東電B股將開“B轉(zhuǎn)A”先河，公司第一大股東浙能電力擬以換股吸收合并方式合并東南發(fā)電，實(shí)現(xiàn)公司A股在上交所上市，B股注銷退市。用B董秘室的話說，對(duì)東電來講，是把股票換成浙能電力的股票，對(duì)浙能電力來講屬于IPO，不存在股改問題。言下之意，原東電B內(nèi)資發(fā)起人股，由B股非流通股轉(zhuǎn)為A股流通股或限售股（將來可流通）時(shí)，不用向流通股東提供對(duì)價(jià)。真的是這樣嗎？

內(nèi)資發(fā)起人股應(yīng)提供對(duì)價(jià)

之前，一些A+B或A+H上市公司在進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)，大股東并不用向B股股東或H股股東提供對(duì)價(jià)，因?yàn)榇蠊蓶|獲得流通權(quán)是在A股市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)A股公司在上市之初都是默認(rèn)國家股法人股不流通，導(dǎo)致大股東持股成本與A股流通股股東持股成本相距甚遠(yuǎn)，A股與非流通股出現(xiàn)了“不同股不同權(quán)不同價(jià)”的現(xiàn)象，既然大股東要獲得在A股市場(chǎng)的流通權(quán)，就需要為此支付對(duì)價(jià)。但這只是A股市場(chǎng)上非流通股東與A股流通股東之間的利益調(diào)整，基本不會(huì)涉及B股或H股股東權(quán)益，因此股改對(duì)價(jià)與B股、H股股東無關(guān)。 然而，原來東電B內(nèi)資發(fā)起人持股畢竟是不流通的，現(xiàn)在由B股非流通股轉(zhuǎn)為A股流通股或可流通的限售股，將來發(fā)起人就可與目前東電B的流通股東同臺(tái)競(jìng)技，享有完全相同的權(quán)利，這有了質(zhì)的改變。

B股上市公司中的非外資發(fā)起人股，法律并沒有明文規(guī)定其是否可以流通，其招股說明書中并沒有列示“暫不上市流通”這項(xiàng)條款，但“暫不流通”卻是約定俗成，現(xiàn)實(shí)中公司上市后這些股份也確實(shí)一直沒有流通。這種約定俗成會(huì)對(duì)B股的發(fā)行市盈率存在一些影響，發(fā)行價(jià)會(huì)趨高。比如東電B股發(fā)行時(shí)以0.346美元/股認(rèn)購，市盈率10倍左右，含有一定發(fā)行溢價(jià)，也可算“同股不同價(jià)”。既如此，那么將來同樣可在A股流通博弈，發(fā)起人理應(yīng)為此提供一部分對(duì)價(jià)。當(dāng)然具體問題具體分析，有的公司發(fā)行市盈率低，對(duì)價(jià)就應(yīng)該少一點(diǎn)，甚至沒有。純B股公司截至目前有21家。其中，像雷伊B在2000年底發(fā)行6000萬新股，發(fā)行價(jià)2.38元/股，發(fā)行市盈率才6倍多，其上市首日收盤價(jià)3.15元，這與當(dāng)時(shí)非?；鸨腁股新股上市情況形成鮮明對(duì)比，即使發(fā)起人提供對(duì)價(jià)也不應(yīng)太高。

當(dāng)然，有人認(rèn)為，當(dāng)時(shí)B股的外資發(fā)起人股東所持股票，經(jīng)歷相應(yīng)的鎖定期后有的已經(jīng)在B股上市流通，并無支付對(duì)價(jià)行為，因此內(nèi)資大股東也不愿意支付對(duì)價(jià)。事實(shí)上，早在2000年9月1日，證監(jiān)會(huì)就發(fā)布了《關(guān)于境內(nèi)上市外資股（B股）公司非上市外資股上市流通問題的通知》，其中規(guī)定B股公司外資發(fā)起人股，在公司成立之日起三年后可在B股市場(chǎng)上流通，而外資非發(fā)起人股則可直接在B股市場(chǎng)上流通。后來2002年出臺(tái)《關(guān)于外商投資股份有限公司非上市外資股轉(zhuǎn)B股流通有關(guān)問題的補(bǔ)充通知》，2008年商務(wù)部出臺(tái)《關(guān)于外商投資股份有限公司非上市外資股轉(zhuǎn)B股流通有關(guān)問題的通知》。所有這些制度都要求，非上市外資股申請(qǐng)流通需要滿足一定條件。2000年時(shí)，受歷史階段所限，尚無A股股權(quán)分置改革的預(yù)期，但現(xiàn)今顯然不一樣，已有對(duì)價(jià)先例，理應(yīng)照葫蘆畫瓢。

分類表決制度被誤用

目前的浙能電力換股吸收合并東電B的預(yù)案，并沒有發(fā)起人為流通股東提供對(duì)價(jià)的內(nèi)容。尤其令部分投資者不滿意的是，B股公眾股所持B股每股折價(jià)4.9元（幾乎就是B股凈資產(chǎn)）換成A股，但A股卻是溢價(jià)發(fā)行，浙能電力預(yù)計(jì)的發(fā)行價(jià)格區(qū)間為5.71-6.63元/股。這個(gè)方案需分別經(jīng)出席東南發(fā)電股東大會(huì)的全體非關(guān)聯(lián)股東和B股非關(guān)聯(lián)股東所持表決權(quán)的三分之二以上表決通過。但即使采取分類表決，由于東電B的股東中有非關(guān)聯(lián)的華能（持股25.57%）和其他三家小發(fā)起人股東，具有與大股東浙能電力高度一致的利益驅(qū)動(dòng)，方案通過的可能性較大。

目前的客觀現(xiàn)實(shí)是，純B股非外資發(fā)起人股并沒有流通權(quán)利，轉(zhuǎn)為A股流通股或限售股可獲巨大利益?；蛟S，內(nèi)資發(fā)起人是否為流通股東支付對(duì)價(jià)并非關(guān)鍵，關(guān)鍵是B轉(zhuǎn)A方案要讓各方基本滿意，由此需要建立雙方利益協(xié)商平衡機(jī)制。

本次東電B的類別股東大會(huì)，沒有按流通股股東與非流通股股東這個(gè)標(biāo)尺來分割不同的股東利益陣營，而是讓華能等非關(guān)聯(lián)法人與流通股股東在一起開會(huì)，這樣的分類表決或難真正反映不同陣營的利益訴求。各國規(guī)定的分類表決制，是當(dāng)公司某項(xiàng)決議可能給某類股東帶來損害時(shí)，除經(jīng)股東大會(huì)議決外，還須事先經(jīng)該類別股東大會(huì)決議通過?？紤]到“東電B發(fā)起人股是否應(yīng)為流通股股東提供對(duì)價(jià)”是此次各方利益爭論的一個(gè)焦點(diǎn)，因此應(yīng)由B股流通股股東單獨(dú)開會(huì)，華能等作為發(fā)起股沒有資格參會(huì)；同時(shí)參照《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》，如B股流通股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上對(duì)議案贊成即為通過，無需三分之二以上比例通過。