■張志紅 田粟源

采用公允價(jià)值后續(xù)計(jì)量投資性房地產(chǎn)可能會(huì)對(duì)上市公司股票價(jià)格造成潛在的影響。因此，作者以實(shí)施新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的時(shí)點(diǎn)為分界線，對(duì)比分析了上市公司投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量對(duì)股票價(jià)值的影響。利用價(jià)格模型對(duì)2004～2006年和2008～2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)與歷史成本模式比較，投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，會(huì)計(jì)信息總體的價(jià)值相關(guān)性得到提高，投資者更多地從資產(chǎn)負(fù)債觀角度關(guān)注會(huì)計(jì)信息指標(biāo)。

一、研究背景

近年來(lái)，我國(guó)投資性房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，使不論企業(yè)投資者還是個(gè)人投資者，都將房地產(chǎn)作為一種投資手段，有為增值而盈利的、也有為抵御通貨膨脹的。而我國(guó)目前的市場(chǎng)環(huán)境里，投資性房地產(chǎn)大都存在很大程度的升值。企業(yè)若繼續(xù)按照歷史成本的原則來(lái)計(jì)量投資性房地產(chǎn)，特別是土地使用權(quán)，會(huì)導(dǎo)致會(huì)計(jì)賬面價(jià)值與現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)的真實(shí)價(jià)值之間出現(xiàn)巨大背離，這顯然會(huì)使會(huì)計(jì)信息無(wú)法真實(shí)公允地反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，而公允價(jià)值模式的引入肯定將加大市場(chǎng)對(duì)一些原來(lái)信息披露不夠充分的公司價(jià)值的挖掘，使投資者對(duì)這類公司價(jià)值的認(rèn)識(shí)更為全面。所以，投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量，對(duì)公允、客觀地反映企業(yè)投資性房地產(chǎn)的價(jià)值和投資性房地產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)具有重要意義，也促進(jìn)了我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的進(jìn)一步趨同。

正是基于上述背景，在借鑒國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上，探討分析投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后對(duì)上市公司股價(jià)的影響，希望借此研究能夠找到公允價(jià)值會(huì)計(jì)在投資性房地產(chǎn)中使用實(shí)施效果的證據(jù)，并據(jù)此提出政策建議，以期推進(jìn)并規(guī)范公允價(jià)值計(jì)量模式在持有投資性房地產(chǎn)上市公司中的運(yùn)用。

二、國(guó)外的研究

西方發(fā)達(dá)國(guó)家的房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間比較長(zhǎng)、市場(chǎng)也比較完善，英國(guó)早在1981年就發(fā)布了標(biāo)準(zhǔn)會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)公告第19號(hào)（SSAP19）“投資性房地產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理”，首次對(duì)投資性房地產(chǎn)做出概念界定，并對(duì)投資性房地產(chǎn)的會(huì)計(jì)和報(bào)告規(guī)定了實(shí)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。SSAP19于1994年曾進(jìn)行過(guò)一次修訂和補(bǔ)充，完善了有關(guān)投資性房地產(chǎn)價(jià)值重估方面的內(nèi)容。2000年國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)也通過(guò)了投資性房地產(chǎn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。盡管如此，國(guó)外對(duì)投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值的研究相對(duì)還是比較少，主要集中于可靠性和評(píng)估這兩個(gè)方面。

關(guān)于投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值的價(jià)值可靠性，Richard D J, Harris M S, MullerⅢ K A（2000）在研究英國(guó)公司年報(bào)中發(fā)現(xiàn)，盡管年報(bào)中披露的公允價(jià)值估值普遍低于以后實(shí)際的銷售價(jià)格，但是公允價(jià)值比歷史成本要更精確和無(wú)偏[1]。Nichols L M, Buerger K H（2002）認(rèn)為以歷史成本計(jì)量不動(dòng)產(chǎn)、廠房和設(shè)備的原因主要是源于歷史成本的可驗(yàn)證性。但是由于自制資產(chǎn)或自建工程的計(jì)價(jià)帶有主觀性，其可驗(yàn)證性受到了更多的挑戰(zhàn)[2]。Herrmann D, Wayne B T, Shahrokh M S（2006）認(rèn)為不動(dòng)產(chǎn)、廠房和設(shè)備采用公允價(jià)值模式在可預(yù)測(cè)性、反饋性、客觀中立性、可比性和一致性方面均優(yōu)于歷史成本模式，可核實(shí)性這一信息質(zhì)量特征似乎是偏好歷史成本的唯一理由[3]。Danbol J, Rees W（2008）以1993～2002年間英國(guó)的3123個(gè)投資信托公司和989個(gè)房地產(chǎn)類上市公司為研究樣本，利用改進(jìn)的收益模型（Easton P T, Harris T S (1991) 提出[4]）進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)分析，發(fā)現(xiàn)公允價(jià)值收益比歷史成本收益具有更高的價(jià)值相關(guān)性。同時(shí)發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)的價(jià)值相關(guān)性要低于投資基金，并且表現(xiàn)出受盈余管理的影響更大，這可能是由于房地產(chǎn)公司公允價(jià)值的取得具有更大的主觀性和模糊性引起的[5]。Thomas N, Henning Z（2011）以2005年到2007年76家遵循國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的房地產(chǎn)上市公司為研究樣本，研究了投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值可靠性與公司估值之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值的可靠性是上市公司股票價(jià)格偏離公司凈資產(chǎn)價(jià)值的一個(gè)原因，各種評(píng)估模型的運(yùn)用使得投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值的可靠性受到質(zhì)疑[6]。

三、國(guó)內(nèi)的研究

從規(guī)范角度看，國(guó)內(nèi)關(guān)于投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值的研究主要是從其引入帶來(lái)的影響方面展開(kāi)的。有的學(xué)者分析了公允價(jià)值計(jì)量的優(yōu)勢(shì)（劉新梅（2007）、楊九庚（2010））[7-8]，也有學(xué)者指出了投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值計(jì)量可能引發(fā)的問(wèn)題，譬如可靠性[8]、計(jì)量難度較大（吳水澎（2000））[9]、利潤(rùn)操縱（王穎和許群（2008）、宋曉輝（2009））[10-11]、公允價(jià)值的合理性（張興等（2009））[12]。但也有學(xué)者對(duì)此有不同看法。牛成喆和蘇正建（2006）認(rèn)為相關(guān)性和可靠性的和諧統(tǒng)一可以實(shí)現(xiàn)[13]。針對(duì)上述問(wèn)題，有的學(xué)者提出了不同意見(jiàn)，例如王肖建（2008）認(rèn)為估計(jì)和假設(shè)是會(huì)計(jì)中所固有的，可靠性并不等于肯定性和精確性，即使是歷史成本會(huì)計(jì)也存在大量的估計(jì)和判斷，因此不能認(rèn)為可靠性僅僅是公允價(jià)值計(jì)量的問(wèn)題[14]。更多的研究集中于企業(yè)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)管理方面，應(yīng)華羚和張維賓（2008）全面闡述了采用公允價(jià)值模式對(duì)企業(yè)各方面的影響[15]。寧廷金和季紅（2008）認(rèn)為采用公允價(jià)值計(jì)量投資性房地產(chǎn)會(huì)降低企業(yè)的流動(dòng)比率，增加所有者權(quán)益，提升企業(yè)的利潤(rùn)，但是可能會(huì)加大企業(yè)的稅務(wù)負(fù)擔(dān)[16]。孫健和侯石磊（2011）認(rèn)為投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值模式雖然能夠準(zhǔn)確反映企業(yè)的市場(chǎng)能力，提高企業(yè)的融資優(yōu)勢(shì)，但是在市場(chǎng)行情不穩(wěn)定的情況下，也會(huì)給企業(yè)帶來(lái)賬面損失的風(fēng)險(xiǎn)[17]。

公允價(jià)值在投資性房地產(chǎn)應(yīng)用中的實(shí)證研究并不多，主要集中于相關(guān)性和可靠性方面。劉運(yùn)國(guó)和易明霞（2010）以我國(guó)16家A股上市公司為樣本分析發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)類和銀行類上市公司采用公允價(jià)值計(jì)量投資性房地產(chǎn)有積極反應(yīng)，平均累積超額收益顯著大于0，但對(duì)其他行業(yè)沒(méi)有表現(xiàn)出明顯的積極反應(yīng)[18]。何鄭濤和張楠（2009）以滬市的32家上市公司股票和深市的22家上市公司股票為樣本，發(fā)現(xiàn)信息披露不充分的公司股票價(jià)格對(duì)準(zhǔn)則頒布的反應(yīng)較大，而信息披露充分的公司股價(jià)受準(zhǔn)則頒布的影響較小[19]。王爾（2010）利用采用公允價(jià)值計(jì)量的具有投資性房地產(chǎn)的上市公司2006至2009年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)應(yīng)用公允價(jià)值計(jì)量投資性房地產(chǎn)，會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性得到了提高[20]。張奇峰和張鳴等（2011）以北辰實(shí)業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值計(jì)量對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)和利潤(rùn)產(chǎn)生巨大的影響[21]。

從以上研究來(lái)看，盡管都看到了公允價(jià)值的諸多優(yōu)勢(shì)，在公允價(jià)值具有價(jià)值相關(guān)性上基本達(dá)成一致看法，即公允價(jià)值計(jì)量有助于提高我國(guó)會(huì)計(jì)信息的決策有用性，但對(duì)于公允價(jià)值計(jì)量對(duì)具有投資性房地產(chǎn)的上市公司股票價(jià)格的影響如何，還未見(jiàn)相關(guān)研究。

四、投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值計(jì)量對(duì)股票價(jià)格影響的分析

（一）模型設(shè)定與假設(shè)

新準(zhǔn)則采用公允價(jià)值計(jì)量的初衷在于公允價(jià)值能夠提供更加相關(guān)的信息，會(huì)計(jì)信息能更好地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，有利于投資者了解企業(yè)的真實(shí)情況，作出合理的投資決策，所以假設(shè)H：公允價(jià)值計(jì)量屬性在投資性房地產(chǎn)的應(yīng)用能為投資者帶來(lái)更多價(jià)值相關(guān)的信息，即，對(duì)股價(jià)的影響更為顯著。

研究會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格相關(guān)性最常用的模型是價(jià)格模型和收益模型，實(shí)踐證明價(jià)格模型在檢驗(yàn)相關(guān)性方面比收益模型更具有穩(wěn)定性，故這里直接采用價(jià)格模型研究投資性房地產(chǎn)運(yùn)用公允價(jià)值計(jì)量對(duì)股票價(jià)格的影響。

其中，Pit為公司i財(cái)務(wù)報(bào)告期末的收盤價(jià)，BVit為公司i第t財(cái)務(wù)年度的每股凈資產(chǎn)，EPSit為公司i第t財(cái)務(wù)年度每股凈收益，為干擾因子。EPSit、BVit和Pit都采用每股數(shù)是為了降低公司規(guī)模的影響，如果a1和a2顯著不為零，則表明公允價(jià)值計(jì)量提高了會(huì)計(jì)信息的解釋能力。

（二）樣本的選取和變量的描述性統(tǒng)計(jì)

以投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量的16家上市公司為研究樣本（表1）。由于要分析投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值前后對(duì)股價(jià)影響的不同，以推行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則后的2007年為分界時(shí)點(diǎn)，鑒于2007年是第一年采用，波動(dòng)性較大，所以將2007年前三年即2004～2006年的數(shù)據(jù)與2008～2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比（見(jiàn)表2和表3），數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心。

為保證數(shù)據(jù)不受到公司規(guī)模的影響，EPSit、BVit和Pit均采用每股的價(jià)值（國(guó)脈科技2006年上市、寧波銀行2007年上市、交通銀行2007年上市、中國(guó)銀行2006年上市，所以缺少這四個(gè)公司2004～2006年的相關(guān)數(shù)據(jù)）。

表1 樣本公司信息表

表2 2004～2006年、和數(shù)值

表2 2004～2006年、和數(shù)值

表3 2008～2010年、和數(shù)值

表3 2008～2010年、和數(shù)值

樣本公司的每股市價(jià)、每股收益、每股凈資產(chǎn)這幾個(gè)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表4所示：

表4 樣本前后3年的描述性統(tǒng)計(jì)

總的來(lái)看，2008～2010年具有投資性房地產(chǎn)的上市公司其估價(jià)波動(dòng)較大，2004年～2006年的波動(dòng)大于2008年～2010年的波動(dòng)，但是每股收益和每股凈資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差都要小于2008年～2010年的，且整體波動(dòng)較小。

（三）解釋變量的多重共線性檢驗(yàn)

采用相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)法，對(duì)模型中被解釋變量之間的多重共線性進(jìn)行檢驗(yàn)。如果各解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)大于0.80，則說(shuō)明解釋變量之間存在嚴(yán)重的多重共線性。

表5和表6是根據(jù)價(jià)格模型得出的Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣，2004年～2006年每股凈收益和每股凈資產(chǎn)在5%的顯著水平上是相關(guān)的，Pearson相關(guān)系數(shù)是0.346。表明對(duì)于選定的樣本，解釋變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。相關(guān)分析結(jié)果顯示，股票價(jià)格（Pit）與每股收益（EPSit）的相關(guān)性比較顯著，但是與每股凈資產(chǎn)（BVit）的相關(guān)性不顯著。2008年～2010年的相關(guān)系數(shù)矩陣也表明不存在多重共線性問(wèn)題，股票價(jià)格（Pit）與各變量之間都具有顯著的相關(guān)性，其中與每股凈收益（EPSit）的相關(guān)性略低于每股凈資產(chǎn)（BVit）。

表5 2004年～2006年變量的相關(guān)性分析表

表6 2008年～2010年變量的相關(guān)性分析表

（四）回歸結(jié)果分析

將數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化后采用SSPS17.0軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，回歸結(jié)果如表7和表8所示。

表7 2004～2006年模型的回歸結(jié)果

表8 2008年～2010年模型的回歸結(jié)果

從表7和表8中可以看出，價(jià)格模型的回歸方程均通過(guò)了F檢驗(yàn)，說(shuō)明模型具有統(tǒng)計(jì)意義。和2004年～2006年的回歸模型相比，2008年～2010年的模型比2004年～2006年的模型具有更強(qiáng)的解釋能力。這表明，投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，會(huì)計(jì)信息總體的價(jià)值相關(guān)性得到提高。

模型中的自變量和反映的是會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性程度，其系數(shù)的絕對(duì)值越大，表明會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性越大。從表7的回歸結(jié)果看，每股收益和每股賬面凈資產(chǎn)的系數(shù)都顯著為正，但是每股凈資產(chǎn)沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn)，說(shuō)明其變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格變動(dòng)沒(méi)有影響，這表明投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值之前，每股收益對(duì)股票價(jià)格解釋能力較強(qiáng)。相比之下，2008～2010年每股收益對(duì)股票的影響不顯著，究其原因，在2004～2006年期間，我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)處于上升階段，股票市場(chǎng)處于熊市時(shí)期（2001～2005年是我國(guó)股票市場(chǎng)處于熊市的時(shí)期，一直到2006年開(kāi)始轉(zhuǎn)折），在連續(xù)的股票低迷期，投資者在選擇投資股票時(shí)，更看重上市公司的每股凈收益，即上市公司的盈利狀況。

從表8的回歸結(jié)果看，盡管和的系數(shù)都顯著為正，但是每股收益沒(méi)有通過(guò)E檢驗(yàn)，其變動(dòng)對(duì)股價(jià)沒(méi)有影響，而樣本公司年報(bào)中披露的每股凈資產(chǎn)向證券市場(chǎng)傳遞了會(huì)計(jì)信息，對(duì)股票價(jià)格的影響程度較大。這說(shuō)明2008年～2010年投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，每股凈資產(chǎn)對(duì)股票價(jià)格的解釋能力增強(qiáng)，每股收益的解釋能力降低了，可以認(rèn)為會(huì)計(jì)盈余的部分相關(guān)性被凈資產(chǎn)所替代。投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，投資者關(guān)注的重心從凈收益轉(zhuǎn)向凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)的價(jià)值相關(guān)性要高于會(huì)計(jì)盈余的價(jià)值相關(guān)性，資產(chǎn)負(fù)債觀得到大多數(shù)投資者的認(rèn)同。

五、結(jié)論

通過(guò)應(yīng)用價(jià)格模型，檢驗(yàn)了具有投資性房地產(chǎn)上市公司的會(huì)計(jì)信息相關(guān)性后發(fā)現(xiàn)，與歷史成本模式比較，投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，會(huì)計(jì)信息總體的價(jià)值相關(guān)性得到提高。從2004～2006年到2008～2010年，投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，每股凈資產(chǎn)的價(jià)值相關(guān)性得到顯著的提高，即賬面價(jià)值和股價(jià)更相關(guān)了。而每股凈收益對(duì)股價(jià)的增量信息解釋能力變化趨勢(shì)與股價(jià)相反，這說(shuō)明投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，提高了資產(chǎn)負(fù)債表的信息含量，投資者更多的關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表中凈資產(chǎn)，對(duì)利潤(rùn)表中的凈收益的關(guān)注度下降。

盡管本研究的樣本已經(jīng)包含了中國(guó)資本市場(chǎng)中所有運(yùn)用公允價(jià)值計(jì)量的具有投資性房地產(chǎn)的上市公司，但樣本量仍然不夠充分，這使得該研究不能得到完全肯定的結(jié)論，因此資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值計(jì)量后，其會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性有待進(jìn)一步驗(yàn)證。

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