仇曉慧

市場(chǎng)萎靡不振，但私募中還是有不少高手做到了持續(xù)盈利。2012年9月，好買基金研究中心統(tǒng)計(jì)了今年以來陽(yáng)光私募收益榜的前十名，冠軍頡昂商品對(duì)沖1期以111.55%的收益率高居榜首，崔軍的創(chuàng)贏2號(hào)以及澤里和1號(hào)分別以37.39%和35.05%的收益率進(jìn)入三甲。

我仔細(xì)研究了一下這些今年收益高手的風(fēng)格，基本以對(duì)沖為主。比如現(xiàn)階段冠軍頡昂，他們是一家典型的專門從事商品期貨的私募公司，公司主要從事商品對(duì)沖投資和宏觀對(duì)沖投資。崔軍旗下產(chǎn)品主要做的是股指對(duì)沖。

頡昂投資掌門人周亞東的背景與諸多投研出身的公募基金經(jīng)理有些不同。他身在嘉實(shí)基金時(shí)做的是渠道管理，做了整整9年。然而目前，他自己管理的兩只產(chǎn)品平均回報(bào)率達(dá)106.06%，令諸多公私募基金同行望其項(xiàng)背。

他們的風(fēng)格就是宏觀對(duì)沖。他們有一支對(duì)大宗商品和宏觀經(jīng)濟(jì)有一定研究能力的研究團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)大類資產(chǎn)的研究。公司目前研究團(tuán)隊(duì)共分為10個(gè)小組，有宏觀研究小組，1個(gè)歐洲、美國(guó)和日本小組，中國(guó)小組，新興市場(chǎng)小組，貴金屬、工業(yè)品、農(nóng)業(yè)品、外匯股票債券、地產(chǎn)、化工品等小組，他們還有1個(gè)量化研究小組，基本搭建了全球宏觀研究的配置。

從業(yè)績(jī)跟蹤來看，頡昂商品對(duì)沖1期在其成立9個(gè)月即實(shí)現(xiàn)了凈值翻倍，其以往月收益率與滬深300呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。頡昂對(duì)于商品期貨并不做套期保值，只做投機(jī)，中長(zhǎng)期體現(xiàn)為價(jià)值投資，建倉(cāng)期時(shí)間較長(zhǎng)。同時(shí)，頡昂還會(huì)做日內(nèi)對(duì)沖、套利。他們既有通過宏觀判斷基本面做空滬銅大舉獲利的經(jīng)歷，也有通過在獲利后對(duì)沖規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，保住收益的典型操作。商品投資的交易機(jī)制優(yōu)勢(shì)以及對(duì)于趨勢(shì)判斷的精確是頡昂成功的兩大重要因素。

不過，對(duì)于做商品期貨對(duì)沖的頡昂來說，杠桿是其不可避免的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。杠桿會(huì)放大收益，但同樣，若是判斷失誤，也同樣會(huì)將損失成倍放大?？v觀頡昂商品對(duì)沖1期出現(xiàn)過大幅波動(dòng)，頡昂商品對(duì)沖1期2011年12月就曾單月下跌18%，屬于風(fēng)險(xiǎn)較大的對(duì)沖基金。

而獲得業(yè)績(jī)亞軍的創(chuàng)贏，策略主要有兩部分組成，一是價(jià)值投資，二是股指期貨對(duì)沖。他們賺錢的優(yōu)勢(shì)在于股指期貨對(duì)沖。創(chuàng)贏在股指期貨與股票對(duì)沖的過程中，不會(huì)進(jìn)行完全的對(duì)沖，而是有選擇性地進(jìn)行趨勢(shì)的判斷。當(dāng)下跌趨勢(shì)形成后，會(huì)加大股指期貨的空頭倉(cāng)位。而當(dāng)上漲趨勢(shì)形成后，也會(huì)減小股指期貨空頭倉(cāng)位，甚至轉(zhuǎn)向多頭倉(cāng)位。此外，創(chuàng)贏也會(huì)把握股指期貨的跨期套利的交易機(jī)會(huì)。

我發(fā)現(xiàn)，在我接觸的諸多私募高手中，宏觀對(duì)沖越來越成為弱市獲得超額收益的強(qiáng)將?？赡苁鞘袌?chǎng)原因，與國(guó)外不同的是，我們操作的主要還是大宗商品與股指期貨，而海外做宏觀對(duì)沖的大部分發(fā)生在全球股票市場(chǎng)、固定收益證券與外匯。我知道，從中國(guó)海外對(duì)沖基金來說，梵基旗下的梵晟宏觀策略基金采用的就是全球宏觀對(duì)沖的策略，不過這在中國(guó)對(duì)沖基金策略中并不多見。

我最早接觸的全球宏觀基金經(jīng)理是全球宏觀對(duì)沖基金Armored Wolf首席投資官John Brynjolfsson，他曾在太平洋投資管理公司（PIMCO）工作19年，他主要是投資各類抗通脹資產(chǎn)，掌控的資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)800億美元。在通脹時(shí)期，他就投資大宗商品，理由是工業(yè)化增長(zhǎng)會(huì)刺激人均需求，這個(gè)增速至少是2-3倍。大宗商品供給可能趕不上人均GDP增速，他覺得未來5-10年，大宗商品的價(jià)格上升都是必然。他也看好大類資產(chǎn)，比如貴金屬、糧食、石油、還有通貨膨脹債券。他掌管的宏觀對(duì)沖基金每年保證收益在7%以上。

特別優(yōu)秀的宏觀對(duì)沖基金是熟諳各國(guó)政府金融政策和全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的?？v觀全球，這類對(duì)沖基金占的規(guī)模在10%左右，卻是最有影響力的一群人，像金融大鱷索羅斯、次貸英雄保爾森都屬于這一策略。還有我們多數(shù)人并不熟悉的人物——比如1998年時(shí)，新興市場(chǎng)的下降影響到了歐洲和美國(guó)的股票市場(chǎng)，并帶動(dòng)了債券價(jià)格上漲。Zulauf資產(chǎn)管理公司的創(chuàng)建人Felix Zulauf就開始了歐洲基金的運(yùn)作，他迅速建立了歐洲市場(chǎng)的空頭，一下子獲得了9.7%的收益率，而當(dāng)時(shí)MSCI全球指數(shù)基本是平的。

對(duì)這些宏觀對(duì)沖基金來說，雖然波動(dòng)較大，但他們的對(duì)沖方式還是能在最大程度上避險(xiǎn)，比如“9·11”之前，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)反滯脹——商品市場(chǎng)出現(xiàn)通脹，股票和名義利率都會(huì)輕微下降。于是他們做空股票籃子，做多商品籃子。雖然“9·11”爆發(fā)讓人措手不及，但股票的空頭還是讓大部分宏觀對(duì)沖基金保證了正收益。

幸運(yùn)的是，國(guó)內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)越來越多像頡昂這類有往全球宏觀對(duì)沖方向準(zhǔn)備的中國(guó)私募。走向全球，也是在弱市中實(shí)現(xiàn)正收益的一種力量。