趙秀娟 丁一偉 陳國民

上市公司股權(quán)構(gòu)成與利潤質(zhì)量關(guān)系實(shí)證分析

趙秀娟 丁一偉 陳國民

本文以2010-2012年在山東省上市的公司為樣本，研究了股權(quán)構(gòu)成對(duì)利潤質(zhì)量的影響，研究發(fā)現(xiàn)法人股比例、高管持股比例與利潤質(zhì)量都呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，國有股比例與利潤質(zhì)量的關(guān)系不顯著，這對(duì)優(yōu)化山東省上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、提高利潤質(zhì)量水平具有重要意義。

山東??；上市公司；股權(quán)構(gòu)成；利潤質(zhì)量

一、研究背景與思路

山東省上市公司數(shù)量眾多，截止2012年底，達(dá)到150多家，在滬深市場(chǎng)上占據(jù)著重要位置，它們的成長速度比較快，代表著東部沿海地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，目前，山東省為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)更好更快發(fā)展，正在努力改善股權(quán)構(gòu)成，提高上市公司的利潤質(zhì)量。但是由于體制和歷史原因，山東省的上市公司，股權(quán)構(gòu)成存在許多不合理之處，所以研究山東省上市公司的股權(quán)構(gòu)成與利潤質(zhì)量的關(guān)系，不僅能夠促進(jìn)山東省上市公司的良性發(fā)展，而且對(duì)其他公司也具有借鑒意義。

二、研究假設(shè)

（一）國有股比例與利潤質(zhì)量

本文所說的國有股，既包括了國家股，也包括了國有法人股，從股權(quán)構(gòu)成角度來看，國有股、法人股和管理層所持有股份都是不能夠在市場(chǎng)上進(jìn)行流通的。有人認(rèn)為比起經(jīng)濟(jì)效益來說，國有股東更注重社會(huì)效益，所以，國家的派出機(jī)構(gòu)在參與公司治理時(shí)時(shí)常會(huì)帶上行政色彩，濫用權(quán)力，最終導(dǎo)致利潤質(zhì)量的下降。但是也有人持相反的觀點(diǎn)，認(rèn)為隨著市場(chǎng)的完善和國有企業(yè)的改革，國有股東更注重對(duì)企業(yè)的管理，他們?cè)谶M(jìn)行決策時(shí)會(huì)經(jīng)過縝密思考，使得做出的決策更加合理化，避免了信息失真，從而使得利潤質(zhì)量保持在較高的水平上。本文支持后者的觀點(diǎn)，認(rèn)為國有股東在公司質(zhì)量方面起到了積極作用，促使利潤質(zhì)量的提高。

因此，本文提出假設(shè)1：國有股比例與利潤質(zhì)量呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）法人股比例與利潤質(zhì)量

雖然有人認(rèn)為我國的證券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，流通股不是很集中，對(duì)公司的經(jīng)營決策影響作用不大，而法人股東能夠利用其影響力，采取非法手段獲得新股發(fā)行或配股資格。但是，也有學(xué)者認(rèn)為，法人是獨(dú)立的產(chǎn)權(quán)主體，他們進(jìn)行直接投資的目的就是獲得更高的投資收益，因此，他們?cè)趨⑴c公司日常事務(wù)決策時(shí)，首先想到的是自身的利益，并希望獲得真實(shí)的財(cái)務(wù)信息，所以法人股股東持有較大比例的股份時(shí)，就會(huì)更積極的發(fā)揮其監(jiān)控、監(jiān)督能力，使得法人股東與公司利益趨同，從而提高上市公司的利潤質(zhì)量。

因此，本文提出假設(shè)2：法人股比例與利潤質(zhì)量呈正相關(guān)關(guān)系。

（三）高管人員持股比例與利潤質(zhì)量

為解決薪酬激勵(lì)帶來的問題，在股東和經(jīng)理層之間建立一種共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享利益的機(jī)制是必要的，也是很有效的，比如股權(quán)激勵(lì)制度等。通過讓管理層持有公司的股份，可以促使管理層按照提高公司價(jià)值的方式行事，從而減少股東和管理層的利益沖突，降低代理成本。Berle和Means（1932）提出，管理層持股可以使得委托代理雙方利益趨同，減少盈余操縱行為的發(fā)生。張維迎(1999)也提出，管理層持股是解決委托代理雙方矛盾、協(xié)調(diào)雙方利益的好方法。通過管理層持股使得管理層的利益與企業(yè)價(jià)值緊密相連，這有利于公司價(jià)值的提升和長期發(fā)展，對(duì)管理層有長期激勵(lì)作用，避免短期行為，從而可以在一定程度上降低管理層為了謀取自身利益而損害公司價(jià)值行為發(fā)生的可能性。

因此，本文提出假設(shè)3：高管人員持股比例與利潤質(zhì)量呈正相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證分析

（一）樣本選取

本文選取山東省2010年以前上市的公司，樣本公司來源于中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)公布的《山東轄區(qū)上市公司名單（截至 2010年 12月 31日）》，采用2010-2012年的數(shù)據(jù)，有關(guān)利潤質(zhì)量和股權(quán)構(gòu)成的數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，采取了混合數(shù)據(jù)處理方法。為保證數(shù)據(jù)的可比性，剔除了ST及*ST類上市公司、數(shù)據(jù)不全、被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具保留意見審計(jì)報(bào)告、上市不足3年的公司，最終剩余樣本公司279家。運(yùn)用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，最終得出結(jié)論。

（二）利潤質(zhì)量的量化

（1）指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)。本文將以更貼合山東省上市公司的角度研究股權(quán)構(gòu)成與利潤質(zhì)量的關(guān)系，基于利潤質(zhì)量的特征來構(gòu)建利潤質(zhì)量的評(píng)價(jià)體系，從利潤質(zhì)量的可靠性、現(xiàn)金保障性、獲利性、成長性、安全性五個(gè)方面選取指標(biāo)，但是可靠性很難量化，因此本文沒將可靠性列入衡量利潤質(zhì)量的指標(biāo)體系中，而是將利潤質(zhì)量可靠性較差的，即審計(jì)意見類型為保留意見的上市公司剔除。各指標(biāo)的選取及計(jì)算公式如下：

表1 利潤質(zhì)量指標(biāo)的計(jì)算公式

（2）利潤質(zhì)量（EQI）的計(jì)量。首先，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，通過KMO和Bartlett檢驗(yàn)得知上述指標(biāo)變量適合做因子分析，然后，通過表2看出，前4個(gè)公共因子的特征值都大于1，他們解釋的累計(jì)方差達(dá)到了80.386%，解釋力度很強(qiáng)，所以提取這4個(gè)公因子可以較好的解釋原有11個(gè)指標(biāo)變量所包含的絕大部分信息。

表2 標(biāo)準(zhǔn)化后的指標(biāo)間相關(guān)系數(shù)矩陣的特征值、貢獻(xiàn)率和累計(jì)貢獻(xiàn)率

然后是因子的命名。從表3可以看出，F(xiàn)1主要由總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、現(xiàn)金流量比率、現(xiàn)金流債務(wù)比率決定,命名為現(xiàn)金保障性因子；F2由流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、股東權(quán)益比率決定，命名為安全性因子；F3主要由營業(yè)收入現(xiàn)金比率、營業(yè)利潤率、銷售凈利率決定，命名為獲利性因子；F4主要由凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率決定，命名為成長性因子。

表3 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣

最后，計(jì)算利潤質(zhì)量得分。EQI=25.344%/0.804*F1 +22.938%/0.804*F2+22.006%/0.804*F3+10.098%/0.804*F4，以此方法得出的EQI作為回歸分析中的因變量。

（三）回歸分析

（1）自變量和控制變量的選取和定義如下：

表4 變量定義表

（2）研究模型的設(shè)計(jì)

為了排除其它自變量對(duì)所研究自變量的影響，本文針對(duì)不同的假設(shè)設(shè)計(jì)了不同的模型，以便達(dá)到更準(zhǔn)確的研究股權(quán)構(gòu)成與利潤質(zhì)量關(guān)系的目的。

EQI=a0+a1GYG+b1SIZE+b2LEV+ε （1）

EQI=a0+a1FRG+b1SIZE+b2LEV+ε （2）

EQI=a0+a1GGG+b1SIZE+b2LEV+ε （3）

其中，a0為待估計(jì)參數(shù)（截距項(xiàng)），a1、b1、b2為待估計(jì)系數(shù)（斜率項(xiàng)），ε為隨機(jī)變量。

（3）回歸結(jié)果分析

表5 EQI與自變量之間的回歸結(jié)果

從表5可以看出，利潤質(zhì)量與國有股比例之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)為0.018，且不顯著，這與假設(shè)四完全不相符；利潤質(zhì)量與法人股比例之間呈正相關(guān)關(guān)系，且在10%統(tǒng)計(jì)水平上顯著，這與假設(shè)五吻合，說明法人股比例的提高有利于公司利潤質(zhì)量的提升；利潤質(zhì)量與高管持股比例之間呈正相關(guān)關(guān)系，且在5%統(tǒng)計(jì)水平上顯著，這與假設(shè)六吻合。

四、政策建議

（一）明晰國有股產(chǎn)權(quán)歸屬，履行出資人職責(zé)

山東省國資委在《關(guān)于進(jìn)行完善公司法人治理結(jié)構(gòu)試點(diǎn)工作的通知》中指出，將按照《公司法》和《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》等法律法規(guī)的要求，正確把握好職責(zé)定位，創(chuàng)新監(jiān)管方式，提高履行職責(zé)的能力，真正實(shí)現(xiàn)出資人到位而不越位，確保國有資產(chǎn)監(jiān)管工作依法有序開展。國有股的投資主體都是國家，但是，一般來說，國家不會(huì)直接參與到公司中進(jìn)行經(jīng)營，而是將產(chǎn)權(quán)進(jìn)行兩次委托，為了改善這種局面，山東省政府必須重新審視自己的職能，自己的事情自己解決，政企分開，減少行政干預(yù)，這樣才能充分發(fā)揮作用。

（二）引入機(jī)構(gòu)法人股東

從法人股比例與利潤質(zhì)量回歸結(jié)果的分析中，我們可以看出法人股比例與利潤質(zhì)量呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，因此應(yīng)提高法人股的持股比例。山東省應(yīng)借鑒西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，合理設(shè)置法人機(jī)構(gòu)股東，提高機(jī)構(gòu)股東的比例。因?yàn)榉ㄈ斯晒蓶|，尤其是機(jī)構(gòu)投資者，他們的專業(yè)知識(shí)比較扎實(shí)，又有先進(jìn)的管理公司的經(jīng)驗(yàn)，再加上他們持股一般都具有穩(wěn)定性，所以，機(jī)構(gòu)投資者在公司運(yùn)營中的作用不容忽視。

（三）建立健全市場(chǎng)化選聘經(jīng)理人機(jī)制，完善經(jīng)理人市場(chǎng)建設(shè)

經(jīng)理人是企業(yè)人力資源的重要組成部分，沒有高素質(zhì)、高水平的經(jīng)理人，企業(yè)就不會(huì)有好的人力資源開發(fā)與管理的規(guī)章制度，好的人力資源隊(duì)伍也就無從談起。而企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力主要影響因素之一就是人才，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離使得經(jīng)理人成為治理公司的關(guān)鍵人才，其道德素質(zhì)和職業(yè)能力的高低將直接影響企業(yè)的運(yùn)作與發(fā)展。因此，增強(qiáng)經(jīng)理人市場(chǎng)建設(shè)非常重要。山東省國資委在《關(guān)于規(guī)范省管企業(yè)權(quán)屬公司治理結(jié)構(gòu)的指導(dǎo)意見》中強(qiáng)調(diào)，選聘經(jīng)理人時(shí)應(yīng)該遵循市場(chǎng)化取向和競(jìng)爭(zhēng)擇優(yōu)的原則，以公開選聘和競(jìng)爭(zhēng)上崗等方式進(jìn)行，另外，還應(yīng)與經(jīng)理人簽署任期崗位目標(biāo)責(zé)任書，并根據(jù)其進(jìn)行量化考核，對(duì)不能完成工作目標(biāo)的人員進(jìn)行解聘，以保證經(jīng)理人的高素質(zhì)和工作勝任能力。

（四）推行實(shí)施對(duì)高管人員的股權(quán)激勵(lì)

針對(duì)山東轄區(qū)上市公司目前實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃家數(shù)較少的情況，山東證監(jiān)局應(yīng)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)專題培訓(xùn)，在操作層面上提供詳盡的指導(dǎo)，鼓勵(lì)管理層積極持股，比如實(shí)施股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。因?yàn)楣芾韺映止煽梢越鉀Q委托代理問題以及薪酬激勵(lì)帶來的各種弊端，通過管理層持股使他們的利益與企業(yè)價(jià)值緊密相連，這有利于公司價(jià)值的提升和長期發(fā)展，對(duì)管理層有長期激勵(lì)作用，避免短期行為，從而可以在一定程度上降低管理層為了謀取自身利益而損害公司價(jià)值行為發(fā)生的可能性。因此，要鼓勵(lì)高管人員積極持股，提高他們對(duì)上市公司治理的參與程度，多元化的股權(quán)主體可以更好地對(duì)公司的管理層進(jìn)行監(jiān)督和約束，從而提高利潤質(zhì)量。

[1]劉立國,杜瑩.公司治理與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量關(guān)系的實(shí)證研究[J],會(huì)計(jì)研究,2003,(2).

[2]張正國.股權(quán)集中度、股權(quán)構(gòu)成與盈余質(zhì)量[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究,2010(3).

[3]柴靜,陳鑫,宋云帆,等.我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余質(zhì)量的影響[J].企業(yè)管理,2011(8).

[4]陳國民,趙秀娟.關(guān)于提高上市公司利潤質(zhì)量的探討[J].經(jīng)濟(jì)師,2014(1).

（作者單位：南華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）