私募為何不愛高收益?zhèn)?/h1>
2012-04-29 14:55:43仇曉慧
股市動態(tài)分析 2012年44期
仇曉慧
最近有個券商老總問我有沒有認識什么專門做債券的私募。他說，他們在搞創(chuàng)新業(yè)務(wù)，謀劃這類產(chǎn)品。
雖然這個市場看起來需求越來越大，但就我接觸到的一些國內(nèi)私募而言，做的特別出眾的私募還真不算多。投資方向總體比較單一，多數(shù)私募還是比較青睞一些信用高的債券。但我覺得，如果要做出差異化，高收益?zhèn)鶎λ侥级詰?yīng)當是個不錯的方向。
我記得自己曾經(jīng)接觸過一個老人，他是海外一家對沖基金的董事長Howard S. Marks，他最擅長的就是投資高收益?zhèn)Ｋ墓疽灿幸恍┟麣?，叫橡樹資本。他對可轉(zhuǎn)換證券和高收益?zhèn)谐^20年的研究和投資。
他發(fā)現(xiàn)，美國在1978年的時候有30只有最高評級“AAA”評級的債券，經(jīng)過34年到現(xiàn)在，那些債券到現(xiàn)在還保有“AAA”評級的只有4只。在他看來，如果你買入“AAA”級債券，結(jié)果只有一種，但如果你買入“B”級債券，保住或者上調(diào)了評級，而且債券最終沒有違約，結(jié)果可能會為你帶來更高回報的驚喜。
當然他也指出，盡管對中國剛起步的中小企業(yè)私募債市場不太了解，只有為發(fā)行人提供良好的融資渠道，才是一個健康的債券市場。
我發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在正好也處在高收益?zhèn)狞S金時期。歷史上有過類似的經(jīng)歷——美國1980年代，市場認為經(jīng)濟增長會給股市帶來上漲動力，有一段時間投資人競相購買股票，2000年時股票市值和價格已經(jīng)被推得非常高，導(dǎo)致了之后很長一段時間股票表現(xiàn)非常糟糕。相對來說，債券市場的收益與規(guī)模則理想很多。不過他基本不選擇長期債券，因為只要政府上調(diào)利率，那么投資者購買的長期債券價格就會跌得很慘。他還是比較看好高收益?zhèn)驗橹灰獋l(fā)行公司的本身信用良好，那么發(fā)債方會按照票面付息，長期看價值是會回歸的，損失也只是賬面。
雖然現(xiàn)在國內(nèi)正處在債券創(chuàng)新的大趨勢中，市場擴容速度飛快，利率市場化改革，對固定收益產(chǎn)品來說，也是黃金時期。不過，隨著規(guī)模擴大，信用風(fēng)險也在顯現(xiàn)。
但國內(nèi)債券私募擔(dān)心，目前中國市場上高收益?zhèn)`約情況不多，但暗藏風(fēng)險，尤其是一種債券剛開始發(fā)行的時候，大家對他不了解，買方就會比較挑剔，相對市場上的債券都會比較優(yōu)質(zhì)，所以信譽好。糟糕的是，人們之后對他過度有信心，對公司分析不透徹或者不夠嚴格要求，一味地追求收益，風(fēng)險必然在后面。
他們覺得，雖然高收債有很大潛力，但也是未來風(fēng)險最大的市場，因為大部分中小公司的財報讓人看不懂，或是很難相信其中的數(shù)據(jù)。所以，他們只能對擔(dān)保提出較高要求，比如是否有第三方公司做擔(dān)保，是否有土地質(zhì)押，畢竟主體違約率很高，關(guān)鍵看這些公司萬一違約是否可以不影響還款。
的確，從市場表現(xiàn)來看，高收益?zhèn)拇_會顯示出一些客觀不足，比如資產(chǎn)類別可能存在缺陷，公司在業(yè)內(nèi)可能較為落后，資產(chǎn)負債表可能被過度杠桿化，或者證券為其股東提供的結(jié)構(gòu)性保護不足。
真的要讓國內(nèi)私募真正做大高收益?zhèn)?，一方面市場機制要更為健全，另一方面，就是自己要建立有體系的評價體系——而就國內(nèi)評估市場而言，因為影響到債券發(fā)行，一些評估機構(gòu)只看短期利益，做出的評價不夠公正，也沒形成有效的評價體系。
不過，就像Howard S. Marks所言，最好的機會通常是在大多數(shù)人不愿做的事情中發(fā)掘出來的。這個高手會通過觀察資產(chǎn)這些特征來判斷：少有人問津是不是不客觀；基本面問題是否只存在于表面；是不是因為過度恐慌而低估，是否有收益不佳的追蹤記錄；最近有虧損問題、沒有資本增益？既然高收益?zhèn)豢杀苊獾貢霈F(xiàn)違約，那么，投資高收益?zhèn)杼貏e關(guān)注發(fā)行人的資信水平。他通過自己的模型選出潛力巨大的高收益?zhèn)?。他的專注讓他的個人資產(chǎn)已經(jīng)高達150億美元。
或許，只要投入，機會總是存在。
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我記得自己曾經(jīng)接觸過一個老人，他是海外一家對沖基金的董事長Howard S. Marks，他最擅長的就是投資高收益?zhèn)Ｋ墓疽灿幸恍┟麣?，叫橡樹資本。他對可轉(zhuǎn)換證券和高收益?zhèn)谐^20年的研究和投資。
他發(fā)現(xiàn)，美國在1978年的時候有30只有最高評級“AAA”評級的債券，經(jīng)過34年到現(xiàn)在，那些債券到現(xiàn)在還保有“AAA”評級的只有4只。在他看來，如果你買入“AAA”級債券，結(jié)果只有一種，但如果你買入“B”級債券，保住或者上調(diào)了評級，而且債券最終沒有違約，結(jié)果可能會為你帶來更高回報的驚喜。
當然他也指出，盡管對中國剛起步的中小企業(yè)私募債市場不太了解，只有為發(fā)行人提供良好的融資渠道，才是一個健康的債券市場。
我發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在正好也處在高收益?zhèn)狞S金時期。歷史上有過類似的經(jīng)歷——美國1980年代，市場認為經(jīng)濟增長會給股市帶來上漲動力，有一段時間投資人競相購買股票，2000年時股票市值和價格已經(jīng)被推得非常高，導(dǎo)致了之后很長一段時間股票表現(xiàn)非常糟糕。相對來說，債券市場的收益與規(guī)模則理想很多。不過他基本不選擇長期債券，因為只要政府上調(diào)利率，那么投資者購買的長期債券價格就會跌得很慘。他還是比較看好高收益?zhèn)驗橹灰獋l(fā)行公司的本身信用良好，那么發(fā)債方會按照票面付息，長期看價值是會回歸的，損失也只是賬面。
雖然現(xiàn)在國內(nèi)正處在債券創(chuàng)新的大趨勢中，市場擴容速度飛快，利率市場化改革，對固定收益產(chǎn)品來說，也是黃金時期。不過，隨著規(guī)模擴大，信用風(fēng)險也在顯現(xiàn)。
但國內(nèi)債券私募擔(dān)心，目前中國市場上高收益?zhèn)`約情況不多，但暗藏風(fēng)險，尤其是一種債券剛開始發(fā)行的時候，大家對他不了解，買方就會比較挑剔，相對市場上的債券都會比較優(yōu)質(zhì)，所以信譽好。糟糕的是，人們之后對他過度有信心，對公司分析不透徹或者不夠嚴格要求，一味地追求收益，風(fēng)險必然在后面。
他們覺得，雖然高收債有很大潛力，但也是未來風(fēng)險最大的市場，因為大部分中小公司的財報讓人看不懂，或是很難相信其中的數(shù)據(jù)。所以，他們只能對擔(dān)保提出較高要求，比如是否有第三方公司做擔(dān)保，是否有土地質(zhì)押，畢竟主體違約率很高，關(guān)鍵看這些公司萬一違約是否可以不影響還款。
的確，從市場表現(xiàn)來看，高收益?zhèn)拇_會顯示出一些客觀不足，比如資產(chǎn)類別可能存在缺陷，公司在業(yè)內(nèi)可能較為落后，資產(chǎn)負債表可能被過度杠桿化，或者證券為其股東提供的結(jié)構(gòu)性保護不足。
真的要讓國內(nèi)私募真正做大高收益?zhèn)?，一方面市場機制要更為健全，另一方面，就是自己要建立有體系的評價體系——而就國內(nèi)評估市場而言，因為影響到債券發(fā)行，一些評估機構(gòu)只看短期利益，做出的評價不夠公正，也沒形成有效的評價體系。
不過，就像Howard S. Marks所言，最好的機會通常是在大多數(shù)人不愿做的事情中發(fā)掘出來的。這個高手會通過觀察資產(chǎn)這些特征來判斷：少有人問津是不是不客觀；基本面問題是否只存在于表面；是不是因為過度恐慌而低估，是否有收益不佳的追蹤記錄；最近有虧損問題、沒有資本增益？既然高收益?zhèn)豢杀苊獾貢霈F(xiàn)違約，那么，投資高收益?zhèn)杼貏e關(guān)注發(fā)行人的資信水平。他通過自己的模型選出潛力巨大的高收益?zhèn)?。他的專注讓他的個人資產(chǎn)已經(jīng)高達150億美元。
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