中國社會科學(xué)院金融研究所 張紹巖

一、引言

私募股權(quán)投資是指以公開或非公開形式募集資金，投資于非上市公司股權(quán)、或者上市公司非公開交易股權(quán)的一種投資方式。從2005年開始，在經(jīng)濟(jì)快速增長、宏觀調(diào)控保持寬松、資本市場深化改革的環(huán)境下，我國私募股權(quán)投資行業(yè)得到快速發(fā)展。ChinaVenture投中集團(tuán)旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計(jì)顯示，2006年至2011年間，披露募資數(shù)據(jù)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)實(shí)際募集資金年平均增長率高達(dá)36%，其中2010年實(shí)際募集資金增長率達(dá)到114%;投資方面，2006～2011年間披露投資數(shù)據(jù)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)實(shí)際投資額年平均增長率為19%，其中2010年實(shí)際投資額增長率達(dá)到52%。

私募股權(quán)投資市場的火爆吸引各類金融機(jī)構(gòu)趨之若鶩，商業(yè)銀行也將私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)作為業(yè)務(wù)突破的重點(diǎn)領(lǐng)域，通過各種途徑向私募股權(quán)投資市場滲透。相對于商業(yè)銀行主導(dǎo)的信貸市場而言，私募股權(quán)投資市場為企業(yè)提供的是直接融資渠道。商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場必然涉及一系列業(yè)務(wù)創(chuàng)新，并且可能對銀行業(yè)監(jiān)管、資本市場、乃至貨幣政策產(chǎn)生較大影響。因此，商業(yè)銀行這一動向立即引起了研究者們的注意。楊蕾(2011)、李盧霞等(2012)、林治乾(2012)、趙光明(2010)總結(jié)了現(xiàn)階段商業(yè)銀行參與私募股權(quán)業(yè)務(wù)的模式，并提出了相關(guān)建議。平一(2011)以一起商業(yè)銀行涉入的私募股權(quán)投資基金非法集資案件為例，對私募股權(quán)投資基金托管業(yè)務(wù)的法律風(fēng)險進(jìn)行了揭示，并提出相應(yīng)的風(fēng)險防范措施。田進(jìn)(2008)認(rèn)為商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)能夠提升自身的競爭力和品牌知名度。于洋(2008)總結(jié)了商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)所面臨的機(jī)會與挑戰(zhàn)。尹亮(2012)闡述了商業(yè)銀行在選擇與之合作的基金發(fā)起人的過程中，以及在基金募集期間的服務(wù)中可能存在的法律風(fēng)險，并提出了相關(guān)對策。

盡管商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場引起了研究者們的關(guān)注，但是目前的研究集中于微觀層面，主要是概括商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)的模式，以及在某些業(yè)務(wù)上面臨的法律風(fēng)險，而對其背后的深層次原因，以及由此造成的影響——尤其是對私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的影響，則甚少談及。有鑒于此，本文將以金融生態(tài)理論為理論基礎(chǔ)，從宏觀視角剖析商業(yè)銀行積極參與私募股權(quán)投資市場的動因，并重點(diǎn)探討其與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的競爭與合作關(guān)系，這對于商業(yè)銀行進(jìn)一步明確市場定位，以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)銀行業(yè)和私募股權(quán)投資行業(yè)的監(jiān)管都具有重要意義。

二、商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場的金融生態(tài)環(huán)境

金融生態(tài)理論是研究金融內(nèi)外部各因素之間相互依存、相互制約的有機(jī)的價值關(guān)系的理論。金融生態(tài)理論將復(fù)雜的金融體系看做一個由金融主體和金融生態(tài)環(huán)境構(gòu)成的有機(jī)的金融生態(tài)系統(tǒng)。任何金融生態(tài)主體的存在都依賴于一定的金融生態(tài)環(huán)境，金融生態(tài)環(huán)境構(gòu)成金融主體的服務(wù)對象和活動空間，它決定著金融主體的生存條件、健康狀況、運(yùn)行方式和發(fā)展方向(李楊等，2005)。在我國金融業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營的體制下，商業(yè)銀行突破傳統(tǒng)業(yè)務(wù)范圍，積極參與私募股權(quán)投資市場，也是其努力適應(yīng)所處的金融生態(tài)環(huán)境的結(jié)果。

(一)金融抑制促使包括私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在內(nèi)的“影子銀行”體系興起。

1.社會信貸資源配置結(jié)構(gòu)失衡。長期以來，我國金融資源配置結(jié)構(gòu)失衡，金融資源過度流入政府部門和國有企業(yè)，民營企業(yè)融資受到抑制。這種失衡在信貸市場上表現(xiàn)尤為明顯。①尤其是信貸市場在我國融資結(jié)構(gòu)中占據(jù)絕對比例。2011年我國各類金融機(jī)構(gòu)的貸款占社會融資規(guī)模的比例高達(dá)75%左右。圖1顯示，多年以來，地方政府債務(wù)余額年增長率遠(yuǎn)高于金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額年增長率，1998年和2009年，地方政府債務(wù)余額甚至分別高達(dá)48.20%和61.92%。截至2010年年底，全國地方政府性債務(wù)余額已經(jīng)達(dá)到107 174.91億元，而其中79.01%來自銀行貸款。②數(shù)據(jù)來源:《2011年第35號:全國地方政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》。這些數(shù)據(jù)說明新增信貸資金大量流入政府部門。圖2顯示，2004～2011年，全國工業(yè)企業(yè)杠桿率水平?jīng)]有發(fā)生系統(tǒng)性變化，但是2007年以后，國有工業(yè)企業(yè)杠桿率顯著上升，暗示同期民營企業(yè)杠桿率不斷下降。社會信貸資源過度配置于政府部門和國有企業(yè)，民營企業(yè)信貸資金需求無法得到滿足，轉(zhuǎn)而向資本市場尋求其他融資途徑。這為私募股權(quán)投資行業(yè)的興起創(chuàng)造了條件。

2.資本市場不完善推高了Pre-IPO業(yè)務(wù)回報率。2005年以后，我國股市股權(quán)分置改革、中小板和創(chuàng)業(yè)板掛牌交易等具有里程碑意義的變革，提高了資本市場的有效性，完善了資本市場體系，為民營企業(yè)通過資本市場融資提供了新渠道。但是，我國資本市場仍然存在明顯缺陷，IPO實(shí)行核準(zhǔn)制而非注冊制，退市制度遲遲得不到完善，致使上市公司具有較高的“殼資源價值”，IPO溢價高企。早期私募股權(quán)投資行業(yè)通過Pre-IPO業(yè)務(wù)獲得巨額回報，點(diǎn)燃了包括銀行在內(nèi)的各種金融機(jī)構(gòu)的私募股權(quán)投資熱情。

圖1 金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額增長率和地方政府債務(wù)余額增長率

圖2 全國工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率

3.商業(yè)銀行開拓規(guī)避信貸規(guī)模約束的業(yè)務(wù)。后危機(jī)時代，我國高投入、高消耗的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)增長模式已經(jīng)不可持續(xù)，宏觀經(jīng)濟(jì)無論在結(jié)構(gòu)上還是增長方式上都面臨轉(zhuǎn)型壓力。在此背景下，我國貨幣政策由擴(kuò)張回歸穩(wěn)健，銀行信貸規(guī)模也受到日益嚴(yán)格的限制，主要體現(xiàn)在存款準(zhǔn)備金率維持在較高水平，銀行資本充足率要求不斷提高，存貸比監(jiān)管尺度日益嚴(yán)格。而我國商業(yè)銀行經(jīng)過多年信貸擴(kuò)張，信貸規(guī)模存量指標(biāo)已經(jīng)接近監(jiān)管紅線。與此同時，利率市場化、影子銀行體系快速成長等因素使得商業(yè)銀行之間以及商業(yè)銀行與其他金融機(jī)構(gòu)之間的競爭不斷加劇。各商業(yè)銀行紛紛開拓非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，將負(fù)債由表內(nèi)轉(zhuǎn)移到表外，降低資本消耗，規(guī)避信貸規(guī)模監(jiān)管約束，建立新的競爭優(yōu)勢。而私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)等具有影子銀行功能的業(yè)務(wù)正屬于這類業(yè)務(wù)，因而得到了商業(yè)銀行的青睞。

(二)私募股權(quán)投資為商業(yè)銀行深耕客戶資源提供了有效途徑。

商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)除了有助于規(guī)避信貸規(guī)模監(jiān)管約束、開辟新的利潤增長點(diǎn)之外，也帶動了商業(yè)銀行的傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)，為其深耕客戶資源提供了有效途徑。從商業(yè)銀行的資金來源端看，儲戶對投資途徑的需求日益多元化，銀行儲蓄存款已經(jīng)不能夠滿足這種多元化需求，一部分銀行儲蓄存款已經(jīng)自發(fā)產(chǎn)生了轉(zhuǎn)投私募股權(quán)投資市場的沖動。商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)，可以實(shí)現(xiàn)繼續(xù)利用這部分資金為自己貢獻(xiàn)利潤的目的。從商業(yè)銀行的資金供給端看，商業(yè)銀行有挖掘中小企業(yè)客戶資源的內(nèi)在需求和外部壓力，①外部壓力主要是來自社會輿論、監(jiān)管層的壓力。但是缺乏中小企業(yè)客戶信息、信用評價體系和風(fēng)險控制能力。而商業(yè)銀行開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)，尤其是與專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作，能夠幫助商業(yè)銀行以較低的成本從中小企業(yè)中發(fā)掘優(yōu)質(zhì)貸款客戶，促進(jìn)傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)的增長，這對于部分股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行尤其具有重要意義。

(三)商業(yè)銀行擁有參與私募股權(quán)投資市場的優(yōu)勢。

商業(yè)銀行不僅具有參與私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)的需求，而且在這方面擁有獨(dú)特的優(yōu)勢。首先，在資金托管方面，商業(yè)銀行是專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)所募集資金的天然托管人。其次，在資金募集方面，商業(yè)銀行掌握著最豐富的高端私人客戶和機(jī)構(gòu)客戶資源，在目前專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)資金募集舉步維艱的背景下，商業(yè)銀行的客戶資源對于這些機(jī)構(gòu)的重要意義不言而喻。再次，在投資方面，商業(yè)銀行掌握著大量項(xiàng)目資源。商業(yè)銀行在過去的業(yè)務(wù)當(dāng)中，掌握了大量企業(yè)的信息，其中很多企業(yè)可以成為優(yōu)質(zhì)的私募股權(quán)投資項(xiàng)目資源。尤其是，很多中小企業(yè)由于抵押資產(chǎn)不足或缺少有效擔(dān)保等原因難以滿足商業(yè)銀行的授信要求，但是卻可以成為私募股權(quán)投資的目標(biāo)。最后，商業(yè)銀行不僅擁有范圍廣泛的中間業(yè)務(wù)平臺，而且擁有熟悉宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)經(jīng)濟(jì)和金融市場的專家團(tuán)隊(duì)，能夠?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資市場上的投、融資雙方提供綜合性金融服務(wù)。

由此可見，商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場并非偶然，而是有著深刻的經(jīng)濟(jì)根源。從金融生態(tài)的角度理解，在商業(yè)銀行所處的金融生態(tài)系統(tǒng)中，金融抑制由量變積累引起質(zhì)變，導(dǎo)致原有的金融生態(tài)系統(tǒng)失衡;金融生態(tài)系統(tǒng)尋求再平衡的過程中，形成了包括私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在內(nèi)的影子銀行體系;商業(yè)銀行為了增加利潤并規(guī)避信貸規(guī)模監(jiān)管，利用自身優(yōu)勢積極參與私募股權(quán)投資市場。這為我們展現(xiàn)了一幅金融生態(tài)系統(tǒng)動態(tài)演化的生動圖景。

三、商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場的模式

近年來，我國商業(yè)銀行向私募股權(quán)投資市場全面滲透，業(yè)務(wù)模式多種多樣?？傮w來看，這些業(yè)務(wù)模式可以分為兩大類:直接模式和間接模式。

(一)直接模式。

根據(jù)我國《商業(yè)銀行法》的規(guī)定，商業(yè)銀行不得向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，這成為商業(yè)銀行直接從事私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)的法律障礙。在實(shí)踐中，由于私募股權(quán)投資具有高風(fēng)險性，監(jiān)管層也嚴(yán)禁商業(yè)銀行直接成為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的GP或LP。目前，國內(nèi)商業(yè)銀行主要通過兩種直接模式開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù):一是通過境外全牌照子公司控股或參股境內(nèi)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，如工商銀行通過工銀亞洲投資阿里巴巴等;二是通過旗下的信托公司開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)，如建設(shè)銀行收購合肥興泰信托并更名為建信信托，繼而發(fā)行私募股權(quán)投資信托產(chǎn)品等。直接模式也被稱為商業(yè)銀行的“曲線直投”模式。但是，目前的直接模式需要經(jīng)過監(jiān)管部門審批，只有實(shí)力雄厚的大型商業(yè)銀行才有可能采取直接模式參與私募股權(quán)投資市場。

(二)間接模式。

直接模式的門檻和成本較高，并不適用于所有商業(yè)銀行。大多數(shù)商業(yè)銀行是通過搭建綜合服務(wù)平臺，為私募股權(quán)投資市場上的投、融資雙方提供“一攬子”的綜合金融服務(wù)而間接參與到私募股權(quán)投資的整個生命周期中去的。這些服務(wù)在業(yè)務(wù)形式上靈活多樣，可統(tǒng)稱為“間接模式”。

1.資金托管業(yè)務(wù)。資金托管業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場的最初模式。商業(yè)銀行擁有良好的信譽(yù)和強(qiáng)大的中間業(yè)務(wù)平臺，作為第三方托管人，為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提供資金保管和清算、會計(jì)核算與投資監(jiān)督等方面的服務(wù)，并收取一定的托管費(fèi)用。

2.財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行以財(cái)務(wù)顧問角色全程參與企業(yè)發(fā)展，并針對不同企業(yè)不同發(fā)展階段需要引入不同性質(zhì)的資本，為企業(yè)設(shè)計(jì)包括私募股權(quán)融資在內(nèi)的個性化融資方案，推動企業(yè)快速成長。例如，興業(yè)銀行“興業(yè)財(cái)智星”業(yè)務(wù)中的“中小企業(yè)成長上市計(jì)劃”包括了私募股權(quán)融資服務(wù)專案;廣發(fā)銀行啟動了“2012年私募股權(quán)基金代為推介業(yè)務(wù)”，致力于為成長期的中小企業(yè)提供VC/PE引入和項(xiàng)目融資服務(wù)等。

3.融資中介業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行的私人銀行部門聯(lián)合私募基金管理公司或信托公司針對其高凈值客戶發(fā)售私募股權(quán)投資理財(cái)產(chǎn)品，或者直接擔(dān)任GP和LP的溝通中介，發(fā)揮著融資中介的作用。在協(xié)助私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)募資時，私人銀行將一一明確銀行客戶的資產(chǎn)值及風(fēng)險屬性，并通過一對一溝通來確定意愿，從而鎖定具有投資意向的“合格投資人”，幫助高端投資人客戶與優(yōu)秀私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)成功對接。

4.項(xiàng)目推介業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行在以外的業(yè)務(wù)中積累了豐富的客戶資源和信息資源。很多商業(yè)銀行在為了能夠充分發(fā)揮資源優(yōu)勢，開始注重項(xiàng)目的積累，建立自己的企業(yè)庫、項(xiàng)目池，將優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目推薦給建立合作關(guān)系的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。

5.投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)?！巴顿J聯(lián)動業(yè)務(wù)”是指商業(yè)銀行在私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供股權(quán)資金支持后，根據(jù)企業(yè)發(fā)展情況，通過發(fā)放貸款為企業(yè)提供信貸支持。這種模式將銀行的資金優(yōu)勢和私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的深度盡職調(diào)查、持續(xù)跟蹤能力有效地結(jié)合起來，降低了風(fēng)險和成本，實(shí)現(xiàn)了雙贏。

6.選擇權(quán)貸款業(yè)務(wù)。選擇權(quán)貸款是銀行間接參與私募股權(quán)投資市場的一種新業(yè)務(wù)。在這種業(yè)務(wù)中，銀行對企業(yè)授信，與銀行建立合作關(guān)系的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)作為行權(quán)方獲得一定的選擇權(quán)，如果行權(quán)，可以按照約定行權(quán)條款認(rèn)購企業(yè)股權(quán)或企業(yè)所持有的其他公司股權(quán)，此后可通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購或被投企業(yè)上市等方式拋售所持股權(quán)，從而獲得投資收益。在此過程中，商業(yè)銀行收益可分為三個部分，由給予貸款而獲得企業(yè)的還本付息、面向企業(yè)或私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)收取的財(cái)務(wù)顧問費(fèi)用，以及行權(quán)后私募股權(quán)投資收益的分成。

7.并購貸款業(yè)務(wù)。所謂并購貸款，即商業(yè)銀行向并購方企業(yè)或并購方控股子公司發(fā)放的，用于支付并購股權(quán)對價款項(xiàng)的本外幣貸款。并購貸款是一種特殊形式的項(xiàng)目貸款。我國商業(yè)銀行并購貸款業(yè)務(wù)已經(jīng)于2008年年底開閘，并且發(fā)展十分迅猛。商業(yè)銀行通過并購貸款業(yè)務(wù)參與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)發(fā)起的并購項(xiàng)目，已經(jīng)成為商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作的重要形式之一。

8.其他相關(guān)業(yè)務(wù)。上述業(yè)務(wù)只是較為常見的業(yè)務(wù)形式。除此以外，商業(yè)銀行還通過其他一些相關(guān)業(yè)務(wù)間接參與私募股權(quán)投資市場。例如，已有部分商業(yè)銀行為專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提供股權(quán)質(zhì)押貸款，彌補(bǔ)其短期營運(yùn)資金的不足;還有的商業(yè)銀行在建立合作關(guān)系的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)欲退出投資項(xiàng)目時，從其他合作的機(jī)構(gòu)中搜尋潛在的接盤者，幫助私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)退出，等等。

四、商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的競爭與合作分析

(一)商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間的競爭。

商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間的競爭主要體現(xiàn)在兩個方面:第一，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)將分流部分銀行儲蓄存款;第二，商業(yè)銀行以曲線直投模式參與私募股權(quán)投資市場將搶占部分專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的市場份額。

1.私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)分流部分銀行儲蓄存款。表面上，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)向私人和機(jī)構(gòu)投資者定向募集資金，確實(shí)分流了部分銀行儲蓄存款，但是這種融資上的“競爭”其實(shí)十分有限。首先，私募股權(quán)投資和銀行儲蓄存款具有不同的風(fēng)險和收益特性，二者相互替代的程度很低。過去只是由于居民收入水平較低，風(fēng)險承受能力弱，并且缺少投資途徑，居民資產(chǎn)配置才過度集中于銀行儲蓄存款;隨著居民收入水平的提高以及投資渠道的增多，居民對資產(chǎn)配置多樣化的需求增加，即使沒有私募股權(quán)投資市場，銀行儲蓄存款也會被不斷分流。事實(shí)上，從“可替代程度”的角度考量，私募股權(quán)投資與居民住房投資之間的競爭性更強(qiáng)。其次，我國各商業(yè)銀行的信貸規(guī)模已經(jīng)紛紛接近或達(dá)到監(jiān)管指標(biāo)的上限。目前私募股權(quán)投資所分流的相當(dāng)一部分銀行儲蓄存款，實(shí)際上是商業(yè)銀行為規(guī)避信貸規(guī)模監(jiān)管約束而有意放任甚至推動的結(jié)果，而并非私募股權(quán)投資與銀行儲蓄存款“競爭”的結(jié)果。因此，在融資方面，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)與商業(yè)銀行之間不存在十分激烈的競爭。

2.商業(yè)銀行搶占部分專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的市場份額。理論上，商業(yè)銀行通過曲線直投模式確實(shí)可能搶占部分專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的市場份額。但是在實(shí)踐中，商業(yè)銀行的曲線直投模式已經(jīng)受到了極大的限制。在通過境外子公司開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)方面，商業(yè)銀行必須通過監(jiān)管層的審批，并且必須滿足境內(nèi)外監(jiān)管政策、法律的一系列規(guī)定，門檻和成本均很高，只有少數(shù)大型商業(yè)銀行有能力采用這種模式，并不會對私募股權(quán)投資市場造成重大沖擊。在通過旗下信托公司開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)方面，初期信托公司的私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)突破了非上市股份有限公司股東不超過200人的限制，確實(shí)給專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)造成了一定威脅，但是由于證監(jiān)會對有信托背景的擬上市企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)提出質(zhì)疑，信托公司的私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)已經(jīng)受到極大的限制。因此，商業(yè)銀行的曲線直投業(yè)務(wù)對專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)市場份額的擠占并不明顯。

從上述分析可以看出，商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間競爭的范圍和激烈程度都十分有限，競爭關(guān)系并非二者之間關(guān)系的主要方面。

(二)商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間的合作。

相比商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間溫和的競爭關(guān)系，二者之間的合作關(guān)系則無論在廣度和深度上都取到了較大突破。商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場的所有間接模式都離不開與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的密切合作。這種合作能夠使雙方優(yōu)勢互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)共贏。因此，合作關(guān)系才是二者之間關(guān)系的主要方面。盡管商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中也在積極加強(qiáng)合作，但是也暴露出一些問題，需要合作雙方以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同改進(jìn)。

1.商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作中存在的問題。

首先，商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的一些合作模式存在爭議。其中最為典型的是選擇權(quán)貸款模式。一方面，授信銀行和行權(quán)方為關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)，令授信銀行難以擺脫繞道直投之嫌;另一方面，部分企業(yè)認(rèn)為銀行以給予貸款為條件換取企業(yè)股權(quán)，有“綁架”企業(yè)之嫌。曾獲得業(yè)界及媒體廣泛關(guān)注的光大銀行為中電電氣(江蘇)股份有限公司(下稱“江蘇中電”)提供“可轉(zhuǎn)換貸款”一案就是典型這方面的一個案例。

其次，商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作的業(yè)務(wù)同樣存在風(fēng)險，但是部分商業(yè)銀行風(fēng)險意識不足，風(fēng)險管理缺位。以商業(yè)銀行為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提供融資中介服務(wù)為例，盡管理論上融資中介機(jī)構(gòu)不應(yīng)對投資結(jié)構(gòu)承擔(dān)任何責(zé)任，但是由商業(yè)銀行提供這項(xiàng)服務(wù)時，商業(yè)銀行難免有意或無意地以自身信譽(yù)為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提供了隱性擔(dān)保，當(dāng)獲得融資的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)投資回報率不理想甚至虧損時，商業(yè)銀行的市場信譽(yù)將不可避免遭受打擊，并給商業(yè)銀行其他業(yè)務(wù)造成間接損失。再如，商業(yè)銀行在開展“投貸聯(lián)動”業(yè)務(wù)時，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在進(jìn)入企業(yè)之后，便成為該企業(yè)的利益關(guān)聯(lián)方，而非商業(yè)銀行的利益關(guān)聯(lián)方，此時私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可能為自身利益考慮，向商業(yè)銀行隱瞞投資項(xiàng)目的真實(shí)信息或提供虛假信息，誘使商業(yè)銀行為企業(yè)授信，使商業(yè)銀行面臨道德風(fēng)險。很多商業(yè)銀行在開展業(yè)務(wù)過程中缺乏對這些風(fēng)險的評估和管理，可能在未來遭受損失。

再次，商業(yè)銀行的融資中介業(yè)務(wù)如果對“合格投資人”的門檻設(shè)置較低，將不利于私募股權(quán)投資市場的長期發(fā)展。在國際上，私募股權(quán)投資由于具有高風(fēng)險性，因此是機(jī)構(gòu)投資者和極少數(shù)財(cái)力雄厚的個人投資者參與的投資活動。但是在我國私募股權(quán)投資市場投資熱情不斷高漲的背景下，出資人的門檻被不斷降低，愈來愈多并不合格的個人投資者也被吸納進(jìn)市場，以至于出現(xiàn)“全民PE”的局面。商業(yè)銀行大規(guī)模發(fā)售與私募股權(quán)投資相關(guān)的理財(cái)產(chǎn)品，對于這種局面的出現(xiàn)起到了重要作用。大量不合格的個人投資者介入私募股權(quán)投資市場將對該行業(yè)造成三個方面的負(fù)面影響:第一，個人投資者平均出資額較低，導(dǎo)致單個私募股權(quán)投資基金的規(guī)模較小，不僅限制了基金對大額項(xiàng)目的投資，而且影響基金管理人構(gòu)建分散化的投資組合;第二，私募股權(quán)投資基金合理的存續(xù)期應(yīng)該在五年以上，但是個人投資者對流動性的要求很高，導(dǎo)致私募股權(quán)投資基金的存續(xù)期不斷縮短，目前甚至已經(jīng)出現(xiàn)存續(xù)期二至三年的基金，這使得基金管理人的行為被迫短期化、非理性化;第三，個人投資者的風(fēng)險承受能力較低，一旦由于極端經(jīng)濟(jì)環(huán)境的出現(xiàn)導(dǎo)致投資基金發(fā)生大面積虧損，可能會導(dǎo)致社會動蕩。因此，商業(yè)銀行“合格投資人”的門檻設(shè)置不合理，將對私募股權(quán)投資市場的發(fā)展造成危害。

最后，商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場增加了監(jiān)管部門對“影子銀行”體系監(jiān)管的難度，其進(jìn)一步發(fā)展還可能對貨幣政策造成一定影響。我國金融體制實(shí)現(xiàn)的是分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的制度，銀監(jiān)會負(fù)責(zé)對商業(yè)銀行和信貸市場進(jìn)行監(jiān)管。然而，私募股權(quán)投資主要活躍于資本市場，屬于證監(jiān)會監(jiān)管范疇。商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場實(shí)際上是對混業(yè)經(jīng)營的一種嘗試，同時無疑給按照分業(yè)監(jiān)管體制設(shè)置的監(jiān)管部門提出了新的課題。另一方面，貨幣當(dāng)局對于商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場也應(yīng)給予關(guān)注。2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，有關(guān)“影子銀行”體系給貨幣政策帶來挑戰(zhàn)的問題國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)多有論述，如 Ludwig(2011)、Elias(2012)、李波和伍戈(2011)、徐學(xué)超和張新蘭(2012)等。由于商業(yè)銀行控制的資金量巨大，其開展的私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)擴(kuò)大了私募股權(quán)投資市場和影子銀行的規(guī)模，盡管目前可能尚不至于對貨幣政策造成系統(tǒng)性影響，但是貨幣當(dāng)局在制定和執(zhí)行貨幣政策時已經(jīng)不能完全忽略這一因素。

2.商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)深化合作建議。

首先，商業(yè)銀行應(yīng)強(qiáng)化風(fēng)險意識，建立對私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)潛在風(fēng)險的識別和評估體系，強(qiáng)化內(nèi)部控制和風(fēng)險管理機(jī)制。另一方面，商業(yè)銀行應(yīng)謹(jǐn)慎選擇合作的私募股投資機(jī)構(gòu)。建立包括管理機(jī)構(gòu)核心團(tuán)隊(duì)成員的管理經(jīng)驗(yàn)、基金架構(gòu)、過往投資項(xiàng)目、退出回報情況以及注冊資本等指標(biāo)在內(nèi)的合作機(jī)構(gòu)篩選體系，并嚴(yán)抓落實(shí)，確保商業(yè)銀行穩(wěn)健運(yùn)行。

其次，商業(yè)銀行應(yīng)大力發(fā)展并購貸款及其他形式的項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù)。在后危機(jī)時代，由于IPO退出渠道日益狹窄，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)積極探索并購等其他形式的退出渠道。在國際私募股權(quán)投資市場上，并購已經(jīng)是最重要的退出渠道。而從我國各行業(yè)和企業(yè)的發(fā)展階段來看，大量企業(yè)面臨商業(yè)模式和業(yè)務(wù)流程再造、技術(shù)升級、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、規(guī)模擴(kuò)張等壓力，迫切需要通過并購?fù)黄瓢l(fā)展瓶頸。我國資本市場將進(jìn)入并購重組時代。在這種金融生態(tài)環(huán)境之下，未來并購也必將成為我國私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的主要退出渠道。并購貸款不僅能夠幫助私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)解決部分融資問題，而且能夠產(chǎn)生稅盾，增加私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的并購收益。對于商業(yè)銀行而言，并購貸款業(yè)務(wù)將擴(kuò)大商業(yè)銀行總體業(yè)務(wù)規(guī)模和收益，是未來商業(yè)銀行重塑核心競爭力的重要業(yè)務(wù)手段。此外，諸如技術(shù)改造貸款、科技開發(fā)貸款、項(xiàng)目融資等其他形式的項(xiàng)目貸款均能夠?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資機(jī)構(gòu)的投資項(xiàng)目提供間接金融支持，商業(yè)銀行擴(kuò)大這些業(yè)務(wù)必將受到私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的歡迎。但是，項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù)對于商業(yè)銀行的信貸審核、風(fēng)險管理水平等方面的要求遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)。目前我國商業(yè)銀行的項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù)還處于初步發(fā)展階段。商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)學(xué)習(xí)外國同行的先進(jìn)技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)人才，積極促進(jìn)項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù)的發(fā)展。

再次，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)商業(yè)銀行私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)的監(jiān)管。銀監(jiān)會等監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)完善商業(yè)銀行私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)的法規(guī)和監(jiān)管政策體系，督促商業(yè)銀行加強(qiáng)風(fēng)險管理，并采取必要手段嚴(yán)密監(jiān)控商業(yè)銀行通過私募股權(quán)市場轉(zhuǎn)移出表外的負(fù)債規(guī)模。尤其是，監(jiān)管層應(yīng)嚴(yán)格規(guī)定商業(yè)銀行為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)充當(dāng)融資中介業(yè)務(wù)中“合格投資人”的資質(zhì)，防止商業(yè)銀行風(fēng)險承受能力不強(qiáng)的私人客戶大量進(jìn)入私募股權(quán)投資市場。

五、總結(jié)

綜上所述，我國商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場是我國金融生態(tài)系統(tǒng)動態(tài)演化的結(jié)果。商業(yè)銀行參與私募股權(quán)投資市場的形式不斷創(chuàng)新，既有“曲線直投”的直接模式，又有靈活多樣的間接模式。商業(yè)銀行與專業(yè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間同時存在著競爭與合作的關(guān)系，但是競爭只是二者之間關(guān)系的次要方面，合作才是主要方面。商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的合作也存在一些問題，主要包括某些合作模式存在爭議，風(fēng)險管理不到位，融資中介業(yè)務(wù)對“合格投資人”的門檻設(shè)置降低不利于私募股權(quán)投資市場的長期發(fā)展，增加了監(jiān)管部門對“影子銀行”體系監(jiān)管的難度。商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化私募股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)的風(fēng)險管理，擴(kuò)大并購貸款及其他形式的項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù);監(jiān)管機(jī)構(gòu)則應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)監(jiān)管，促進(jìn)商業(yè)銀行與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)繼續(xù)深化合作，實(shí)現(xiàn)共贏。

［1］李波、伍戈:《影子銀行的貨幣創(chuàng)造功能及其對貨幣政策的挑戰(zhàn)》，載于《金融研究》，2011年第11期，第77～83頁。

［2］李盧霞、萬芊、李圓:《商業(yè)銀行參與PE業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀、問題及策略建議》，載于《金融論壇》，2010年第2期，第35～41頁。

(部分參考文獻(xiàn)略)