【摘要】 長期以來，融資難阻礙著中小企業(yè)的良性發(fā)展。文章基于中小企業(yè)異質(zhì)性的視角，在Kiyotaki and Moore模型基礎(chǔ)上進行改進：引入監(jiān)控成本和企業(yè)異質(zhì)性，構(gòu)建了一個動態(tài)經(jīng)濟模型對中小企業(yè)融資難的問題進行分析。結(jié)果表明由于中小企業(yè)的監(jiān)控成本較高，抵押資產(chǎn)變動幅度越大，在信息不對稱情況下中小企業(yè)更容易受到外來沖擊的影響。最后分析了互助擔保和政府擔保對企業(yè)應(yīng)對沖擊的影響。
　　【關(guān)鍵詞】 異質(zhì)性； 融資難； 中小企業(yè)
　　
　　一、引言和文獻綜述
　　
　　中國經(jīng)濟通過三十年的發(fā)展，占據(jù)主導(dǎo)地位的企業(yè)，已經(jīng)逐漸從“大而全”的國營企業(yè)向“小而精”的中小企業(yè)轉(zhuǎn)移。根據(jù)國家工商行政管理總局的數(shù)據(jù)，截至2008年底，全國實有企業(yè)971.46萬戶，其中99%以上為中小企業(yè)；中小企業(yè)對GDP的貢獻超過60%，對稅收的貢獻超過50%，提供了近70%的進出口貿(mào)易額，創(chuàng)造了80%左右的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，中小企業(yè)對我國經(jīng)濟和安排下崗人員就業(yè)已成為生力軍。所有的數(shù)據(jù)均已表明，中小企業(yè)已經(jīng)成為了占據(jù)國家經(jīng)濟的主導(dǎo)地位。但是，目前中小企業(yè)的發(fā)展瓶頸正是在于“融資難”，中小企業(yè)貸款額占全部貸款額的比重只有約一成。無論從理論還是實踐的角度來看，融資都是中小企業(yè)發(fā)展過程中的一個重要環(huán)節(jié)。對于中小企業(yè)融資難誘因的研究成為重點。
　　在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的MM定理中，基于無信息成本和稅收等的假設(shè)下，則企業(yè)價值獨立于資本結(jié)構(gòu)，即它只依賴于企業(yè)的盈利能力，因此不存在最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)（Modigliani &Miller，1958）。Bernanke and Gertler（1989）構(gòu)造了一個世代交疊模型，該模型描述了經(jīng)濟體受到一個臨時性沖擊后，由于企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的作用，該沖擊是如何被放大并造成持續(xù)影響的。CSV理論認為獲得企業(yè)相關(guān)信息（或披露企業(yè)業(yè)績）要支付很高的成本，也就是說非信貸約束企業(yè)為了降低貸款合同風險，需要付出一定的監(jiān)控成本來獲取抵押融資貸款企業(yè)的相關(guān)信息。貸款合同一般是事前合同，理性的放款企業(yè)能夠預(yù)期到借款的企業(yè)為了避免償還債務(wù)而隱瞞利潤，要使該合同最優(yōu)，則要支付一定的監(jiān)控成本來對現(xiàn)金流量進行審核和驗證。在CSV理論框架下，Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）也認為放貸企業(yè)為了觀察抵押融資貸款企業(yè)的資本回報等，需要支付一定比例的監(jiān)控成本。這些信息對于借款者來說是免費獲得的，因此造成了信息不對稱。由于監(jiān)控成本的存在，相對于內(nèi)部融資，外在融資成本更高。
　　Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）認為企業(yè)之間存在異質(zhì)性，經(jīng)濟中存在很多企業(yè)，各個企業(yè)之間是不完全相同的，也就是說他們都具有自己的特性。由于金融市場存在著信息不對稱，一些企業(yè)為了獲得利息收入而貸款給資金緊缺的企業(yè)，但同時該放貸企業(yè)也面臨著貸款無法收回的風險。
　　Bester（1987）進一步討論了擔保在信貸配給中的作用。第三方擔?？梢詭椭A賦不足的企業(yè)融資。抵押資產(chǎn)可以和利率同時充當銀行分離貸款項目風險類型的甄別機制，即銀行可以通過企業(yè)對抵押資產(chǎn)數(shù)量變動的反應(yīng)敏感程度來分離出高風險和低風險的貸款項目。
　　本文在Kiyotaki and Moore模型基礎(chǔ)上進行改進：引入企業(yè)異質(zhì)性和監(jiān)控成本，構(gòu)建了一個動態(tài)經(jīng)濟模型對中小企業(yè)融資難的問題進行分析，進而得到相關(guān)結(jié)論。
　　
　　二、模型構(gòu)建
　　
　　經(jīng)濟體中有兩種商品（耐用資產(chǎn)和非耐用商品）、兩類企業(yè)（抵押融資貸款企業(yè)和放貸企業(yè)）。耐用資產(chǎn)包括土地、廠房、機器設(shè)備等，可以為融資貸款作抵押擔保。把中小企業(yè)看作是抵押融資貸款企業(yè)A，另外是放貸企業(yè)B，企業(yè)A從企業(yè)B進行抵押融資貸款。在時期t，耐用資產(chǎn)的價格為qt，非耐用品價格為1。t期的社會平均資本回報率為Rt。先來觀察企業(yè)A的行為。假設(shè)企業(yè)A是規(guī)模報酬不變的生產(chǎn)函數(shù)：
　　yt+1=F（kt）≡（a+c）kt（1）
　　其中kt是時期t的耐用資產(chǎn)，yt+1是在t+1期的產(chǎn)出。產(chǎn)出包括兩部分：akt和ckt。akt是企業(yè)A可進行交換的產(chǎn)品，ckt是企業(yè)A內(nèi)部需要消費的產(chǎn)品。為了保證企業(yè)A自身的消費不會超過ckt，并把產(chǎn)出akt全部用來投資，假設(shè)：a/（a+c）<β。假設(shè)：每個需要融資貸款企業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)是異質(zhì)的，這意味著，如果企業(yè)A在時刻t到時刻t+1之間倒閉，該企業(yè)的生產(chǎn)過程在時刻t+1就會中止，沒有產(chǎn)出，只剩下耐用資產(chǎn)kt。因此企業(yè)A可以威脅企業(yè)B，存在違反合同的風險。企業(yè)B為了避免合同違約的風險，要求用企業(yè)A的耐用資產(chǎn)進行抵押，因此企業(yè)A融資貸款的數(shù)量不能超過其抵押資產(chǎn)的價值。
　　本文借鑒Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）的假設(shè)：各個企業(yè)之間是異質(zhì)的，用隨機變量ωj來表示企業(yè)j的異質(zhì)性，則企業(yè)j的資本回報率為：ωjR。這里的ωj只有企業(yè)j自己能觀測到，而其他企業(yè)若想觀測到該信息則要支付一個監(jiān)控成本，這里也體現(xiàn)了金融市場上存在信息不對稱以及市場摩擦。假設(shè)企業(yè)B為了獲得企業(yè)A的私人信息支付一個監(jiān)控成本，該監(jiān)控成本等于被監(jiān)控企業(yè)A的資本總回報乘以一個比例系數(shù)τ，即：τωjREt（qt+1）kt。
　　于是在t時期，企業(yè)A擁有耐用資產(chǎn)總量kt，其可融資貸款數(shù)量bt。在t+1時期，企業(yè)A需要償還上期進行融資貸款的債務(wù)，其數(shù)量小于或等于企業(yè)A耐用資產(chǎn)的價值加上為其擔保的資產(chǎn)，這里假設(shè)通過擔保之后的資產(chǎn)是企業(yè)A自身資產(chǎn)價值的n倍，則有：
　　Rbt≤?漬Et（qt+1）kt（2）
　　其中?漬=n-τωjR。
　　企業(yè)A通過抵押融資貸款擴大其生產(chǎn)規(guī)模，獲得利潤后償還債務(wù)。因此，在t時期，企業(yè)A的流動資金約束為：
　　qt（kt-kt-1）+Rbt-1+xt-ckt-1=akt-1+bt（3）
　　由于企業(yè)B是非信貸約束者，因此B在t時期的流動資金約束為：
　　qt（k't-k't-1）+Rb't-1+x't=G（k't-1）+b't（4）
　　其中x't是企業(yè)B在t期的消費，Rb't-1是B在t期應(yīng)收回的貸款，為了與企業(yè)A的流動資金約束相對應(yīng)，這里把Rb't-1看作是債務(wù)支付，b't是t期新的債務(wù)，b't-1<0，b't<0。
　　為了描述均衡的特性，首先看企業(yè)A的行為。在穩(wěn)態(tài)附近，企業(yè)A偏好于其抵押融資貸款達到最大并全部用來投資，不會進行額外的消費。t時期A的最優(yōu)選擇
　　
　　三、模型分析
　　
　　中小企業(yè)一般都需要進行抵押融資貸款，考慮有擔保模式的情況，總體經(jīng)濟受到外來沖擊時，中小企業(yè)因擔保的存在是如何使沖擊放大傳播的，這也為中小企業(yè)融資難的困境提供了有力說明。
　　假設(shè)在t-1期，經(jīng)濟處于穩(wěn)態(tài)：Kt-1=K*并且Bt-1=B*。接著經(jīng)濟受到一個非預(yù)期的臨時性技術(shù)沖擊△，導(dǎo)致在t期所有企業(yè)的產(chǎn)出都擴大了1+△倍。
　　在t期：
　　μ（Kt）Kt=（a+△a+qt-τq*）K* （11）
　　?漬（·）同時也是關(guān)于n的函數(shù)。其中n>1，在擔保的情形下，經(jīng)濟體受到外來沖擊時，抵押資產(chǎn)的價格和數(shù)量波動幅度更大，更容易受到?jīng)_擊的影響，因此擔保模式放大了沖擊的影響。第三方擔保是解決中小企業(yè)融資瓶頸的有效途徑，但是擔保的存在也使總體經(jīng)濟遭受外來沖擊時波動幅度更大。資本越不充足的企業(yè)越需要第三方擔保來獲得更多的抵押融資貸款，但擔保數(shù)額越大，對沖擊的反應(yīng)越強烈，使經(jīng)濟體更容易崩潰。因而從整體經(jīng)濟的角度考慮，中小企業(yè)融資更是難上加難。在有擔保的情形下，企業(yè)之間的互助擔保和政府擔保都能夠幫助中小企業(yè)進行融資。但互助擔保情況下，由于信息是完全對稱的，即擔保方知道被擔保企業(yè)的所有信息，因此所需的監(jiān)控成本可以看作零，即τ=0。然而在政府擔保的情況下，中小企業(yè)和政府之間存在信息不對稱，政府為中小企業(yè)出面擔保需要支付一定比例的監(jiān)控成本。也就是說在政府擔保的情況下，τ≠0。若中小企業(yè)無論是獲得政府擔保還是企業(yè)之間的互助擔保，都假設(shè)其獲得的擔保數(shù)額不變。在這種情況下，由?漬=n-τωjR>0其中n>1固定，可以看出互助擔保的?漬比政府擔保的?漬大。因此在政府擔保的模式下，中小企業(yè)的資產(chǎn)在穩(wěn)態(tài)的時候比互助擔保的模式大，社會總產(chǎn)出在互助擔保模式下比較小，造成了產(chǎn)出損失?？傮w經(jīng)濟受到外來沖擊時，互助擔保比政府擔保波動幅度更大，沖擊效果比較顯著。所以政府擔保對中小企業(yè)來說是不可缺少的。
　　
　　
　　四、結(jié)論和建議
　　
　　本文從企業(yè)異質(zhì)性的角度出發(fā)，考慮不同擔保模式對企業(yè)融資的影響來分析中小企業(yè)融資難的問題。中小企業(yè)由于資本規(guī)模小、經(jīng)營規(guī)模小、收集信息的觀念淡薄，受生產(chǎn)技術(shù)水平落后的影響，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一且科技含量低，造成了這些企業(yè)抵御風險能力差，對于原材料或產(chǎn)品價格的波動影響大，經(jīng)營的風險也大。而且，中小企業(yè)的信譽度較差，信用觀念淡漠，與銀行的合作較少，導(dǎo)致銀行放貸困難。不少中小企業(yè)信息披露意識不強，財務(wù)管理水平低下，信息缺乏客觀和透明。此外，個別中小企業(yè)還惡意抽逃資金，拖欠賬款、空殼經(jīng)營、懸空銀行債權(quán)，造成信貸資金流失，嚴重損害了中小企業(yè)的整體信用水平。
　　擔保是解決企業(yè)抵押融資貸款不足的有效方式。中小企業(yè)資本回報率低，通過抵押只能夠獲得較少的貸款進行投資生產(chǎn)，故需要擔保才能獲得更多的融資貸款。但是在有擔保的情形下，中小企業(yè)的資產(chǎn)減少，社會總產(chǎn)出也減少；經(jīng)濟受到外來沖擊時，更容易受到?jīng)_擊的影響，中小企業(yè)的資產(chǎn)波動劇烈，造成了經(jīng)濟整體的不穩(wěn)定，產(chǎn)生了中小企業(yè)融資難的問題。政府為了扶植中小企業(yè)，出面為其擔保，可以降低外來沖擊的影響和減小波動幅度。
　　
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　　注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文