本土范的“野蠻人”

一直以來，在PE界，九鼎就因為定位上市前火線入股，地毯式搜索pre-IPO項目，而被業(yè)界詬病，并冠之以“野蠻人”的稱號。但這種做法不無背景，甚至從實用主義角度看，九鼎的思考和行為是最符合當(dāng)前中國環(huán)境的。

主要原因在于，國內(nèi)資本市場自成立始就是照顧國有企業(yè)，尤其是在最早額度制、指標(biāo)制的時候，民營企業(yè)基本都被擋在門外。而自1992年鄧小平南巡講話以來，中國民營經(jīng)濟(jì)經(jīng)過十幾年快速發(fā)展，一大批有競爭力的民營企業(yè)，客觀上都需要上市。按照2020年前中國上市公司擴(kuò)容到8000家的大前景，九鼎只要能在其中占得一席之地，就能坐享千億級別的收益。

對于這樣一個富礦，可以挖當(dāng)然趕緊挖。而且判斷一個企業(yè)能否上市比較容易標(biāo)準(zhǔn)化，所有的保薦代表、有幾年投行經(jīng)驗的人都會干，證監(jiān)會有股票首次發(fā)行的管理辦法，就是劃勾、挨個對。

另一個原因是跟九鼎的背景有關(guān)，九鼎的六個創(chuàng)始合伙人中，除了總裁蔡蕾：吳強(qiáng)曾任宏源證券資本市場部副總經(jīng)理、安信證券投資銀行部業(yè)務(wù)副總裁；覃正宇曾任華西證券投資銀行總部副總經(jīng)理、國信證券投資銀行部副總經(jīng)理；趙忠義曾參與投資設(shè)立了上海遠(yuǎn)東證券有限公司，任遠(yuǎn)東證券人力資源部副總經(jīng)理（主持工作）、投資銀行總經(jīng)理；吳剛曾是證監(jiān)會風(fēng)險處置辦公室處長，對證券公司違規(guī)犯錯誤的情況非常了解，是九鼎風(fēng)控委員會的主席。

九鼎通過將投資鏈條化解成一個個專業(yè)的模塊，每個人在各自細(xì)分市場上達(dá)到專業(yè)水平，在內(nèi)部的組織架構(gòu)中，分為前臺、后臺等各個業(yè)務(wù)單元，每個人各自負(fù)責(zé)自己的區(qū)域，然后再快速傳導(dǎo)給下一個。而且每個部門都有新人入門的“操作指引”，將投資經(jīng)驗快速復(fù)制到各地分公司，實現(xiàn)快速、高效地運(yùn)作。

結(jié)構(gòu)“流水線”模式

在流水線模式中，九鼎把專業(yè)化分成四個維度：行業(yè)、區(qū)域、流程、投資階段。

在行業(yè)專業(yè)化方面，九鼎內(nèi)部按行業(yè)分有很多投資研究組，比如消費(fèi)投資部、醫(yī)藥投資部、農(nóng)業(yè)投資部等，原因在于不同的行業(yè)有不同的游戲規(guī)則，對行業(yè)把握的要點也不盡相同，需要各種各樣的專業(yè)化人才。對于行業(yè)的劃分，最初也是的一種無奈之舉。2007年，九鼎只是剛成立的一個小機(jī)構(gòu)，如果每個投資經(jīng)理各個行業(yè)的項目都關(guān)注，反而什么都干不好，于是干脆把有限的幾個人按行業(yè)進(jìn)行分類。

在區(qū)域?qū)I(yè)化方面，九鼎是頗費(fèi)了一番心思。最早是把全國分成幾個大區(qū)，在2011年，行業(yè)最瘋狂的一年，九鼎投了100個項目，市場上曾一度傳言，在中國每天每一架航班上都有九鼎的人。當(dāng)時，九鼎的一個合伙人一年下來竟有200張飛機(jī)票。后來覺得這種方式成本高效率低，于是九鼎就建立了各地的分公司和項目團(tuán)隊。

與其他機(jī)構(gòu)按照省份劃分不同，九鼎是按照GDP進(jìn)行面積分配，比如一個江蘇省的GDP在西部要兩個省。九鼎內(nèi)部找項目的各個業(yè)務(wù)板塊也基本按照GDP來分，比如一個投資經(jīng)理所在的地盤，如果GDP占全國的5%，則他需要完成的任務(wù)在九鼎中就占5%。各個團(tuán)隊只負(fù)責(zé)本地的項目，如果山東的業(yè)務(wù)團(tuán)隊發(fā)現(xiàn)湖南有項目，就交給湖南當(dāng)?shù)貓F(tuán)隊，然后通過一個內(nèi)部的激勵機(jī)制交易市場，確保項目投成后，內(nèi)部的分成。

現(xiàn)實與假設(shè)總是有差距。GDP數(shù)據(jù)不一定都是真實，尤其是九鼎有很多分公司，分配任務(wù)的時候總是會出現(xiàn)苦樂不均的狀況，而且各地區(qū)間經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不一樣，比如有些地區(qū)GDP很高，是因為國有經(jīng)濟(jì)占的比例很高，而九鼎以投民營企業(yè)為主，這類地區(qū)的可投項目其實并不多。盡管管理層也承認(rèn)制定過程當(dāng)中有不合理的地方，但這是退而求其次，找不出更科學(xué)的辦法。

在流程專業(yè)化方面，即所謂的PE工廠化，一直以來是九鼎被詬病最多的地方。流程化模式一出現(xiàn)就被圍觀，微博上還出現(xiàn)過這樣評論：原來覺得投資家是很高端的職業(yè)，自從九鼎（JD）出現(xiàn)以后，這個世界沒有投資家了，只有業(yè)務(wù)人員和風(fēng)控人員。投資人的職業(yè)優(yōu)越感一落千丈，結(jié)果也有人把九鼎直接稱為基地組織（JD）。

與很多機(jī)構(gòu)采用項目組模式，與一個項目一個團(tuán)隊負(fù)責(zé)到底的模式不同，九鼎提倡流程的專業(yè)化，從項目開發(fā)、盡職調(diào)查、項目評審、投資實施，到投后服務(wù)每一個環(huán)節(jié)都有很嚴(yán)格的界定，有不同的人和不同的團(tuán)隊負(fù)責(zé)執(zhí)行。

這也是根據(jù)當(dāng)時環(huán)境制定的策略，2007、2008年，中國私募股權(quán)行業(yè)剛剛起步，人才匱乏。招不到全才，只能按職能進(jìn)行拆分。項目開發(fā)，就找退休的銀行行長，雖然不懂PE，但是對他們來說，找利潤在兩三千萬的企業(yè)很容易。盡職調(diào)查，就找在事務(wù)所里有四五年審計經(jīng)驗的人，審計和財務(wù)調(diào)查有不一樣的地方，但是大差不差。

2008年，當(dāng)時正好趕上金融危機(jī)，四大會計師事務(wù)所裁員，九鼎接了一大批人過來擴(kuò)充隊伍，有一家會計師事務(wù)所在某一個直轄市分公司的制造業(yè)團(tuán)隊一鍋端全部被挖過來。趙忠義后來見到該所的合伙人，還向人家表示感謝，讓這位合伙人哭笑不得。

考慮到投資的不同環(huán)節(jié)對人員素質(zhì)要求也不相同，比如找項目的人可以無名校背景，但是當(dāng)?shù)氐纳鐣Y源要豐富；做盡職調(diào)查的人教育學(xué)歷高，考慮問題要全面要深入，兩者性格差異大。這兩類人捆在一起很困難，一個是要跟董事長喝酒，一個是要坐得住，綜合起來太難，索性分開。

在激勵機(jī)制方面，不同投資階段有不同的要求。比如項目開發(fā)團(tuán)隊的激勵考核是按照投資金額和未來收益設(shè)定一個提成比例；盡職調(diào)查團(tuán)隊的考核則參照證券分析師的思路，為防止投資人被忽悠，采取內(nèi)部制約措施，項目調(diào)查內(nèi)部討論完成后，要將盡職調(diào)查報告提交到項目評審團(tuán)隊手中，簽字后存檔留底。

報告上對該企業(yè)未來的業(yè)績有一個預(yù)測，一年以后，根據(jù)預(yù)測情況實施激勵。如果準(zhǔn)，發(fā)獎金，如果不準(zhǔn)，則倒扣。而且上下偏差的警戒線都是20%。比如有個企業(yè)今年3000萬利潤，預(yù)測明年可以實現(xiàn)5000萬利潤，一年以后，如果企業(yè)只實現(xiàn)2000萬，就要被罰；如果利潤實現(xiàn)了一個億，同樣也要被處罰。后者或許令人費(fèi)解，不過在趙忠義看來，激勵機(jī)制有一個倒推和反饋，如果實際業(yè)績低于預(yù)期的處罰，高于預(yù)期的不處罰，就會鼓勵大家往低預(yù)測，以致失去投資機(jī)會。

機(jī)構(gòu)之間有競爭。比如預(yù)測5000萬利潤，按照10倍或者8倍的市盈率估值，是5億或者4億，如果預(yù)測1000萬，就是40倍市盈率，誰敢投？那就只好放棄。但如果別的機(jī)構(gòu)不這么認(rèn)為，九鼎就踏空了。

項目評審團(tuán)隊的考核則是跟項目的相對收益率掛鉤，因為如果跟絕對收益率掛鉤，則可能會導(dǎo)致一些優(yōu)秀的小項目被堵。談判人員要控制價格，考核也是跟收益率掛鉤，并實施高薪養(yǎng)廉。投后服務(wù)團(tuán)隊的考核比較復(fù)雜，先是公司整體上有比例提下來，作為獎金池，再根據(jù)內(nèi)部工作量進(jìn)行分配。

風(fēng)控是第一要務(wù)

巴菲特說，投資第一原則是不虧損，第二是記住第一條。風(fēng)險控制是投資的第一要務(wù)，這也是當(dāng)時九鼎極力推崇“流水線”模式的重要原因。

“流水線”模式的優(yōu)點在于：第一可以強(qiáng)化風(fēng)險控制；第二容易實現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，這也是專業(yè)化真實的含義和背景。第三是可以避免道德風(fēng)險和項目情結(jié)；第四是可以避免對個人依賴。一個項目流程走完，至少要經(jīng)過三十多個人的手，如果企業(yè)想作假，要把一條鏈上的人全部買通。當(dāng)然，這種模式下，錯殺的項目也不少。而且投資是個人員流動性很強(qiáng)的行業(yè)，員工跳槽把項目帶走的情況也不少見。按照九鼎的這套體系，上述情況很難發(fā)生，因為各環(huán)節(jié)上的員工只有組織起來，才能團(tuán)結(jié)協(xié)作。而且在九鼎，培訓(xùn)也是分塊進(jìn)行，一環(huán)一環(huán)相扣。

但是團(tuán)隊過大，總是會存在協(xié)作上的難題。問題不是在于人多人少，而是在于每個人的職責(zé)和界限是不是明顯。為此，九鼎特意邀請了金蝶質(zhì)量研究院的院長，從各個現(xiàn)有的數(shù)據(jù)庫和軟件管理中采購了一大堆模塊，自行開發(fā)出一套管理系統(tǒng)。

在九鼎的信息技術(shù)部，配置有很多大型設(shè)備，類似銀行證券公司的機(jī)房。全國的投資公司有這種大型設(shè)備機(jī)房的就九鼎一家，靠機(jī)器把整個流程串起來。一個項目提交上來，有哪些標(biāo)志，自動進(jìn)入下一個系統(tǒng)。

為減少投資失誤率，在盡職調(diào)查環(huán)節(jié)，九鼎內(nèi)部還分業(yè)務(wù)、財務(wù)、法務(wù)三個部門，確保各個部門得到的數(shù)據(jù)要能互相進(jìn)行印證。九鼎的項目評審團(tuán)隊以專職委員為主，而且大部分沒有到過項目現(xiàn)場，以有效防止投資過程中普遍存在的項目情結(jié)問題。

投后服務(wù)也是采取三位一體的形式。每一個項目都有一個投后專員負(fù)責(zé)跟蹤，項目協(xié)議簽署完成后交給投后部，安排一個專員做項目的負(fù)責(zé)人，一般一個專員負(fù)責(zé)若干個項目。一個專員負(fù)責(zé)一個地區(qū)的項目，如果一個地區(qū)投資過多項目，在細(xì)分地域。一個企業(yè)待一兩天，輪回轉(zhuǎn)。

此外，九鼎還有一個專家隊伍，基本是按照領(lǐng)域進(jìn)行劃分，包括負(fù)責(zé)投行、稅務(wù)、人力資源、媒體等，如果企業(yè)有哪方面的需求，比如企業(yè)上市的過程當(dāng)中，有一個障礙要解決，投后專員就會協(xié)調(diào)內(nèi)部的專家。

九鼎的資源來源有三大體系：第一是九鼎的LP體系，以民營企業(yè)家為主，有豐富的當(dāng)?shù)刭Y源；第二是九鼎已經(jīng)投過的企業(yè)，包括上市和擬上市公司，都是當(dāng)?shù)氐募{稅大戶，資源也很多；第三是九鼎的大量員工，都有各自的人脈可擴(kuò)展。歸集起來成立專家組，這就是九鼎的三位一體。目前，九鼎團(tuán)隊在橫向上團(tuán)隊遍布全國，在縱向上與各個行業(yè)協(xié)會保持聯(lián)系，形成全國一張網(wǎng)。

為了加強(qiáng)對接，九鼎還成立了商學(xué)院，專門負(fù)責(zé)對已投企業(yè)的核心人員進(jìn)行培訓(xùn)，主要是董事長、總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)、董秘、營銷，比現(xiàn)行的其他商學(xué)院規(guī)格更高。九鼎商學(xué)院不對外開放，不收學(xué)費(fèi)，唯一的門票就是獲得九鼎的投資。

回歸董事總經(jīng)理負(fù)責(zé)制

整個2012年，強(qiáng)調(diào)內(nèi)部管理模式的專業(yè)化，一直是九鼎最明顯的標(biāo)簽之一。但專業(yè)化不是一好百好。經(jīng)過一年的運(yùn)作，“流水線”模式遭遇困境，九鼎開始考慮轉(zhuǎn)型。

流水線的最大特點在于分散，但僅靠分散不能作為控制風(fēng)險的手段，通過流程化實現(xiàn)的專業(yè)化受到環(huán)境、成本、人才等方面的限制，在這幾個約束條件下，需要跟基金的組織模式和架構(gòu)相適應(yīng)。

在人才方面，九鼎流水線管理模式的主要原因之一，就是當(dāng)時受到人才制約只能把工作簡單化。但是，現(xiàn)在市場上已經(jīng)出現(xiàn)一批有投資經(jīng)驗的人士，專業(yè)化的維度要重新進(jìn)行考慮。

而且在流水線模式下，專業(yè)化分得太細(xì)以后，員工容易感覺自己是個螺絲釘，如果離開熟悉的環(huán)境，就什么都不是?，F(xiàn)在，九鼎內(nèi)部開始進(jìn)行調(diào)整，在原先體系盡量保持不變的情況下，實行內(nèi)部輪崗制度，給員工一個站在不同角度看問題的機(jī)會，同時提高決策效率。

比如把一個做盡職調(diào)查兩三年的投資經(jīng)理，積累了一定的社會經(jīng)驗，可以將其安排到當(dāng)?shù)仨椖块_發(fā)團(tuán)隊，后者需要進(jìn)行一項初步篩選工作，和盡職調(diào)查工作的界限并不明顯，就可以節(jié)省一個環(huán)節(jié)的工作。輪崗也能提高員工的技能、信心和工作熱情，提高工作效率。據(jù)趙忠義透露，目前，九鼎已經(jīng)培養(yǎng)出一大批全流程的人才。

在成本方面，無論是公司還是投資機(jī)構(gòu)，最終都要進(jìn)行成本和效益的分析。專業(yè)化水平過高，成本會很高，導(dǎo)致整體收益下降。比如項目開發(fā)和盡職調(diào)查兩個階段分得太明顯，代價就會很高，如果把盡職調(diào)查的部分職能往前移，就能省下很多成本。

在環(huán)境方面，結(jié)合目前PE/VC的投資現(xiàn)狀，最主要的是現(xiàn)存項目的情況。九鼎當(dāng)初投pre-IPO，就是因為有一大批好的民營企業(yè)項目被擋在資本市場門外?，F(xiàn)在，市場上滿足上市條件又沒上市的企業(yè)已經(jīng)大幅減少，靠擴(kuò)張、靠營銷網(wǎng)絡(luò)地毯式找項目IPO不再適應(yīng)當(dāng)前的市場環(huán)境，2011年九鼎投了100個項目，2012年投了不到50個，也需要結(jié)合市場變化不斷調(diào)整團(tuán)隊、架構(gòu)。

PE的本質(zhì)屬性是資本。中國的PE新時代中，真正有意義的PE資本應(yīng)該兼具金融和產(chǎn)業(yè)兩種資本特色。金融資本的突出特點是流動性與被動模式，而產(chǎn)業(yè)資本則是長期、穩(wěn)定的主動運(yùn)作模式。一個好的PE機(jī)構(gòu)應(yīng)該以金融資本的方式進(jìn)行募集管理和考核，但同時以產(chǎn)業(yè)資本的方式進(jìn)行運(yùn)作投資和經(jīng)營。這對于并購或者VC都適用。這也將是九鼎的發(fā)展空間。

因為投資這兩類項目難度頗高，九鼎也已經(jīng)提前進(jìn)行布局，在模式上采用董事總經(jīng)理負(fù)責(zé)制，每一個行業(yè)有一個MD，負(fù)責(zé)項目的全流程。

每個投資機(jī)構(gòu)都有自己的商業(yè)模式。趙忠義推崇商業(yè)模式的標(biāo)準(zhǔn)化，如果一個商業(yè)模式的標(biāo)準(zhǔn)化程度不是太高，成功的可能性不會太高，只有標(biāo)準(zhǔn)化，才容易復(fù)制。

過去幾年，投資上市前企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化程度高，可以實現(xiàn)快速擴(kuò)張，這也是九鼎成功的原因?，F(xiàn)在，隨著此類項目減少，以及人才結(jié)構(gòu)的變化，如果還是一味強(qiáng)調(diào)條塊分割的流水線模式，就會出問題?；貧w傳統(tǒng)，即以董事總經(jīng)理為核心的投資團(tuán)隊，也是題中之義，相應(yīng)的其他機(jī)制也需要調(diào)整。

比如在激勵機(jī)制上，一個是適應(yīng)性問題，一個是職責(zé)權(quán)利匹配的問題，把基金的目標(biāo)和LP的目標(biāo)調(diào)整到一致，最起碼要高度重合，這樣整個基金才能投出比較好的項目。

康德和黑格爾曾提出“揚(yáng)棄”的觀點，講的是舊的事物要消亡，新的事物一方面要繼承，一方面要拋棄，對于九鼎也同樣適用。

在蔡蕾看來，公司是一個生命體，凝集所有員工的生命體。生命體最重要的事情，就是生存。必要的時候，要通過進(jìn)化來實現(xiàn)生存。進(jìn)化意味著一種宿命。進(jìn)化會很痛苦，甚至很殘酷，因為可能要拋棄掉以前引以為傲的東西。

關(guān)于九鼎的業(yè)務(wù)升級，主要體現(xiàn)在四個方向：一是升級傳統(tǒng)的參股投資業(yè)務(wù)；二是已投優(yōu)質(zhì)企業(yè)長期運(yùn)作；三是上市公司主動性參股投資。針對優(yōu)秀上市公司，我們協(xié)助其實施產(chǎn)業(yè)整合并購，但不做簡單顧問業(yè)務(wù)，而是通過定向增發(fā)投資、二級市場投資、基金管理等深度合作路徑實現(xiàn)；四是。把握產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的機(jī)遇，開展控股型投資業(yè)務(wù)。并在控股的同時，對接多種投資、融資、并購業(yè)務(wù)。一是針對特定產(chǎn)業(yè)，選擇合適的目標(biāo)企業(yè)實施絕對控股投資，實現(xiàn)實業(yè)經(jīng)營型投資；二是參與新一輪國退民進(jìn)大潮；三是把握目前大量優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)面臨接班的民企退出類控股機(jī)會。

九鼎的股權(quán)投資業(yè)務(wù)的升級方向是按照產(chǎn)業(yè)屬性方向重點發(fā)展，明顯增加投資的產(chǎn)業(yè)屬性。在金融屬性的升級方面，九鼎已經(jīng)設(shè)立了規(guī)模較大的債權(quán)基金，開展了私募二級市場投資，并正在開展其他金融業(yè)務(wù)籌建。在投資圈中，只有不斷進(jìn)化，才能真正實現(xiàn)投資夢想，真正去做一番具有挑戰(zhàn)性的事業(yè)。