1969年，本人是一名卑微的海軍少尉，職責之一是在艦長睡覺時替他值班。在越戰(zhàn)年代，艦長不可能無時無刻都在當值；因此，情況相對平靜時，其他軍官就有機會暫代艦長職務。有一次當值，艦長竟然掌著舵睡著了，那艘油輪差20碼就撞上我們這艘載著150位年輕船員的艦艇。
　　40年后，我發(fā)現自己處于類似的處境。我與穆罕默德·埃爾埃利安（Mohamed El-Erian）像艦長一樣，共同掌管PIMCO（太平洋投資管理公司）號航空母艦。2008年雷曼兄弟破產那天，“全球金融號”油輪處于自動航行狀態(tài)，但PIMCO號早已改變方向，避過相撞，此后基本上一帆風順。
　　但是，這比喻難免令人想問：現在有什么油輪正處于即將相撞的狀態(tài)？事實上，目前雷達屏幕上似乎正有許多光點，但我現在想沿著前幾個月《投資展望》的路線，討論投資組合面對的實時威脅：低政策利率（美國的聯邦基金利率），以eErBCCCLQOQHCorZoPk5qJgjl8Gxu526hkcHkqS2RGI=及隨著通脹加劇，由此造成的日趨嚴重的實際負收益率。
　　美國AAA級主權評級的信用素質日趨惡化，盡管我們已就此提出數年警告。我們將美債持倉降至最低程度，主要是考慮到美國資產負債表的前景，而不是眼前的問題。
　　卡門·萊因哈特（Carmen Reinhart）和貝倫·史班西亞（M. Belen Sbrancia）發(fā)表了一篇學術文章，分析了歷史上一些國家政府如何嘗試擺脫債務危機的千鈞重擔。
　　就英美等發(fā)達國家而言，上世紀40年代中期起的一段時間（當年的蕭條和二次世界大戰(zhàn)造成的主權債務負擔，壓得人喘不過氣來），是當局偷儲蓄者錢的起點；我們也可以稱這種行為為“金融壓迫”（financial repression）。
　　二次世界大戰(zhàn)及戰(zhàn)后對大宗商品的旺盛需求令通脹加劇，在此情況下，美國財政部將較長期國債收益率限制在2.5％之內，確保政府負債對國內生產總值的比率可以降低。若儲蓄者從國債上得到的回報僅2％，而名義國內生產總值增長率則有5％，那么國債余額對國內生產總值的比率就能從116％的高點逐年降低。
　　兩位作者發(fā)現：“就美國和英國而言，借由實際負利率清算掉的國債平均每年相當于國內生產總值的3％－4％十年之間就迅速減少了相當于年度國內生產總值 30％－40％的債務（不計復利）?！奔词估省胺忭敗钡淖龇ㄔ?951年被聯儲局與財政部協議取消，極低／實際負利率政策一直持續(xù)到1979年“沃爾克(Volcker)革命”。到那時，美國（及英國）的公共債務已回到正常水平，主要是靠“壓迫”儲蓄者，犧牲他們的利益逾30年之久。
　　萊因哈特的金融壓迫論指出，在“債務清算”過程中，即使債券價格并未下跌，儲蓄者也可能因為當局的偷錢伎倆而蒙受損失。因此，有關6月30日第二輪量化寬松貨幣政策的結束是否將推高收益率、壓低美債價格的爭論，某種意義上說是次要的。即使十年期美債收益率保持在目前的3.30％，而聯邦基金利率則維持接近0％，儲蓄者和金融中介機構仍將因為這樣的利率而遭蒙騙、偷錢。
　　債券投資者因為種種原因被迫投資美元國債，比如出于指數化操作、慣常做法、法規(guī)要求，或只是掌舵時睡著了。目前他們每年正被騙走1％-2％（相對于歷史常態(tài)），許多情況下還得忍受明確的實際負收益率。萊因哈特的歷史研究若有參考價值，則投資者應預期這種情況將持續(xù)多年，如果不是數十年的話。
　　沃爾克革命為投資市場帶來可觀的實際正利率后，債券（及股票）投資者搭了逾30年的順風船。但是，如今政府當局試圖施行金融壓迫，債券投資者因此必須起來反抗。他們的船或許應取名“凱恩艦”（USS Caine），以紀念銀幕上那場叛變——雖然造成一些創(chuàng)傷，但全體船員最終安全回航?！沧g注：作者是在講1954年以二次世界大戰(zhàn)為背景的美國電影《凱恩艦事變》（The Caine Mutiny）〕
　　PIMCO不是想煽動大家在這艘新船上叛變，但認為投資者應再度提高警覺，把握世界各地的債市“安全利差”機會，包括新興市場收益率較高的非美元債券。
　　許多新興經濟體的資產負債表較干凈，實際利率也比較高，不像一些發(fā)達市場那樣受當下及未來的“壓迫”困擾。若你非要AAA評級不可，加拿大或澳洲債券或許符合你的需要。美國國債市場正要與“金融壓迫”迎頭相撞，是時候將你的舵轉到右舷，安全回航了。
　　作者為PIMCO(太平洋投資管理公司)創(chuàng)立人及聯系投資總監(jiān)