蔡丹苗 吳金波

（山東農業(yè)大學經濟管理學院 山東 泰安 271018）

一、引言

企業(yè)資本結構問題一直以來是學術界研究的熱點。不同行業(yè)有不同的特性，不同行業(yè)的資本結構也有各自的特點，因此不同行業(yè)的上市公司資本結構的影響因素也不盡相同。作為一個新興而發(fā)展迅速的行業(yè)，傳媒行業(yè)日益成為學術研究的熱點。隨著體制的放松，傳媒企業(yè)逐漸開始運用資本運營方式，但資本運營就像是把雙刃劍，有些傳媒企業(yè)用這種方式盤活了資金，得到了快速發(fā)展，有一些企業(yè)卻走到了破產的邊緣。

資本結構在企業(yè)資本運營中扮演了一個重要的角色。合理的資本結構能優(yōu)化企業(yè)資源的配置，提高企業(yè)的價值，從而使企業(yè)得到長足發(fā)展；不合理的資本結構會增大企業(yè)的財務風險，影響企業(yè)的籌資，甚至使企業(yè)因負債過度而導致破產。

傳媒公司上市的初衷是通過資本市場緩解公司資金壓力，提高盈利能力，最終達到自身資本結構優(yōu)化。然而，自上市以來，我國的傳媒上市公司整體發(fā)展狀況參差不齊，一些上市公司資金壓力似乎得到暫時緩解，盈利能力和資本結構沒有得到提升優(yōu)化，有的甚至面臨退市的風險。由此，不同的資本結構讓傳媒上市公司的發(fā)展呈現(xiàn)“幾家歡樂幾家愁”的局面。

本文針對這一現(xiàn)實問題，力圖從傳媒上市公司最近幾年的資本運營數(shù)據(jù)中找到影響資本結構的因素，提出合理優(yōu)化傳媒上市公司的資本結構，以期讓傳媒上市公司又快又好地發(fā)展。

二、變量選取

理論界對資本結構影響因素有不同的觀點，至今沒有形成一致的觀點。本文借鑒李冬梅等（2012）的觀點，采用資產負債率Y=總負債／總資產，作為被解釋變量來反映企業(yè)的資本結構。資產負債率被稱為資本結構的超聲波，通過這個超聲波，查出傳媒上市公司內在的問題，為傳媒上市公司提高經營效率。

對于解釋變量，本文選取以下指標：X1=LN總資產，X 2=LN主營業(yè)務收入，X 3=流動比率，X4=速動比率，X 5=總資產增長率，X6=主營業(yè)務收入增長率，X7=資產凈利潤率，X 8=凈資產收益率，X 9=總資產周轉率，X 10=存貨周轉率。

通過以上變量和解釋變量的選取，本文將使用SPSS16.0軟件進行實證分析，其數(shù)學模型表達式為兩個：

進行主成分分析時的模型，提取公共因子Fi。Fi=ai1X1+ai2X2+，………+aipXP（i=1，2 m、p=10）；進行多元線性回歸時，Y=C+Bj1F1+Bj2F2+………+BjqFq+E，其中Bj為回歸系數(shù)，C為截距項，E為殘差，Y是資產負債率。

三、數(shù)據(jù)來源

本文選取國內A股傳媒上市公司2010—2012年的數(shù)據(jù)進行研究分析。傳媒上市公司以證監(jiān)會行業(yè)分類為標準，數(shù)據(jù)來源于“新浪財經”和“上市公司資訊”網(wǎng)站。為確保樣本數(shù)據(jù)的可比性，選取數(shù)據(jù)只為A股上市的傳媒企業(yè)，不考慮發(fā)行B股的上市傳媒公司；ST傳媒上市公司經營狀況與其他公司相差較大，為保證結果的有效性，把ST的公司從樣本中剔除；同樣剔除了因數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最后得到16個樣本公司。

表1 樣本公司

四、結果分析

本文運用SPSS16.0軟件對10個原始變量進行主成分分析。在進行分析之前，首先運用巴特利球檢驗方法，檢驗數(shù)據(jù)是否適合主成分分析，提取準確的因子。

表2 KMO and Bartlett's Test

表3 Total Variance Explained

表4 Rotated Component Matrixa

表5 Component Score Coefficient Matrix

表2中sig=0.000，認為拒絕原假設，適合做主成分分析。

由表3可看出，在這10個因子中，前四個因子方差和占全部總方差的比例接近于1（大于87%），同時，再看這四個主因子的特征值，也都大于1。由此，我們就選取這四個因子分別為第一主因子、第二主因子、第三主因子、第四個主因子。

通過因子旋轉，我們看到10個因素在4個主因子上的不同載荷。F1與總資產、主營業(yè)務收入相關，將F1定義為企業(yè)規(guī)模；主成分F2與銷售凈利率、資產凈利潤率、凈資產收益率高度相關，將其定義為企業(yè)獲利能力指標；F3與主營業(yè)務收入增長率、總資產增長率高度相關，將其定義為企業(yè)成長性；F4與流動比率、速動比率高度相關，將其定義為企業(yè)償債能力。

通過以上因子值的系數(shù)矩陣，我們可以得到四個新因子：

F1=0.222x1+0.345x2-0.186x3-0.193x4+0.023x5+0.070x6-0.014x7-0.004x8+0.375x9-0.122x10

F2=0.117x1+0.068x2+0.149x3+0.149x4+0.018x5-0.147x6+0.439x7+0.436x8-0.066x9+0.065x10

F3=0.029x1+0.023x2+0.081x3+0.086x4+0.433x5+0.547x6-0.054x7+0.058x8+0.129x9+0.179x10

F4=-0.102x1+0.108x2+0.145x3+0.128x4-0.002x5-0.273x6+0.048x7-0.132x8+0.370x9-0.712x10

在線性回歸分析以前，對新得到的四個因子進行擬合優(yōu)度分析。新得到的四個因子的最終模型的擬合優(yōu)度檢驗表如上所示：R=0.736，調整的R方=0.542。由此可見，四個新因子形成的模型的擬合優(yōu)度比較理想，適合做多元線性回歸分析。

表6 Model Summary

通過回歸分析，我們得到模型如下：Y=5.882F1-5.571F2-5.667F4+31.860。

由回歸結果可知，PF1=0.082，說明在10%的水平上，F(xiàn)1通過T檢驗，故F1（企業(yè)規(guī)模）對Y（資產負債率）有影響，而且標準系數(shù)為5.882，可見其正相關影響顯著。

PF2說明在10%的水平上通過了T檢驗，說明F2（獲利能力）與資本結構相關。通過標準系數(shù)-5.71可看出，獲利能力與資本結構呈負相關，且關系顯著。

PF3說明在10%的水平上也沒有通過T檢驗。說明F3（企業(yè)成長性）對資本結構的影響不顯著。

表7 Coefficientsa

PF4在10%條件下通過T檢驗。與獲利能力相似，通過標準系數(shù)-0.5667，可以看出F4（企業(yè)償債能力）與資本結構也是呈負相關，且關系顯著。

五、結論與建議

1、結論

由F1（企業(yè)規(guī)模）得知，傳媒上市公司的規(guī)模與其資本結構成正顯著關系且其相關系數(shù)絕對值較大，可以看出企業(yè)規(guī)模是傳媒上市公司資本結構重要的影響因素。F2（企業(yè)獲利能力）對其資本結構的負效應顯著，說明獲利能力也是影響傳媒上市公司資本結構的因素之一，且是負相關。這是由于獲利能力強時內部積累較多，內部融資就足以滿足，那么就可以不依賴債務融資，導致資產負債率較低。由F4（企業(yè)償債能力）可反映出傳媒上市公司在資本結構決策時未充分考慮到公司長期發(fā)展產生的資金需求，在融資方面缺乏長遠規(guī)劃。企業(yè)償債能力強，就說明企業(yè)自己能夠應付內部經營資金問題，不需要外部債務資金的支持，從而資產負債率較低，企業(yè)經營、財務風險較低；另外，償債能力強又能夠及時償還外部到期的欠款，不會導致負債的長期積累。

2、優(yōu)化資本結構的相關建議

通過實證分析，結合其他行業(yè)上市公司的情況，傳媒上市公司資本結構影響因素與其他行業(yè)上市公司略有不同。影響傳媒上市資本結構的是企業(yè)規(guī)模、獲利能力和償債能力。張新民等（2003）提出“資本結構的質量是指企業(yè)資本結構與企業(yè)當前以及未來經營和發(fā)展活動相適應的質量”。資本結構質量高的企業(yè)具有融資能力較強、償債能力較強、杠桿比率合理、資產報酬率高于平均資本成本等特性。由此，我們提出如下優(yōu)化資本結構的相關建議。

（1）合理運用資本運營手段。傳媒企業(yè)應通過一些資本運營手段，通過傳媒上市、傳媒并購、傳媒合作等經營方式整合優(yōu)勢資源，擴大企業(yè)規(guī)模。一些傳媒企業(yè)已經運用直接上市、間接借殼上市、整體上市與分拆上市等手段成為上市公司；一些傳媒企業(yè)也進行縱向或橫向、混合并購，進行傳媒集團化探索。這些傳媒企業(yè)的資本運營手段有成功也有失敗，對于傳媒企業(yè)來說，如何結合自身特點、行業(yè)特性以及同行的有益經驗進行資本運營尤為重要。

（2）合理設置杠桿比率和資產負債率。通過合理范圍內的杠桿比率，一方面使企業(yè)利用財務杠桿作用，獲得周轉資金；另一方面控制企業(yè)的風險，特別是財務風險。過高的資產負債率和杠桿比率將會給企業(yè)帶來極大的財務風險，應特別關注。

（3）盡快建立償債保證機制。從實證看出，傳媒上市企業(yè)的償債能力與資產負債率有著顯著的負相關。這說明，償債能力高則資產負債率較低。資產負債率低可降低財務風險，但是過低的資產負債率又會限制傳媒企業(yè)經營的發(fā)展、擴大。因此，傳媒企業(yè)要利用這一資本優(yōu)化因素達到合理資產負債率和資本結構。具體而言，應該建立起償債保證機制，完善和健全破產制度，為債務融資正面效應的發(fā)揮提供條件。

（4）抓住政府相關優(yōu)惠政策。當前傳媒企業(yè)成長性與中國現(xiàn)階段股權融資受限制有關。傳媒企業(yè)之前一直被中國的“政治屬性”所束縛，目前由于制度開始放寬才得到發(fā)展。相比其他成熟行業(yè)，它的發(fā)展時間短、發(fā)展過程中的阻礙多。因此，傳媒企業(yè)要借助政府政策的支持與鼓勵，并通過企業(yè)規(guī)模的擴大、企業(yè)的成長性發(fā)展來引導傳媒企業(yè)合理的資本結構。同時傳媒企業(yè)本身也應充分考慮到企業(yè)長期發(fā)展的資金需求，在融資方面進行長遠規(guī)劃。

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