劉天智

9月20日滬指回落到反彈起點，甚至再創(chuàng)新低2023之后，大盤是再次筑底，等待反彈，還是會就此殺向2000點下方？

要回答這個問題，首先要明確一點：9月7日發(fā)起的反彈，究竟是一波什么性質(zhì)的行情？如果是一波“中級反彈”行情，則在短期回落前期低點之后，大盤將蓄勢整固，準(zhǔn)備新一輪的反彈（甚至是更為持久、強勢的反彈）；否則，如果僅僅只是又一次的技術(shù)性修復(fù)行情，則此次回落2023之后，滬指極可能就要跌破2000點，開始新一輪“更低平臺”上的調(diào)整，成為“十八大”期間，A股行情運行的大方向。筆者認(rèn)為，要確認(rèn)9·7行情的性質(zhì)，就必須厘清如下問題。

首先，推動9.7反彈的主因是什么？筆者認(rèn)為是宏觀政策的“轉(zhuǎn)向預(yù)期”。9月初所發(fā)出的類似政策信號激發(fā)了市場的想象，一則是9月5、6日發(fā)改委密集審批的60個項目；二則是胡錦濤主席在APEC的“工商領(lǐng)導(dǎo)人峰會”上發(fā)表的有關(guān)“政府扶持基建投資”的講話。

其次，這個主因?qū)儆谑裁葱再|(zhì)的要素？應(yīng)當(dāng)屬于“決定中期趨勢（一個月左右）的因素”。由于是政策預(yù)期發(fā)生了變化，因此，當(dāng)時筆者傾向于認(rèn)為可能是一波“中級反彈”行情。

再次，這個決定“中期趨勢”的“政策轉(zhuǎn)向?qū)捤深A(yù)期”得到兌現(xiàn)了嗎？我們看到，實際上是沒有的。至少是沒有“確認(rèn)信號”來印證這一預(yù)期。為何未能“兌現(xiàn)”？一方面，根據(jù)筆者的分析，胡主席9月8日的那個“政府扶持基建投資”講話，本身并沒有代表“中國政府表達(dá)政策轉(zhuǎn)向”的意圖。至今已經(jīng)時過半個月，國內(nèi)各部委和相關(guān)主流媒體，均沒有進(jìn)一步跟進(jìn)“政府扶持基建”的相關(guān)舉措和媒體宣傳，這一依據(jù)沒有確認(rèn)；另一方面，發(fā)改委密集審批基建投資項目，本身究竟是一次“常規(guī)性”的集中審批？還是“帶有救市意味”的政策操作？發(fā)改委5月底的時候也集中審批了100多個項目，當(dāng)時為何不見“政策轉(zhuǎn)向、政策底？”，而發(fā)改委自己也一直在否認(rèn)“政策救市說”。因此，這一依據(jù)也存疑，無法對行情形成持續(xù)的支撐。

由此可見，由于缺乏“政策轉(zhuǎn)向”的確認(rèn)信號，“9·7行情”并未能擺脫一般意義上的“修復(fù)性反彈”性質(zhì)，而成功進(jìn)化為一次“有持續(xù)政策扶持的中級反彈”。

雪上加霜的是，由于沒有貨幣政策的“跟進(jìn)”，只靠“積極財政”推動投資的“單腿穩(wěn)增長”，已經(jīng)弱化了“政策救市”的分量，而隨著QE3和日本、英國再次寬松的跟進(jìn)，中國央行在未來的貨幣政策操作上的空間，被擠壓得更為窘迫。

如此，整個建立在“政策轉(zhuǎn)向?qū)捤伞被A(chǔ)上的“反彈行情”，由于預(yù)期的“政策基礎(chǔ)”動搖而逐漸土崩瓦解。此時，什么大小非解禁、大股東減持，外貿(mào)惡化、房地產(chǎn)調(diào)控，上市公司業(yè)績無改善希望等，這些老生常談的利空也跟著一起“起哄”，加劇了行情的下行烈度。

如果，下周一之前市場仍然得不到宏觀政策“確認(rèn)轉(zhuǎn)向”的明確信號，或者宏觀經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)反彈的信號，則我傾向于認(rèn)為，滬指此次回落將難以繼續(xù)在2000點上方構(gòu)筑平臺，而更可能完成在8月底、9月初沒有完成的下破2000之旅。

實際上，除了政策預(yù)期的“柔性破滅”之外，來自資金面的“現(xiàn)實壓力”則是直接推手——9月19日，受此前逆回購到期形成的資金缺口影響，短期資金成本驟然抬升，隔夜回購利率從2.93%大幅攀升59BP至3.52%，7天回購利率上升18BP至3.33%，14天回購利率則上升39BP至3.69%。

為了對沖，央行旋即在9月20日進(jìn)行了1600億的“逆回購”，補充市場資金（其中，7天期交易量550億元，中標(biāo)利率持平于3.35%；28天期交易量1050億元，中標(biāo)利率持平于3.6%）。

雖然短期資金得到一定補充，但9月末，市場再次面臨商業(yè)銀行季度末存貸比考核的壓力，資金面難言寬裕，也對此次暴跌，以及以后下破2000點構(gòu)成壓力。