王海霞+楊柳+王小鳳

【摘 要】 上市公司在財(cái)務(wù)困境下被特別處理后，傾向于通過各種盈余管理手段來扭虧以避免退市。文章以上市十年、六年被特別處理、兩度被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警告的石峴紙業(yè)為例，分析了其多次利用債務(wù)重組、政府支持、關(guān)聯(lián)交易等手段進(jìn)行盈余管理，并揭示了公司利用這些手段的條件，為投資者厘清和洞悉這類公司提供借鑒，也對(duì)市場(chǎng)效率的提升提出思考。

【關(guān)鍵詞】 盈余管理； 政府補(bǔ)助； 債務(wù)重組； 關(guān)聯(lián)交易

一、引言

盈余管理是指企業(yè)管理當(dāng)局在遵循會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上，通過對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的會(huì)計(jì)收益信息進(jìn)行控制或調(diào)整，以達(dá)到主體自身利益最大化的行為。在我國(guó)，對(duì)于被特別處理的上市公司來說，盈余管理的動(dòng)機(jī)更加強(qiáng)烈。因?yàn)榘凑瘴覈?guó)《證券法》規(guī)定，當(dāng)一家上市公司經(jīng)審計(jì)連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度虧損或最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度每股凈資產(chǎn)低于股票面值時(shí)，公司股票交易就會(huì)被特別處理（ST），連續(xù)三年虧損，將被直接退市并停止股票交易。所以這類上市公司為了避免被退市，便會(huì)通過盈余管理來調(diào)整利潤(rùn)。

盈余管理后的利潤(rùn)表往往呈現(xiàn)出“二一二”的循環(huán)模式，即公司在連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度虧損的情況下第三年盈利，由于實(shí)際上并不具備持續(xù)盈利的能力，所以接著又會(huì)連續(xù)兩年虧損，然后第三年再扭虧，如此反復(fù)。通過這樣的操作，這類ST公司便可以成功保殼，但卻降低了財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性和可靠性，會(huì)損害廣大中小投資者的相關(guān)利益；對(duì)資本市場(chǎng)來說，優(yōu)勝劣汰的法則不能發(fā)揮作用，導(dǎo)致市場(chǎng)效率的降低。

本文以上市十年、六年被特別處理、兩度被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警告的石峴紙業(yè)為例，揭示其保殼過程中的盈余管理手段及使用條件，為投資者厘清和洞悉這類公司提供警示案例，也對(duì)市場(chǎng)效率的提升提出思考。

二、案例分析——以石峴紙業(yè)為例

石峴紙業(yè)（即延邊石峴白麓紙業(yè)股份有限公司）成立于1998年，位于吉林省延邊朝鮮族自治州，是我國(guó)東北地區(qū)大型的新聞紙生產(chǎn)企業(yè)。公司股票于2003年9月3日在上海交易所上市交易。當(dāng)時(shí)其第一大股東是吉林石峴紙業(yè)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱吉林石紙），持有57%股份；信達(dá)、華融、東方三家資產(chǎn)管理公司則共持有39.40%股份。由于連續(xù)兩年虧損，2007年、2010年先后被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示的特別處理，后又于2012年實(shí)施破產(chǎn)重整計(jì)劃。

（一）石峴紙業(yè)的財(cái)務(wù)狀況簡(jiǎn)介

上市前2001年、2002年，石峴紙業(yè)的凈利潤(rùn)分別為3 096萬元、2 102萬元。2001年，公司當(dāng)時(shí)資產(chǎn)總額為5.6億元，但開始投資建設(shè)一個(gè)高檔新聞紙項(xiàng)目，項(xiàng)目金額為11.92億元。為此公司向國(guó)家開發(fā)銀行貸款7.28億元，從當(dāng)?shù)卣@得補(bǔ)助2億元。上市時(shí)的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了72%。由此可見，公司上市前的財(cái)務(wù)狀況并不樂觀。

2005年，公司首次出現(xiàn)上市以來的年度巨額虧損，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為-1.54億元，凈利潤(rùn)為-1.66億元。此后，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)逐年下滑，盈余管理的序幕也就此拉開。

圖1顯示，2005年和2006年、2008年和2009年，公司連續(xù)兩年巨額虧損，但在2007年和2010年，在營(yíng)業(yè)收入并未大幅上升、資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)75%和105%的情況下卻都扭虧為盈，該公司利潤(rùn)波動(dòng)呈現(xiàn)出明顯的“二一二”模式，表明其為了避免退市存在明顯的盈余管理行為。

（二）石峴紙業(yè)盈余管理手段分析

1.利用債務(wù)重組

我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，在企業(yè)財(cái)務(wù)困難的情況下，債權(quán)人按照與債務(wù)人達(dá)成的協(xié)定或者法院的裁定作出讓步的事項(xiàng)為債務(wù)重組。債務(wù)人應(yīng)當(dāng)將債務(wù)重組的賬面價(jià)值超過清償債務(wù)現(xiàn)金、非現(xiàn)金資產(chǎn)的公允價(jià)值、所轉(zhuǎn)股份的公允價(jià)值的差額計(jì)入當(dāng)期損益，也就意味著債務(wù)重組的收益可以計(jì)入營(yíng)業(yè)外收入。

由表1可以看到，石峴紙業(yè)在2005年和2006年連續(xù)兩年虧損。如果到2007年底公司的凈利潤(rùn)仍然為負(fù)值，必將面臨退市的困境。石峴紙業(yè)選擇了債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理，年報(bào)中激增的營(yíng)業(yè)外收入中3.35億元便是債務(wù)重組獲得的收益，重組協(xié)議的債權(quán)人是國(guó)家開發(fā)銀行。公司向當(dāng)?shù)刂菡畷航?億元支付了部分貸款，剩余3.35億元債務(wù)則得到了國(guó)開行的免除，由此公司即使在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)持續(xù)惡化的情況下，仍然在2007年一舉扭虧為盈，最終保殼成功。但這些內(nèi)容在年報(bào)中語(yǔ)焉不詳，后在補(bǔ)充公告中才進(jìn)行了具體披露。表1還顯示，公司實(shí)際上從2007年起就從未中斷過債務(wù)重組帶來的收益，特別是2012年通過債務(wù)重組獲得了6億多元的凈利潤(rùn)，于2013年成功“去星摘帽”。不過并不是每一次重組都能給公司帶來利潤(rùn)的顯著改善。如2008年該公司獲得債務(wù)重組利得7 300多萬元，但即便如此，仍然沒能改變當(dāng)年巨虧的現(xiàn)實(shí)。

2.利用政府支持

除債務(wù)重組外，適時(shí)利用政府補(bǔ)助也是石峴紙業(yè)慣用的另一個(gè)管理盈余手段。通過報(bào)表披露的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，公司能在2007年、2010年成功扭虧，與當(dāng)?shù)卣难a(bǔ)貼有重要的關(guān)系。2007年延邊州財(cái)政局出資幫助公司償還了國(guó)家開發(fā)銀行的3億元貸款和573萬元利息，也正是政府的幫助才使得債務(wù)重組得以實(shí)施；2008年上半年，延邊國(guó)有資產(chǎn)投資管理公司豁免公司所欠借款利息856萬元、延邊財(cái)政局豁免了借給公司的借款1 887萬元和3 495萬元、延邊州人民政府豁免了對(duì)公司借款所形成的利息1 060萬元，這些債務(wù)重組利得全部計(jì)入了公司當(dāng)期損益，公司隨即在半年報(bào)中扭轉(zhuǎn)虧損；2010年，公司再一次走到退市邊緣，當(dāng)年12月，公司收到圖們市政府4 700多萬元財(cái)政補(bǔ)助資金并計(jì)入當(dāng)期損益。從表1的數(shù)據(jù)可以看到，如果當(dāng)年沒有政府的這筆巨額補(bǔ)貼，石峴紙業(yè)是絕不可能實(shí)現(xiàn)扭虧的?？梢?，每當(dāng)公司陷入危機(jī)時(shí)，政府都會(huì)施以援手。這種多年延續(xù)的模式使得企業(yè)在面對(duì)問題時(shí)會(huì)千方百計(jì)向政府尋租，而不是通過自身的努力真正改善管理、提升業(yè)績(jī)。

3.利用關(guān)聯(lián)交易

2012年石峴紙業(yè)破產(chǎn)重整前，公司的第一大股東是吉林石紙。根據(jù)公司披露的年報(bào)，2002年5月9日公司與關(guān)聯(lián)方吉林石紙簽署了《生產(chǎn)服務(wù)協(xié)議》、《漿料及輔助材料供應(yīng)協(xié)議》。但2006年報(bào)卻顯示“本年度公司無重大關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)。”2007年披露了與關(guān)聯(lián)方的交易金額，但沒有披露占同類交易的比例；2008年披露了控股股東向公司提供運(yùn)輸、電儀維修等服務(wù)以及向控股股東銷售材料、汽等商品，但比例難以辨別。2009年公司終止了與控股股東的協(xié)議，轉(zhuǎn)而與延邊石峴白麓紙業(yè)銷售有限公司（簡(jiǎn)稱延邊紙業(yè)）簽訂了產(chǎn)品銷售代理協(xié)議。而延邊紙業(yè)與石峴紙業(yè)一樣，都是吉林石紙的控股子公司。表2列示了2009—2012年石峴紙業(yè)對(duì)延邊紙業(yè)的銷售情況。可以看到，前三年的關(guān)聯(lián)交易所占比例非常高，特別是2010年這一交易幾乎占據(jù)了同類交易的全部，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的97%，盡管營(yíng)業(yè)利潤(rùn)依然為負(fù)值即-4 863萬元，但卻是八年來最為樂觀的一年，這對(duì)于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)扭虧有重要的影響。2012年陡然下降到26%，是因?yàn)槠飘a(chǎn)重整后隨著新的控股股東金誠(chéng)實(shí)業(yè)的入主，公司終止了與延邊紙業(yè)的銷售協(xié)議。endprint

此外，公司的其他應(yīng)付款項(xiàng)目自2007年到2011年一直保持著巨大余額，五年中僅這一項(xiàng)目占負(fù)債總額分別達(dá)51%、65%、62%、59%、59%。根據(jù)年報(bào)中時(shí)斷時(shí)略的附注披露，其中包括與母公司吉林石紙的往來業(yè)務(wù)款以及向當(dāng)?shù)卣块T的一些借款，由于報(bào)告中相關(guān)信息的缺失和不連續(xù)，無法辨別其他應(yīng)付款項(xiàng)目中巨額數(shù)字的具體情況。這個(gè)比例一直到2012年公司破產(chǎn)重整后才下降到2%左右。

（三）石峴紙業(yè)盈余管理成功的條件分析

通過以上分析可以發(fā)現(xiàn)，公司在虧損年份，尤其是面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的2007年、2010年，多次利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助和關(guān)聯(lián)交易等手段成功調(diào)節(jié)了利潤(rùn)，特別是前兩種手段直接決定著當(dāng)年能否成功扭虧。多年來由于主營(yíng)業(yè)務(wù)一直沒有起色，如往常扭虧后一樣，2011年依然出現(xiàn)了巨大的虧損額，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)236%，公司于2012年進(jìn)行了破產(chǎn)重整，仍然是依靠債務(wù)重組獲得了巨大的賬面收益。

石峴紙業(yè)之所以能成功運(yùn)用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等手段進(jìn)行盈余管理達(dá)到保殼目的，主要是源于以下條件：

1.強(qiáng)大的政府背景

石峴紙業(yè)的主發(fā)起人是吉林石紙（即原石峴造紙廠），是國(guó)家大型制漿、造紙綜合性企業(yè)。吉林石紙的實(shí)際控制人是延邊國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)總公司，該企業(yè)歷來都是當(dāng)?shù)卣畮椭头龀值闹匾獙?duì)象，因而也成為典型的債轉(zhuǎn)股企業(yè)。石峴紙業(yè)作為國(guó)家控股的大型工業(yè)企業(yè)及當(dāng)?shù)匚ㄒ坏囊患疑鲜泄?，?duì)工商業(yè)欠發(fā)達(dá)的延邊朝鮮族自治州政府來說，在體現(xiàn)政績(jī)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面無疑有著重要的意義?？梢姡瑹o論是母公司吉林石紙，還是子公司石峴紙業(yè)，都與地方政府有著千絲萬縷的關(guān)聯(lián)，這必將導(dǎo)致地方保護(hù)主義和區(qū)域經(jīng)濟(jì)壁壘，為企業(yè)尋租、利用政府補(bǔ)助進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。多年來公司從州政府及其各部門享受著補(bǔ)貼、低息借款、豁免債務(wù)、減免利息、稅收優(yōu)惠等多種照顧。在公司年報(bào)中，幾乎每年都會(huì)提到“尋求各級(jí)政府在政策、資金上給予支持，進(jìn)一步加大扶持力度，使我公司盡快走出困境”之類的表述，在一定程度上說明公司遇到問題向政府尋求幫助已經(jīng)成為了公司的常態(tài)。相對(duì)于政府幫助，公司自身的營(yíng)業(yè)收入?yún)s沒有任何起色，從2005年的70 610萬元下降到2012年的30 346萬元，八年來主營(yíng)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)逐年萎縮的狀態(tài)。

2.特殊的股東身份

從石峴紙業(yè)2003年上市時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看到，信達(dá)、華融、東方三家金融資產(chǎn)管理公司分別持有股份21.03%、11.42%、6.95%，之后三家公司持有的股份雖呈下降趨勢(shì)，但一直都位列前十大股東。2006年建設(shè)銀行吉林分行取代信達(dá)公司成為石峴紙業(yè)的第二大股東。這些金融機(jī)構(gòu)的高管長(zhǎng)期擔(dān)任石峴紙業(yè)董事且均領(lǐng)取薪酬。具有金融背景的大股東無疑為石峴紙業(yè)與當(dāng)?shù)劂y行長(zhǎng)期建立合作關(guān)系、尋求債務(wù)重組創(chuàng)造了條件，石峴紙業(yè)從當(dāng)?shù)劂y行也得到了短期借款長(zhǎng)期占用、借新還舊、享受貼息政策等方面的關(guān)照。報(bào)表顯示，到2011年底，公司近1.95億元的短期貸款全部逾期，其中最長(zhǎng)的已逾期5年之久，不過這些債務(wù)在2012年通過重整計(jì)劃已全部清為零。多年來石峴紙業(yè)一直享受著債務(wù)重組帶來的收益，應(yīng)該說與大股東的特殊身份有關(guān)，他們對(duì)于石峴紙業(yè)順利推進(jìn)債務(wù)重組、降低債務(wù)重組成本有著重要的影響。

3.相對(duì)寬松的制度環(huán)境

制度的規(guī)定對(duì)公司選擇盈管理手段具有明顯的影響作用。我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許公司將在債務(wù)重組中獲得的收益、政府補(bǔ)助直接列入當(dāng)期收益，這就為公司的盈余管理提供了可操作的空間。特別是對(duì)于面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的ST公司來說，通過這樣的手段能夠立竿見影達(dá)到扭虧為盈的目的。而另一方面，證券監(jiān)管部門在上市公司退市標(biāo)準(zhǔn)中，并沒有對(duì)扭虧后的利潤(rùn)中營(yíng)業(yè)收入與營(yíng)業(yè)外收入構(gòu)成比例做出相關(guān)規(guī)定，所以公司就可以利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等通過營(yíng)業(yè)外收入來調(diào)節(jié)利潤(rùn)，即便營(yíng)業(yè)利潤(rùn)較低也不會(huì)影響其免于退市的結(jié)果。

三、結(jié)論與啟示

本文通過對(duì)兩度陷入退市風(fēng)險(xiǎn)的石峴紙業(yè)公司八年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，揭示了其如何利用債務(wù)重組、政府支持、關(guān)聯(lián)交易等手段進(jìn)行盈余管理以成功保殼，并分析得出政府背景、股東的特殊身份以及當(dāng)下的制度環(huán)境為公司多次進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。可以說，公司從2003年上市十年來，就是依靠這樣的盈余管理在股票市場(chǎng)上才得以存在。這樣的盈余管理也造就了我國(guó)資本市場(chǎng)上一批類似的“僵而不死”公司。

在現(xiàn)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下進(jìn)行盈余管理操作雖不是違法行為，但是ST公司為了扭虧為盈，盈余管理必然會(huì)粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，而實(shí)際的經(jīng)營(yíng)狀況卻沒有改善。這樣的公司實(shí)際上已經(jīng)沒有任何投資價(jià)值，只會(huì)帶來資本市場(chǎng)上投機(jī)情緒的蔓延以及市場(chǎng)效率的損失。因此應(yīng)從以下幾個(gè)方面加以改進(jìn)，遏制ST公司的盈余管理行為：

（一）改進(jìn)上市公司退市機(jī)制

在現(xiàn)行連續(xù)三年虧損即退市的制度下，還應(yīng)通過增加一些財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)來進(jìn)行判斷，不應(yīng)該單純地依賴凈利潤(rùn)盈虧來衡量。比如營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額的比例、審計(jì)意見、盈余管理頻率等指標(biāo)也要納入到退市指標(biāo)體系中。相對(duì)嚴(yán)格的條件必然會(huì)降低ST公司進(jìn)行盈余管理的熱情，也會(huì)使部分嚴(yán)重依賴盈余管理生存的ST公司退出股票市場(chǎng)，有助于市場(chǎng)效率的提升。

（二）規(guī)范政府補(bǔ)助行為

政府補(bǔ)助使用不當(dāng)，就成為上市公司保殼的工具。政府對(duì)公司過度的幫扶，并不能從根本上解決企業(yè)的問題，不利于企業(yè)未來的健康發(fā)展，反而會(huì)造就企業(yè)尋租的惰性。所以，應(yīng)該嚴(yán)格規(guī)范政府補(bǔ)助金額的多少和補(bǔ)助的相應(yīng)條件，完全公開對(duì)公司的補(bǔ)助金額，并要求公司在財(cái)務(wù)報(bào)表中充分披露政府補(bǔ)助的會(huì)計(jì)處理和資金的使用情況。

（三）加強(qiáng)信息披露監(jiān)管

一般來說，存在盈余管理的公司更傾向于盡可能隱匿、篩選一些信息，增加使用者獲得信息的難度。比如石峴紙業(yè)的官方網(wǎng)站竟然沒有有關(guān)年報(bào)的只言片語(yǔ)，而從其他渠道又很難得到各年份年報(bào)的完整版。所以，應(yīng)完善信息公開體系和加強(qiáng)監(jiān)管，這會(huì)在一定程度上遏制盈余管理行為。

【參考文獻(xiàn)】

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此外，公司的其他應(yīng)付款項(xiàng)目自2007年到2011年一直保持著巨大余額，五年中僅這一項(xiàng)目占負(fù)債總額分別達(dá)51%、65%、62%、59%、59%。根據(jù)年報(bào)中時(shí)斷時(shí)略的附注披露，其中包括與母公司吉林石紙的往來業(yè)務(wù)款以及向當(dāng)?shù)卣块T的一些借款，由于報(bào)告中相關(guān)信息的缺失和不連續(xù)，無法辨別其他應(yīng)付款項(xiàng)目中巨額數(shù)字的具體情況。這個(gè)比例一直到2012年公司破產(chǎn)重整后才下降到2%左右。

（三）石峴紙業(yè)盈余管理成功的條件分析

通過以上分析可以發(fā)現(xiàn)，公司在虧損年份，尤其是面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的2007年、2010年，多次利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助和關(guān)聯(lián)交易等手段成功調(diào)節(jié)了利潤(rùn)，特別是前兩種手段直接決定著當(dāng)年能否成功扭虧。多年來由于主營(yíng)業(yè)務(wù)一直沒有起色，如往常扭虧后一樣，2011年依然出現(xiàn)了巨大的虧損額，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)236%，公司于2012年進(jìn)行了破產(chǎn)重整，仍然是依靠債務(wù)重組獲得了巨大的賬面收益。

石峴紙業(yè)之所以能成功運(yùn)用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等手段進(jìn)行盈余管理達(dá)到保殼目的，主要是源于以下條件：

1.強(qiáng)大的政府背景

石峴紙業(yè)的主發(fā)起人是吉林石紙（即原石峴造紙廠），是國(guó)家大型制漿、造紙綜合性企業(yè)。吉林石紙的實(shí)際控制人是延邊國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)總公司，該企業(yè)歷來都是當(dāng)?shù)卣畮椭头龀值闹匾獙?duì)象，因而也成為典型的債轉(zhuǎn)股企業(yè)。石峴紙業(yè)作為國(guó)家控股的大型工業(yè)企業(yè)及當(dāng)?shù)匚ㄒ坏囊患疑鲜泄?，?duì)工商業(yè)欠發(fā)達(dá)的延邊朝鮮族自治州政府來說，在體現(xiàn)政績(jī)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面無疑有著重要的意義。可見，無論是母公司吉林石紙，還是子公司石峴紙業(yè)，都與地方政府有著千絲萬縷的關(guān)聯(lián)，這必將導(dǎo)致地方保護(hù)主義和區(qū)域經(jīng)濟(jì)壁壘，為企業(yè)尋租、利用政府補(bǔ)助進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。多年來公司從州政府及其各部門享受著補(bǔ)貼、低息借款、豁免債務(wù)、減免利息、稅收優(yōu)惠等多種照顧。在公司年報(bào)中，幾乎每年都會(huì)提到“尋求各級(jí)政府在政策、資金上給予支持，進(jìn)一步加大扶持力度，使我公司盡快走出困境”之類的表述，在一定程度上說明公司遇到問題向政府尋求幫助已經(jīng)成為了公司的常態(tài)。相對(duì)于政府幫助，公司自身的營(yíng)業(yè)收入?yún)s沒有任何起色，從2005年的70 610萬元下降到2012年的30 346萬元，八年來主營(yíng)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)逐年萎縮的狀態(tài)。

2.特殊的股東身份

從石峴紙業(yè)2003年上市時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看到，信達(dá)、華融、東方三家金融資產(chǎn)管理公司分別持有股份21.03%、11.42%、6.95%，之后三家公司持有的股份雖呈下降趨勢(shì)，但一直都位列前十大股東。2006年建設(shè)銀行吉林分行取代信達(dá)公司成為石峴紙業(yè)的第二大股東。這些金融機(jī)構(gòu)的高管長(zhǎng)期擔(dān)任石峴紙業(yè)董事且均領(lǐng)取薪酬。具有金融背景的大股東無疑為石峴紙業(yè)與當(dāng)?shù)劂y行長(zhǎng)期建立合作關(guān)系、尋求債務(wù)重組創(chuàng)造了條件，石峴紙業(yè)從當(dāng)?shù)劂y行也得到了短期借款長(zhǎng)期占用、借新還舊、享受貼息政策等方面的關(guān)照。報(bào)表顯示，到2011年底，公司近1.95億元的短期貸款全部逾期，其中最長(zhǎng)的已逾期5年之久，不過這些債務(wù)在2012年通過重整計(jì)劃已全部清為零。多年來石峴紙業(yè)一直享受著債務(wù)重組帶來的收益，應(yīng)該說與大股東的特殊身份有關(guān)，他們對(duì)于石峴紙業(yè)順利推進(jìn)債務(wù)重組、降低債務(wù)重組成本有著重要的影響。

3.相對(duì)寬松的制度環(huán)境

制度的規(guī)定對(duì)公司選擇盈管理手段具有明顯的影響作用。我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許公司將在債務(wù)重組中獲得的收益、政府補(bǔ)助直接列入當(dāng)期收益，這就為公司的盈余管理提供了可操作的空間。特別是對(duì)于面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的ST公司來說，通過這樣的手段能夠立竿見影達(dá)到扭虧為盈的目的。而另一方面，證券監(jiān)管部門在上市公司退市標(biāo)準(zhǔn)中，并沒有對(duì)扭虧后的利潤(rùn)中營(yíng)業(yè)收入與營(yíng)業(yè)外收入構(gòu)成比例做出相關(guān)規(guī)定，所以公司就可以利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等通過營(yíng)業(yè)外收入來調(diào)節(jié)利潤(rùn)，即便營(yíng)業(yè)利潤(rùn)較低也不會(huì)影響其免于退市的結(jié)果。

三、結(jié)論與啟示

本文通過對(duì)兩度陷入退市風(fēng)險(xiǎn)的石峴紙業(yè)公司八年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，揭示了其如何利用債務(wù)重組、政府支持、關(guān)聯(lián)交易等手段進(jìn)行盈余管理以成功保殼，并分析得出政府背景、股東的特殊身份以及當(dāng)下的制度環(huán)境為公司多次進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。可以說，公司從2003年上市十年來，就是依靠這樣的盈余管理在股票市場(chǎng)上才得以存在。這樣的盈余管理也造就了我國(guó)資本市場(chǎng)上一批類似的“僵而不死”公司。

在現(xiàn)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下進(jìn)行盈余管理操作雖不是違法行為，但是ST公司為了扭虧為盈，盈余管理必然會(huì)粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，而實(shí)際的經(jīng)營(yíng)狀況卻沒有改善。這樣的公司實(shí)際上已經(jīng)沒有任何投資價(jià)值，只會(huì)帶來資本市場(chǎng)上投機(jī)情緒的蔓延以及市場(chǎng)效率的損失。因此應(yīng)從以下幾個(gè)方面加以改進(jìn)，遏制ST公司的盈余管理行為：

（一）改進(jìn)上市公司退市機(jī)制

在現(xiàn)行連續(xù)三年虧損即退市的制度下，還應(yīng)通過增加一些財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)來進(jìn)行判斷，不應(yīng)該單純地依賴凈利潤(rùn)盈虧來衡量。比如營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額的比例、審計(jì)意見、盈余管理頻率等指標(biāo)也要納入到退市指標(biāo)體系中。相對(duì)嚴(yán)格的條件必然會(huì)降低ST公司進(jìn)行盈余管理的熱情，也會(huì)使部分嚴(yán)重依賴盈余管理生存的ST公司退出股票市場(chǎng)，有助于市場(chǎng)效率的提升。

（二）規(guī)范政府補(bǔ)助行為

政府補(bǔ)助使用不當(dāng)，就成為上市公司保殼的工具。政府對(duì)公司過度的幫扶，并不能從根本上解決企業(yè)的問題，不利于企業(yè)未來的健康發(fā)展，反而會(huì)造就企業(yè)尋租的惰性。所以，應(yīng)該嚴(yán)格規(guī)范政府補(bǔ)助金額的多少和補(bǔ)助的相應(yīng)條件，完全公開對(duì)公司的補(bǔ)助金額，并要求公司在財(cái)務(wù)報(bào)表中充分披露政府補(bǔ)助的會(huì)計(jì)處理和資金的使用情況。

（三）加強(qiáng)信息披露監(jiān)管

一般來說，存在盈余管理的公司更傾向于盡可能隱匿、篩選一些信息，增加使用者獲得信息的難度。比如石峴紙業(yè)的官方網(wǎng)站竟然沒有有關(guān)年報(bào)的只言片語(yǔ)，而從其他渠道又很難得到各年份年報(bào)的完整版。所以，應(yīng)完善信息公開體系和加強(qiáng)監(jiān)管，這會(huì)在一定程度上遏制盈余管理行為。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 中華人民共和國(guó)證券法[S].2006.

[2] 上海證券交易所.關(guān)于完善上海證券交易所上市公司退市制度的方案[S].2012.

[3] 羅瀾.我國(guó)上市公司盈余管理的探析[J].現(xiàn)代商業(yè)，2012（10）.

[4] 陳旭東.盈余管理、盈余操縱與盈余質(zhì)量評(píng)價(jià)[J].會(huì)計(jì)之友，2009（8）.endprint

此外，公司的其他應(yīng)付款項(xiàng)目自2007年到2011年一直保持著巨大余額，五年中僅這一項(xiàng)目占負(fù)債總額分別達(dá)51%、65%、62%、59%、59%。根據(jù)年報(bào)中時(shí)斷時(shí)略的附注披露，其中包括與母公司吉林石紙的往來業(yè)務(wù)款以及向當(dāng)?shù)卣块T的一些借款，由于報(bào)告中相關(guān)信息的缺失和不連續(xù)，無法辨別其他應(yīng)付款項(xiàng)目中巨額數(shù)字的具體情況。這個(gè)比例一直到2012年公司破產(chǎn)重整后才下降到2%左右。

（三）石峴紙業(yè)盈余管理成功的條件分析

通過以上分析可以發(fā)現(xiàn)，公司在虧損年份，尤其是面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的2007年、2010年，多次利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助和關(guān)聯(lián)交易等手段成功調(diào)節(jié)了利潤(rùn)，特別是前兩種手段直接決定著當(dāng)年能否成功扭虧。多年來由于主營(yíng)業(yè)務(wù)一直沒有起色，如往常扭虧后一樣，2011年依然出現(xiàn)了巨大的虧損額，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)236%，公司于2012年進(jìn)行了破產(chǎn)重整，仍然是依靠債務(wù)重組獲得了巨大的賬面收益。

石峴紙業(yè)之所以能成功運(yùn)用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等手段進(jìn)行盈余管理達(dá)到保殼目的，主要是源于以下條件：

1.強(qiáng)大的政府背景

石峴紙業(yè)的主發(fā)起人是吉林石紙（即原石峴造紙廠），是國(guó)家大型制漿、造紙綜合性企業(yè)。吉林石紙的實(shí)際控制人是延邊國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)總公司，該企業(yè)歷來都是當(dāng)?shù)卣畮椭头龀值闹匾獙?duì)象，因而也成為典型的債轉(zhuǎn)股企業(yè)。石峴紙業(yè)作為國(guó)家控股的大型工業(yè)企業(yè)及當(dāng)?shù)匚ㄒ坏囊患疑鲜泄荆瑢?duì)工商業(yè)欠發(fā)達(dá)的延邊朝鮮族自治州政府來說，在體現(xiàn)政績(jī)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面無疑有著重要的意義?？梢?，無論是母公司吉林石紙，還是子公司石峴紙業(yè)，都與地方政府有著千絲萬縷的關(guān)聯(lián)，這必將導(dǎo)致地方保護(hù)主義和區(qū)域經(jīng)濟(jì)壁壘，為企業(yè)尋租、利用政府補(bǔ)助進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。多年來公司從州政府及其各部門享受著補(bǔ)貼、低息借款、豁免債務(wù)、減免利息、稅收優(yōu)惠等多種照顧。在公司年報(bào)中，幾乎每年都會(huì)提到“尋求各級(jí)政府在政策、資金上給予支持，進(jìn)一步加大扶持力度，使我公司盡快走出困境”之類的表述，在一定程度上說明公司遇到問題向政府尋求幫助已經(jīng)成為了公司的常態(tài)。相對(duì)于政府幫助，公司自身的營(yíng)業(yè)收入?yún)s沒有任何起色，從2005年的70 610萬元下降到2012年的30 346萬元，八年來主營(yíng)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)逐年萎縮的狀態(tài)。

2.特殊的股東身份

從石峴紙業(yè)2003年上市時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看到，信達(dá)、華融、東方三家金融資產(chǎn)管理公司分別持有股份21.03%、11.42%、6.95%，之后三家公司持有的股份雖呈下降趨勢(shì)，但一直都位列前十大股東。2006年建設(shè)銀行吉林分行取代信達(dá)公司成為石峴紙業(yè)的第二大股東。這些金融機(jī)構(gòu)的高管長(zhǎng)期擔(dān)任石峴紙業(yè)董事且均領(lǐng)取薪酬。具有金融背景的大股東無疑為石峴紙業(yè)與當(dāng)?shù)劂y行長(zhǎng)期建立合作關(guān)系、尋求債務(wù)重組創(chuàng)造了條件，石峴紙業(yè)從當(dāng)?shù)劂y行也得到了短期借款長(zhǎng)期占用、借新還舊、享受貼息政策等方面的關(guān)照。報(bào)表顯示，到2011年底，公司近1.95億元的短期貸款全部逾期，其中最長(zhǎng)的已逾期5年之久，不過這些債務(wù)在2012年通過重整計(jì)劃已全部清為零。多年來石峴紙業(yè)一直享受著債務(wù)重組帶來的收益，應(yīng)該說與大股東的特殊身份有關(guān)，他們對(duì)于石峴紙業(yè)順利推進(jìn)債務(wù)重組、降低債務(wù)重組成本有著重要的影響。

3.相對(duì)寬松的制度環(huán)境

制度的規(guī)定對(duì)公司選擇盈管理手段具有明顯的影響作用。我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許公司將在債務(wù)重組中獲得的收益、政府補(bǔ)助直接列入當(dāng)期收益，這就為公司的盈余管理提供了可操作的空間。特別是對(duì)于面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的ST公司來說，通過這樣的手段能夠立竿見影達(dá)到扭虧為盈的目的。而另一方面，證券監(jiān)管部門在上市公司退市標(biāo)準(zhǔn)中，并沒有對(duì)扭虧后的利潤(rùn)中營(yíng)業(yè)收入與營(yíng)業(yè)外收入構(gòu)成比例做出相關(guān)規(guī)定，所以公司就可以利用債務(wù)重組、政府補(bǔ)助等通過營(yíng)業(yè)外收入來調(diào)節(jié)利潤(rùn)，即便營(yíng)業(yè)利潤(rùn)較低也不會(huì)影響其免于退市的結(jié)果。

三、結(jié)論與啟示

本文通過對(duì)兩度陷入退市風(fēng)險(xiǎn)的石峴紙業(yè)公司八年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，揭示了其如何利用債務(wù)重組、政府支持、關(guān)聯(lián)交易等手段進(jìn)行盈余管理以成功保殼，并分析得出政府背景、股東的特殊身份以及當(dāng)下的制度環(huán)境為公司多次進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件?？梢哉f，公司從2003年上市十年來，就是依靠這樣的盈余管理在股票市場(chǎng)上才得以存在。這樣的盈余管理也造就了我國(guó)資本市場(chǎng)上一批類似的“僵而不死”公司。

在現(xiàn)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下進(jìn)行盈余管理操作雖不是違法行為，但是ST公司為了扭虧為盈，盈余管理必然會(huì)粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，而實(shí)際的經(jīng)營(yíng)狀況卻沒有改善。這樣的公司實(shí)際上已經(jīng)沒有任何投資價(jià)值，只會(huì)帶來資本市場(chǎng)上投機(jī)情緒的蔓延以及市場(chǎng)效率的損失。因此應(yīng)從以下幾個(gè)方面加以改進(jìn)，遏制ST公司的盈余管理行為：

（一）改進(jìn)上市公司退市機(jī)制

在現(xiàn)行連續(xù)三年虧損即退市的制度下，還應(yīng)通過增加一些財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)來進(jìn)行判斷，不應(yīng)該單純地依賴凈利潤(rùn)盈虧來衡量。比如營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額的比例、審計(jì)意見、盈余管理頻率等指標(biāo)也要納入到退市指標(biāo)體系中。相對(duì)嚴(yán)格的條件必然會(huì)降低ST公司進(jìn)行盈余管理的熱情，也會(huì)使部分嚴(yán)重依賴盈余管理生存的ST公司退出股票市場(chǎng)，有助于市場(chǎng)效率的提升。

（二）規(guī)范政府補(bǔ)助行為

政府補(bǔ)助使用不當(dāng)，就成為上市公司保殼的工具。政府對(duì)公司過度的幫扶，并不能從根本上解決企業(yè)的問題，不利于企業(yè)未來的健康發(fā)展，反而會(huì)造就企業(yè)尋租的惰性。所以，應(yīng)該嚴(yán)格規(guī)范政府補(bǔ)助金額的多少和補(bǔ)助的相應(yīng)條件，完全公開對(duì)公司的補(bǔ)助金額，并要求公司在財(cái)務(wù)報(bào)表中充分披露政府補(bǔ)助的會(huì)計(jì)處理和資金的使用情況。

（三）加強(qiáng)信息披露監(jiān)管

一般來說，存在盈余管理的公司更傾向于盡可能隱匿、篩選一些信息，增加使用者獲得信息的難度。比如石峴紙業(yè)的官方網(wǎng)站竟然沒有有關(guān)年報(bào)的只言片語(yǔ)，而從其他渠道又很難得到各年份年報(bào)的完整版。所以，應(yīng)完善信息公開體系和加強(qiáng)監(jiān)管，這會(huì)在一定程度上遏制盈余管理行為。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 中華人民共和國(guó)證券法[S].2006.

[2] 上海證券交易所.關(guān)于完善上海證券交易所上市公司退市制度的方案[S].2012.

[3] 羅瀾.我國(guó)上市公司盈余管理的探析[J].現(xiàn)代商業(yè)，2012（10）.

[4] 陳旭東.盈余管理、盈余操縱與盈余質(zhì)量評(píng)價(jià)[J].會(huì)計(jì)之友，2009（8）.endprint