郭濂

2014年4月2日，李克強(qiáng)總理主持的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，要更大規(guī)模地推進(jìn)棚戶區(qū)改造，尤其是要發(fā)揮好開(kāi)發(fā)性金融的“供血”作用。棚戶區(qū)改造的重提，以及通過(guò)開(kāi)發(fā)性金融進(jìn)行資金配套，對(duì)當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大。

棚戶區(qū)改造契合“微刺激”

當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)延續(xù)放緩態(tài)勢(shì)，從2010年一季度開(kāi)始，增速放緩已經(jīng)持續(xù)16個(gè)季度。這一方面是由于各國(guó)在金融危機(jī)后推出的、以投資為主的經(jīng)濟(jì)刺激政策釋放的增長(zhǎng)動(dòng)能逐漸耗竭，而金融危機(jī)導(dǎo)致的發(fā)達(dá)國(guó)家需求萎縮則遠(yuǎn)未完全恢復(fù)；另一方面，我國(guó)新一屆政府從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的大局出發(fā)，堅(jiān)持“不刺激、去杠桿、促改革”方針，客觀上也造成了經(jīng)濟(jì)增速短期內(nèi)的放緩。

雖然對(duì)經(jīng)濟(jì)增速底線的判斷并無(wú)公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，但根據(jù)2014年一季度經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增速放緩未造成失業(yè)率的大幅攀升（見(jiàn)圖1），也未造成社會(huì)運(yùn)行中可能累積矛盾的集中釋放。

如圖1所示，我國(guó)城鎮(zhèn)失業(yè)人數(shù)一直保持在平穩(wěn)區(qū)間，而工資穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)并未明顯改變，失業(yè)率也未現(xiàn)大幅上升。但這并非證明經(jīng)濟(jì)增速放緩對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有太大影響，在所有經(jīng)濟(jì)增速放緩造成的風(fēng)險(xiǎn)中，2014年一季度體現(xiàn)得最為突出和明顯，其中最可能爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)是影子銀行體系的崩潰。從2014年年初的中誠(chéng)信兌付危機(jī)，鋼貿(mào)商的集體淪陷，以銅為代表的大宗商品融資的終結(jié)，以及“超日債”打破信托剛性兌付，到眾多中小房地產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)等，甚至可以聽(tīng)到影子銀行“冰川融碎”的聲音。

影子銀行是民營(yíng)企業(yè)，尤其是中小民營(yíng)企業(yè)的重要資金來(lái)源，也是高杠桿運(yùn)行的房地產(chǎn)業(yè)的重要資金來(lái)源。如果影子銀行體系的收縮速度過(guò)快，必然過(guò)度沖擊我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中最具活力的私營(yíng)部門(mén)，這種沖擊必然影響到就業(yè)、消費(fèi)，尤其是低收入群體的就業(yè)、消費(fèi)。而房?jī)r(jià)的過(guò)快下跌，則會(huì)凍結(jié)房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資和消費(fèi)，由此，本已嚴(yán)重產(chǎn)能過(guò)剩甚至全行業(yè)虧損的眾多房地產(chǎn)上游產(chǎn)業(yè)，恐將面臨倒閉潮。雖然政府的具體底線如何不得而知，但上述情況的發(fā)生已明顯超過(guò)“使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于合理區(qū)間”的容忍度。

因此，為保證經(jīng)濟(jì)運(yùn)行軟著陸，則推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的所有動(dòng)力不可同時(shí)失速。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，出口需“仰仗”國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的恢復(fù)，美歐經(jīng)濟(jì)體的復(fù)蘇依然步履蹣跚，而消費(fèi)支出中政府消費(fèi)支出和投資的增長(zhǎng)則都非常依賴政府刺激政策。但在產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩的大背景下，大規(guī)模刺激政策的出臺(tái)必將繼續(xù)惡化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，拖延改革步伐，由此，“微刺激”成為政府的合理選擇。

“微刺激”措施需要滿足方面要求：一是適量，避免大規(guī)模、不易控制的總量型刺激政策。二是定向，既能適度化解過(guò)剩產(chǎn)能，又要避免加劇產(chǎn)能過(guò)剩和惡化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。三是有效，能夠改善民生、提高效率的投資是最有效的。棚戶區(qū)改造可以較好地契合以上各方面要求，其資金規(guī)模、項(xiàng)目進(jìn)度可控，資金投向固定，直接改善民生，促進(jìn)社會(huì)和諧和提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。在當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，棚戶區(qū)改造是政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)增速的良好抓手。

開(kāi)發(fā)性金融匹配棚戶區(qū)改造

財(cái)政資金和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)在支持棚戶區(qū)改造中存在較大局限。2014年政府工作報(bào)告確定改造的各類棚戶區(qū)戶數(shù)為470萬(wàn)戶，而根據(jù)住建部在2014年兩會(huì)上透露的數(shù)據(jù)，這一規(guī)模的改造需要超過(guò)1萬(wàn)億元的資金。2013年全國(guó)財(cái)政收入仍然有限，且財(cái)政資金不具備杠桿效應(yīng)，其在數(shù)量上無(wú)法支撐棚戶區(qū)改造的資金需求。

商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)以商業(yè)銀行為主體，其支持棚戶區(qū)改造的局限性主要體現(xiàn)在兩方面：一是其本身的負(fù)債結(jié)構(gòu)決定不宜過(guò)度配置長(zhǎng)期資產(chǎn)，如棚戶區(qū)改造項(xiàng)目。資產(chǎn)負(fù)債的過(guò)度期限錯(cuò)位，將嚴(yán)重增加其脆弱性。二是大力推進(jìn)的利率市場(chǎng)化改革已經(jīng)明顯導(dǎo)致收益率曲線的平滑化（見(jiàn)圖2）。

從圖3中可以明顯看出，當(dāng)前收益率曲線的平整趨勢(shì)創(chuàng)歷年之最，也就是長(zhǎng)短期的利差嚴(yán)重縮小，這將導(dǎo)致銀行對(duì)長(zhǎng)期資產(chǎn)配置的積極性嚴(yán)重下降。若期望商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)大力支持棚戶區(qū)改造，恐只能以下指標(biāo)的方式進(jìn)行行政干預(yù)，這是不到萬(wàn)不得已一般不會(huì)采取的方式。

開(kāi)發(fā)性金融與棚戶區(qū)改造的資金需求較為匹配。面對(duì)財(cái)政和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)的困境，介于政府與市場(chǎng)間的開(kāi)發(fā)性金融大有可為。開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)不僅能夠發(fā)揮金融杠桿的作用撬動(dòng)大量資金，還可以在不造成自身資產(chǎn)過(guò)度期限錯(cuò)配和加劇風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，完美實(shí)現(xiàn)自身經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。以服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略為宗旨，以中長(zhǎng)期投融資為手段，依托國(guó)家信用，資金運(yùn)用保本微利的開(kāi)發(fā)性金融作為支持棚戶區(qū)改造的主力有如下獨(dú)特優(yōu)勢(shì)：

第一，資產(chǎn)負(fù)債期限匹配。開(kāi)發(fā)性金融以中長(zhǎng)期金融債為主要負(fù)債，可完美匹配棚戶區(qū)改造資產(chǎn)。雖然從金融系統(tǒng)的整體角度，開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的介入并未改變金融系統(tǒng)的總體期限結(jié)構(gòu)，但對(duì)于商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，棚戶區(qū)改造的資產(chǎn)和可交易、高流動(dòng)性的金融債，在資產(chǎn)負(fù)債管理難度上完全不可同日而語(yǔ)，從而可以有效降低整個(gè)金融系統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債管理難度，提升金融系統(tǒng)的整體運(yùn)行效率。

第二，資產(chǎn)增信。開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的介入不僅通過(guò)引入國(guó)家信用，對(duì)棚戶區(qū)改造資產(chǎn)增信，還通過(guò)將棚戶區(qū)改造資產(chǎn)證券化，形成可交易的高流動(dòng)性資產(chǎn)進(jìn)行增信。另外，開(kāi)發(fā)性金融與商業(yè)性金融的不同之處在于，前者同時(shí)關(guān)注并幫助借貸主體完成與融資相關(guān)的市場(chǎng)、信用和制度建設(shè)，打通融資瓶頸，從而有效管控風(fēng)險(xiǎn)，為資產(chǎn)增信。通過(guò)開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的增信，可以極大降低棚戶區(qū)改造的資金成本。

第三，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的“微刺激”。對(duì)棚戶區(qū)改造的支持主要依托政府資源，這種政府支持的“微刺激”方式需要匹配選擇，否則很可能無(wú)法達(dá)到刺激效果或造成市場(chǎng)主體的“人格分裂”，資源流向產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩領(lǐng)域，惡化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。通過(guò)開(kāi)發(fā)性金融釋放刺激措施（如定向釋放高能貨幣、定向釋放國(guó)家信用）。一方面，這些刺激措施通過(guò)開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的定向、定量操作，能保證刺激效果高效釋放到民生領(lǐng)域，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)；另一方面，不會(huì)讓參與其中的市場(chǎng)主體背離市場(chǎng)化運(yùn)作方式，形成市場(chǎng)主體“人格分裂”和惡化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。由此，行政刺激措施高效落實(shí)的同時(shí)，制度成本也會(huì)保持低水平。

實(shí)踐中需注意的問(wèn)題

國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行（“國(guó)開(kāi)行”）作為國(guó)內(nèi)最主要的開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)，多年來(lái)一直是支持棚戶區(qū)改造的主力，積累了非常豐富的經(jīng)驗(yàn)。但此次棚戶區(qū)改造的規(guī)模和力度遠(yuǎn)超以往，國(guó)開(kāi)行仍面臨很大挑戰(zhàn)。

首先是棚戶區(qū)改造本身固有的問(wèn)題。棚戶區(qū)改造是我國(guó)城市化進(jìn)程中出現(xiàn)已久的問(wèn)題，其廣泛、長(zhǎng)期存在顯示該問(wèn)題有其固有限制。例如，棚戶區(qū)拆遷實(shí)施難度大、協(xié)調(diào)時(shí)間長(zhǎng)，尤其是對(duì)于危舊房屋密集、違章建筑多的區(qū)域，棚戶區(qū)改造項(xiàng)目的成本很容易失控；棚戶區(qū)改造項(xiàng)目未納入城市總體建設(shè)規(guī)劃、或規(guī)劃不科學(xué)，同時(shí)缺乏相應(yīng)的配套政策，難以發(fā)揮棚戶區(qū)改造區(qū)域的經(jīng)濟(jì)效益，嚴(yán)重影響地方政府融資和還貸能力；被拆遷的居民安置不善，難以就業(yè)，無(wú)配套的社會(huì)保障措施則容易返貧，形成新的貧民區(qū)，影響社會(huì)安定。

國(guó)開(kāi)行以服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略為最高宗旨，因而支持棚戶區(qū)改造項(xiàng)目不能僅為商業(yè)利益，在規(guī)劃先行、貸前評(píng)審、貸后監(jiān)控等環(huán)節(jié)，都要從優(yōu)化全局資源配置的角度，幫助地方政府完善城市規(guī)劃、保障高社會(huì)效益項(xiàng)目、監(jiān)控資金有效使用和回收，切實(shí)改善民生，努力克服棚戶區(qū)改造中易發(fā)的種種痼疾。

其次是棚戶區(qū)改造的信用風(fēng)險(xiǎn)?！按蟾煽焐稀蓖菀桩a(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)漠視，尤其是當(dāng)前地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)積聚、房地產(chǎn)市場(chǎng)下行趨勢(shì)逐漸確立形勢(shì)下，棚戶區(qū)改造項(xiàng)目的信用風(fēng)險(xiǎn)尤其值得重視。

國(guó)開(kāi)行通過(guò)統(tǒng)一評(píng)審、統(tǒng)一授信、統(tǒng)借統(tǒng)還的方式，直接與省級(jí)平臺(tái)對(duì)接資金、統(tǒng)籌推進(jìn)，雖可以克服低級(jí)別地方政府融資能力差、還款保障弱的缺陷，保障項(xiàng)目建設(shè)資金安全，但省級(jí)平臺(tái)因財(cái)政資源所限，積極性并不高，統(tǒng)籌推進(jìn)難度較大。

同時(shí)，國(guó)開(kāi)行為有效控制棚戶區(qū)改造項(xiàng)目的信用風(fēng)險(xiǎn)，仍需努力摸清底數(shù)，全面掌握地方政府融資需求，從而合理評(píng)審項(xiàng)目，并防止因棚戶區(qū)界定不清晰造成的政策利用擴(kuò)大化。要堅(jiān)持規(guī)劃先行，配合地方政府培育優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。要推動(dòng)棚戶區(qū)改造配套制度建設(shè)，做好棚戶區(qū)改造業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的銜接，確保項(xiàng)目改造熟化后，有效產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益。

最后是棚戶區(qū)改造的資金來(lái)源和成本。受當(dāng)前利率市場(chǎng)化影響，國(guó)開(kāi)行的融資成本大幅飆升（如圖3），且該態(tài)勢(shì)在短期內(nèi)仍將繼續(xù)。

根據(jù)國(guó)開(kāi)行2013年年報(bào)，其平均生息資產(chǎn)的收益率僅為5.44%。因此，在市場(chǎng)利率高企情況下，國(guó)開(kāi)行很難大規(guī)模發(fā)行中長(zhǎng)期債券。雖然可以通過(guò)過(guò)橋貸款等方式克服短期內(nèi)的密集資金需求，但資金成本高企的根本性解決之策還需依靠資金來(lái)源的擴(kuò)大，以及通過(guò)自身經(jīng)營(yíng)能力為資產(chǎn)的增信。因此，國(guó)開(kāi)行在不斷爭(zhēng)取國(guó)家政策的同時(shí)，還需努力修煉內(nèi)功，不斷提升自身經(jīng)營(yíng)能力。

棚戶區(qū)改造是當(dāng)前國(guó)家宏觀調(diào)控的重要抓手，是深化經(jīng)濟(jì)體制改革、保障經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型的重要戰(zhàn)略選擇。開(kāi)發(fā)性金融在支持棚戶區(qū)改造中可完美發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，有能力、有動(dòng)力、有條件在支持棚戶區(qū)改造中當(dāng)仁不讓，勇挑重?fù)?dān)。當(dāng)然，我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)嚴(yán)峻、復(fù)雜，棚戶區(qū)改造本身又有不少沉疴痼疾，國(guó)開(kāi)行作為開(kāi)發(fā)性金融的主力行，必要克難攻堅(jiān)，努力完成支持棚戶區(qū)改造的工作任務(wù)。