項丹

一、引言

2008年以來，美國經(jīng)濟低迷、歐債危機爆發(fā)等因素導致全球經(jīng)濟疲軟，在跌宕起伏的國際形勢中中國企業(yè)海外并購勢頭強勁，其中，三大石油公司從并購規(guī)模、并購影響來看均占據(jù)首位，成為中國能源企業(yè)海外并購的焦點。據(jù)2012年《世界能源統(tǒng)計年鑒》顯示，全球一次能源消費增長2.5%，中國則高達8.8%，其中石油消費達50萬桶/日，呈現(xiàn)全球最高增長。然而我國現(xiàn)有資源擁有量無法滿足經(jīng)濟發(fā)展的強勁需求，重要能源資源主要靠進口來滿足，其中，原油、鐵礦石、鋁土礦、銅礦等進口依存度超過50%（商務部2012），因此，海外并購成為中國能源企業(yè)的必然選擇。中石油、中石化、中海油為我國三大國有特大型央企，是實行跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨國經(jīng)營的綜合性石油公司。中國三大石油公司為保障國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的需要，積極走出國門，進行了大量的海外并購。

基于以上背景，本文以中石油、中海油、中石化發(fā)生在2003-2010年之間的27起海外并購事件為樣本，運用因子分析法衡量主并公司并購績效，試圖探討海外并購事件的發(fā)生是否真實提高了企業(yè)績效。

二、評價模型、研究方法與樣本

（一）評價模型與研究方法

本文采用因子分析法，通過SPSS18.0軟件考察并購前后5年周期內(nèi)的財務指標，對財務指標構成的匯總數(shù)據(jù)進行因子分析，從中提取少數(shù)公因子，使其包含原變量的大部分信息，得到最終的因子得分公式，以各因子的方差貢獻率為權重測算企業(yè)并購績效。

（二）數(shù)據(jù)來源與樣本選取方法

鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性以及考察并購前后5年指標的周期性，本文從Zephyr全球并購交易分析庫和中國并購交易網(wǎng)中篩選了2003-2010年中石油、中海油、中石化發(fā)生的所有海外并購事件，數(shù)據(jù)來源于2001-2012年公司的財務報表。

三、實證檢驗

（一）評價指標體系

本文借鑒國內(nèi)外文獻關于企業(yè)并購績效的評價指標，選取凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率、成本費用利潤率、應收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負債率、所有者權益比率、流動比率、總資產(chǎn)增長率、稅后利潤增長率、營業(yè)收入增長率、每股凈資產(chǎn)、每股收益、總資產(chǎn)凈利率共計14個財務指標，建立財務評價指標體系。

（二）因子分析

本文運用SPSS 18.0軟件分別對t-2期、t-1期、t期、t+1期、t+2期的14個財務指標所構成的數(shù)據(jù)進行因子分析。數(shù)據(jù)導入后，首先運用KMO檢驗和Bartlett球形檢驗變量之間的偏相關性，檢驗結(jié)果表明5年考察期的數(shù)據(jù)均達到采用因子分析的要求。其次，對14個指標的公共因子進行提取，這里以t-2期為例，如表1所見，根據(jù)初始特征值的大小進行排列，前四個初始特征值的累積方差達到95.067%（大于80%），四個旋轉(zhuǎn)后公因子的方差貢獻率依次為28.198%、19.827%、18.835%、17.136%、11.071%。

注：提取方法為主成份分析。

最后，對各期公因子進行加權求和，以各因子的方差貢獻率為權重，結(jié)合綜合得分模型

Ft=（a1F1+a2F2+a3F3+…+aifi）/（a1+a2+…ai），

得到樣本各期業(yè)績綜合得分F公式如下，

F（t-2）=（28.198%*F1+19.827%*F2+18.835%*F3+ 17.136%*F4+11.071%*F5）/95.067%（1）

F（t-1）=（26.619%*F1+20.232%*F2+19.002%*F3+ 16.812%*F4+8.446%*F5）/91.112% （2）

F（t）=（29.273%*F1+26.420%*F2+13.256%*F3+ 12.987%*F4）/81.937 % （3）

F（t+1）=（34.918%*F1+25.890%*F2+12.158%*F3+ 10.504%*F4+8.519%*F5）/91.888 % （4）

F（t+2）=（29.817%*F1+25.126%*F2+16.975%*F3+ 16.551%*F4）/88.470% （5）

由函數(shù)（1）-（5）可以計算各樣本在海外并購前后5年內(nèi)各期的績效綜合得分，由此判斷樣本公司業(yè)績變化狀況。

表2 并購績效得分及其均值

四、結(jié)論

如表2可見，企業(yè)在并購前兩年業(yè)績小幅提升，說明企業(yè)并購資金就位以及并購消息利好等因素對企業(yè)帶來了積極的影響，短期效應明顯；企業(yè)在并購前一年至并購后一年績效大幅下降，達到負值，可能由于三大石油公司海外并購規(guī)模相對巨大，基于要素整合風險加大、資金周轉(zhuǎn)吃緊等狀況，直到并購后一年仍然未給企業(yè)帶來正效益；企業(yè)在并購后兩年業(yè)績小幅上升，但仍然低于并購前兩年兩年績效?？傮w來說，并購事件在5年的考察期內(nèi)業(yè)績出現(xiàn)劇烈波動，最終仍低于并購前業(yè)績值，說明并購時間的發(fā)生并未提高三大石油公司的經(jīng)營業(yè)績，甚至導致績效的下降。

（作者單位 浙江工業(yè)大學）

責任編輯：康偉