韓強(qiáng)

摘 要： 通過對安然公司和兩房公司發(fā)展歷程的考察，可以看出，美國在虛擬經(jīng)濟(jì)形成過程中，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)，虛擬經(jīng)濟(jì)危機(jī)概念的提出，有利于對此次經(jīng)濟(jì)危機(jī)的認(rèn)識。通過對虛擬經(jīng)濟(jì)危機(jī)的認(rèn)識，應(yīng)當(dāng)對新自由主義經(jīng)濟(jì)思維模式予以深刻的反思。

關(guān)鍵詞：美國金融危機(jī)；虛擬經(jīng)濟(jì)危機(jī)；新自由主義

中圖分類號：B0 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-1502（2014）01-0046-08

作者簡介：韓 強(qiáng)，男，南開大學(xué)哲學(xué)院教授。郵編：300071

一、實(shí)體經(jīng)濟(jì)危機(jī)與虛擬經(jīng)濟(jì)危機(jī)的不同特點(diǎn)

1980年前后是主要發(fā)達(dá)國家由工業(yè)商品經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向金融市場經(jīng)濟(jì)的過渡階段，其標(biāo)志性的事件，就是1985年的“廣場協(xié)議”，日元大幅升值。

從“廣場協(xié)議”開始，一切都是“自由”地進(jìn)行著，而且還經(jīng)過了協(xié)商。日元升值后，日本曾經(jīng)大量購買美國資產(chǎn)，甚至有人夸口說“買下美國”，同時在90年代初又出現(xiàn)了房地產(chǎn)熱。結(jié)果是日本經(jīng)濟(jì)停滯不前，而美國只用了幾年時間就變成金融大國。金融市場經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)是泛指數(shù)化、泛期貨化，出現(xiàn)了大量的金融衍生品。由此我們明顯地看到實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。

美國成為金融大國、強(qiáng)國只用了幾年時間，金融的神奇力量令人驚嘆，但是，金融市場的殺傷力也是很大的。其標(biāo)志性事件，就是從2008年開始的兩房（指房利美和房地美兩大公司）債券危機(jī)，再加上歐債危機(jī)。所以，世界面臨一個新的問題：如何對金融市場進(jìn)行調(diào)控。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始的，表現(xiàn)為商品過剩的危機(jī)，典型的例子就是美國20世紀(jì)30年代的大蕭條。那時的金融市場是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，出了問題，可以馬上從商品經(jīng)濟(jì)找到原因。那時的宏觀調(diào)控是針對兩個領(lǐng)域同時進(jìn)行，金融市場是從屬的。現(xiàn)在不同了，現(xiàn)在是從金融市場開始，這也就是最近美國首先對“兩房”國有化，先救金融市場，然后再促進(jìn)生產(chǎn)和消費(fèi)領(lǐng)域的原因。因?yàn)槌鰡栴}的是金融領(lǐng)域，一些大企業(yè)只是不景氣，本身并沒有出問題。現(xiàn)在，美國國會爭論的是發(fā)債上限 ，要不要再搞QE4（美聯(lián)儲為了支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、第四輪量化寬松政策），如何調(diào)整稅收，如何調(diào)整貨幣政策。

所以，在這里我提出一個新觀點(diǎn)：實(shí)體經(jīng)濟(jì)決定虛擬經(jīng)濟(jì)，虛擬經(jīng)濟(jì)反作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。這個反作用表現(xiàn)為兩個方面：如果金融政策運(yùn)用得當(dāng)，能夠促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；如果運(yùn)用得不得當(dāng)，會對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生破壞作用。因此，金融市場必須進(jìn)行宏觀調(diào)控，而且具有相對獨(dú)立性，如果以“創(chuàng)新”的名義，讓各種金融衍生品泛濫，像“兩房”債券那樣的危機(jī)還會出現(xiàn)。各國都要注意自己和整個世界金融市場的聯(lián)系和變化，把防止和化解金融危機(jī)放在重要的地位。

各種分析美國金融危機(jī)的文章已經(jīng)很多了，從金融危機(jī)的產(chǎn)生根源到發(fā)生過程及其對全世界的影響，還有各種解決方案，都已經(jīng)談得很詳細(xì)了。

我認(rèn)為，現(xiàn)在需要從哲學(xué)和美國的文化價值觀念上，做進(jìn)一步的分析。因?yàn)樘摂M經(jīng)濟(jì)與人的思維方式有密切聯(lián)系。美國著名的投資家索羅斯早在“安然危機(jī)”時，就注意到了這種聯(lián)系。他在回答B(yǎng)BC采訪時說：“美國文化認(rèn)為成功是最關(guān)鍵的問題，這是你真正必須依賴的唯一原則。因此任何事情都往這個方向發(fā)展?！薄叭绻愫艹晒Γ绕涫窃诮鹑诜矫婧艹晒?，你就能贏得別人的崇拜、尊敬，但美國文化缺乏的是道德原則。”[1]

美國著名哲學(xué)教授賓克萊在他的《理想的沖突》這部20世紀(jì)80年代頗有影響的著作中對實(shí)用主義作過精辟的論述。他說：“美國人常常被稱為注重實(shí)際的人民。他們希望把事情做成；他們關(guān)心一樣?xùn)|西或一種理論有無用處的問題勝似關(guān)心有關(guān)人生終極意義的比較理論性的問題?！辟e克萊還指出：“杜威的哲學(xué)代表了20世紀(jì)早期的美國輿論。他堅持說絕對的道德規(guī)則或道德原理是不存在的，任何特定的道德原則只不過是需要一次又一次地加以檢驗(yàn)的一種假設(shè)。如果一個道德規(guī)則不適合我們所面臨的新經(jīng)驗(yàn)，那么我們就必須對采取最好的行動來對付這些獨(dú)特情況的問題作出自己的決定?！倍磐猿謱γ總€道德境況要有獨(dú)特主張的實(shí)用主義方法，一直作為美國人的行為方式延續(xù)至今。而美國的法律制度之所以完善，也可以從另一方面說明，當(dāng)?shù)赖聼o法約束行為時，制度成為社會唯一的準(zhǔn)繩。[1]

我們注意到，美國消費(fèi)模式是“分期付款”，這種模式實(shí)際上就是“透支”，它的前提是：必須使“透支”者有工作保障，一旦失業(yè)，就會引起還款的困難。所以在美國的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)中，就業(yè)率和失業(yè)率及其比例關(guān)系，是很重要的敏感指標(biāo)。這在一定程度上反映出虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。還有一個重要的問題，就是介于實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)之間的房地產(chǎn)。

其實(shí)，不僅在美國，而且在日本也出現(xiàn)房地產(chǎn)熱，還有迪拜，甚至在最近的歐債危機(jī)中，我們在希臘和西班牙都看到房地產(chǎn)的影響。因?yàn)榉课莸慕ㄖ唾I賣都與銀行的長期貸款有直接的聯(lián)系。

搞清了這些關(guān)系，對于我們進(jìn)一步分析美國金融危機(jī)是很有幫助的。

二、安然事件是美國金融危機(jī)的前兆

羅納德·P.多爾的著作《股票資本主義與福利資本主義——日德模式與英美模式》指出，在英美模式中，公司的股東利益至高無上，股份制公司被認(rèn)為主要是通過投資為其謀取利潤和使其資本增值的工具；對股份制公司雇員來說，企業(yè)不是為其謀取利益的福利機(jī)構(gòu)，只是他付出勞動取得報酬的服務(wù)機(jī)構(gòu)，因此股東的利益高于雇員的利益；對整個國家來說，股票市場是最終衡量上市公司業(yè)績和成敗的核心指標(biāo)，股票指數(shù)是衡量國民福利的主要標(biāo)準(zhǔn)，英美模式的一個重要特征可以概括為“金融化”或“市場化”。[2]

實(shí)際上這正是西方外在超越的價值系統(tǒng)的表現(xiàn)。一句有名的話：“顧客是上帝”，正是這種價值系統(tǒng)在現(xiàn)代西方經(jīng)營管理中的表現(xiàn)。對于雇員來說，公司是他的服務(wù)對象，公司的利益高于他的利益；對于公司來說，股東的利益高于公司的利益；對于國家來說，協(xié)調(diào)企業(yè)、銀行等各方面的關(guān)系，使經(jīng)濟(jì)保持發(fā)展的勢頭是其主要的任務(wù)。這種外在超越價值系統(tǒng)的觀念集中表現(xiàn)在一套法律制度上，所謂法律面前人人平等正是如此。無論是國家還是銀行、企業(yè)都必須依法行事。雖然西方人沒有放棄對上帝的信仰，但是在經(jīng)濟(jì)生活中，法律實(shí)際上扮演著“上帝”的角色，這很符合宗教改革后，上帝面前人人平等的新宗教倫理精神。

安然在2000年《財富》世界500強(qiáng)中排名第16位，并且在《財富》的調(diào)查中連續(xù)4年榮獲“美國最具創(chuàng)新精神的公司”稱號。其總部在休斯頓，是美國最大的天然氣采購商及出售商，控制著美國一條長達(dá)32000英里的煤氣輸送管道，同時也是領(lǐng)先的能源批發(fā)做市商。安然擁有340億美元資產(chǎn)的發(fā)電廠，同時也經(jīng)營紙、煤和化學(xué)藥品等日用品，并且提供有關(guān)能源輸送的咨詢、建筑工程等服務(wù)。這樣一個規(guī)模龐大的公司破產(chǎn)，不僅影響美國股市，也影響了世界股市。

與此相聯(lián)的安達(dá)信國際公司（由安達(dá)信國際會計公司和安達(dá)信國際咨詢公司組成）是全球五大會計公司之一，2001年，安達(dá)信就曾兩次因違規(guī)操作而被處罰。這是美國證券交易委員會二十多年來首次對國際會計行業(yè)五大會計公司之一實(shí)施的嚴(yán)厲懲罰?，F(xiàn)在安達(dá)信被畢馬威會計師事務(wù)所兼并，五大會計公司即將變成四個。

這里，我們一方面看到西方法律的嚴(yán)格性，同時也應(yīng)該看到西方外在超越價值系統(tǒng)的缺陷。盡管美國的法律密如蛛網(wǎng)，不可謂不嚴(yán)，但還是讓安然和安達(dá)信鉆了空子。其影響力和破壞力都是巨大的。

自從2001年8月安然事件爆發(fā)后，美國股市遇到了信任危機(jī)。原以為安達(dá)信可能成為安然事件的犧牲品，沒想到將許多華爾街大鱷都送上了被告席，而且起訴的范圍還在不斷擴(kuò)大，除了美林以外，美洲銀行、花旗集團(tuán)、德意志銀行、雷曼兄弟和瑞士信貸第一波士頓也都被列入了安然案件的起訴書中。民事訴訟以及美國證券交易委員會和各州司法部的行政訴訟都在進(jìn)行或者醞釀之中。

雖然2002年第二季度公布的各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，但是，在各種事件不斷揭露的情況下，美國股市不升反降。2月4日，股市又傳出幾家上市企業(yè)內(nèi)部財務(wù)狀況不實(shí)的消息：美國電子企業(yè)蒂科國際公司在過去三年中，部分隱瞞了該公司在過去700宗企業(yè)收購案中的花費(fèi)。這個消息，使蒂科公司的股價下跌10.67%。同時引發(fā)了三大股指紛紛下跌，道—瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下跌220.17點(diǎn)，納斯達(dá)克綜合指數(shù)下挫55.71點(diǎn)，標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股價指數(shù)下跌27.76點(diǎn)。2月4日這一天，投資者在美國股市的投資資產(chǎn)縮水了3000億美元。

令人吃驚的是，2002年6月3日“美國證券交易委員會宣布，該委員會已同微軟公司就此達(dá)成一項(xiàng)解決方案，微軟同意今后不再違反會計制度。據(jù)該委員會稱，微軟公司在1994年7月到1998年6月期間的會計行為存在嚴(yán)重虛報公司收入的情況，那幾年微軟公司盈利情況并非很好，但微軟故意將大量應(yīng)該在公司收入中扣除的儲備資金不予計算，給人以利潤虛高的印象?！盵3]

然而更大的危機(jī)還在后面，6月26日《紐約時報》在頭版報道，美國第二大長途電話公司——世界通信（WorldCom）承認(rèn)，在過去五個季度中，先后共虛報了38億美元的利潤。這一丑聞有可能使該公司和它1998年并購的子公司MCI處于面臨破產(chǎn)的境地。這次又牽扯到安達(dá)信會計師事務(wù)所。

緊接著，又曝出了更大的丑聞，6月28日世界最大的復(fù)印機(jī)生產(chǎn)商美國施樂公司重新公布的近年收入報告說，由于會計統(tǒng)計方面的錯誤，該公司在過去5年中高報收入14億美元。美國證券交易委員會正在對以前負(fù)責(zé)施樂公司會計審計事務(wù)的畢馬威公司進(jìn)行調(diào)查。如果再加上安達(dá)信與德勤，相繼卷入財務(wù)欺詐丑聞的會計師事務(wù)所中，世界五大會計公司占了3家。魏斯評級公司在調(diào)查了7000家公司后發(fā)布的報告說，有三分之一的美國上市企業(yè)可能存在編造盈利報告的問題。華爾街遇到了信任危機(jī)，美國乃至歐亞各國的股市都在為這場危機(jī)而跌跌撞撞。

有人稱華爾街丑聞是比“9·11”事件更可怕的恐怖事件。人們在反思證券市場的監(jiān)管，在反思西方的價值觀念，甚至在反思“新經(jīng)濟(jì)”的負(fù)面效應(yīng)。美國著名的財經(jīng)評論家，同時擔(dān)任“華盛頓郵報”和“國際先驅(qū)論壇報”專欄作家的詹姆斯-格拉斯曼認(rèn)為，“安然事件并不是一個偶然的事件，安然當(dāng)中的很多人有不當(dāng)?shù)男袨?，我認(rèn)為這可能反映了在商界道德的淪喪，就是對于法律和會計規(guī)則重視程度的減弱。當(dāng)然，這并沒有達(dá)到尖銳的程度，但是確實(shí)反映了人們的道德標(biāo)準(zhǔn)在降低?！盵4]

三、金融海嘯來自于兩房債券

次級債券（Subordinated Debentures），是指償還次序優(yōu)于公司股本權(quán)益，但低于公司一般債務(wù)的一種債務(wù)形式。各種證券的求償權(quán)優(yōu)先順序?yàn)椋阂话銈鶆?wù)—次級債務(wù)—優(yōu)先股—普通股，求償權(quán)優(yōu)先級越高的證券，風(fēng)險越低，期望收益也越低，反之亦然。機(jī)構(gòu)往往基于自身情況，根據(jù)CAPM模型（資本、資產(chǎn)定價模型）按一定比例配置資產(chǎn)，以均衡自身承擔(dān)的風(fēng)險和獲取的收益。需要特別說明的是，次級債券里的“次級”，與銀行貸款五級分類法（正常、關(guān)注、次級、可疑、損失）里的“次級貸款”中的“次級”是完全不同的概念。次級債券里的“次級”僅指其求償權(quán)“次級”，并不代表其信用等級一定“次級”；而五級分類法里的“次級”則是與“可疑”、“損失”一并劃歸為不良貸款的范圍。

所謂次級按揭，是指美國向信用分?jǐn)?shù)較低、收入證明缺失、負(fù)債較重的人提供住房貸款。貸款人可以在沒有資金的情況下購房，僅需聲明其收入情況，無需提供任何有關(guān)償還能力的證明。

美國次級按揭客戶的償付保障不是建立在客戶本身的還款能力基礎(chǔ)上，而是建立在房價不斷上漲的假設(shè)之上。在房市火爆的時候，銀行可以借此獲得高額利息收入而不必?fù)?dān)心風(fēng)險；但如果房市低迷，利率上升，客戶的負(fù)擔(dān)將逐步加重。當(dāng)這種負(fù)擔(dān)到了極限時，大量違約客戶出現(xiàn)，不再支付貸款，造成壞賬。此時，次級債危機(jī)就產(chǎn)生了。

為什么風(fēng)險很大的次級按揭還有人購買，關(guān)鍵是房地美和房利美是美國政府擔(dān)保的企業(yè)?！皟煞俊痹诿绹盅嘿J款市場的運(yùn)轉(zhuǎn)過程中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。房利美創(chuàng)建于上個世紀(jì)30年代，主要職能是通過向銀行購買抵押貸款債權(quán)，釋放銀行的現(xiàn)金流以便用于發(fā)放新的貸款，從而最終幫助美國家庭順利買到住房。雖然兩房均為私人擁有的上市公司，但是作為聯(lián)邦法律創(chuàng)建的“政府授權(quán)企業(yè)”（government sponsored enterprises，“gse”），意味著它們可以享受特殊的權(quán)利。這些權(quán)利包括：它們可以免交各種聯(lián)邦以及州政府的稅收，并且享受來自美國財政部的金額均為22.5億美元的信貸支持（credit line）。 然而，最重要的特權(quán)是隱性的，投資者相信，如果他們面臨破產(chǎn)倒閉的威脅，聯(lián)邦政府一定會出手援救。

兩房的商業(yè)模式可以從融資與投資兩個角度來解釋。

我們列舉實(shí)際的例子來看兩房的運(yùn)作過程，比如有9個買房者，前三個是優(yōu)等，中間三個是中等，后三個是信用差的，銀行肯定會給前三個貸款，中間三個也有可能獲得貸款，后面三個得不到貸款，怎么辦呢？房利美與房地美出面擔(dān)保。銀行就把這9個人的按揭貸款賣給兩房，兩房可以在資產(chǎn)組合中持有這些債權(quán)，也就是9個人一平均，三個信用差的借助最前面優(yōu)質(zhì)客戶，實(shí)際提升了信用等級。然后把這9個人的按揭打包發(fā)行住房抵押貸款支持證券（mortgage-backed secutities，“mbs”）并出售給全球市場上的投資者。兩房以上中下不同的客戶組合，發(fā)行住房抵押貸款支持證券就是一種平衡信用等級的作法。

發(fā)行mbs可以幫助這兩家公司更快地回籠資金，從而收購新的債權(quán)。如果選擇持有債權(quán)，那么，在它們的資產(chǎn)負(fù)債表上，與債權(quán)相對應(yīng)的是資本金或兩家公司發(fā)行的非mbs債券；如果發(fā)行mbs，則在資產(chǎn)負(fù)債表上，資產(chǎn)方是現(xiàn)金或者更多的債權(quán)，而負(fù)債方是mbs。

這里我們看到一個虛擬再虛擬的資金鏈，但是請注意，這條資金鏈?zhǔn)墙⒃诶式档?、房價上升的基礎(chǔ)上，因?yàn)殂y行利率與房價的趨勢相反，貸款利率越低，人們買房的熱情越高。反過來，如果銀行利率不斷上升，房地產(chǎn)的風(fēng)險就越大。

對于美國住房抵押貸款市場的順利運(yùn)轉(zhuǎn)而言，兩房的作用非常重要。對于貸款商而言，由于向居民提供貸款后，可以很快將貸款出售給房利美與房地美，加快了貸款商的資金流動，降低了貸款商的資金成本，從而降低了抵押貸款利率，惠及全國范圍內(nèi)的借款者，尤其是中低收入借款者。截止危機(jī)爆發(fā)前，美國的住房抵押貸款市場規(guī)模約為12萬億美元，而房利美和房地美持有大約5.3萬億美元的抵押貸款債權(quán)，占整個市場規(guī)模的44%。在5.3萬億美元中，兩家公司實(shí)際上擁有1.6萬億美元的債權(quán)，同時為3.7萬億美元的債權(quán)提供了擔(dān)保。按照美國會計準(zhǔn)則，1.6萬億美元的債權(quán)位于兩家公司的資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，而3.7萬億美元擔(dān)保位于兩家公司的資產(chǎn)負(fù)債表外。但無論是擁有債權(quán)還是提供擔(dān)保，兩家公司都承擔(dān)了相同的信用風(fēng)險。

為什么兩房會突然爆發(fā)危機(jī)，成為次貸危機(jī)新的受害者？它們是如何陷入困境的？

原因之一在于，這次美國房地產(chǎn)市場的泡沫實(shí)在是過于嚴(yán)重了。在加州、佛羅里達(dá)州等地，很多在市場最高點(diǎn)購置房產(chǎn)的居民目前都面臨負(fù)資產(chǎn)的困境。結(jié)果導(dǎo)致各種貸款——既包括次貸和alt-a（介于優(yōu)質(zhì)抵押貸款和次級抵押貸款之間的貸款），也包括滿足房利美與房地美標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)貸款——的違約率都大幅上升，這自然會增加房利美與房地美資產(chǎn)負(fù)債表上的壞賬。

原因之二在于，雖然政府對兩房的貸款標(biāo)準(zhǔn)有嚴(yán)格的要求，但是對兩家公司的資本金規(guī)模卻要求不高。相對于龐大的資產(chǎn)組合而言，這兩家公司的資本金規(guī)模非常有限。換句話說，它們的財務(wù)杠桿過高。截至2007年底，這兩家公司的核心資本合計832億美元，而這些資本支持著5.2萬億美元的債務(wù)與擔(dān)保，杠桿比率高達(dá)62.5。因此，即使資產(chǎn)組合發(fā)生對資產(chǎn)總量而言的并不太嚴(yán)重的賬面損失，兩房都可能發(fā)生危機(jī)。如果不是市場認(rèn)為兩房存在政府的隱含擔(dān)保，它們是不可能維持如此之高的杠桿比率的。事實(shí)上，兩家公司應(yīng)對信用風(fēng)險的能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)弱于市場化金融機(jī)構(gòu)。

令問題更加復(fù)雜的是，隨著自身規(guī)模的擴(kuò)大，在盈利動機(jī)的驅(qū)使下，兩房在收購貸款并發(fā)行mbs的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之外，開辟了新的盈利渠道，這就是購買其他私人金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的mbs，從中賺取自身資金成本與所購買mbs之間的息差（由于兩家公司可以發(fā)行信用等級相當(dāng)于美國國債的機(jī)構(gòu)債來募集資金，資金成本相當(dāng)?shù)停?。近年來，這兩家公司購買的私人金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的mbs規(guī)模迅速擴(kuò)大：從1997年到2007年，房利美購買的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的mbs從185億美元上升到1278億美元，房地美購買的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的mbs從250億美元上升到2670億美元。據(jù)估計，房利美與房地美大約購買了整個私人機(jī)構(gòu)所發(fā)行mbs的一半以上。雖然上述mbs均為aaa評級，但是次貸危機(jī)爆發(fā)以來，由于信貸風(fēng)險從次級抵押貸款市場逐漸擴(kuò)展到整個抵押貸款市場，這些mbs的信用評級開始被調(diào)降，市場價值相應(yīng)下滑。這就加劇了次貸危機(jī)對兩房資產(chǎn)組合造成的負(fù)面沖擊。

次貸危機(jī)爆發(fā)后，一方面由于自身持有的貸款組合的違約率上升，另一方面由于自己購買的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的mbs的市場價值下降，兩房賬面出現(xiàn)越來越大的虧損。2007年，房利美發(fā)生了35.6億美元虧損，房地美發(fā)生了30.9億美元虧損。2008年第1季度，房利美又出現(xiàn)21.9億美元虧損，房地美出現(xiàn)1.5億美元虧損。連續(xù)的虧損已經(jīng)令投資者對兩家公司的前景感到擔(dān)憂。

然而，最終引發(fā)危機(jī)的，則是雷曼兄弟公司分析師2008年7月7日發(fā)表的一份報告。該報告指出，一項(xiàng)會計準(zhǔn)則的變動可能導(dǎo)致以上兩家公司不得不募集750億美元的資本金。這項(xiàng)會計準(zhǔn)則就是殺傷力十足的fas 140條款，該條款試圖阻止企業(yè)繼續(xù)將不良資產(chǎn)隱藏在資產(chǎn)負(fù)債表的表外實(shí)體中。如果兩房要將表現(xiàn)欠佳的抵押貸款資產(chǎn)重新轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，它們不得不募集新的資本。報告指出，房利美需要募集460億美元資本，而房地美需要募集290億美元資本。

這份報告的披露徹底摧毀了市場對兩房的信心。所有的人均意識到，僅憑兩房自己的力量，絕對不可能募集到規(guī)模如此龐大的資本金。投資者開始在股票市場上拋售兩家公司的股票。兩家公司在短短一周左右的時間內(nèi)便損失了一半左右的市值，最終導(dǎo)致美國證監(jiān)會不得不介入針對兩房股權(quán)的賣空行為的調(diào)查。此外，持有大量mbs的債權(quán)人也對兩房還本付息的能力產(chǎn)生懷疑，時下兩家公司5年期債券收益率與同期美國國債的收益率差距正不斷擴(kuò)大。

有趣的是由兩房引起的危機(jī)又把雷曼兄弟公司扯進(jìn)來，這個公司由德國移民亨利、埃馬努埃爾和邁爾于1850年在美國亞拉巴馬州蒙哥馬利城創(chuàng)建，目前已有158年歷史，其主要業(yè)務(wù)包括投資銀行、私人投資管理、資產(chǎn)管理等。雷曼兄弟公司總部現(xiàn)設(shè)在美國紐約，在英國倫敦和日本東京設(shè)有地區(qū)總部。2008年9月15日雷曼兄弟控股公司根據(jù)美國破產(chǎn)法，向美國聯(lián)邦破產(chǎn)法庭遞交破產(chǎn)保護(hù)申請。

“兩房”作為美國政府保薦企業(yè)，是否等同于政府擔(dān)保，美國政府一直態(tài)度模糊。危險的聲音也時時傳來。2010年4月3日，美國財政部長蓋特納提出，房利美與房地美發(fā)行的債券是否不應(yīng)該視為主權(quán)債券。美國一些政客和民間智庫正極力游說政府別再花納稅人的錢為貪婪的“兩房”債券投資人埋單。

根據(jù)紐約證券交易所規(guī)定，若股價連續(xù)30個交易日低于1美元，其股票將被摘牌。自2008年9月被政府接管之后，“兩房”的普通股價格便一直徘徊在1美元左右，淪為“仙股”。6月16日前的30個交易日，房利美股票收盤價一直低于1美元，房地美也在1美元附近波動。與2007年9月房利美最高位每股99美元、房地美48美元相比，“兩房”股值相當(dāng)于被“清零”。

紐約證券交易所對兩房退市反應(yīng)冷淡，大盤幾乎未受影響，因?yàn)椤皟煞俊痹缫训鵁o可跌，不值得大驚小怪了。

2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，到目前為止，美國政府已經(jīng)拿出1450億美元救助“兩房”，可是效果甚微。2009年“兩房”合計虧損高達(dá)936億美元，2010年第一季度又虧了182億美元。

據(jù)美國國會預(yù)算辦公室預(yù)計，“兩房”如果按照目前的方式運(yùn)作下去，2009～2019年10年間，“兩房”將總共花費(fèi)納稅人的錢3890億美元。如果房價進(jìn)一步下跌，則可能達(dá)到1萬億美元。美國民調(diào)對“兩房”的前景很是悲觀，認(rèn)為“兩房”的窟窿越堵越大，簡直就是兩個“無底洞”。

環(huán)球財經(jīng)研究院院長、曾在“兩房”任職的宋鴻兵2010年6月29日表示：“剛看到美國方面的新聞，拯救兩房將耗費(fèi)1萬億美元，我覺得這個數(shù)字保守了，最終數(shù)字可能會高達(dá)1.5萬億～2萬億美元。美國的房地產(chǎn)價格下跌已超過30%，兩房債券的規(guī)模約6萬億美元，從2004年到2008年的主要部分損失均遠(yuǎn)超30%，1萬億美元是擋不住的?！盵5]

四、虛擬經(jīng)濟(jì)也需要宏觀調(diào)控

導(dǎo)致這場金融危機(jī)的原因，涉及美國的消費(fèi)模式、金融監(jiān)管政策、金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作方式，以及美國和世界的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等各方面因素。但是最根本的原因是人們沒有意識到現(xiàn)代市場從以前的工業(yè)商品經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向了金融市場經(jīng)濟(jì)。金融市場對實(shí)體經(jīng)濟(jì)市場已經(jīng)具有了相對獨(dú)立性，其表現(xiàn)就是泛期貨化，商品大量的交易是通過期貨的形式進(jìn)行的，期貨雖然具有對商品供求關(guān)系的預(yù)期功能，但同時也會產(chǎn)生過度投機(jī)的功能。同樣道理，證券市場也是如此，如果金融市場監(jiān)管不嚴(yán)格，就會使虛擬經(jīng)濟(jì)迅速膨脹，導(dǎo)致金融危機(jī)。

（一）實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)生危機(jī)的不同特點(diǎn)

1.商品經(jīng)濟(jì)條件下實(shí)體經(jīng)濟(jì)危機(jī)的特點(diǎn)

1825年7月，英國爆發(fā)了第一次周期性普遍生產(chǎn)過剩的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1826年工業(yè)危機(jī)達(dá)到高潮，大量商品賣不出去，物價暴跌，大量工商企業(yè)破產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計，1825年10月至1826年10月，破產(chǎn)的工商企業(yè)達(dá)到三千五百多家。1824～1826年間，英國當(dāng)時重要的出口產(chǎn)品棉布出口從3.45億碼降為2.67億碼，即減少了23%。機(jī)器制造業(yè)、建筑業(yè)以及其他幾乎所有的行業(yè)都遭到了危機(jī)的沉重打擊。整個社會經(jīng)濟(jì)處于極度的恐慌和混亂之中。資本主義經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)過剩，只是相對過剩，也就是相對于勞動人民的支付能力而言是過剩了。當(dāng)時，一方面，市場上大量商品賣不出去；另一方面，工人大量失業(yè)，在職的工人工資也大幅度降低，工人無錢購買商品。表面上看，這次危機(jī)是從證券市場開始的，股票行情猛跌，到1826年初，股票跌價造成的損失約達(dá)1400萬英鎊。信用關(guān)系破壞，銀行紛紛倒閉。1825～1826年間，英國有七十多家銀行破產(chǎn)。1825年底，著名的英格蘭銀行的黃金儲備從1824年底的1 070萬英鎊降至120萬英鎊。

此后，平均大約每隔十年左右，就要發(fā)生一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，如1837年、1847年、1857年和1866年都爆發(fā)了經(jīng)濟(jì)危機(jī)。其他資本主義國家也不同程度地爆發(fā)了經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1882年再次爆發(fā)由美國引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1890、1900年德國的交易所危機(jī)和俄國的金融危機(jī)分別引發(fā)了新一輪世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1929～1933年的經(jīng)濟(jì)大蕭條，這次危機(jī)被認(rèn)為是資本主義發(fā)展史上延續(xù)時間最長、波及范圍最廣、打擊最為沉重的一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1973年中東戰(zhàn)爭期間，石油輸出國的石油斗爭導(dǎo)致西方國家發(fā)生的石油危機(jī)引發(fā)了大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。1973 年11月，經(jīng)濟(jì)危機(jī)首先從英國開始，美、日、法等國相繼卷入。于1975年下半年渡過最低點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)而回升。

我們看到，實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的危機(jī)，首先是從工業(yè)生產(chǎn)和市場供求關(guān)系領(lǐng)域內(nèi)發(fā)生，然后轉(zhuǎn)向虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，表現(xiàn)在金融市場上。但是，虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)生危機(jī)，卻首先是在金融領(lǐng)域。

2.虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)生危機(jī)的特點(diǎn)

20世紀(jì)80年代的經(jīng)濟(jì)危機(jī)出現(xiàn)了一些新特點(diǎn)，主要表現(xiàn)為金融危機(jī)，其中日本最為典型。

80年代初期，美國財政赤字劇增，對外貿(mào)易逆差大幅增長。美國希望通過美元貶值來增加產(chǎn)品的出口競爭力，以改善美國國際收支不平衡的狀況?！?985年9月22日，美國、日本、聯(lián)邦德國、法國以及英國的財政部長和中央銀行行長（簡稱G5）在紐約廣場飯店舉行會議，達(dá)成五國政府聯(lián)合干預(yù)外匯市場，誘導(dǎo)美元對主要貨幣的匯率有秩序地貶值。美元的貶值，意味著日元升值。當(dāng)時日本人非常高興，大量購買美國資產(chǎn)，甚至有人認(rèn)為能“買下美國”。

20世紀(jì)80年代，日本的經(jīng)濟(jì)越來越強(qiáng)大，日本瘋狂地購買歐美企業(yè)資產(chǎn)。SONY耗巨資34億美元購買被稱為“美國的靈魂”的好萊塢哥倫比亞公司，松下斥資61億美元購買環(huán)球電影公司，三菱重工出資8.5億美元購買有“美利堅標(biāo)志”之稱的紐約洛克菲勒中心51%的股份。日本國內(nèi)充滿了對未來無限的幻想的樂觀情緒。

在日本來美大舉投資之初，美國對外國投資持歡迎態(tài)度。1983年9月9日，里根總統(tǒng)發(fā)表了《國際投資政策聲明》，這是美國歷史上首次由總統(tǒng)發(fā)布的歡迎外國來美投資的聲明。據(jù)統(tǒng)計，從1986年到1991年，日本的海外投資總額高達(dá)4000億美元，成為全球最大的對外直接投資國。日本流入美國的外國直接投資呈現(xiàn)爆炸式增長。從上世紀(jì)80年代早期的每年10億美元迅速飆升，到1990年達(dá)到高峰，僅此一年就超過180億美元。

在1991年出版的《即將與日本發(fā)生戰(zhàn)爭》一書中，作者明確指出，冷戰(zhàn)后美國的頭號敵人就是日本。與此相呼應(yīng)，美國媒體也普遍宣傳“日本威脅論”、“日本異質(zhì)論”，宣稱比蘇聯(lián)更可怕的是日本的經(jīng)濟(jì)侵略。美國《華盛頓郵報》報道說，在美國的戰(zhàn)略家中，已有不少人認(rèn)為，第三次世界大戰(zhàn)將是一場經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)爭。自認(rèn)為西方盟友的日本成了冷戰(zhàn)后西方世界的共同敵人。

從1991年起，日本經(jīng)濟(jì)陷入了長期危機(jī)或蕭條。從1990年到1992年8月，日經(jīng)指數(shù)下跌了62%。1992年日本股票市值與土地市值共損失406.9萬億日元，相當(dāng)于該年國內(nèi)生產(chǎn)總值465.4萬億日元的87%。在泡沫膨脹的年代里，日本金融機(jī)構(gòu)持有大量股票和房地產(chǎn)，并且還大量貸款給股票和房地產(chǎn)的投機(jī)者，形成豐厚的賬面資產(chǎn)和利潤。泡沫破滅后，資產(chǎn)轉(zhuǎn)眼間成為負(fù)債，銀行的不良債權(quán)大幅度上升，多家信用社和銀行倒閉。后來的情況表明，這僅僅是冰山一角，泡沫破滅對實(shí)體經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生了深刻影響。日本從上個世紀(jì)90年代起，經(jīng)過了二十多年，經(jīng)濟(jì)仍然一蹶不振。

（二）房地產(chǎn)是虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的過渡環(huán)節(jié)

我們看到日本的經(jīng)濟(jì)有一個很大的特點(diǎn)，就是房地產(chǎn)危機(jī)。這次美國的金融危機(jī)也是來自兩房債券。這是因?yàn)榉康禺a(chǎn)是虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的過渡環(huán)節(jié)，房地產(chǎn)本身直接與銀行的信貸和建筑業(yè)有緊密的聯(lián)系。

房地產(chǎn)商經(jīng)常是利用自有資金再加上銀行貸款來經(jīng)營，所以銀行扮演著輸送資金的角色。不僅如此，買房貸款也來自銀行，真正用自己的錢一次性買房的人并不多。特別是工薪階層，在“今天花明天的錢”的鼓動下，貸款買房也成為一種時尚。好像銀行的錢不花白不花，先貸了款再說。

買房者只是開發(fā)商和銀行的中間環(huán)節(jié)，買房者將從銀行貸來的款付給開發(fā)商，開發(fā)商再向銀行還建房的預(yù)先貸款，這樣開發(fā)商就解了套，變成了買房者和銀行的關(guān)系。也就是說，開發(fā)商是用銀行的貸款建房，再用買房者的按揭款還銀行，做著低成本、高利潤的買賣。

也許有人說，銀行不知道這個風(fēng)險嗎？當(dāng)然知道，但是不這樣做，銀行的居民儲蓄款也沒有什么好的出路。這真像是飲鴆止渴，因?yàn)榉康禺a(chǎn)正火著呢！這樣，我們就看到一個資金循環(huán)的鏈條：開發(fā)商——銀行——買房者——銀行——開發(fā)商。在這個循環(huán)中，任何一環(huán)出了問題，都會引起資金鏈的斷裂。美國“兩房”就是在這個鏈條中的債券化出問題的。

（三）金融衍生品過多、過剩，掩蓋了巨大風(fēng)險

傳統(tǒng)上，放貸銀行應(yīng)該把貸款記在自己的資產(chǎn)負(fù)債表上，并相應(yīng)地把信用風(fēng)險留在銀行內(nèi)部。但是，美國的大批放貸機(jī)構(gòu)卻在中介機(jī)構(gòu)的協(xié)助下，把數(shù)量眾多的次級住房貸款轉(zhuǎn)換成證券在市場上發(fā)售，吸引各類投資機(jī)構(gòu)購買；而投資機(jī)構(gòu)則利用“精湛”的金融工程技術(shù)，再將其打包、分割、組合，變身成新的金融產(chǎn)品，出售給對沖基金、保險公司等。這樣一來，提供次貸的銀行變魔術(shù)般地銷掉了賬上的抵押貸款這類資產(chǎn)。表面上看，這是皆大歡喜的“金融煉金術(shù)”：購房者能以極低的首付款甚至零首付獲得房產(chǎn)；提供抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)不必坐等貸款到期，通過打包出售債權(quán)方式便提前回籠了資金；提供資產(chǎn)證券化服務(wù)的金融中介可以在不承擔(dān)風(fēng)險的情況下賺取服務(wù)費(fèi)；由抵押貸款演變成的各種新型金融產(chǎn)品，又滿足了市場上眾多投資者的投資牟利需求……據(jù)美國經(jīng)濟(jì)分析局的調(diào)查，美國次貸總額為1.5萬億美元，但在其基礎(chǔ)上發(fā)行了近2萬億美元的住房抵押貸款支持債券（MBS），進(jìn)而衍生出超萬億美元的擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）和數(shù)十萬億美元的信貸違約掉期（CDS）。

資產(chǎn)證券化所創(chuàng)造的金融衍生產(chǎn)品本來可以起到分散風(fēng)險、提高銀行等金融機(jī)構(gòu)效率的作用，但是，資產(chǎn)證券化一旦過度，就加長了金融交易的鏈條，使美國金融衍生品越變越復(fù)雜，金融市場也就變得越來越缺乏透明度，以至于最后沒有人關(guān)心這些金融產(chǎn)品真正的基礎(chǔ)是什么，也不知道其中蘊(yùn)含的巨大風(fēng)險。

在創(chuàng)新的旗號下，投機(jī)行為一波一波地被推向高峰，金融日益與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相脫節(jié)，虛擬經(jīng)濟(jì)的泡沫被“金融創(chuàng)新”越吹越大，似乎只要倒騰倒騰那些五花八門的證券，財源就可滾滾而來。通常，虛擬經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展可以促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但是，一旦虛擬經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐，就會逐漸演變成投機(jī)經(jīng)濟(jì)。起初1元錢的貸款可以被逐級放大為幾元、十幾元甚至幾十元的金融衍生品，金融風(fēng)險也隨之被急劇放大。當(dāng)這些創(chuàng)新產(chǎn)品的本源——次級住房信貸資產(chǎn)出現(xiàn)問題時，建立在這個基礎(chǔ)之上的金融衍生工具市場就猶如空中樓閣轟然坍塌下來。[6]

由此可見，必須對金融市場進(jìn)行宏觀調(diào)控，如何防止“金融創(chuàng)新”的泡沫越吹越大，是必須解決的問題：這就是總量控制，嚴(yán)格監(jiān)督和管理。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的迅速發(fā)展，新自由主義不僅僅只是美國經(jīng)濟(jì)政策的基礎(chǔ)，也成為美國在全球推行金融自由化的工具。新自由主義雖然對治理上世紀(jì)七八十年代西方國家的滯脹起到了一定的療效，但它不是萬能的。索羅斯把這種相信市場能夠解決所有問題的理念稱為“市場原教旨主義”。索羅斯在接受法國《世界報》采訪時表示，“（華爾街的危機(jī)）是我所說的市場原教旨主義這一放任市場和讓其自動調(diào)節(jié)理論的結(jié)果。危機(jī)并非因?yàn)橐恍┩鈦硪蛩?，也不是自然?zāi)害造成的，是體制給自己造成了損失。它發(fā)生了內(nèi)破裂。”

新自由主義的模式，突出強(qiáng)調(diào)“最少的政府干預(yù)，最大化的市場競爭，金融自由化和貿(mào)易自由化”。由于美國在國際金融體系中的主導(dǎo)作用，新自由主義的思想對這個體系也形成了極大影響。包括會計制度、市場評級體系、風(fēng)險控制程序，乃至金融政策，甚至市場適用的語言、計價貨幣等，統(tǒng)統(tǒng)采用的是美國規(guī)則，國際金融體系實(shí)際上成了美國金融體系。很顯然，這不符合平等、公平、協(xié)商的國際原則，無視各國發(fā)展階段、管理水平、經(jīng)濟(jì)和社會體制的差異。越來越多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)認(rèn)識到，未來國際金融體系的改革與調(diào)整要想取得成果，就必然要觸動這一思想基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

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[3]微軟公司涉嫌做假賬[N].光明日報，2002-06-05.

[4]美資深經(jīng)濟(jì)評論家作客新浪談安然破產(chǎn)案實(shí)錄（三）[EB/OL].finace.sina.com.cn/j/20020325/184861.html，2002-03-25.

[5]宋鴻兵稱1萬億美元難堵兩房窟窿，中國3000億債券堪憂[N].時代周報，2010-07-08.

[6]過度創(chuàng)新與金融風(fēng)暴[N].人民日報，2008-11-05.

A Reflection on the U.S. Financial Crisis

Han Qiang

Abstract： By a detailed analysis of the development of the Enron and Fannie Mae- Freddie Mac， the author points out that during the formation of virtual economy， the United States slid into the imbalance of the real economy， and this has resulted in the outbreak of the financial crisis. The concept of virtual economic crisis is therefore put forward. The author also points out that we should carry on a deep reflection of the neo-liberal economic thinking mode.

Keywords： U.S. financial crisis，virtual economic crisis，neo-liberalism

責(zé)任編輯：王之剛