徐巖 滕祎 薛淑慧

【摘 要】 環(huán)境績(jī)效差的企業(yè)面臨受處罰的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)企業(yè)因環(huán)境問(wèn)題受到處罰時(shí)，債權(quán)人將承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，所以債權(quán)人有理由要求更高的報(bào)酬率。文章建立了企業(yè)環(huán)境績(jī)效的評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò)評(píng)分獲得我國(guó)上市公司環(huán)境績(jī)效的數(shù)據(jù)，利用實(shí)證分析方法研究了我國(guó)上市公司環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本之間的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果顯示，環(huán)境績(jī)效好的上市公司具有更低的債務(wù)成本。

【關(guān)鍵詞】 環(huán)境績(jī)效； 債務(wù)成本； 環(huán)境會(huì)計(jì)

一、引言

2010年9月，我國(guó)環(huán)境保護(hù)部發(fā)布了《上市公司環(huán)境信息披露指南》（征求意見(jiàn)稿），該指南對(duì)上市公司年度及臨時(shí)環(huán)境報(bào)告做出了相應(yīng)規(guī)定。上市公司在環(huán)境保護(hù)、污染治理方面的表現(xiàn)越來(lái)越受到政府和公眾的重視。我國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的今天，生態(tài)環(huán)境受到了嚴(yán)重的破壞，環(huán)境保護(hù)、污染治理已成為企業(yè)重要的社會(huì)責(zé)任，企業(yè)在環(huán)境保護(hù)和治理環(huán)境污染方面取得的成績(jī)和效果是企業(yè)取得的環(huán)境績(jī)效。雖然環(huán)境績(jī)效的提高會(huì)使企業(yè)發(fā)生一定的經(jīng)濟(jì)成本，但環(huán)境績(jī)效的提高可以改善企業(yè)的社會(huì)形象，提高品牌知名度，從而促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。在政府、社會(huì)公眾均密切關(guān)注環(huán)境保護(hù)的今天，環(huán)保不利的企業(yè)會(huì)面臨來(lái)自政府監(jiān)管部門的處罰和社會(huì)公眾輿論的壓力，在這種情況下，企業(yè)債權(quán)人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大，進(jìn)而提高了企業(yè)的債務(wù)成本。本文以425家上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境績(jī)效好的企業(yè)具有更低的債務(wù)成本。

二、文獻(xiàn)回顧與假說(shuō)提出

（一）環(huán)境績(jī)效的相關(guān)研究

在環(huán)境績(jī)效的研究方面，國(guó)內(nèi)的研究主要集中在上市公司環(huán)境績(jī)效信息披露方面，而對(duì)于環(huán)境績(jī)效的其它方面研究較少。呂峻，焦淑艷（2011）以2007—2009年造紙業(yè)和建材業(yè)上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了環(huán)境披露、環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境披露與環(huán)境績(jī)效之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。田翠香（2011）指出企業(yè)的環(huán)境績(jī)效不同，其所面臨的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)也有所不同，環(huán)境績(jī)效的優(yōu)劣預(yù)期會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響。

國(guó)外學(xué)者關(guān)于環(huán)境績(jī)效的相關(guān)研究較為全面，除了對(duì)環(huán)境績(jī)效披露的研究外，還有對(duì)環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本、環(huán)境管理與債務(wù)成本的研究。Thomas E.Schneider（2008）指出環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本有顯著的關(guān)系，環(huán)境績(jī)效差的企業(yè)債務(wù)成本相對(duì)更高。由于日趨嚴(yán)厲的環(huán)保法規(guī)，環(huán)境績(jī)效差的企業(yè)未來(lái)將面臨污染治理所帶來(lái)的環(huán)境負(fù)債。環(huán)境負(fù)債會(huì)造成企業(yè)資產(chǎn)的減少，通常情況下，環(huán)境負(fù)債比企業(yè)的債權(quán)人所持有負(fù)債具有更高的優(yōu)先級(jí)，所以，環(huán)境績(jī)效較差的企業(yè)債權(quán)人會(huì)要求更高的報(bào)酬率。Sharfman 和 Fernando（2008）通過(guò)研究美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)企業(yè)中的267家公司，發(fā)現(xiàn)公司改善環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理會(huì)降低其權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本，其中環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理通過(guò)有毒化學(xué)物質(zhì)排放量占總廢棄物排放量百分比來(lái)衡量。

（二）債務(wù)成本的相關(guān)研究

在對(duì)債務(wù)成本的研究方面，多集中在會(huì)計(jì)信息披露與債務(wù)成本、公司治理結(jié)構(gòu)與債務(wù)成本等方面。于富生和張敏（2007）以深圳證券市場(chǎng)部分A股上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)樣本公司的債務(wù)成本與信息披露質(zhì)量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。崔偉（2008）以2002—2005年間深交所1 525家A股上市公司為樣本，檢驗(yàn)了公司治理結(jié)構(gòu)與上市公司債務(wù)成本的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，第一大股東持股比例、董事會(huì)獨(dú)立性與總債務(wù)成本和銀行貸款債務(wù)成本顯著負(fù)相關(guān)。

在我國(guó)，環(huán)境保護(hù)方面的法規(guī)和政策日益完善，企業(yè)如有環(huán)境破壞的行為，例如污水廢氣超標(biāo)、發(fā)生重大環(huán)境事故等，將會(huì)受到環(huán)保部門的罰款，甚至停業(yè)整頓的處罰。所以，環(huán)境績(jī)效差的企業(yè)面臨受處罰的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)因環(huán)境破壞受到處罰時(shí)，債權(quán)人將承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，所以債權(quán)人有理由要求更高的報(bào)酬率。另外，隨著國(guó)家對(duì)“科學(xué)發(fā)展”、“低碳”等理念的大力倡導(dǎo)和支持，高能耗、高污染企業(yè)面臨更大的籌資壓力。我國(guó)的銀行業(yè)已把支持低碳經(jīng)濟(jì)、綠色產(chǎn)業(yè)和節(jié)能環(huán)保作為一個(gè)重要的任務(wù)和政策，限制和減少了“兩高”企業(yè)的貸款。這就限制了這類企業(yè)的資金來(lái)源，從而使它們不得不從其他渠道以更高的成本取得借款，這從另一方面說(shuō)明，環(huán)境績(jī)效差的企業(yè)可能負(fù)擔(dān)更高的債務(wù)成本。基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H：環(huán)境績(jī)效好的上市公司，具有更低的債務(wù)成本。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）變量設(shè)定

本文要檢驗(yàn)我國(guó)上市公司環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本之間的關(guān)系。所以，本文中被解釋變量為債務(wù)成本，解釋變量為環(huán)境績(jī)效，控制變量為公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和固定資產(chǎn)比例。

1.解釋變量

環(huán)境績(jī)效指標(biāo)。選擇哪些指標(biāo)來(lái)評(píng)估企業(yè)環(huán)境績(jī)效一直是環(huán)境績(jī)效研究中的難點(diǎn)。Thomas E.Schneider（2008）選擇TRI作為環(huán)境績(jī)效的代替變量。TRI是一個(gè)包含美國(guó)企業(yè)有毒化學(xué)物質(zhì)排放量信息的數(shù)據(jù)庫(kù)。國(guó)外大部分學(xué)者對(duì)于環(huán)境績(jī)效的研究都基于美國(guó)TRI有毒化學(xué)物質(zhì)排放數(shù)據(jù)庫(kù)來(lái)衡量企業(yè)環(huán)境績(jī)效。但是，我國(guó)沒(méi)有類似的關(guān)于企業(yè)污染物排放量的數(shù)據(jù)庫(kù)，所以，環(huán)境績(jī)效的衡量必須采用其他的方法。呂峻，焦淑艷（2011）采用公司是否因環(huán)境問(wèn)題受到處罰以及處罰類型來(lái)衡量公司的環(huán)境績(jī)效。這種方法從一定程度上能夠衡量企業(yè)的環(huán)境績(jī)效，但是不能全面反映。鑒于我國(guó)尚無(wú)環(huán)境績(jī)效的相關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)，根據(jù)信號(hào)傳遞理論，環(huán)境績(jī)效好的企業(yè)更傾向于揭示更多的環(huán)境績(jī)效信息及履行社會(huì)責(zé)任的情況，以向外界傳遞企業(yè)最好的信息，進(jìn)而吸引更多的投資者，還能為企業(yè)樹(shù)立良好的社會(huì)形象。因此企業(yè)披露的年報(bào)、社會(huì)責(zé)任報(bào)告和官方網(wǎng)站的信息可以傳遞一定的環(huán)境績(jī)效信息。本文根據(jù)上市公司的年報(bào)、社會(huì)責(zé)任報(bào)告和公司官方網(wǎng)站，采用賦值打分的方法，來(lái)衡量上市公司的環(huán)境績(jī)效。

企業(yè)環(huán)境績(jī)效評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)具體見(jiàn)表1。

2.被解釋變量

債務(wù)成本（COD）。對(duì)于債務(wù)成本的度量，本文采用Zou and Adams（2006）的計(jì)算方法。由于我國(guó)上市公司沒(méi)有提供不同類別債務(wù)利息（如銀行貸款、債券、應(yīng)付票據(jù)以及其它非銀行機(jī)構(gòu)貸款），本文采用（利息支出+資本化利息）/年初年末平均總負(fù)債的值來(lái)表示公司總負(fù)債的債務(wù)成本。

3.控制變量

公司規(guī)模（SIZE）。規(guī)模越大的公司抵御各種風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)，違約風(fēng)險(xiǎn)越低，因此，其支付的債務(wù)成本會(huì)低于小規(guī)模的公司。公司規(guī)模用期末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示公司規(guī)模。

資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）。資產(chǎn)負(fù)債率越高的公司違約風(fēng)險(xiǎn)越高，債權(quán)人要求的債務(wù)收益越高，因此，這些公司的債務(wù)成本相對(duì)較高。

固定資產(chǎn)比例（FIXASS）。固定資產(chǎn)較多的公司能夠?yàn)閮斶€債務(wù)提供更多的保證，因此，預(yù)計(jì)固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例與債務(wù)成本負(fù)相關(guān)。

（二）模型設(shè)計(jì)與樣本選擇

本文的研究模型設(shè)計(jì)如下：

模型：COD=β0+β1EPI+β2SIZE+β3LEV+β4FIXASS+ε

本文以滬深兩市A股制造業(yè)上市公司為樣本，研究期間為2008年，并對(duì)原始樣本進(jìn)行了以下篩選：一是剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本；二是剔除ST類樣本；三是剔除極端數(shù)據(jù)。最終樣本個(gè)數(shù)為425。

本文的數(shù)據(jù)來(lái)源于上市公司年報(bào)、上市公司網(wǎng)站，國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)以及RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)，所有的數(shù)據(jù)處理均采用SPSS17軟件完成。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表3所示，可以看出被解釋變量和解釋變量的統(tǒng)計(jì)特征。被解釋變量為債務(wù)成本，其樣本均值為3.90%，標(biāo)準(zhǔn)差為1.79%，最小值為0.24%，最大值為11.02%。解釋變量為環(huán)境績(jī)效，其樣本均值為4.84，標(biāo)準(zhǔn)差為1.843，最小值為1，最大值為11。

（二）回歸分析

回歸結(jié)果如表4所示，環(huán)境績(jī)效的系數(shù)為負(fù)值，而且sig值為0.087，可見(jiàn)債務(wù)成本與環(huán)境績(jī)效之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，并在10%的水平上顯著。這一結(jié)果證實(shí)了研究假設(shè)，環(huán)境績(jī)效好的企業(yè)，債務(wù)成本較低?；貧w結(jié)果還顯示公司規(guī)模與債務(wù)成本顯著負(fù)相關(guān)，公司規(guī)模越大，債務(wù)成本越低，說(shuō)明規(guī)模大的公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。資產(chǎn)負(fù)債率與債務(wù)成本有顯著正相關(guān)信息，即資產(chǎn)負(fù)債率高的企業(yè)，債務(wù)成本相對(duì)更高。另外，固定資產(chǎn)比率與債務(wù)成本成正相關(guān)關(guān)系，與預(yù)期不一致。

五、結(jié)論

本文以2008年滬深兩市制造業(yè)中的425家上市公司為樣本，研究了環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本之間的關(guān)系。本文首先從多個(gè)方面建立環(huán)境績(jī)效的評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)樣本公司的環(huán)境績(jī)效分別評(píng)分，通過(guò)這種方法獲得企業(yè)環(huán)境績(jī)效的數(shù)據(jù)。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的環(huán)境績(jī)效與債務(wù)成本成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即環(huán)境績(jī)效好的企業(yè)，具有相對(duì)較低的債務(wù)成本。這一結(jié)論證明了上市公司提高環(huán)境績(jī)效的意義。對(duì)于上市公司而言，制定環(huán)境保護(hù)制度，開(kāi)發(fā)環(huán)境保護(hù)產(chǎn)品和技術(shù)，降低污染物排放量，提高環(huán)境績(jī)效，可以降低債務(wù)成本，從而提高在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)條件下的優(yōu)勢(shì)。

另外，基于本文的研究，對(duì)環(huán)境保護(hù)部門和證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)提出如下建議：

第一，建立企業(yè)污染物排放量數(shù)據(jù)庫(kù)。美國(guó)、歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)都已建立了企業(yè)污染物排放量等企業(yè)環(huán)境績(jī)效數(shù)據(jù)庫(kù)，例如美國(guó)的TRI。這些環(huán)境績(jī)效對(duì)于企業(yè)利益相關(guān)者具有重要意義。但是我國(guó)還未建立類似的數(shù)據(jù)庫(kù)，使投資者、債權(quán)人等難以獲取企業(yè)環(huán)境績(jī)效的相關(guān)數(shù)據(jù)。

第二，建立企業(yè)環(huán)境績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。環(huán)境績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系無(wú)論對(duì)于企業(yè)的內(nèi)部還是外部，都具有重要的意義。企業(yè)的投資者、債權(quán)人等需要憑借環(huán)境績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)了解企業(yè)的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，以決定是否對(duì)其投資。另一方面，企業(yè)的管理者可以根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況，選取適當(dāng)?shù)脑u(píng)價(jià)指標(biāo)，通過(guò)定量或定型數(shù)據(jù)，及時(shí)掌握企業(yè)的環(huán)境績(jī)效數(shù)據(jù)，并對(duì)企業(yè)的環(huán)境績(jī)效實(shí)施有效控制。

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