張凱琦

[摘要]本文主要采用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，通過對1986—2012年各年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，建立多元線性回歸模型，研究影響我國國債發(fā)行額的主要因素，并得到擬合效果較好的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型。由此得出我國國債發(fā)行額的影響因素主要有，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、財(cái)政赤字、城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額、國債年末余額。

[關(guān)鍵詞]計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)；國債發(fā)行額；影響因素

[中圖分類號]F812.5；F224[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1005-6432（2014）29-0067-02

國債是中央政府發(fā)行的主要用于彌補(bǔ)國家財(cái)政赤字、籌集建設(shè)資金或籌措軍費(fèi)（國家宏觀調(diào)控的重要手段）用債券，因其高收益、低風(fēng)險(xiǎn)、高流動性的特征又被稱為“金邊債券”。這種集中性借貸和有計(jì)劃的組合分配閑置資源可以使國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和建設(shè)保持在較高水平，并使經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整順利進(jìn)行。在為國家籌措各種基礎(chǔ)設(shè)施、經(jīng)濟(jì)活動建設(shè)提供了強(qiáng)有力的資金支持的同時(shí)，也進(jìn)一步推進(jìn)了證券與金融市場的改革，并為企業(yè)和個(gè)人提供了一個(gè)較為健全完善的投資渠道。在調(diào)節(jié)貨幣流通、促進(jìn)供求平衡方面也發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。

從1981年我國重新開始發(fā)行國債起，國債發(fā)行規(guī)模屢創(chuàng)新高，從最初1981年的73億元已經(jīng)增長到2012年的16154.2億元，發(fā)行的品種也不斷豐富完善。伴隨著國債規(guī)模的擴(kuò)大，保持一個(gè)合理穩(wěn)定的國債負(fù)擔(dān)率尤為重要，如何將各項(xiàng)對內(nèi)債務(wù)和對外債務(wù)維持在一定的合理范圍內(nèi)，國債發(fā)行規(guī)模的影響因素有哪些，如何控制國債發(fā)行額的過快增長是近些年來學(xué)術(shù)界爭論的話題。了解影響國債發(fā)行額的主要因素，就能夠通過更多合理有效的途徑控制其過快過熱增長。

1國債發(fā)行額的影響因素

（1）國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）。GDP是衡量國家還債能力的一個(gè)重要指標(biāo)，也是國家制定國債發(fā)行總額的依據(jù)。改革開放以來，我國進(jìn)入社會主義現(xiàn)代化建設(shè)的新時(shí)期，各項(xiàng)事業(yè)百廢待興，而國債的發(fā)行為經(jīng)濟(jì)建設(shè)籌集必要的資金，因而國債的發(fā)行總量必然會受到國內(nèi)生產(chǎn)總值的影響。

（2）財(cái)政赤字。財(cái)政收入是一個(gè)國家籌集經(jīng)濟(jì)建設(shè)、完善基礎(chǔ)設(shè)施、改善人民生存和生活環(huán)境資金最重要的途徑。而財(cái)政赤字反映了一定時(shí)期財(cái)政支出總額大于財(cái)政收入的部分，表明國家財(cái)政入不敷出。這一情況下，發(fā)行國債和地方政府債券成為中央政府和各地方政府的首要措施，以確保各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)活動正常運(yùn)行、社會安定。

（3）城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額。國債的發(fā)行對象包括個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者，伴隨著人民金融知識的普及，越來越多的居民選擇國債這一低風(fēng)險(xiǎn)、高收益的理財(cái)產(chǎn)品。居民年末儲蓄余額反映了居民收入在滿足了各種必要支出后所剩余的部分，是居民購買國債能力的體現(xiàn)，國債發(fā)行額逐年應(yīng)隨之增加而增大。

（4）國債年末余額。衡量國債發(fā)行規(guī)模是否適度的指標(biāo)主要有國債負(fù)擔(dān)率、國債償債率、債務(wù)依存度，而國債負(fù)擔(dān)率，是指一定時(shí)期國債累積余額占同期國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例。從這一指標(biāo)看，國債累積余額也是制約國債發(fā)行規(guī)模的因素之一。

綜上，本文選擇的解釋變量與被解釋變量如下：

Y為國債發(fā)行額（億元），X1為國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP，億元）、X2為財(cái)政赤字的絕對值（億元）、X3為城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額（億元）、X4為國債年末余額（億元）。

2模型的建立及修正

2.1模型的初步建立

利用國家統(tǒng)計(jì)局提供的1986—2012年我國國債發(fā)行總額、國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、財(cái)政赤字、城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額和國債年末余額的各年度數(shù)據(jù)，在EVIEWS5.0中作被解釋變量與各解釋變量的散點(diǎn)圖可以看出各解釋變量都與被解釋變量大致呈線性關(guān)系，國債發(fā)行量與前年度財(cái)政赤字較之于本年度相比更符合客觀規(guī)律，因此設(shè)立多元線性回歸模型為：

Yt=β0+β1X1t+β2X2t-1+β3X3t+β4X4t+μt

對上述設(shè)定的模型進(jìn)行OLS估計(jì)可得到回歸方程：

Y^1t=442.5864+0.0529X1t+0.7558X2t-1+0.1688X3t+0.6536X4t（1）

（0.477486）（1.083452）（2.463164）（-2.822219）（5.173042）

2=0.9089DW=2.4420

模型（1）中X1不能通過t檢驗(yàn)說明X1對Y的影響不顯著，應(yīng)刪除，但從經(jīng)濟(jì)意義上分析GDP是影響國債發(fā)行額的重要因素之一，故可能模型存在較為嚴(yán)重的異方差、自相關(guān)或多重共線性。

2.2模型的修正

（1）多重共線性（逐步回歸法）。①用Y分別與X1X2X3X4進(jìn)行逐步回歸，可以得到Y(jié)與X4之間的估計(jì)效果最好，估計(jì)方程為：Y^1t=699.0943+0.2528X4t

（11.9971）

R2=0.8571DW=2.5234

由分析，年末國債余額越大，到期還本付息的壓力越大。在財(cái)政收不抵支的情況下，只能以新債抵舊債的方式償還之前年度到期的國債，符合客觀的經(jīng)濟(jì)意義。

②用初始回歸模型分別與X1tX2t-1X3t進(jìn)行回歸分析，得此模型與X3之間的估計(jì)效果最好，估計(jì)方程為：

Y^1t=1268.704+0.0845X3t+0.6306X4t

（2.0323）（-3.1463）（5.1937）

2=0.8914>0.8571DW=2.4513

模型的擬合優(yōu)度提高，并且得到的結(jié)果符合經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)，解釋變量都通過了t檢驗(yàn)，因此把X3加入回歸模型是合理的。

③用上一步得到的回歸模型分別對X1t和X2t-1進(jìn)行回歸，可以得到此模型與X2t-1之間的估計(jì)效果最好，估計(jì)方程為：

Y^1t=1233.064+0.6889X2t-1+0.1111X3t+0.7075X4t

2=0.9082>0.8914DW=2.1451

同理可知，把加入回歸模型是合理的。由模型（1）可知，2=0.9089為最大，推測可能是由于自相關(guān)性或異方差性導(dǎo)致X1無法通過t檢驗(yàn)。

（2）異方差性。由于樣本容量的限制，檢驗(yàn)異方差的GQ檢驗(yàn)法、懷特檢驗(yàn)法都無法運(yùn)用，故本文采取圖示檢驗(yàn)法檢驗(yàn)異方差是否存在。在EVIEWS軟件中，以殘差的平方為縱軸，分別以X1X2X3X4為橫軸作散點(diǎn)圖可以看出，原模型存在異方差。

運(yùn)用加權(quán)最小二乘法（WLS）處理原模型以消除自相關(guān)，用1/|et|作為權(quán)重，使用WLS可以得到估計(jì)方程：

Y^1t=-138.0283+0.0749X1t+0.6860X2t-1+0.1792X3t+0.5909X4t（2）

（-0.4279）（3.8851）（3.1837）（-4.6089）（5.6157）

2=0.9999DW=1.15

修正異方差后，模型擬合程度提高且解釋變量均通過顯著性檢驗(yàn)，說明方程（1）中X1未通過t檢驗(yàn)是由于方程存在異方差性導(dǎo)致的，故將其加入到方程中是合理的。

（3）自相關(guān)性。對模型進(jìn)行WLS估計(jì)并消除異方差之后，得到方程（2）中，DW=1.15（n=26，k=4，dl=0.855，du=1.518），故dl

nR2=4.65<χ^2（1）0.025=5.024，因此認(rèn)為該方程不存在一階自相關(guān)。在不存在一階自相關(guān)的情況下出現(xiàn)高階自相關(guān)的可能性較小，所以不用進(jìn)行高階自相關(guān)的檢驗(yàn)，因而認(rèn)為該方程不存在自相關(guān)。

最終得到修正后的模型為：

Y^1t=-138.0283+0.0749X1t+0.6860X2t-1+0.1792X3t+0.5909X4t（3）

各解釋變量的系數(shù)均能通過經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)和t檢驗(yàn)且該模型不存在異方差、序列相關(guān)，也不存在嚴(yán)重的多重共線性的影響，方程的F統(tǒng)計(jì)值為1368.793，能夠通過方程的顯著性檢驗(yàn)，故確定此模型為最終模型。

3結(jié)論

綜上所述，影響我國國債發(fā)行規(guī)模的因素主要有國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、上一年度國家財(cái)政赤字、城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額和國債年末余額，其中城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額和國債年末余額是最主要的推動力量。首先由最終模型，城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額每增加1億元，國債發(fā)行額平均增加0.1792億元；國債年末余額每增加1億元，國債發(fā)行額平均增加0.1792億元；GDP每增加1億元，國債發(fā)行額平均增加0.0749億元；財(cái)政赤字每增加1億元，國債發(fā)行額平均增加0.686億元。其次，我國城鄉(xiāng)居民年末儲蓄余額在2010年突破30萬億元大關(guān)，為國債的發(fā)行創(chuàng)造了潛在的資金條件，確保了國債的市場需求。最后，針對本文的結(jié)論，試提出以下建議：

3.1控制財(cái)政赤字

積極的財(cái)政政策必然會促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的快速增長，但也會帶來一系列嚴(yán)重的后果。我國作為一個(gè)發(fā)展中國家，經(jīng)濟(jì)總體發(fā)展水平不高，財(cái)政赤字和國債規(guī)模必須同我國國民經(jīng)濟(jì)的承受能力相適應(yīng)。當(dāng)前和今后一個(gè)時(shí)期，我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，社會存在著諸多不穩(wěn)定因素，作為國家宏觀調(diào)控政策重要組成部分的財(cái)政政策，必須兼顧當(dāng)前和長遠(yuǎn)，長期較高的財(cái)政赤字和繁重的債務(wù)無疑會增加未來國民經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

3.2優(yōu)化國債的期限結(jié)構(gòu)

每年發(fā)行國債籌集到的資金中，有相當(dāng)部分是用來支付到期的國債和利息。優(yōu)化國債的期限結(jié)構(gòu)，一定程度上能夠平均各年債務(wù)償還的負(fù)擔(dān)，根據(jù)具體的需要合理配置中長期國債，增發(fā)短期國債，優(yōu)化國債期限結(jié)構(gòu)。目前，我國國債以 3～5 年期居多，結(jié)構(gòu)單一，這會造成償還期大量集中，增大債券到期年還本付息壓力，同時(shí)也很難滿足投資者對金融資產(chǎn)期限多樣化的需求。因此，必須協(xié)調(diào)好政府需要和投資者的投資意向，注意還本付息在各年度的均衡分布。

3.3完善國債余額控制體制

國債余額每年的增加使政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)逐年加重，若不加以控制，將會引發(fā)嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)、影響社會的安定。建立健全國債余額控制體制，能夠科學(xué)把握各項(xiàng)債務(wù)余額和總規(guī)模，為確定下年國債發(fā)行數(shù)量提供依據(jù)。

參考文獻(xiàn)：

孫凡.我國國債規(guī)模影響因素實(shí)證分析[J].中國市場，2012（40）.