嚴(yán)波

【摘要】中國持有大量的歐洲主權(quán)債券，2008年金融危機導(dǎo)致愛爾蘭等歐洲諸國主權(quán)債務(wù)危機，從愛爾蘭的政府管理能力、經(jīng)濟實力、財政實力、金融實力、外匯實力等諸因素進(jìn)行資產(chǎn)評估看來，其主權(quán)債券價值短期內(nèi)減值風(fēng)險很大。愛爾蘭主權(quán)債務(wù)危機狀況是歐洲諸多“小規(guī)模經(jīng)濟國家”的一個典型代表，應(yīng)加強對歐洲主權(quán)債券的資產(chǎn)評估研究，并反思“小國經(jīng)濟發(fā)展模式”帶來的資產(chǎn)風(fēng)險，為國有資產(chǎn)保值增值服務(wù)。

據(jù)美國《華爾街日報》2011年4月21日報道，中國駐歐盟使團團長宋哲近日表示，中國可能會增持歐洲國家主權(quán)債券。他表示，中國的外匯儲備超過3萬億美元，其中持有歐洲主權(quán)債券是其重要的投資形式。而2008年金融危機以來，歐洲諸國，特別是希臘、葡萄牙、西班牙等“外向型經(jīng)濟模式”的小規(guī)模經(jīng)濟國家，國家主權(quán)債務(wù)危機不斷加劇，愛爾蘭是典型代表。隨著金融危機的加劇，愛爾蘭主權(quán)債務(wù)規(guī)模日漸龐大，負(fù)擔(dān)日漸沉重。然而，愛爾蘭的政治、經(jīng)濟等諸因素將對其償債能力產(chǎn)生較大制約，未來前景不容樂觀，這也帶來對歐洲諸多小規(guī)模經(jīng)濟體的經(jīng)濟發(fā)展模式的反思。我們應(yīng)加強對歐洲主權(quán)債券的資產(chǎn)評估研究，從而實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

一、政府治理能力削弱，導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)風(fēng)險增加

多年來，為了保持經(jīng)濟高速增長，愛爾蘭政府在吸引投資，特別是吸引國外投資方面，實行一系列財政稅收優(yōu)惠。與此同時，在西歐傳統(tǒng)的“福利社會”理念影響下，愛爾蘭也造就了高福利型社會和世界上最富裕的國民。一方面，愛爾蘭保持較低的個人所得稅。另一方面，又實行高福利社會政策，社會福利系統(tǒng)涵蓋所有國際公認(rèn)的社會保障形式。它綜合了社會保險和社會援助項目。但在金融危機時期，這種低稅率、高福利的政策，卻導(dǎo)致愛爾蘭政府企圖通過提高稅率，增加政府收入，同時削減政府開支，以增加政府財力的投入、挽救瀕臨破產(chǎn)的銀行業(yè)的諸多舉措，遇到巨大的困難和阻力。2010年，愛爾蘭擬啟動規(guī)模40億美元的財政開支削減計劃。愛爾蘭的公務(wù)人員將降薪，而單身媽媽、殘疾兒童所在家庭等人群的補助金也將削減，這些政策受到國民的強烈抵制，導(dǎo)致政府提出的龐大的拯救銀行的計劃無法實行。

本次金融危機折射出愛爾蘭“小國外交”的窘境，也導(dǎo)致愛爾蘭外交回旋余地大大削弱。愛爾蘭政府一直奉行“中立不結(jié)盟”的外交政策。但愛爾蘭的這種企圖在政治上“保持中立”的政策與經(jīng)濟上依賴歐美的政策互相矛盾，在金融危機背景下，處于兩難之地，從而嚴(yán)重制約了其處理對外關(guān)系的能力。第一，金融危機使得愛爾蘭在處理與歐盟的關(guān)系時，不得不為了借助歐盟的力量擺脫經(jīng)濟危機，而在政治上作出讓步，放棄其在國際事務(wù)中“中立”的地位；第二，金融危機使得愛爾蘭在處理與英國的關(guān)系時，為了促進(jìn)兩國的貿(mào)易，不得不在“北愛爾蘭”問題上作出讓步，從而嚴(yán)重制約愛爾蘭的對英外交治理能力?；浇绦陆膛c天主教兩大宗教集團之間長期的對立一時難以解決，暴力活動就不可能根除，并時時擾亂著英國和愛爾蘭的關(guān)系。而金融危機之下，愛爾蘭在保持對英國的出口貿(mào)易額，與自主處理“北愛問題”上處于兩難的境地；第三，金融危機使得美國經(jīng)濟自顧不暇，愛爾蘭與美國傳統(tǒng)的友好關(guān)系也受到影響。

目前，愛爾蘭內(nèi)政、外交依然難以走出困境，愛爾蘭甚至將面臨社會不穩(wěn)定的風(fēng)險。由于愛爾蘭政府提出增收節(jié)支政策，遭到國民廣泛反對，導(dǎo)致執(zhí)政黨——共和黨面臨巨大執(zhí)政壓力。近期進(jìn)行的民意調(diào)查顯示，愛爾蘭共和黨的支持率已經(jīng)下降至25%，而最大的反對黨——統(tǒng)一黨的支持率升至30%左右。這種政治局面，導(dǎo)致愛爾蘭政府的經(jīng)濟治理能力受到嚴(yán)重制約。

二、國家經(jīng)濟實力下降，導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)風(fēng)險加大

20世紀(jì)90年代以前，愛爾蘭被歐洲媒體一致認(rèn)為是最貧窮的國家之一，但20世紀(jì)中期以來，愛爾蘭政府的“科技興國”戰(zhàn)略促進(jìn)了經(jīng)濟的騰飛，贏得了“凱爾特之虎”的美譽。20世紀(jì)90年代到21世紀(jì)初，愛爾蘭經(jīng)濟發(fā)展增速一直位居歐盟之首，在21世紀(jì)初，愛爾蘭人民成為世界上最富裕的國民之一。但愛爾蘭經(jīng)濟增長模式有嚴(yán)重缺陷，導(dǎo)致其在金融危機的打擊下，損失嚴(yán)重，恢復(fù)乏力。

愛爾蘭屬“外向型經(jīng)濟模式”，且產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一， 出口嚴(yán)重依賴歐美，由于金融危機導(dǎo)致歐美國家經(jīng)濟嚴(yán)重衰退，使得愛爾蘭出口貿(mào)易受到嚴(yán)重影響。愛爾蘭實行“對外開放”政策，積極鼓勵對外貿(mào)易，大力引進(jìn)外資，努力發(fā)展工業(yè)與國際服務(wù)業(yè)，不斷優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。目前產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)大體是：農(nóng)業(yè)占GDP的5% ，工業(yè)占45% ，服務(wù)業(yè)占50% ，工業(yè)化程度居發(fā)達(dá)國家前列。但上述情況也造成了愛爾蘭產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一，且主要依靠出口。愛爾蘭出口貿(mào)易占GDP總量的80%以上，其中出口的80%以上又來自外資企業(yè)，出口主要針對歐美市場。歐美國家的經(jīng)濟都在金融危機中受到較為沉重的打擊。因此，金融危機發(fā)生以后，工業(yè)品出口的嚴(yán)重下滑，對愛爾蘭經(jīng)濟造成不小的影響。與此同時，占國內(nèi)服務(wù)業(yè)主體的金融服務(wù)業(yè)也受到嚴(yán)重打擊。

房地產(chǎn)泡沫破裂，導(dǎo)致經(jīng)濟嚴(yán)重下滑。在經(jīng)濟高速發(fā)展時期，愛爾蘭房地產(chǎn)業(yè)擴張迅速，成為經(jīng)濟發(fā)展的主要推動力。房價在2007年達(dá)到最高點，但隨著國際金融危機的到來，房地產(chǎn)業(yè)受到沉重打擊，房價目前已經(jīng)下降了50%以上。受此影響，許多民眾還不起貸款導(dǎo)致銀行危機，信貸違約潮接踵而至。愛爾蘭銀行的主要放貸對象——建筑商無法還貸，也無法再獲得貸款繼續(xù)運營，導(dǎo)致資金鏈斷裂，房地產(chǎn)泡沫破滅。這不僅影響了政府稅收，還抑制了民眾消費能力，導(dǎo)致財政赤字增加，整個經(jīng)濟陷入混亂。

當(dāng)前，愛爾蘭經(jīng)濟形勢仍然不樂觀。盡管世界經(jīng)濟形勢企穩(wěn)回升，但“去庫存化”、“去杠桿化”還任重道遠(yuǎn)。在歐美失業(yè)率仍居高不下的情況下，歐美居民消費疲軟將阻礙愛爾蘭出口實現(xiàn)較快反彈。與此同時，外來投資大大減少，高失業(yè)率將拖累私人消費增長。因此，“三駕馬車”拉動經(jīng)濟增長的能力有限。

三、金融實力下降，導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)風(fēng)險加大

曾因經(jīng)濟高速騰飛發(fā)展而被譽為“凱爾特之虎”的愛爾蘭，經(jīng)濟發(fā)展嚴(yán)重依賴于金融業(yè)的支撐，該國銀行類股票在截至金融危機前的10年中至少漲了5倍。2009年，愛爾蘭的銀行業(yè)放款高達(dá)該國GDP的11倍以上，且主要集中于房地產(chǎn)業(yè)，巨額貸款導(dǎo)致該國金融系統(tǒng)瀕臨崩潰。由于金融危機的打擊，房地產(chǎn)泡沫破裂，2010年底愛爾蘭資不抵債的貸款者將增長至20萬人，這將導(dǎo)致銀行業(yè)不良貸款率成倍增長，由2007年以前的年均不到1%，劇增到2008、2009年的2.6% 、3.7%。銀行準(zhǔn)備金對不良貸款的比率由2003-2007年的97.0%、92.7%、 75.1%、 56.7%、 49.1%，逐年銳減到2008、2009年的47.2%、 48.1%，銳減了50%。銀行的盈利能力，也劇減了50%。同時，金融危機導(dǎo)致房產(chǎn)市場崩盤，投資者已經(jīng)對愛爾蘭經(jīng)濟及銀行業(yè)失去信心，銀行業(yè)無法籌集資金，愛爾蘭ISEF金融指數(shù)在2009年的一年里縮減95%。

同時，愛爾蘭銀行體系的資本充足率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于愛爾蘭財政部公布的標(biāo)準(zhǔn)，即一級資本充足率提高至8%，核心一級資本充足率提高至7%的標(biāo)準(zhǔn)。愛爾蘭銀行體系的銀行資本充足率2008、2009年僅為 4.7%、5.1%，愛爾蘭國內(nèi)各大銀行面臨著總共至少300億歐元以上的巨額融資壓力。

由于金融危機，愛爾蘭貨幣政策的靈活性也受到制約。利率由2008年的4.33%，提高至2009年的4.94%。M2（即廣義貨幣）在2009年比2008年減少了0.3%。

當(dāng)前，愛爾蘭金融形勢更加嚴(yán)峻。盡管為擺脫債務(wù)危機，愛爾蘭在歐盟的督促下，采取了包括政府向銀行提供擔(dān)保、設(shè)立國有資產(chǎn)管理署（NAMA）、收購銀行的不良貸款等措施，但這些措施可能面臨以下挑戰(zhàn)：第一，面臨社會動蕩的政治風(fēng)險。假設(shè)政府管理不好這些不良資產(chǎn)，將導(dǎo)致納稅人的巨額損失，而這將給罷工不斷的愛爾蘭社會火上澆油，甚至導(dǎo)致嚴(yán)重的社會動蕩；第二，即使政府和納稅人接受了擬定47%的折價率，但這樣低廉的價格可能不足以解放銀行，也就改變不了其無力放貸或者惜貸的局面；第三，愛爾蘭高企的預(yù)算赤字也時刻會引發(fā)危機，該國的預(yù)算赤字?jǐn)U大至國內(nèi)生產(chǎn)總值的11.7%，是歐盟有關(guān)預(yù)算赤字規(guī)定上限的近4倍，這也將制約壞賬銀行的實際操作能力。愛爾蘭政府最終可能無法為銀行注入更多資金。

四、財政實力下降，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險加大

受金融危機影響，愛爾蘭財政赤字和國債劇增，特別是為了援助瀕臨倒閉的銀行業(yè)，愛爾蘭財政負(fù)擔(dān)大大加重。由于愛爾蘭長期的低稅收政策，其財政收入有限，從2008年金融危機開始，財政收入更是逐年以10%的速度遞減。為了刺激經(jīng)濟回升，財政支出則逐年增加，由2007年占GDP的34.6%，增長為2008、 2009年分別占GDP的40.2%、44.1%。政府財政收支平衡由2007年以前的連年盈余轉(zhuǎn)為巨額財政赤字。初級財政盈余占GDP的-6.1%、-9.6%，在歐元區(qū)國家中僅次于希臘。赤字水平均遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了歐盟《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定的3%的指標(biāo)。目前，愛爾蘭政府的國債額達(dá)到750多億美元，占GDP的比例為65%，超過歐盟允許的60%上限，而在2006年、2007年，愛爾蘭公共債務(wù)水平一直維持在25%左右。

與此同時，為了援助瀕臨倒閉的銀行業(yè)，愛爾蘭財政負(fù)擔(dān)卻大大加重。愛爾蘭政府承諾投入救援金融業(yè)的金額，是該國GDP的兩倍以上，給銀行注入資金將使政府財政赤字增加一倍，并帶來難以想象的嚴(yán)重后果。國家資產(chǎn)管理署擬向5家陷入危機的銀行投入共計高達(dá)810億歐元的援助資金。但愛爾蘭政府可能無法為銀行注入更多資金，該國的預(yù)算赤字已擴大至GDP的11.7%，是歐盟有關(guān)預(yù)算赤字規(guī)定上限的近4倍，赤字的主要原因就是政府在救助銀行業(yè)上投入了巨額資金。以上因素導(dǎo)致愛爾蘭政府融資需求加大，但融資能力卻大大受限：第一，市場對愛爾蘭公共債務(wù)的不信任感仍然很高。這種不信任感主要來自于對其經(jīng)濟模式缺乏信心，以及相關(guān)的公共收入下降。實際上，此種模式高度依賴于信貸。愛爾蘭房地產(chǎn)泡沫是其自2000年以來強勁增長的主要驅(qū)動力。在全球經(jīng)濟去杠桿化的背景下，未來的信貸動力不足將對其經(jīng)濟活動水平產(chǎn)生不利影響；第二，愛爾蘭的節(jié)支計劃遭到國內(nèi)強烈抵制。2009年以來，工人已多次罷工。工會請求政府放慢實施財政改革的步伐。

與此同時，融資成本大大提高。比如，2010年2月，愛爾蘭五年期信用違約掉期利差擴大至創(chuàng)歷史紀(jì)錄的377個基點，這意味著愛爾蘭必須每年花費37.7萬美元為1000萬美元的債券進(jìn)行擔(dān)保。 而一年前的擔(dān)保金額僅為2.4萬美元。且國債利率也大幅提高。以上因素導(dǎo)致其財政赤字不斷加劇。2010年一季度愛爾蘭財政收入81.75億歐元，同比下降13.34%；財政支出121.17億歐元，同比下降7.89%；財政赤字39.42億歐元，同比增長5.93%。2010年財政赤字占GDP的13%。

五、外匯實力削弱，導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)風(fēng)險加大

愛爾蘭國際收支中的經(jīng)常項目和資本與金融項目均受到金融危機嚴(yán)重影響，外匯儲備嚴(yán)重不足，嚴(yán)重影響愛爾蘭的外幣償債能力，但由于愛爾蘭是歐元區(qū)成員國，不存在貨幣貶值的壓力，適度緩解了其外幣償債能力的壓力。

愛爾蘭的經(jīng)常項目受金融危機嚴(yán)重影響，2008年、2009年經(jīng)常項目均為逆差，分別占GDP的-5.2%、-2.5%。同時，資本與金融項目受到金融危機嚴(yán)重影響。20 世紀(jì)90年代以來，愛爾蘭對外資具有較大的吸引力，但金融危機給愛爾蘭經(jīng)濟及金融系統(tǒng)帶來了重創(chuàng)，使愛爾蘭在吸引外商投資方面的聲譽受到嚴(yán)重影響。許多跨國公司原計劃于2009年赴愛爾蘭投資，但是隨著愛爾蘭投資環(huán)境惡化，它們推遲了投資計劃。特別是在金融服務(wù)領(lǐng)域，許多公司對赴愛爾蘭投資持觀望態(tài)度。據(jù)統(tǒng)計，2009年愛爾蘭投資發(fā)展署共吸引125項外商投資，其中70%來自于已在愛爾蘭投資企業(yè)的再投資。這導(dǎo)致資本和金融項目余額由2008年的68億美元銳減為2009年的18億美元。

六、結(jié)論及其啟示

綜上所述，愛爾蘭逐步惡化的公共財政狀況將給其經(jīng)濟恢復(fù)和發(fā)展帶來嚴(yán)重的抑制作用。由于愛爾蘭政府的絕大部分財力均投入到銀行業(yè)的“國有化”中，因此，根本無力對實體產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行投資，而外商投資短期內(nèi)又不會恢復(fù)，因此，愛爾蘭公司的經(jīng)營環(huán)境嚴(yán)重惡化，2009 年倒閉的公司數(shù)量比2008年上升82%，比2007年增加287%，未來仍將有大批公司破產(chǎn)。這必然導(dǎo)致失業(yè)率急劇上升，而政府又不斷削減對失業(yè)救濟等社會福利的投入，引起罷工不斷，甚至有引起社會動蕩的風(fēng)險。

愛爾蘭要想真正走出債務(wù)危機，外部援助并非治本之策，根本上還要靠自身加大力度，進(jìn)行深度經(jīng)濟社會結(jié)構(gòu)調(diào)整，重建產(chǎn)業(yè)競爭力。而愛爾蘭“小國經(jīng)濟”本身在資源、國內(nèi)市場等各方面具有天然的局限性，特別是多年以來形成的、既定的“結(jié)構(gòu)單一，外向型”的經(jīng)濟發(fā)展模式，在短期內(nèi)要發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，幾乎不可能。在世界經(jīng)濟企穩(wěn)回升還有很大不確定性的背景下，愛爾蘭的經(jīng)濟形勢更加不容樂觀，政府償還主權(quán)債務(wù)的前景亦不容樂觀。

希臘、葡萄牙、西班牙等歐洲小規(guī)模經(jīng)濟國家，面臨的問題與愛爾蘭類似，因此，歐洲主權(quán)債務(wù)危機的前景不容樂觀。我國應(yīng)加強對持有的歐洲主權(quán)債券的資產(chǎn)評估的研究，從而實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

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[3]記者：受金融危機影響愛爾蘭執(zhí)政黨支持率銳減.http：//finance.sina.com.cn/roll/20090310/02002718155.shtml

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[5]張亮.“壞賬銀行”再現(xiàn)江湖愛爾蘭重拳整頓銀行業(yè).http：//news.10jqka.com.cn/field/20100401/62300911.shtml

[6]何麗.愛爾蘭欲斥810億歐元為銀行買單.http：//overseas.stcn.com/content/2010-04/01/content_492526.html

[7]大公國際資信評估有限公司網(wǎng)站.http：//www.dagongcredit.com/dagongweb/index.php

注：本文是2010年度國家社科基金重大項目：“三次產(chǎn)業(yè)動態(tài)協(xié)同發(fā)展機制研究”（批準(zhǔn)號：10ZD&027）階段性成果之一。

（作者單位：北京建筑工程學(xué)院經(jīng)濟與管理學(xué)院）