn)定的運(yùn)行。自1998年房改以來，我國房價(jià)出現(xiàn)了一路上漲的現(xiàn)象，尤其是2009-2011年期間全國多數(shù)城市房價(jià)呈現(xiàn)出暴漲的局面，一些城市房價(jià)甚至出現(xiàn)了翻番的現(xiàn)象。為了遏制房價(jià)的進(jìn)一步上漲，貨幣當(dāng)局紛紛采取了取消貸款優(yōu)惠，多次上調(diào)法定準(zhǔn)備金率等緊縮性貨幣政策，相關(guān)數(shù)據(jù)從中國人民銀行獲得并整理如圖1所示，同時(shí)還輔之土地政策，稅收政策及相關(guān)的地方性行政手段。

圖1 2001-2013年法定準(zhǔn)備金率變化的折線圖

從圖1我們可以直觀地看出央行連續(xù)多次提高法定準(zhǔn)備金率來實(shí)施緊縮的貨幣政策（2008年除外，由于受美國次貸危機(jī)的影響，央行適當(dāng)?shù)胤潘闪算y根），短短不到十年的時(shí)間法定準(zhǔn)備金率由2003.09.21號(hào)的7.00%上調(diào)到2011.05.18號(hào)的21.00%，可見央行的緊縮力度較強(qiáng)。

調(diào)整再貼現(xiàn)率是央行貨幣政策的第二大法寶，雖然不具有主動(dòng)性，實(shí)踐中往往作為輔助手段，但在近幾年的宏觀調(diào)控中也時(shí)常被采用。從2004年到2010年歷經(jīng)5次的變動(dòng)，分別從2004.3.25的3.24%提高到2008.1.1的4.32%；隨后由于美國次貸危機(jī)的影響，在2008年的11月27和12月23經(jīng)歷了兩次下調(diào)，由4.32%分別下調(diào)至2.97%和1.80%；隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和房地產(chǎn)市場(chǎng)的日趨繁榮，央行再次將再貼現(xiàn)率提高到2.25%以實(shí)現(xiàn)遏制房價(jià)的目標(biāo)。

貨幣政策的第三大法寶：公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)，是實(shí)踐中最常用的工具。我國的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)相對(duì)于發(fā)達(dá)國家而言起步較晚，但在進(jìn)入21世紀(jì)以來已成為央行實(shí)施貨幣政策的主要的、常用的調(diào)控手段。隨著公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)制度不斷地完善及市場(chǎng)操作的創(chuàng)新，央行在不同階段依據(jù)市場(chǎng)的狀況靈活地開展央行票據(jù)發(fā)行和回購操作，從而實(shí)現(xiàn)適度從緊和相對(duì)中性的目標(biāo)。正回購、現(xiàn)券賣斷和發(fā)行央行票據(jù)可以回籠基礎(chǔ)貨幣，相反逆回購、現(xiàn)券買斷可以投放基礎(chǔ)貨幣，央行可以根據(jù)市場(chǎng)的需求、審時(shí)度勢(shì)、選擇相應(yīng)的操作。如央行于2014年4月22日以利率招標(biāo)方式開展了正回購操作（期限：28天，交易量：1000億元，利率：4.00%），回籠資金1000億元，從而達(dá)到緊縮銀根的目標(biāo)。由于公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作比較頻繁，相關(guān)的數(shù)據(jù)就不再一一列舉，整體上看近幾年國家以適度從緊的政策為主線。

（二）全國平均房價(jià)和中部六省房價(jià)的變化情況

自1998年房改以來，我國的房地產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)一路上漲的局面，平均房價(jià)由2000年的2111.61元/平方米上漲到2012年的5790.99元/平方米，增長率高達(dá)174%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了GDP的增長率及平均的物價(jià)上漲率，我國的房地產(chǎn)存在很大的泡沫。中部六省處于我國中部地區(qū)，總體經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不高，但房價(jià)相對(duì)全國而言上漲的幅度較大，從中部六省歷年統(tǒng)計(jì)年鑒中獲得相關(guān)數(shù)據(jù)整理如圖2所示：

圖2 1998-2012期間中部六省及全國房價(jià)變化關(guān)系圖

從圖2中我們可以看出，在2004年以前，房價(jià)基本穩(wěn)定，增長速度較慢，但在其以后尤其是2009-2011年間房價(jià)上漲迅猛，基本翻了一番；我們還可以發(fā)現(xiàn)中部六省房價(jià)及增長幅度都比較接近，雖然整體水平低于全國的平均水平，但其增長的幅度要大于全國的平均水平。因此國家在對(duì)房價(jià)進(jìn)行宏觀調(diào)控時(shí)，除了采取統(tǒng)一的宏觀政策還應(yīng)考慮到其地區(qū)的發(fā)展水平及一些相關(guān)的因素。

（三）貨幣政策與房價(jià)的變化關(guān)系

從以上兩方面可以看出的確出現(xiàn)了房價(jià)“越調(diào)越高”的現(xiàn)象，僅從這一現(xiàn)象我們不能否認(rèn)貨幣政策調(diào)控房價(jià)的有效性，無論在理論研究上還是在實(shí)證分析上相關(guān)研究都已證實(shí)貨幣政策對(duì)房價(jià)的調(diào)控產(chǎn)生量了一定的效果。值得注意是：首先，貨幣政策在理論上就存在一定的時(shí)滯；其次，無論是貨幣政策的利率渠道還是信貸渠道在實(shí)際的傳導(dǎo)過程中都存在一定的障礙；再次，房地產(chǎn)是人們的基本需求，存在一定的剛性，同時(shí)價(jià)格總額較大，因此在很大程度上受收入水平的影響；最后，房地產(chǎn)兼有投資的特性，不論價(jià)格多高，只要還有上漲的空間，投資者仍然會(huì)購買。以上幾點(diǎn)都大大削弱了貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果，要想研究貨幣政策調(diào)控房價(jià)的有效性，必須從實(shí)際環(huán)境出發(fā)，以下將結(jié)合中部六省的具體情況探討貨幣政策調(diào)控房價(jià)的效果。

三、實(shí)證分析

（一）變量和數(shù)據(jù)的選取

本文旨在分析貨幣政策調(diào)控中部六省房價(jià)的有效性，結(jié)合數(shù)據(jù)的可獲得性選取4個(gè)變量：商品房均價(jià)、地區(qū)生產(chǎn)總值、地區(qū)貸款總額、貨幣供應(yīng)量。具體解釋如下：

1.商品房均價(jià)（P）。本文選取所有商品房包括住宅、別墅高檔公寓、辦公樓和商業(yè)營用房等的銷售均價(jià)作為房地產(chǎn)價(jià)格的衡量指標(biāo)，通過用其實(shí)際銷售額與實(shí)際銷售面積相除而得到。

2.地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）。GDP是反映人民收入水平的一個(gè)重要指標(biāo)，收入水平又是影響消費(fèi)的一個(gè)決定性因素，因此對(duì)房價(jià)影響較大。

3.地區(qū)貸款總額（L）。首先，貸款總額是貨幣政策的中介目標(biāo)之一；其次，對(duì)于房地產(chǎn)這類的商品價(jià)值較高，貸款數(shù)額的多少也是影響房地產(chǎn)需求的一個(gè)重要因素。

4.貨幣供應(yīng)量（M2）。首先，貨幣供應(yīng)量是貨幣政策最直接和最重要的工具，通過增加或減少貨幣供應(yīng)量進(jìn)而實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張或緊縮經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)；其次，隨著我國金融市場(chǎng)利率的逐步放開，金融創(chuàng)新產(chǎn)品不斷增加，存款分流的速度逐步提高，為了充分地反映金融市場(chǎng)的最新發(fā)展，本文選取M2作為貨幣政策的代表性工具。

（二）數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性分析

運(yùn)用Eviews7.2對(duì)商品房銷售均價(jià)（P）、地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）、地區(qū)貸款總額（L）及貨幣供應(yīng)量（M2）自然對(duì)數(shù)的一階差分相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果如下圖3所示：

圖3 變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出：相關(guān)變量的平穩(wěn)性檢驗(yàn)基本上在5%水平上是顯著的，只有其ADF檢驗(yàn)稍低，但在10%水平上仍是顯著的，即數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，可進(jìn)行進(jìn)一步的回歸分析。

（三）模型的構(gòu)建

由上述檢驗(yàn)的結(jié)果可知相關(guān)數(shù)據(jù)的對(duì)數(shù)是平穩(wěn)的，因此建立面板數(shù)據(jù)的對(duì)數(shù)模型為：

其中i表示省份，t表示年份，ci表示變截距，即不同省份之間的差異；（1）式有三種形式：1、ci≠cj,αi=αj,βi=βj,χi=?j，變 截 距 模 型 ；2、ci≠cj,αi≠αj,βi≠βj,χi≠?j，變 系 數(shù) 模 型 ；3、ci=cj,αi=αj,βi=βj,χi=?j，固定效應(yīng)不變模型。在建模之前首先要對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)以保證模型選擇的正確性，其檢驗(yàn)的假設(shè)為H0：cov(Xit,Ci)=0，H1：cov(Xit,,Ci)≠ 0；如果現(xiàn)有的證據(jù)不足以拒絕原假設(shè)應(yīng)選擇隨機(jī)效應(yīng)模型，相反，如足以拒絕原假設(shè)則應(yīng)選擇固定效應(yīng)模型。用Eviews7.2對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)結(jié)果如下：

由于表1結(jié)果我們可以看出，P值僅為0.003，小于0.01即在1%的水平上拒絕了原假設(shè)，故選擇固定效應(yīng)模型。

在檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上運(yùn)用Eviews7.2選擇固定效應(yīng)模型對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸發(fā)現(xiàn)LnM2系數(shù)的T值僅為0.6332，相應(yīng)的P值為0.5284，未通過顯著性檢驗(yàn)，將LnM2剔除后再進(jìn)行回歸，其回歸結(jié)果如下表2所示：

表2 回歸結(jié)果

由表2我們可以看出：相關(guān)變量在1%水平都通過了顯著性檢驗(yàn)，并且整體方程擬合的很好，擬合優(yōu)度高達(dá)97.59%，調(diào)整的擬合優(yōu)度也達(dá)到97.38%；地區(qū)生產(chǎn)總值和地區(qū)貸款總額的影響彈性分別為0.3841和0.3732，即地區(qū)生產(chǎn)總值或地區(qū)貸款總額增加1%，房價(jià)就會(huì)分別上升0.3841%和0.3732%；貨幣供應(yīng)量未通過檢驗(yàn)即對(duì)房價(jià)影響不大。

以上分析可以看出在中部地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后，影響房價(jià)的關(guān)鍵因素是人們的收入水平及貨幣政策的價(jià)格工具（利率水平、可貸款數(shù)額），而貨幣政策的數(shù)量工具（貨幣供應(yīng)量）效果不明顯。產(chǎn)生此現(xiàn)象的主要原因主要有：首先，中部地區(qū)農(nóng)業(yè)比較集中，隨著城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，農(nóng)村人口進(jìn)入這些城市的門檻較低，形成較大一部分的剛性需求；其次，中部地區(qū)相對(duì)全國而言房價(jià)較低，增長的空間較大，增加的投資的需求；再次，隨著北、上、廣人才的集中度的提高，一部分人員逐步向三四線城市流動(dòng)，增加了三四線城市的購房需求。這些需求主要取決于購買力水平（實(shí)際收入和可貸款數(shù)額），而對(duì)國家的宏觀調(diào)控的敏感性較弱，因此國家在進(jìn)行房價(jià)調(diào)控時(shí)應(yīng)結(jié)合當(dāng)?shù)氐木唧w情況，因地制宜。

四、結(jié)論與政策建議

國家一直采取穩(wěn)健甚至緊縮的貨幣政策調(diào)整房價(jià)但一直居高不下，影響房價(jià)的因素是多方面的。通過對(duì)中部六省房價(jià)的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)居民的收入水平和貸款總額是影響房價(jià)的主要因素，而貨幣政策對(duì)中部地區(qū)房價(jià)的調(diào)控效果并不明顯。通過分析現(xiàn)總結(jié)幾點(diǎn)結(jié)論及建議如下：

（一）居民的收入水平是影響房價(jià)的決定性因素

首先，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展居民的收入水平不斷地提高；其次，隨著城市化建設(shè)及城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快農(nóng)民不斷地向城市涌入；最后，北上廣人才的擁擠引起向三四線城市的流動(dòng)。這些因素都刺激了房地產(chǎn)需求，增加供給是抑制房價(jià)上漲的有效途徑。近年來各地通過加強(qiáng)廉租房、公租房和保障房的建設(shè)，總體上達(dá)到供需平衡，未來的工作重心是加強(qiáng)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和提高廉租房、公租房、保障房的使用效率。

（二）貸款總額也是影響房價(jià)的又一重要因素

對(duì)購房者來說無論是剛性需求還是投資需求，由于房屋價(jià)值較高，能否貸款、貸款數(shù)額及貸款利率是影響購房的關(guān)鍵因素，近幾年對(duì)于首套房和非首套房在貸款額度上已經(jīng)實(shí)行差別化，但從上面實(shí)證分析的結(jié)果可知，目前的差別度還不夠大，可適量再擴(kuò)大差別，甚至實(shí)行差別利率以增加非首套房的購房成本，減少投資需求，有利于結(jié)構(gòu)調(diào)整。

（三）影響房價(jià)的因素是多方面的

央行的貨幣政策只是其中之一，尤其是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后的地區(qū)，貨幣政策效果并不明顯。為了實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康有效地運(yùn)行，貨幣當(dāng)局在制定貨幣政策時(shí)應(yīng)充分考慮各地區(qū)的差異，提高相關(guān)部門（土地、財(cái)政、銀行、稅收）的參與度，在保證供給穩(wěn)定增長的基礎(chǔ)上積極引導(dǎo)需求。

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