□張 翔

(山西經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院，山西太原030024)

1 區(qū)域性股權(quán)交易市場概況

1.1 區(qū)域性股權(quán)交易市場定義

區(qū)域性股權(quán)交易市場(下稱“區(qū)域股權(quán)市場”)是我國多層次資本市場的重要組成部分。就其本質(zhì)而言，區(qū)域股權(quán)市場是金融市場中的私募市場，該市場的活動主要是股權(quán)、債券的轉(zhuǎn)讓和融資的資本行為，同時(shí)只為特定的區(qū)域服務(wù)。區(qū)域股權(quán)市場可以在中小型企業(yè)股權(quán)交易中起到促進(jìn)作用，對企業(yè)中的資本進(jìn)行創(chuàng)造，彌補(bǔ)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)環(huán)節(jié)的薄弱，已經(jīng)成為資本市場發(fā)展的重要內(nèi)容。

1.2 我國區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展的背景

2012年全國金融工作會議對我國市場經(jīng)濟(jì)內(nèi)容進(jìn)行了細(xì)致規(guī)劃，將證券公司在區(qū)域性市場中的內(nèi)容進(jìn)行強(qiáng)化，提升了區(qū)域性股權(quán)交易市場的工作效益。與此同時(shí)，國家開始從證券公司著手，嚴(yán)格依照《國務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場所切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》國發(fā)［2011］38號(以下簡稱38號文)和《國務(wù)院辦公廳關(guān)于清理整頓各類交易場所的實(shí)施意見》國發(fā)［2012］37號(以下簡稱37號文)實(shí)施證券調(diào)研。在上述發(fā)展過程中，區(qū)域性股權(quán)交易理論初步形成，具有廣泛的市場基礎(chǔ)，形成了有效的指導(dǎo)意見。

1.3 區(qū)域性股權(quán)交易市場的運(yùn)作機(jī)制

區(qū)域性股權(quán)交易市場在運(yùn)作中主要通過“一個(gè)中心、兩種資源、三類機(jī)構(gòu)、四大板塊”完成。

一個(gè)中心，即區(qū)域性股權(quán)交易中心是特定區(qū)域股權(quán)交易市場的重要平臺。兩種資源，即當(dāng)前區(qū)域股權(quán)市場中未上市股份公司資源及股權(quán)轉(zhuǎn)托過程中具有需求的企業(yè)資源，這種資源可以在很大程度上提升企業(yè)的發(fā)展效益，是實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資、債券融資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的前提。三類機(jī)構(gòu)主要指區(qū)域股權(quán)市場中的會員機(jī)構(gòu)，即推薦機(jī)構(gòu)、戰(zhàn)略合作機(jī)構(gòu)、專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)。上述三類機(jī)構(gòu)相互促進(jìn)、相互引導(dǎo)，形成了區(qū)域股權(quán)市場運(yùn)作的基本核心。四大板塊主要包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資、債券轉(zhuǎn)讓和融資、股權(quán)登記托管服務(wù)、金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)。其中股權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資為企業(yè)發(fā)展提供了基礎(chǔ)，改善了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和股權(quán)組成;債券轉(zhuǎn)讓和融資通過對部分債券或債券產(chǎn)品的融資處理，為企業(yè)資本發(fā)展拓寬了渠道;股權(quán)登記托管服務(wù)依照非上市公司的股權(quán)狀況對各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行了托管、等級、變更、轉(zhuǎn)讓等控制，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)管理內(nèi)容的規(guī)范化;其他金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)為企業(yè)帶來了更多的發(fā)展機(jī)會，通過區(qū)域股權(quán)市場環(huán)境下的債券抵押及融資私募等完成了產(chǎn)品的衍生。

2 區(qū)域性股權(quán)交易市場組建的結(jié)構(gòu)模式

2.1 產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)主導(dǎo)模式

區(qū)域性股權(quán)交易市場主導(dǎo)結(jié)構(gòu)為產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)，主要是通過產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)將區(qū)域內(nèi)的大型國有融資平臺、融資機(jī)構(gòu)、投資公司等聯(lián)系在一起，對區(qū)域性股權(quán)交易市場機(jī)構(gòu)進(jìn)行規(guī)劃和設(shè)立。我國當(dāng)前區(qū)域性股權(quán)交易機(jī)構(gòu)發(fā)展非常迅速，已經(jīng)成立了武漢股權(quán)托管交易中心、天津股權(quán)交易所等，而北京股權(quán)交易所和福建海峽股權(quán)交易所也正在籌建過程中。上述交易所均由產(chǎn)權(quán)交易中心主導(dǎo)構(gòu)成。

2.2 地方政府主導(dǎo)的事業(yè)單位模式

地方政府主導(dǎo)的事業(yè)單位模式主要指在區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展的過程中由地方政府作為主要監(jiān)督部門和管理部門，對市場進(jìn)行監(jiān)管控制。上述內(nèi)容中地方金融事業(yè)對區(qū)域性股權(quán)交易市場進(jìn)行干涉，通過設(shè)立事業(yè)單位性質(zhì)的交易機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)股權(quán)輔助控制。該交易機(jī)構(gòu)受地方政府管理，例如我國齊魯股權(quán)交易托管中心就是由淄博齊魯股權(quán)交易中心和淄博股權(quán)托管中心整合后形成的事業(yè)單位性質(zhì)的區(qū)域交易管理機(jī)構(gòu)，隸屬山東省金融辦管理。

2.3 地方國企主導(dǎo)模式

地方國企主導(dǎo)模式主要是由原有產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)的股權(quán)平臺在區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展過程中形成。該模式中當(dāng)?shù)卮笮蛧衅髽I(yè)公司或證券公司處于管理控制的主體位置，通過公司制控股平臺完成股權(quán)交易管理。而產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)僅僅在日常運(yùn)行過程中參與輔助控制，其控制效益可有可無。如上海股權(quán)托管交易中心源于上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所的股權(quán)托管中心，后通過增資擴(kuò)股由上海國際集團(tuán)控股。

2.4 券商主導(dǎo)模式

該模式在發(fā)展的過程中主要通過券商對區(qū)域性股權(quán)交易市場進(jìn)行分析和計(jì)劃，確保券商在參與中能夠真正實(shí)現(xiàn)主導(dǎo)控制作用，完成對區(qū)域性股權(quán)交易市場內(nèi)容質(zhì)量的提升。當(dāng)前深圳新產(chǎn)業(yè)技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所就是由券商主導(dǎo)模式實(shí)現(xiàn)日常交易監(jiān)控，由券商，如安信證券、中信證券、國信證券等共同實(shí)施交易管理，完成股權(quán)交易指導(dǎo)。

3 區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的重要性

我國中小企業(yè)數(shù)目較多，發(fā)展較為迅速，對融資的需求量逐漸加大。區(qū)域性股權(quán)交易市場通過對市場制度的調(diào)整，完成了融資市場環(huán)境的轉(zhuǎn)變，為中小型企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造了新的契機(jī)。該市場從中小型企業(yè)實(shí)際狀況出發(fā)，降低了企業(yè)掛牌的門檻，為中小型企業(yè)提供了更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。區(qū)域性股權(quán)交易市場通過提供股權(quán)交易、股權(quán)融資、規(guī)范治理等內(nèi)容，對中小型企業(yè)發(fā)展進(jìn)行了細(xì)化，從不同層次、不同角度、不同方面上推動了企業(yè)發(fā)展進(jìn)程:

3.1 解決企業(yè)融資難問題

大型公司在發(fā)展的過程中由于自身規(guī)模龐大、業(yè)績較為穩(wěn)定、經(jīng)營效果較好，可以輕而易舉地吸引大量投資者，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的股權(quán)融資。但是中小型企業(yè)由于自身發(fā)展不穩(wěn)定，企業(yè)規(guī)模較小，一般不具有品牌效應(yīng)，并不被投資者看好。這種狀況直接導(dǎo)致我國市場融資出現(xiàn)一邊倒的現(xiàn)象，主板市場上各項(xiàng)資本向著大型公司、企業(yè)高度集中。上述高度集中的投資在一定程度上又造成其他投資者的跟風(fēng)，導(dǎo)致優(yōu)勢融資企業(yè)融資更為有利，劣勢融資企業(yè)融資更加艱難，形成了融資的惡性循環(huán)。這種狀況直接加劇了中小型企業(yè)的融資難度，造成許多中小型企業(yè)被排除在融資市場之外。區(qū)域性股權(quán)交易市場從中小型企業(yè)需求著手，對上述企業(yè)創(chuàng)造了良好的融資環(huán)境。企業(yè)可通過定向私募等手段完成融資，解決中小型企業(yè)融資難問題。例如齊魯股權(quán)托管交易中心通過上述內(nèi)容對自身交易中心下的掛牌企業(yè)進(jìn)行融資，為企業(yè)提供發(fā)展資金，其融資額度可以達(dá)到五百萬元至一億元人民幣左右，融資效果非常顯著。

3.2 提升企業(yè)品牌知名度

品牌知名度是吸引投資者的一項(xiàng)關(guān)鍵內(nèi)容，是抓住投資者眼球的重要方法。中小型企業(yè)在發(fā)展的過程中由于資金、人力、物力等的限制很難通過大面積宣傳而提升自身的品牌知名度，這種狀況直接限制了中小型企業(yè)的融資狀況。區(qū)域性股權(quán)交易市場為中小型企業(yè)品牌知名度的提升創(chuàng)造了非常好的環(huán)境和空間。在區(qū)域性股權(quán)交易市場下，企業(yè)可以借助上述市場內(nèi)容提升自身的正能量，展現(xiàn)品牌魅力，從而提升自身品牌知名度，形成品牌效應(yīng)。例如“億豐源”借助齊魯股權(quán)托管交易中心，通過在該中心掛牌，打響了自身的知名度。截至2012年，“億豐源”已經(jīng)成為齊魯有名的有機(jī)肥料公司。

3.3 管理效益得到全面提升

中小型企業(yè)在發(fā)展的過程中通常只注重經(jīng)濟(jì)效益并不注重內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，這造成企業(yè)內(nèi)部工作效益大打折扣，嚴(yán)重限制了企業(yè)的發(fā)展成效。區(qū)域性股權(quán)交易市場在對掛牌中小型企業(yè)進(jìn)行控制的過程中，選取專業(yè)人員對上述公司結(jié)構(gòu)、人員等進(jìn)行調(diào)整，借助中介結(jié)構(gòu)力量，完成了財(cái)力、法律、條例等的完善，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部層次化管理、職權(quán)化控制，對企業(yè)發(fā)展具有非常好的促進(jìn)作用。中小型企業(yè)可以對當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)進(jìn)行解決，帶動當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展和財(cái)政收入。在這種形式下，地方政策更偏向于支持中小型企業(yè)的建設(shè)，這些政策促進(jìn)了區(qū)域性股權(quán)交易市場對自身內(nèi)容的調(diào)整，從宏觀上完善了區(qū)域性股權(quán)交易市場機(jī)構(gòu)，帶動了中小型企業(yè)發(fā)展質(zhì)量。

4 區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能存在的問題

4.1 區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的發(fā)展缺乏頂層設(shè)計(jì)

如何發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能，特別是對“新三板”的定位以及如何對其進(jìn)行監(jiān)管等，針對這些問題國家都還沒有出臺明確的發(fā)展規(guī)劃。在上述建設(shè)的過程中，國家只對部分“新三板”的內(nèi)容進(jìn)行設(shè)定，沒有過多涉及區(qū)域性股權(quán)交易，關(guān)于場外市場發(fā)展的統(tǒng)一規(guī)劃不出臺，這就使區(qū)域股權(quán)市場服務(wù)功能的發(fā)展面臨很大的困惑，各地區(qū)域股權(quán)市場都還在摸索中發(fā)展著。

4.2 區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的發(fā)展運(yùn)行有待規(guī)范

從運(yùn)行規(guī)范以及交易規(guī)則服務(wù)的功能方面分析，區(qū)域股權(quán)市場的發(fā)展仍然受到一些限制。國務(wù)院對于四板市場的基本交易規(guī)則等有明確規(guī)定，從形式和內(nèi)容兩方面出發(fā)，對區(qū)域性股權(quán)交易市場進(jìn)行規(guī)劃。但是這些條例大多是定位在區(qū)域性股權(quán)市場交易限制控制上，并沒有將內(nèi)容真正與其交易市場服務(wù)功能結(jié)合在一起，服務(wù)效果受到嚴(yán)重限制。例如在上述條例中國家明確指出區(qū)域性股權(quán)交易中職能在本地區(qū)提供服務(wù)，這直接限制了市場的服務(wù)范圍，限制了區(qū)域性股權(quán)交易市場的發(fā)展。

5 提升區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的幾點(diǎn)建議

由于上述種種問題，我們看到，區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的發(fā)展在現(xiàn)階段處于一種比較尷尬的境地，因此本文提出相關(guān)建議，以此促進(jìn)我國區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)功能的提升。

5.1 區(qū)域性股權(quán)交易市場應(yīng)該明確服務(wù)對象，進(jìn)行服務(wù)目標(biāo)定位

“新三板”在建設(shè)的過程中將自身的內(nèi)容定位在對有實(shí)力，但沒有達(dá)到在主板以及創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)上，其可以促進(jìn)企業(yè)的上市，規(guī)范企業(yè)市場。區(qū)域性股權(quán)交易市場則主要服務(wù)于小微企業(yè)，特別是地方性的小微企業(yè)，這些企業(yè)到區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌的最終目標(biāo)并不是到證券交易所上市，其主要訴求就是通過展示、治理、規(guī)范，最終達(dá)到融資的目的。因此，在上述市場完善過程中人員要把握好自身定位，嚴(yán)格依照區(qū)域性股權(quán)交易市場指標(biāo)需求，明確服務(wù)對象，進(jìn)而落實(shí)各項(xiàng)服務(wù)內(nèi)容。

5.2 區(qū)域性股權(quán)交易市場應(yīng)該定位于做服務(wù)中介，做金融交易平臺

隨著我國資本市場建設(shè)的不斷推進(jìn)，企業(yè)金融體制已經(jīng)發(fā)生了巨大變革，直接融資與間接融資之間的問題日益矛盾，融資難度逐漸加大。相關(guān)資料表明:我國上千萬家中小型企業(yè)中有一半以上都面臨著融資難問題。這些企業(yè)在發(fā)展的過程中是否能夠通過資本市場改革而拓寬自身的融資渠道，已經(jīng)成為廣大中小型企業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。區(qū)域性股權(quán)交易市場在發(fā)展的過程中立足于提供交易平臺和做服務(wù)中介，通過其提供的場所，中小微企業(yè)在此展示自己和接受培訓(xùn)，投資者在此發(fā)掘投資機(jī)會。在這種市場環(huán)境下，中小型企業(yè)可以不需要企業(yè)內(nèi)部機(jī)制改革即完成融資過程。區(qū)域性股權(quán)交易市場下，資金提供者可以與需求者相互交流，兩者確定相互了解且合作不存在問題時(shí)方可進(jìn)行交易，達(dá)到“雙贏”。這就為中小型企業(yè)創(chuàng)造了新的發(fā)展契機(jī)，比通過企業(yè)內(nèi)部機(jī)制改革而獲得融資更具有實(shí)際意義，效果更為顯著。

5.3 區(qū)域性股權(quán)交易市場應(yīng)拓寬融資渠道，提升融資效益

作為解決中小型企業(yè)融資的重要途徑，區(qū)域性股權(quán)交易市場要形成多種融資渠道，提升自身的融資效益。只有在上述狀況下，區(qū)域性股權(quán)交易市場才能夠?yàn)橹行⌒推髽I(yè)提供良好的資金基礎(chǔ)，改善中小型企業(yè)發(fā)展效益。該過程中區(qū)域性股權(quán)交易市場要對自身制度進(jìn)行改革，可以適當(dāng)借助“嫁接”和“轉(zhuǎn)移”，從間接融資和直接融資兩方面著手，雙管齊下，形成良好的融資平臺。依托區(qū)域性股權(quán)交易市場的平臺發(fā)行中小企業(yè)債從而進(jìn)行直接融資或?qū)⒍唐谫J款、中期貸款和長期貸款結(jié)合在一起，由政府作為貸款擔(dān)保人，降低融資門檻，從而吸引投資者投資。

5.4 區(qū)域性股權(quán)交易市場要形成特色服務(wù)平臺，強(qiáng)化管理控制

盡管轉(zhuǎn)板并不是大多數(shù)在區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌企業(yè)的目標(biāo)，以及目前對四板企業(yè)如何轉(zhuǎn)板也并沒有明確的政策支持，但是未來并不排除四板內(nèi)優(yōu)質(zhì)的企業(yè)向“新三板”甚至主板掛牌上市的可能。因此在對區(qū)域性股權(quán)交易市場進(jìn)行完善的過程中，人員要依照股權(quán)市場內(nèi)容形成良好的服務(wù)平臺，構(gòu)建完善的服務(wù)體系和信息系統(tǒng)，確保區(qū)域性股權(quán)交易市場能夠及時(shí)為中小型企業(yè)提供市場信息，及時(shí)實(shí)現(xiàn)信息交流，這對企業(yè)轉(zhuǎn)板具有至關(guān)重要的作用。區(qū)域性股權(quán)交易市場要組建全方位中介服務(wù)板塊結(jié)構(gòu)體系，將各項(xiàng)融資聯(lián)合在一起，為企業(yè)提供資金和技術(shù)支持，定點(diǎn)定向?qū)嵤╅L期支持，確保形成良好的區(qū)域性股權(quán)交易市場服務(wù)環(huán)境，提升專項(xiàng)服務(wù)效益。

5.5 區(qū)域性股權(quán)交易市場要加大監(jiān)督控制，規(guī)范市場體制

對于區(qū)域性股權(quán)交易市場，必須確定監(jiān)管主體與監(jiān)管范圍，從而使其進(jìn)入規(guī)范發(fā)展的階段。從目前的情況看，區(qū)域性股權(quán)交易市場要從企業(yè)的需求出發(fā)，要依照地方政府政策和市場融資結(jié)構(gòu)形成交易市場約束標(biāo)準(zhǔn)，形成初步監(jiān)督制度。區(qū)域性股權(quán)交易市場要對掛牌企業(yè)及中介結(jié)構(gòu)進(jìn)行嚴(yán)格控制，對上述企業(yè)中的融資內(nèi)容進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，確保融資能夠有效落實(shí)到中小型企業(yè)發(fā)展過程中，提升融資效益;要協(xié)同政府機(jī)關(guān)，對融資過程中的各項(xiàng)內(nèi)容進(jìn)行協(xié)調(diào)，及時(shí)提供市場咨詢服務(wù)，依照市場信息、市場政策等形成配套管理服務(wù)，提升區(qū)域性股權(quán)交易市場的標(biāo)準(zhǔn)化及規(guī)范化。對于區(qū)域性股權(quán)交易市場，建議未來納入證監(jiān)會的統(tǒng)一監(jiān)管，從而進(jìn)入規(guī)范發(fā)展的階段。

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