【摘要】集團(tuán)內(nèi)部資本市場是國內(nèi)外學(xué)術(shù)界的一個(gè)新興研究領(lǐng)域。文章從盈余質(zhì)量視角考察了內(nèi)部資本市場中大股東機(jī)會主義行為的經(jīng)濟(jì)動因及后果，并從公司治理、會計(jì)準(zhǔn)則、證券監(jiān)管三個(gè)層面提出了一些有益于提高我國上市公司盈余質(zhì)量、改善公司內(nèi)部治理和完善我國集團(tuán)內(nèi)部資本市場運(yùn)作的建議，希望對我國企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和持續(xù)盈利能力的提高提供理論依據(jù)。
　　【關(guān)鍵詞】企業(yè)集團(tuán)；內(nèi)部資本市場；會計(jì)盈余質(zhì)量
　　
　　企業(yè)集團(tuán)作為現(xiàn)代企業(yè)制度的高級發(fā)展形式，其形成與發(fā)展的根本原因不僅在于它節(jié)約了交易成本，更重要的是它創(chuàng)造出了集團(tuán)內(nèi)部市場與交易體系。內(nèi)部資本市場可以定義為：上市公司大股東(主要是企業(yè)集團(tuán))及其控制的其他企業(yè)(統(tǒng)稱大股東)，與上市公司之間在產(chǎn)品、資金、管理以及其他經(jīng)營要素等方面形成的各種內(nèi)部交易關(guān)系、渠道和組織結(jié)構(gòu)的統(tǒng)稱。與亞洲國家大多數(shù)企業(yè)集團(tuán)相同，我國企業(yè)集團(tuán)也采用金字塔式的股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過多層次的層級結(jié)構(gòu)對下層公司進(jìn)行控制。集團(tuán)內(nèi)部資本市場已經(jīng)成為我國上市公司經(jīng)營活動的重要影響因素。
　　現(xiàn)有關(guān)于集團(tuán)內(nèi)部資本市場的理論研究表明，集團(tuán)內(nèi)部資本市場的具體效率與效果，依據(jù)公司治理機(jī)制的不同而各異。從正面來看，在有新興市場的國家，企業(yè)集團(tuán)組織能夠代替落后的外部市場與制度。在資本的低成本配置、監(jiān)督、激勵(lì)等方面都較外部資本市場有效。但同樣，集團(tuán)內(nèi)部資本市場也可能存在較大負(fù)面效應(yīng)，包括雙層代理問題、公司機(jī)會主義以及控股股東通過集團(tuán)內(nèi)部交易行為轉(zhuǎn)移集團(tuán)利益等。由于我國特殊的金融、公司治理、法律、政治環(huán)境，我國上市公司面對的集團(tuán)內(nèi)部資本市場在一定條件下呈現(xiàn)機(jī)會主義特征——大股東利用集團(tuán)內(nèi)部資本市場掠奪上市公司利益，并導(dǎo)致上市公司其他投資者遭受損失。如果內(nèi)部資本市場成為大股東掏空的工具，那么內(nèi)部資本市場中的會計(jì)盈余將是低質(zhì)量的。
　　在大股東為了自身利益采取包括“隧道效應(yīng)”、盲目“圈錢”等手段來轉(zhuǎn)移企業(yè)資源增加自身財(cái)富后。為了掩蓋自己的這種行為，以達(dá)到欺騙現(xiàn)有和潛在的債權(quán)人和中小股東，安全、高效地掠奪盡可能多的財(cái)富的目的，大股東就需要操縱會計(jì)信息。而會計(jì)信息又是由大股東控制下的管理當(dāng)局提供的，此時(shí)會計(jì)信息質(zhì)量低下也就不足為奇了，作為會計(jì)信息的基礎(chǔ)——會計(jì)盈余的質(zhì)量首先受到了影響。在資本市場中。上市公司的會計(jì)信息質(zhì)量不僅是外部投資者保護(hù)程度的一種重要體現(xiàn)，而且始終是會計(jì)監(jiān)管的重點(diǎn)。其中，會計(jì)盈余作為一種最重要、最綜合、投資者最關(guān)心的信息，同時(shí)也代表了最典型的會計(jì)確認(rèn)和計(jì)量。作為內(nèi)部資本市場經(jīng)濟(jì)后果的一個(gè)重要方面，集團(tuán)內(nèi)部資本市場如何影響成員企業(yè)的會計(jì)盈余質(zhì)量就是一個(gè)重要的實(shí)證話題。因此，對于內(nèi)部資本市場與會計(jì)盈余質(zhì)量的研究具有一定的理論意義和實(shí)踐意義。
　　
　　一、集團(tuán)內(nèi)部資本市場對盈余質(zhì)量的影響
　　
　　1　由于我國投資者法律保護(hù)機(jī)制還不健全、政府干預(yù)動機(jī)強(qiáng)烈、金字塔和交叉持股嚴(yán)重，集團(tuán)內(nèi)部的控股股東以及管理者為實(shí)現(xiàn)其自身利益，利用會計(jì)準(zhǔn)則等技術(shù)規(guī)范的公共領(lǐng)域?qū)?nèi)部資本市場中的盈余進(jìn)行操縱時(shí)，企業(yè)相關(guān)利益主體將無法對內(nèi)部資本市場交易的公允性、穩(wěn)定性及對企業(yè)利潤的影響程度作出合理的判斷，進(jìn)而影響到會計(jì)盈余的穩(wěn)定性和相關(guān)性。因此，集團(tuán)內(nèi)部資本市場主要體現(xiàn)為機(jī)會主義效應(yīng)，必須對大股東的機(jī)會主義行為進(jìn)行控制。
　　2　集團(tuán)內(nèi)部資金往來凈比率越大，會計(jì)盈余質(zhì)量越低，表明集團(tuán)內(nèi)部資本市場中大股東的資金侵占行為將產(chǎn)生降低資本市場透明度的經(jīng)濟(jì)后果。我國集團(tuán)公司控股股東的機(jī)會主義行為十分嚴(yán)重，其中大股東對上市公司的內(nèi)部交易及由此形成的資金侵占就是一種直接方式，這已成為制約我國資本市場健康穩(wěn)定發(fā)展的障礙和上市公司面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)。而蘊(yùn)含在內(nèi)部資本市場背后的深層次的公司治理環(huán)境、市場治理、政府治理等因素是更為實(shí)質(zhì)和根本的原因。
　　3　金字塔控制使得我國上市公司控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離程度較嚴(yán)重，當(dāng)內(nèi)部資本市場中控股股東兩權(quán)分離系數(shù)變大時(shí)，大股東通過控制權(quán)分享的公司的共同收益將遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其通過實(shí)施機(jī)會主義行為獲取的控制權(quán)私利，而大股東對公司經(jīng)營管理決策權(quán)的掌控又減小了其為獲取控制權(quán)私利而需要付出的成本，在權(quán)力不能得到有效制衡的情況下，在客觀上導(dǎo)致了控股股東有欲望且有能力去侵犯中小股東的利益，從而盈余質(zhì)量較低。
　　4　內(nèi)部資本市場中控股股東的控制權(quán)競爭度與盈余質(zhì)量正相關(guān)，而其他股東的制衡能力對第一大股東具有抑制效應(yīng)。從而在一定程度上能使控股股東對盈余質(zhì)量的負(fù)面作用有所減弱。這說明，存在相對控股股東的股權(quán)制衡模式有利于提高會計(jì)盈余的信息含量。由幾個(gè)股東分享控制權(quán)，形成股東之間相互制衡、相互監(jiān)督，這樣的股權(quán)安排能夠在一定程度上抑制一股獨(dú)大條件下第一大股東的絕對控制權(quán)所帶來的對上市公司價(jià)值的侵害。也可以降低股東—經(jīng)理人之間的委托代理成本，既是一種特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，又是一種能起到制衡效用的治理機(jī)制。
　　5　大股東若要對上市公司進(jìn)行利益侵占，一個(gè)重要前提就是上市公司能夠源源不斷地從資本市場獲得資源。為此就必須首先保證企業(yè)能夠順利獲得上市資格(1P0)，上市以后能夠順利地進(jìn)行配股，包括在企業(yè)經(jīng)營狀況不佳時(shí)能夠順利保住資格而不被摘牌。但無論是IPO，還是配股及保牌都對上市公司的會計(jì)盈余數(shù)據(jù)(主要是凈資產(chǎn)收益率)有特定的要求。因而大股東盈余操縱的另一個(gè)重要?jiǎng)右蚓褪菐椭鲜泄卷樌M(jìn)行IPO、配股以及在經(jīng)營狀況不佳時(shí)保住上市資格。
　　6　由于信息解讀能力等素質(zhì)方面的局限。投資者可能無法區(qū)分正常的關(guān)聯(lián)交易和機(jī)會主義的關(guān)聯(lián)交易行為，從而對不同動機(jī)下的內(nèi)部交易“一視同仁”地給予負(fù)面評價(jià)。因此，控股股東可能利用復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)規(guī)避交易過程的關(guān)聯(lián)性，巧妙避開對關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行強(qiáng)制性披露的要求。此外，如果內(nèi)部資本市場中的交易行為通過關(guān)聯(lián)交易信息披露等形式傳遞給外部投資者。后者通過對交易信息的解讀，也可能會對企業(yè)年報(bào)中會計(jì)盈余的可信度產(chǎn)生懷疑，從而導(dǎo)致企業(yè)會計(jì)盈余較低的價(jià)值相關(guān)性。
　　
　　二、完善我國集團(tuán)內(nèi)部資本市場運(yùn)作的建議
　　
　　(一)基于公司治理層面的對策
　　完善的公司治理是內(nèi)部資本市場良性運(yùn)作的基礎(chǔ)。因此，從公司治理層面考慮，要對該行為予以規(guī)范，應(yīng)在限制金字塔持股結(jié)構(gòu)的同時(shí)，對控股股東的控制權(quán)予以制衡。
　　1　限制金字塔多層持股結(jié)構(gòu)
　　內(nèi)部資本市場功能的發(fā)揮與其依附的組織結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。在金字塔控股結(jié)構(gòu)下，其復(fù)雜的組織結(jié)構(gòu)為改變或構(gòu)造內(nèi)部資本市場交易提供了便利。因此，需要從企業(yè)內(nèi)部入手，限制集團(tuán)內(nèi)的金字塔多層持股，以降低控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離程度。美國現(xiàn)代的大公司基本不存在控股股東且沒有形成金字塔控股結(jié)構(gòu)的企業(yè)集團(tuán)。導(dǎo)致這種差異的原因是美國對公司間紅利進(jìn)行了雙重或多重征稅。而我國母公司從子公司獲得的紅利所得是按兩者所得稅率的差異納稅，稅負(fù)水平明顯偏低。有鑒于此。我們可嘗試將母公司的紅利收入與其他收入分開，依據(jù)母公司控股比例的不同，單獨(dú)設(shè)置多檔稅率，計(jì)算出紅利所得稅額后，再并入母公司應(yīng)納所得稅額。通過加大稅收成本。達(dá)到限制金字塔多層持股的目的。
　　2　制衡控股股東的控制權(quán)
　　在內(nèi)部資本市場中，控股股東憑借控制權(quán)的優(yōu)勢地位，挪用公司的資源或獨(dú)占其他股東不能共享的公司利益，以獲取控制權(quán)私利。因此。首先應(yīng)對其控制權(quán)予以一定的制衡。目前進(jìn)行的股權(quán)分置改革就是一個(gè)重要的嘗試。通過改變控股股東的持股份額和身份。同時(shí)提高其他股東的制衡能力和積極性，能夠?qū)ξ覈鲜泄居噘|(zhì)量普遍不高的現(xiàn)象加以改善。其次，可以引進(jìn)限制表決權(quán)制度，通過法律或章程規(guī)定，對控股股東的表決權(quán)予以適當(dāng)?shù)南拗啤Ｒ坏┰摴蓶|持有股份的表決權(quán)超過限額，則超過限額部分的股份不享有表決權(quán)或者其表決力弱于一般股份。此外，還可以進(jìn)一步完善累積投票制度，有效保障中小股東代表進(jìn)入董事會，增強(qiáng)中小股東對管理者監(jiān)督的效力，并在一定程度上控制控股股東與管理者合謀。
　　
　　(二)基于會計(jì)準(zhǔn)則層面的對策
　　企業(yè)的盈余信息是會計(jì)準(zhǔn)則約束下的產(chǎn)物，可以通過提高會計(jì)準(zhǔn)則的質(zhì)量來提高盈余報(bào)告的質(zhì)量，具體的對策包括：
　　1　提高關(guān)聯(lián)交易定價(jià)政策的披露要求
　　《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第36號——關(guān)聯(lián)方披露》在擴(kuò)展了關(guān)聯(lián)方外延的基礎(chǔ)上。增加了許多信息披露內(nèi)容，但是，新準(zhǔn)則只要求披露關(guān)聯(lián)交易的價(jià)格和定價(jià)政策，至于具體的定價(jià)方法以及定價(jià)的依據(jù)，準(zhǔn)則并未提及。因此，在上市公司關(guān)聯(lián)交易的信息披露中就出現(xiàn)了諸如成本價(jià)、合同價(jià)、成本加成、協(xié)議價(jià)、國家定價(jià)、進(jìn)價(jià)調(diào)撥等多種定價(jià)方法，投資者無法進(jìn)行合理判斷。因此。準(zhǔn)則應(yīng)對交易價(jià)格的定價(jià)方法及其適當(dāng)性制定更詳細(xì)的“交易條件準(zhǔn)則”，并要求企業(yè)在財(cái)務(wù)報(bào)告中詳細(xì)披露關(guān)聯(lián)交易定價(jià)的基本要素，包括交易的性質(zhì)、總金額、占同一類型交易的比例、定價(jià)政策及決策過程和依據(jù)等重大相關(guān)信息。
　　2　建立關(guān)聯(lián)交易專門報(bào)告的披露制度
　　在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部，由于關(guān)聯(lián)交易的復(fù)雜性及關(guān)聯(lián)方之間的利益關(guān)系，其披露的關(guān)聯(lián)交易往往含糊其辭。加之集團(tuán)內(nèi)的中小股東專業(yè)水平有限，這些因素都使得中小股東在對企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行評價(jià)時(shí)，很難對其公允性及其對企業(yè)的影響進(jìn)行準(zhǔn)確分析。因此。僅僅要求企業(yè)披露關(guān)聯(lián)交易本身不能滿足信息披露的全部要求，還需借助專門報(bào)告披露制度。在此制度下，通過企業(yè)外部獨(dú)立的第三方對報(bào)告發(fā)表意見并且對外披露該意見，可以在一定程度上輔助中小股東對關(guān)聯(lián)交易影響的認(rèn)識，幫助我國整體素質(zhì)較低的投資者對會計(jì)信息質(zhì)量的高低進(jìn)行判斷。
　　
　　(三)基于證券監(jiān)管層面的對策
　　內(nèi)部資本市場機(jī)會主義行為產(chǎn)生的主要?jiǎng)右蛑辉谟趶馁Y本市場中籌集較多的股權(quán)資本以緩解融資約束。因此。證券監(jiān)管部門應(yīng)積極改進(jìn)相關(guān)法規(guī)的完備性。加強(qiáng)法律責(zé)任的確定性程度與嚴(yán)厲程度，以抑制內(nèi)部資本市場的融資替代功能。
　　1　完善融資資格審核標(biāo)準(zhǔn)
　　我國股票上市、配股和增發(fā)新股時(shí)，均以凈資產(chǎn)收益率為惟一的核心控制參數(shù)。這雖可降低證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的管制成本，但易促使集團(tuán)通過構(gòu)造內(nèi)部交易以提高凈資產(chǎn)收益率，從而增加市場的投資風(fēng)險(xiǎn)和信息成本。應(yīng)改變股權(quán)籌資以凈資產(chǎn)收益率為惟一控制參數(shù)，建立一個(gè)多元的評價(jià)體系，變單一的利潤指標(biāo)為包括利潤結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流量等在內(nèi)的多元指標(biāo)，加大盈余調(diào)節(jié)的難度和成本，從而達(dá)到弱化盈余操縱行為的目的。此外，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)對那些集團(tuán)總部或兄弟公司處于資金缺乏狀態(tài)以及公司治理不健全的企業(yè)給予更多關(guān)注，在審核股權(quán)融資資格時(shí)應(yīng)當(dāng)將關(guān)聯(lián)關(guān)系與關(guān)聯(lián)交易作為重點(diǎn)審查項(xiàng)目。
　　2　加大對違規(guī)行為的處罰力度
　　加強(qiáng)證券監(jiān)督的威懾力不僅僅包括對上市公司信息披露的監(jiān)管，還應(yīng)包括對中介機(jī)構(gòu)、獨(dú)立財(cái)務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)和評估機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，對于違背中立性原則、有損職業(yè)道德的機(jī)構(gòu)應(yīng)完全逐出市場：對于故意隱瞞重大內(nèi)部資本市場交易或?qū)灰着撟骷?，給投資者和債權(quán)人造成損失的，有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須給予嚴(yán)厲處罰，并可鼓勵(lì)投資者和債權(quán)人對該類公司提起訴訟。追究其民事責(zé)任和刑事責(zé)任。針對內(nèi)部資本市場交易中各種可能出現(xiàn)的非公平公正和弄虛作假等情況(如控股股東挪用上市公司資金、違規(guī)擔(dān)保等行為)，制定出詳細(xì)可操作的處罰條例細(xì)則，以加強(qiáng)對通過內(nèi)部資本市場交易獲取不當(dāng)利益的個(gè)人和組織的約