黃晶 盧家昌

摘要：本文在對現(xiàn)有相關文獻進行梳理的基礎上，以金融功能論為理論基礎，通過收集江蘇省1980—2010年相應數(shù)據，分別從社會融資總量和融資內部結構兩個方面實證檢驗了地區(qū)金融發(fā)展對區(qū)域經濟增長的支持力度。實證結果表明江蘇省金融發(fā)展對經濟增長的總量推動作用顯著，內部結構則存在差異性。最后，根據實證結果提出了相關政策建議。

關鍵詞：金融發(fā)展；經濟增長；總量研究；結構分析

Abstract：By reviewing the existing literatures，and based on finance functions theory and relative data of Jiangsu Province from 1980 to 2010，this paper empirically tests the effect of financial development on regional economic growth. The results show significant effect of financial development in Jiangsu economic growth with diverse internal structure. Finally， this paper puts forward policy recommendations based on the empirical results.

Key Words：financial development，economic growth，gross quantity analysis，structure analysis

中圖分類號：F830.2文獻標識碼：A文章編號：1674-2265（2012）03-0016-04

一、研究背景

在經濟全球化和經濟金融化背景下，金融發(fā)展與經濟增長的關系一直是國內外學者的研究熱點。國家“十二五”規(guī)劃提出要加快多層次金融體系建設，以科學發(fā)展觀為指引，圍繞經濟發(fā)展方式轉變的目標，加強金融對經濟增長方式轉型的支持力度。在這樣一個理論和現(xiàn)實背景下，本文嘗試通過江蘇省的實證數(shù)據從總量和結構兩個視角研究區(qū)域金融發(fā)展對經濟增長的作用，并提出相關政策建議。

二、文獻綜述及本文研究思路

（一）文獻綜述

從戈德史密斯的金融結構論到麥金農和肖的金融抑制與金融深化理論，從默頓、博迪的金融功能論到白欽先等人的金融可持續(xù)發(fā)展理論，理論研究基本形成共識，認為金融發(fā)展與經濟增長之間存在密切關系，但對兩者之間的相互作用機理各有不同的觀點。相應的實證研究主要集中在兩個方面：一是驗證金融發(fā)展與經濟增長的相關性，二是兩者之間因果關系的論證。對于相關性問題，主流觀點認為金融發(fā)展與經濟增長之間存在著明顯的相關關系（貝克和萊文，2002），這與金融發(fā)展理論得出的結論一致。在因果關系方面，由于研究對象和方法等方面的差異，主要有四種不同結論：其一，金融發(fā)展影響經濟增長，兩者之間是“供給驅動型”關系，金融發(fā)展是經濟增長的必要條件。其二，經濟增長導致金融發(fā)展，兩者之間是“需求拉動型”關系，經濟增長是金融發(fā)展的前提條件。其三，金融發(fā)展與經濟增長互為因果，相互影響。其四，兩者之間無因果關系，它們的相關僅是巧合或共同取決于第三個變量。

遵循國外研究思路，國內涌現(xiàn)出眾多關于中國金融發(fā)展與經濟增長關系的研究。多數(shù)認為金融發(fā)展能夠帶動我國經濟增長（談儒勇，1999；趙志君，2000），然而在金融發(fā)展內部結構方面卻很難形成一致的結論。梁琪、滕建洲（2005）研究發(fā)現(xiàn)中國金融中介和經濟增長之間有顯著的正相關關系，而股票市場對經濟增長的作用有限。范學俊（2006）通過對中國季度數(shù)據分析得出了完全相反的結論。在區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經濟增長關系的研究方面，通過對中國分地區(qū)的實證分析發(fā)現(xiàn)在中國東北、東部和西部三個地區(qū)金融發(fā)展與經濟增長關系表現(xiàn)出很大的差異性（王紀全、張曉燕、劉勝全，2007），金融發(fā)展與經濟增長的關系具有明顯的時空特征（袁云峰、曹旭華，2007），不同區(qū)域的金融控制對金融發(fā)展與經濟增長的影響顯著，應區(qū)別對待它們之間的影響（王晉兵，2007）。

（二）現(xiàn)有研究不足及本文研究思路

現(xiàn)有研究存在以下不足：（1）從研究范圍看，多是基于國家宏觀層面，對于像我國這樣一個經濟發(fā)展不平衡的國家，國家范圍的研究結論不具有普適性。國內已有學者關注區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經濟增長關系（周立、王子明，2002；袁云峰、曹旭華，2007；王紀全等，2007），但他們的研究都是基于中國地區(qū)分布的特征，同樣存在范圍相對較大、缺乏針對性的不足。（2）研究金融結構與經濟增長關系時，一般只考慮銀行的作用，未從社會融資總量角度分析金融發(fā)展對經濟增長的作用。

因此，本文嘗試從以下兩個方面做出改進：（1）進一步縮小研究范圍，把實證對象定位在江蘇省，研究省域金融發(fā)展對經濟增長的作用，使研究更有針對性。（2）以金融功能論為理論基礎，以中國人民銀行貨幣政策導向為指引，從社會融資總量和融資內部結構兩個方面研究金融發(fā)展對經濟增長的支持力度。

三、江蘇省金融發(fā)展對經濟增長作用的實證分析：1980—2010年

（一）模型的構建及數(shù)據來源

1. 理論基礎。根據金融功能論，金融發(fā)展的本質是金融功能的提升，其外在表現(xiàn)體現(xiàn)在兩個方面：一是金融主體的總量提升，二是金融結構的優(yōu)化。在這兩個方面的作用下使得金融效率得以提升。金融效率的提升將發(fā)揮社會資源配置作用，促進投資和儲蓄的增長，使得經濟產業(yè)結構不斷優(yōu)化，最終結果是經濟的增長，作用機制如下圖所示：

圖1：金融功能論理論原理示意圖

2. 研究變量和樣本數(shù)據來源。為了消除人口規(guī)模對計算結果的影響，本文采用人均GDP（RPGDP）為衡量經濟增長的指標；用金融相關率（FIR）作為度量金融發(fā)展的總量指標，金融相關率的定義為：FIR=（金融機構各項存款+金融機構各項貸款）/GDP。在金融結構指標選擇方面，本文從社會融資總量衡量金融對經濟的支持力度。社會融資資金主要來源于金融中介市場和證券市場，即銀行融資和證券市場融資兩個方面。本文用Bank反映實際通過銀行中介作用于經濟發(fā)展的資金量，即金融機構各項貸款總額；用Stock反映證券市場的籌資能力，即上市公司募集資金總量（含發(fā)行、增發(fā)、公司債、配股等）。為了削弱數(shù)據的異方差，本文對各個變量進行取對數(shù)處理（見表1）。

實證檢驗數(shù)據來自歷年的《江蘇省統(tǒng)計年鑒》、江蘇省統(tǒng)計公報（2010）及人民銀行南京分行網站統(tǒng)計數(shù)據，使用的計量軟件是Eviews3.1。

（二）基于總量視角的金融發(fā)展對經濟增長的作用研究：1980—2010年

1. ADF單位根檢驗。為了避免時間序列數(shù)據不平穩(wěn)而產生的“偽回歸”現(xiàn)象，首先對變量進行了ADF單位根檢驗，從表2可以看出，lnFIR與lnRPGDP都是非平穩(wěn)的，但經過一階差分后在5%顯著水平下都是平穩(wěn)的，即它們都是一階單整序列。

注：（1）檢驗類型中的c、t、k分別表示常數(shù)項，趨勢項以及滯后階數(shù)。（2）是否含有常數(shù)項和趨勢項根據散點圖的變化規(guī)律和趨勢確定，滯后階數(shù)k的選擇以AIC和SC值最小為標準。（3） △表示相關變量的一階差分。（4）Y表示通過平穩(wěn)性檢驗，N表示未通過平穩(wěn)性檢驗。（5）***表示1%顯著水平下的平穩(wěn)，**表示5%顯著水平下的平穩(wěn)，*表示10%顯著水平下的平穩(wěn)。（6）以上說明同樣適合下文結構分析中的單位根檢驗。

2. 協(xié)整分析。為了找到金融總量與經濟增長之間的某個線性組合是否存在長期穩(wěn)定關系，本文對變量進行Engle-Granger協(xié)整分析。首先進行協(xié)整檢驗，得協(xié)整回歸模型 ：

（53.18947）（15.30880）

其次對回歸殘差進行平穩(wěn)性檢驗，得到ADF檢驗的臨界值為-3.141016。對照AEG檢驗臨界值表可知在1%顯著水平下拒絕原假設，說明從總量上看江蘇省金融發(fā)展與經濟增長之間存在長期均衡關系。

3. 誤差修正模型（ECM）。由于受金融危機等突發(fā)事件因素的影響，金融發(fā)展與經濟增長之間的長期均衡關系可能會出現(xiàn)短期失衡的現(xiàn)象，短期內變量間存在誤差修正機制。本文用ECM模型來研究這種機制，最終ECM模型：

△lnRPGDPt=0.175966-0.597005△lnFIRt+0.012683ECMt-1

（15.81758）（-4.817956） （2.07E+14）

模型結果顯示短期內江蘇省經濟金融系統(tǒng)存在誤差修正機制，誤差系數(shù)0.012683體現(xiàn)了各期經濟增長對均衡水平偏離的修正，在（t-1）期的實際經濟發(fā)展水平低于其均衡值時，做出了正向修正。

4. Granger因果檢驗。協(xié)整檢驗表明江蘇省金融總量與經濟增長之間存在長期均衡關系，但這種均衡關系是否構成因果關系需要進一步檢驗。對變量進行Granger因果檢驗，選擇滯后2階，檢驗結果如表3。

Granger因果檢驗的結果都拒絕了原假設，表明△lnRPGDP是△lnFIR的Granger原因，△lnFIR也是△lnRPGDP的Granger原因。從總量上看，金融的增長量和經濟的增長量之間是相互影響的雙線關系，江蘇省金融發(fā)展與經濟增長之間互為因果。

（三）基于結構視角的金融發(fā)展對經濟增長的作用研究：1993—2010年

從金融發(fā)展的內部結構來看，金融支持經濟融資除銀行信貸外還包括證券市場融資。由于江蘇資本市場自1993年才逐漸形成并發(fā)展起來，金融發(fā)展表現(xiàn)出階段性的特征。為了更好地把握金融發(fā)展內部結構與經濟增長之間的關系，以下利用1993年以來的數(shù)據，使用lnBank、lnStock兩個結構指標，分析其與經濟增長的關系。

1. ADF單位根檢驗。表4所示檢驗結果表明各變量除lnRPGDP在10%顯著性水平下平穩(wěn)外，其他指標都是非平穩(wěn)的，但一階差分后在5%的顯著性水平下都是平穩(wěn)的，都是一階單整序列。

2. 協(xié)整分析。由于結構分析涉及三個變量，變量間可能存在多種穩(wěn)定的線性組合，在進行協(xié)整分析時需要考慮它們的任意線性組合也是穩(wěn)定的情況，此時用E-G兩步法進行協(xié)整分析時存在不足，故采用Johansen協(xié)整檢驗進行分析，結果如表5、表6。

從分析結果可以看出，在1%的顯著性下存在一個協(xié)整方程：

（0.01580） （0.01765）

結果表明影響江蘇省經濟增長的兩個金融發(fā)展結構變量在樣本期間存在協(xié)整關系，這說明江蘇省經濟增長與銀行信貸規(guī)模、證券市場籌資能力之間存在長期均衡關系，協(xié)整結果符合經濟理論。協(xié)整方程表明在長期均衡關系中，銀行信貸投放在經濟增長中的最終貢獻為66.5%，而證券市場籌資的貢獻度是6.87%，銀行信貸規(guī)模的影響程度遠大于證券市場籌資規(guī)模。

3. Granger因果分析。在協(xié)整分析的基礎上，進一步驗證江蘇省經濟增長與金融發(fā)展內部結構指標之間的Granger因果關系，結果如下：

從檢驗結果可以看出lnBank是lnRPGDP的Granger原因，江蘇省銀行信貸規(guī)模與經濟增長之間是“供給驅動型”關系，信貸規(guī)模的增加對經濟增長的推動作用顯著，而證券市場發(fā)展與經濟增長的Granger因果關系微弱。Granger因果分析的結果進一步驗證了協(xié)整分析的結論，表明在江蘇省經濟增長中銀行信貸投放起著重要的作用。

（四）實證結論的比較分析

1. 總量分析表明江蘇省金融發(fā)展與經濟增長之間存在協(xié)整關系，并且短期內存在誤差修正機制，兩者之間是相互促進的正相關關系。這驗證了金融功能論，金融系統(tǒng)作為一個整體通過資源配置、支付結算以及風險管理等功能對經濟增長產生正向作用，同時經濟的發(fā)展狀況也對金融系統(tǒng)功能的發(fā)揮有著重要影響。

2. 結構分析從社會融資總量角度衡量主要融資來源對經濟的支持力度。實證結果表明金融中介在經濟增長中發(fā)揮著重要作用。從長期角度來看，銀行信貸規(guī)模的投放對經濟增長的作用顯著，銀行信貸規(guī)模與經濟增長之間存在正相關關系。江蘇省證券市場對經濟增長的作用是微弱的，這與江蘇的股票市場起步晚、證券市場規(guī)模偏小、發(fā)展機制不健全有關，另外也與不成熟的資本市場體系有關。

3. 綜合對比分析。總量研究和結構分析共同表明江蘇省金融發(fā)展與經濟增長之間存在長期協(xié)整關系，金融發(fā)展對經濟增長的影響顯著，在推動地方經濟發(fā)展的過程中應充分發(fā)揮金融“助推器”的作用；結構分析表明金融在推進經濟發(fā)展中存在內部結構的差異，證券市場發(fā)展在推動地方經濟發(fā)展中作用微弱，證券市場有待進一步發(fā)展，同時不同金融市場之間的Granger因果關系不顯著，金融發(fā)展內部結構之間的協(xié)同作用不明顯。

四、政策建議

（一）重視金融發(fā)展在經濟增長中的作用，發(fā)揮金融在經濟增長中的推動效應

總量和結構研究表明，金融發(fā)展在推動經濟增長中發(fā)揮著重要作用，因此需要高度重視金融的發(fā)展，加強金融基礎設施建設，積極改善金融生態(tài)環(huán)境，不斷發(fā)揮金融資源配置的基礎性作用，提高金融效率。

（二）發(fā)展多層次的金融市場，避免金融發(fā)展內部結構之間的馬太效應

實證研究顯示，金融市場內部主體間在促進經濟增長方面差異顯著，金融中介作用突出，證券市場的規(guī)模和作用有待進一步提升。因此需要不斷完善多層次的金融市場建設、優(yōu)化金融結構、擴大直接融資市場規(guī)模、構建多層次協(xié)調發(fā)展的金融市場，使得金融中介市場、證券市場之間可以取長補短、優(yōu)勢互補，實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。

（三）將金融、經濟作為一個有機系統(tǒng)，實現(xiàn)金融與經濟之間的協(xié)同效應

研究表明，金融發(fā)展與經濟增長之間的作用是雙向的，在重視推動作用的同時也不可忽視風險的存在。因此需要將金融、經濟作為一個有機整體，從系統(tǒng)角度考慮促進金融發(fā)展的相關政策，建立與經濟增長相適應的金融體系。這既是宏觀審慎管理與防范系統(tǒng)性風險的需要，也是更好地發(fā)揮金融的作用、實現(xiàn)金融與經濟之間的協(xié)同效應、推動金融與經濟可持續(xù)發(fā)展的現(xiàn)實需要。

參考文獻：

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[2]Beck，Lundberg and Majnoni.2006.Financial intermediary development and growth volatility：Do intermediaries dampen or magnify stocks?Journal of International Money and Finance，25：P1146-1167.

（責任編輯 孫 軍；校對 SJ）