寇冠

【摘要】了解貨幣供應(yīng)量的影響因素以及其推動(dòng)作用不論對(duì)投資者還是民眾都有很大的意義，本文從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易以及國(guó)內(nèi)民生三個(gè)角度對(duì)中國(guó)M2的供給運(yùn)用模型，進(jìn)行了研究分析。

【關(guān)鍵詞】貨幣供應(yīng)量；M2；中介目標(biāo)；預(yù)測(cè)分析；克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)

一、引言

傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論認(rèn)為貨幣供給量的增長(zhǎng)率大體上等于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和物價(jià)變動(dòng)率之和；以弗里德曼為核心的貨幣主義流派倡導(dǎo)現(xiàn)代貨幣數(shù)量論，認(rèn)為貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)既影響物價(jià)總水平的變動(dòng)，也影響總產(chǎn)量或國(guó)民收入的變動(dòng)，同時(shí)弗里德曼也指出引起貨幣總需求過(guò)度的根本原因是貨幣的過(guò)量發(fā)行；1973年，Mckinnon提出M2/GDP比率表示金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間地相對(duì)水平，此后在金融發(fā)展實(shí)證研究和貨幣理論研究中被不斷提及以衡量金融發(fā)展和金融深化的程度。而國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于M2的研究大多基于M2/GDP指標(biāo)以及基于統(tǒng)計(jì)層面分析貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹的實(shí)證分析。殷劍峰認(rèn)為當(dāng)前不斷上升的M2/GDP蘊(yùn)含著潛在的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，但是它更多地反映了信用總量的過(guò)快膨脹和經(jīng)濟(jì)中杠桿率水平的過(guò)快上升；汪洋和黨?。?011）綜述了我國(guó)近年來(lái)銀行流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，認(rèn)為流動(dòng)性過(guò)程的實(shí)質(zhì)即貨幣供應(yīng)量過(guò)剩，這種資金的過(guò)剩在事實(shí)上導(dǎo)致了我國(guó)一般性物價(jià)上漲和資產(chǎn)價(jià)格上漲。劉明志（2006）認(rèn)為中央銀行確定貨幣政策中介目標(biāo)的意義在于為貨幣政策確定一個(gè)調(diào)控方向和調(diào)控幅度。為達(dá)到實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)的目的，可以在年度中間不斷對(duì)中介目標(biāo)和最終目標(biāo)之間的關(guān)系進(jìn)行預(yù)測(cè)，不斷修訂中介目標(biāo)。

二、模型研究

1.假設(shè)條件

（1）國(guó)家將貨幣供應(yīng)量M2作為宏觀調(diào)控的中介目標(biāo)，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)持續(xù)增長(zhǎng)。

（2）假設(shè)上證綜和指數(shù)增量能反映國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況。

（3）假設(shè)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的增量反映國(guó)際間對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的增長(zhǎng)。

（4）消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）反映國(guó)內(nèi)民生狀況。

（5）整體的貨幣流通速度大致不變。

2.理論分析

由于我國(guó)從1996年開始執(zhí)行貨幣供應(yīng)量這一中介目標(biāo)到現(xiàn)在已逾16年，央行通過(guò)調(diào)控貨幣供應(yīng)量實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整亦卓有成效。通過(guò)上述分析我們假設(shè)央行調(diào)整貨幣供應(yīng)量的基礎(chǔ)依據(jù)也是經(jīng)濟(jì)變化情況和物價(jià)波動(dòng)情況，并且通過(guò)調(diào)整以實(shí)現(xiàn)保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展和在一定程度上維持一個(gè)合理的物價(jià)水平。但是由于貨幣供應(yīng)量是一個(gè)中介目標(biāo)，需要在年度中間不斷的調(diào)整以達(dá)到實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)的目的，所以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不可用年度GDP的數(shù)據(jù)來(lái)簡(jiǎn)單衡量。為此我們把經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況分為國(guó)內(nèi)和國(guó)際間兩部分來(lái)進(jìn)行分析。

用上證綜和指數(shù)是國(guó)作為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況的衡量標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)樽鳛閲?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的晴雨表，股票指數(shù)對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響主要表現(xiàn)在股票指數(shù)波動(dòng)改變了對(duì)貨幣的需求，進(jìn)而對(duì)貨幣供應(yīng)帶來(lái)影響，使貨幣供應(yīng)的存量和結(jié)構(gòu)發(fā)生相應(yīng)的變化。由此可見(jiàn)，股市的增長(zhǎng)較大地依賴著貨幣的供給量，所以調(diào)整貨幣供應(yīng)量可以宏觀調(diào)控國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)狀況。由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)快會(huì)帶來(lái)物價(jià)指數(shù)的過(guò)快增長(zhǎng)以及較為強(qiáng)烈的通貨膨脹，影響國(guó)民生活質(zhì)量；經(jīng)濟(jì)衰退又會(huì)導(dǎo)致通貨緊縮，國(guó)力衰退，居民生活質(zhì)量降低，國(guó)家無(wú)法實(shí)現(xiàn)全面小康的計(jì)劃。所以維持一個(gè)持續(xù)平穩(wěn)的增長(zhǎng)是尤為重要的，而貨幣供應(yīng)量作為一個(gè)宏觀調(diào)控的中介目標(biāo)，在其中的作用不言而喻。與此同時(shí)，李克強(qiáng)總理的講話表明，中國(guó)不會(huì)實(shí)行過(guò)度貨幣寬松和過(guò)度信貸擴(kuò)張政策，央行將保持“不放松也不收緊銀根”，意味著即便是如今中國(guó)貨幣供應(yīng)量節(jié)節(jié)攀升的態(tài)勢(shì)也是在央行的控制范圍之中的。因此，筆者認(rèn)為，在月度之間，根據(jù)上一月的數(shù)據(jù)，當(dāng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較好時(shí)，央行會(huì)減少M(fèi)2的供給；當(dāng)股市顯示經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)，央行會(huì)增加貨幣的供給以刺激經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)。

用外匯儲(chǔ)備作為衡量國(guó)際間經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的變化指標(biāo)，因?yàn)槿嗣駧拍壳斑€不是國(guó)際化貨幣，與國(guó)際上其他國(guó)家的貿(mào)易往來(lái)一般依靠作為國(guó)際間結(jié)算貨幣的美元、歐元和日元。我國(guó)的外匯儲(chǔ)備也基本上是此三種貨幣。近年來(lái)，我國(guó)持續(xù)貿(mào)易順差使得國(guó)際間對(duì)于人民幣的需求不斷增加，為了維持我國(guó)匯率的相對(duì)穩(wěn)定，我國(guó)不斷向市場(chǎng)上投放人民幣購(gòu)買外匯，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備在持續(xù)膨脹。而我國(guó)為了維持人民幣的匯率穩(wěn)定性這一政策目標(biāo)在短期內(nèi)不會(huì)改變，因此外匯儲(chǔ)備的攀升必然會(huì)導(dǎo)致我國(guó)貨幣供應(yīng)量的持續(xù)增長(zhǎng)。

介于穩(wěn)定物價(jià)，做好民生工程是每一屆政府所承諾的，所以我們認(rèn)為在物價(jià)波動(dòng)較大時(shí)，央行會(huì)物價(jià)波動(dòng)情況反向調(diào)整貨幣供應(yīng)量以維持物價(jià)的穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)溫和的通貨膨脹。

3.模型建立

首先我們根據(jù)各月度數(shù)據(jù)直接引用并利用eviews 5.0進(jìn)行最小二乘估計(jì)：

得出R^2=0.981599，并且聯(lián)合解釋變量以及所有單個(gè)解釋變量都非常顯著的通過(guò)了檢驗(yàn)，擬合效果較好，說(shuō)明了股票指數(shù)，外匯儲(chǔ)備以及價(jià)格指數(shù)的變化對(duì)貨幣供給量M2影響顯著。

但是當(dāng)局對(duì)于貨幣供給量的中介目標(biāo)設(shè)定是提前進(jìn)行調(diào)整的，而不能通過(guò)當(dāng)月的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算估計(jì)。事實(shí)上，從政策角度來(lái)說(shuō)，央行對(duì)于每月貨幣供給量M2的設(shè)定需要通過(guò)上一月的各經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)擬合，進(jìn)而調(diào)整該中介目標(biāo)。

因此，需要將解釋變量的數(shù)據(jù)通通向前推進(jìn)一個(gè)月來(lái)對(duì)當(dāng)月M2進(jìn)行估計(jì)，調(diào)整原來(lái)的模型：DM2=αDSMIN（-1）+βDFR（-1）+γDCPI（-1） +ε。（其中DSMIN（-1）DFR（-1），DCPI（-1）為原來(lái)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)向前推進(jìn)一個(gè)月的數(shù)據(jù)，ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。）根據(jù)調(diào)整后的模型用同樣的數(shù)據(jù)重新利用eviews5.0進(jìn)行擬合估計(jì)。

由上述軟件分析結(jié)果來(lái)看，所有檢驗(yàn)指標(biāo)都變得更好了，說(shuō)明模型更加優(yōu)化，擬合程度相當(dāng)高。同時(shí)在理論上也更加貼合實(shí)際情況。

由Eviews軟件對(duì)上述模型進(jìn)行ARCH檢驗(yàn)，得到其probability約為零，表現(xiàn)出顯著地異方差性，所以需要對(duì)原模型進(jìn)行異方差性修正。此處采用加權(quán)最小二乘法對(duì)模型進(jìn)行修正。當(dāng)做殘差平方和佴i^2關(guān)于解釋變量的回歸時(shí)，發(fā)現(xiàn)只有DFR（-1）與殘差有顯著性相關(guān)關(guān)系，所以設(shè)修正權(quán)序列為w=q/ sqrt（exp（0.0006345*DFR（-1））），完成最小二乘估計(jì)，消除異方差性。

由此得到修正后的回歸方程：

DM2=19.45375-0.267307DSMIN（-1）+0.333988DFR（-1）-3.8609 38DCPI（-1）

三、總結(jié)

綜上分析以及實(shí)證檢驗(yàn)，貨幣供應(yīng)量（M2）的變動(dòng)率的確符合傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論的觀點(diǎn)，貨幣供給率大致等于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和物價(jià)變動(dòng)率之和。央行通過(guò)將M2的供應(yīng)作為中介目標(biāo)來(lái)實(shí)現(xiàn)宏觀調(diào)控。當(dāng)股市變現(xiàn)過(guò)好時(shí)，通過(guò)減少M(fèi)2的供應(yīng)來(lái)控制國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的過(guò)快膨脹；當(dāng)股市反映蕭條時(shí)，通過(guò)增大M2的供應(yīng)來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的刺激。由于國(guó)家需要維持人民幣幣值的穩(wěn)定，M2變動(dòng)率與外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率在數(shù)量上表現(xiàn)為同向變動(dòng)的關(guān)系。同時(shí)，央行也根據(jù)物價(jià)變動(dòng)率來(lái)適當(dāng)調(diào)整M2供應(yīng)的幅度，維持物價(jià)的相對(duì)穩(wěn)定。因此，以這三方面的因素來(lái)看，我國(guó)的貨幣供應(yīng)量的確是在央行的可控范圍之下，為了實(shí)現(xiàn)國(guó)家社會(huì)與經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定而不斷增長(zhǎng)的M2供應(yīng)量，是順應(yīng)國(guó)情以及市場(chǎng)環(huán)境，而不是無(wú)節(jié)制的，并不存在西方學(xué)者所擔(dān)心的競(jìng)爭(zhēng)式印刷貨幣以刺激經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)。

注：以上所有數(shù)據(jù)均來(lái)自BvD-EIU Coutrydata

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