河北省英烈紀(jì)念園管理處 王樹兵

1 風(fēng)險(xiǎn)資本投資的特征

風(fēng)險(xiǎn)資本(Venture Capital，簡稱VC)，也稱創(chuàng)業(yè)資本，是一種以創(chuàng)業(yè)企業(yè)為主要投資對象的權(quán)益資本形態(tài)，通常在投資前對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的篩選，并在投資后通過監(jiān)管、戰(zhàn)略指導(dǎo)等方式幫助企業(yè)成長，并在達(dá)到預(yù)期回報(bào)時(shí)選擇IPO、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購等方式退出獲取回報(bào)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)，指的是那些具有高科技、高成長特性的中小企業(yè)。

1.1 投資階段較早引發(fā)的投資高風(fēng)險(xiǎn)、高收益特征

總體上來講，風(fēng)險(xiǎn)資本是一項(xiàng)具有高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動。當(dāng)然，從財(cái)務(wù)學(xué)角度分析，正是因?yàn)槠涓唢L(fēng)險(xiǎn)性，也使風(fēng)險(xiǎn)資本具有獲得高收益的潛能。但從20世紀(jì)80年代開始，美國風(fēng)險(xiǎn)投資開始出現(xiàn)投資階段重心后移，大量風(fēng)險(xiǎn)資本涌向投資規(guī)模大、獲利快的IPO、杠桿收購和管理并購等后期階段，這就弱化了風(fēng)險(xiǎn)投資的產(chǎn)業(yè)培育功能，加劇了風(fēng)險(xiǎn)投資與傳統(tǒng)投資的不公平競爭，最終助長了經(jīng)濟(jì)泡沫的形成(李永周和馬軍偉，2005)。理論上，在有效資本市場條件下，風(fēng)險(xiǎn)資本的高回報(bào)部分是源于其投資階段早和面臨的高風(fēng)險(xiǎn)。而如果失去這些特征，那么風(fēng)險(xiǎn)資本可能更多的是投機(jī)行為，也就很難發(fā)揮推動創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展乃至經(jīng)濟(jì)增長的作用。

1.2 投資地域和行業(yè)聚集性

研究還發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本還表現(xiàn)出地域、行業(yè)聚集性的特征。例如美國的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)大多坐落在紐約、加利福尼亞、馬薩諸塞和得克薩斯等，尤其是加利福尼亞州的硅谷，幾乎成了風(fēng)險(xiǎn)投資的神話。風(fēng)險(xiǎn)資本所關(guān)注的行業(yè)大多為高科技高成長類型。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國風(fēng)險(xiǎn)資本總投資的90%左右都集中在計(jì)算機(jī)軟硬件、生物技術(shù)、醫(yī)藥、通訊等行業(yè)。

1.3 專家投資優(yōu)勢

風(fēng)險(xiǎn)資本家為了降低風(fēng)險(xiǎn)，通常在投資時(shí)非常謹(jǐn)慎并廣泛招攬專業(yè)投資人士，對投資項(xiàng)目進(jìn)行嚴(yán)格的初期篩選和密切的后期監(jiān)管。首先，風(fēng)險(xiǎn)資本家在投資前，往往制定一系列的項(xiàng)目選擇制度和流程，對項(xiàng)目進(jìn)行謹(jǐn)慎的評估和反復(fù)的談判，審慎設(shè)計(jì)合同條款，以減少投資后創(chuàng)業(yè)家的道德風(fēng)險(xiǎn)。其次，風(fēng)險(xiǎn)資本家投資過程中會對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，甚至派駐管理人員進(jìn)駐創(chuàng)業(yè)企業(yè)。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資本家還會向創(chuàng)業(yè)企業(yè)投入無形的增值服務(wù)。利用其自身的豐富管理經(jīng)驗(yàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本家不僅會幫助企業(yè)制定長期發(fā)展戰(zhàn)略，開拓市場，還會為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供管理咨詢服務(wù)，幫助其做出更好的財(cái)務(wù)決策。這種專家投資的特征，也被視為其高額回報(bào)的重要解釋因素之一。

2 風(fēng)險(xiǎn)資本對創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的作用

實(shí)踐證明，風(fēng)險(xiǎn)資本對西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)增長發(fā)揮了重要作用(Jeng和Well，2000)，不僅為中小企業(yè)發(fā)展提供了必要的資金支持，還向中小企業(yè)注入了智力支持(Kanniainen和Keuschnigg，2002)，刺激了中小企業(yè)管理水平和創(chuàng)新能力的提升(Manna &Sager，2007)。也正因此，風(fēng)險(xiǎn)資本被冠以“經(jīng)濟(jì)發(fā)展的助推力”的美譽(yù)。

2.1 風(fēng)險(xiǎn)投資可以為中小企業(yè)提供大量的資金支持

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，以追求投資對象的高科技和高成長性為特征，即為了獲取超額收益，風(fēng)險(xiǎn)資本家愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)，往往無形資產(chǎn)占比高，市場尚不穩(wěn)定，甚至尚未形成有利的競爭產(chǎn)品，面臨嚴(yán)重的融資約束。而由于投資風(fēng)險(xiǎn)大，發(fā)展不確定性大，許多傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)不愿意向其提供資金支持。因此，追求高風(fēng)險(xiǎn)、具有雄厚資金實(shí)力的權(quán)益性資本形態(tài)——風(fēng)險(xiǎn)資本便成為中小企業(yè)融資的首選。

2.2 風(fēng)險(xiǎn)投資有助于改善中小企業(yè)的治理問題

前面已提及，與其他資本形式不同，風(fēng)險(xiǎn)資本的作用還在于其嚴(yán)格的篩選和提供增值管理的能力。首先，風(fēng)險(xiǎn)投資的偏好高風(fēng)險(xiǎn)，并不意味著其一味地尋找高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。風(fēng)險(xiǎn)資本的聚集，往往是以有限合伙制形式設(shè)立基金，并由不同行業(yè)的專家組成管理團(tuán)隊(duì)。在投資簽約前，通常要對中小企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系、管理制度體系，甚至創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的知識、經(jīng)驗(yàn)以及背景等做詳細(xì)的考察，并制定有嚴(yán)格的篩選流程。這在客觀上具有促進(jìn)中小企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)的積極作用。投資后，接受風(fēng)險(xiǎn)資本的中小企業(yè)，就可以享受風(fēng)險(xiǎn)資本家注入的新的經(jīng)營管理理念和管理方法，同時(shí)還能夠從戰(zhàn)略制定、財(cái)務(wù)管理、市場營銷等多方面獲得專業(yè)指導(dǎo)和服務(wù)。一方面，這些增值管理保證了風(fēng)險(xiǎn)資本的保值增值，另一方面，這些增值管理也可以通過改善公司治理問題實(shí)現(xiàn)促進(jìn)中小企業(yè)快速成長的目的。

3 規(guī)范我國風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展、促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長的建議

我國的風(fēng)險(xiǎn)投資最早萌發(fā)于80年代初，發(fā)展起于21世紀(jì)初，成長始于創(chuàng)業(yè)板的開啟。但是，在我國大陸，創(chuàng)業(yè)板市場直至2009年10月份才正式啟動，而啟動之后的創(chuàng)業(yè)板市場，與國外相比，門檻依然較高，并且還對投資者退出市場期限有嚴(yán)格的限定，這讓很多風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)長期以來無法獲得預(yù)期的超額回報(bào)，嚴(yán)重限制了其發(fā)展。而且，我國風(fēng)險(xiǎn)資本起步晚，相關(guān)法規(guī)不健全，投融資市場信息不對稱程度也更高，這使得投融資雙方在對接時(shí)都面臨較為嚴(yán)重的“逆向選擇”問題，而一旦對接成功，雙方還要承擔(dān)更高的“道德風(fēng)險(xiǎn)”。依據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，這種市場顯然是低效率的。為此，提出以下規(guī)范建議。

3.1 完善相關(guān)政策法規(guī)，為風(fēng)險(xiǎn)資本投資提供明確的法律依據(jù)

政策法規(guī)是風(fēng)險(xiǎn)資本投資和創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資的外部條件。法規(guī)體系越完備，政策支持力度越大，重視程度越高，風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的對接也越有效。因此，通過政策法規(guī)的完善，明確風(fēng)險(xiǎn)資本投資的依據(jù)具有重要意義。首先，應(yīng)該盡快規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)資本的資金來源，即募資方式，以保證風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展的動力。其次，規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)資本與創(chuàng)業(yè)企業(yè)合作協(xié)議的法律范本，為投融資雙方降低契約風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)雙方正當(dāng)權(quán)益。

3.2 深化資本市場改革，為風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)對接提供廣闊平臺

實(shí)踐證明，多層次的資本市場體系，可以發(fā)揮資本市場配置作用，不僅可以為風(fēng)險(xiǎn)資本提供通常的退出渠道，也可以滿足多層次、多樣性的創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資需求。針風(fēng)險(xiǎn)資本投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，獲利最豐厚的渠道便是IPO。而多年來，我國創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)的滯后嚴(yán)重影響了風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展。對我國當(dāng)前資本市場發(fā)展現(xiàn)狀，我國相關(guān)部門應(yīng)加強(qiáng)資本市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)，如詢價(jià)機(jī)制、信息披露制度、承銷保薦制度等，以提高市場運(yùn)行的效率，優(yōu)化我國資本市場的優(yōu)勝劣汰功能。

3.3 加快培育風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)投融資對接的中介機(jī)構(gòu)

風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)投融資對接過程中，涉及到的中介機(jī)構(gòu)較多，如市場調(diào)查機(jī)構(gòu)、價(jià)值評估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所、保薦機(jī)構(gòu)等。這些機(jī)構(gòu)的發(fā)展水平，將直接影響風(fēng)險(xiǎn)資本機(jī)構(gòu)的運(yùn)作效率。而當(dāng)前我國這些中介機(jī)構(gòu)發(fā)展并不規(guī)范，沒有得到應(yīng)有的重視，因此也是當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)資本與創(chuàng)業(yè)企業(yè)對接效率低的一個(gè)重要原因。為此，有必要盡快加強(qiáng)這些中介機(jī)構(gòu)的管理，盡快培育一批獨(dú)立性強(qiáng)、專業(yè)性高的中介機(jī)構(gòu)，形成全國性、智能化的中介服務(wù)體系，為風(fēng)險(xiǎn)資本有效投資和管理、緩解創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資約束并高速成長保駕護(hù)航。

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