沈海強

“法律與合規(guī)風險”成為并購貸款《指引》中一項主要的風險控制內(nèi)容,其來源廣泛且常與其他風險交織在一起,具有多樣化和個性化,對缺乏經(jīng)驗的銀行構(gòu)成挑戰(zhàn)

2008年12月3日,國務院發(fā)布了關于金融促進經(jīng)濟發(fā)展的九條政策,其中首次提到了通過并購貸款等多種創(chuàng)新的融資方式拓寬企業(yè)融資渠道。六天以后,中國銀監(jiān)會正式發(fā)布了《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》(下稱《指引》),允許符合條件的商業(yè)銀行開辦并購貸款業(yè)務,以滿足企業(yè)和市場的并購融資需求,從而改變了之前《貸款通則》中關于“不得用貸款從事股本權益性投資”的限制性規(guī)定。這對于中國的并購市場無疑是一個極大的利好消息。

在擁有完善的市場規(guī)則和成熟的市場參與主體的發(fā)達國家中,杠桿收購已非常普遍和成熟。按照這種財務型收購方式,收購方主要通過高負債融資購買目標企業(yè)的股權或資產(chǎn),并在獲得控制權后重組并運營該資產(chǎn)或目標企業(yè)。在極端的案例中,收購方提供的收購資金占總的收購資金的比例可能低于1%。

杠桿收購的興盛將并購市場推向了高度發(fā)達和繁榮,進而促進了產(chǎn)業(yè)的深化整合。其發(fā)展得益于靈活、多樣的并購融資方式,包括股本融資工具、債券融資工具和金融機構(gòu)提供的收購融資貸款。但中國并沒有成熟的并購融資工具。通過發(fā)行股票和債券為并購提供融資,顯然在條件和程序上存在諸多的限制,并不能被普遍采用;而更為直接并且程序相對簡單的銀行貸款,又由于之前《貸款通則》的限制性規(guī)定,而不能公開地為并購活動提供融資。

此次政策改變,決策者顯然是從最容易的銀行貸款下手,期望銀行能為并購以及更深層次的產(chǎn)業(yè)整合注入活力和動力,并被視為一種金融創(chuàng)新。

不過,并購貸款的“開閘”,還無法使我們期待中國出現(xiàn)大規(guī)模的杠桿收購?！吨敢废拗沏y行提供的并購貸款在并購資金來源中的比例超過50%,這凸顯了金融監(jiān)管機構(gòu)對并購貸款風險的顧慮,在沒有成熟的經(jīng)驗和先例下,不希望銀行成為并購中的主要資金提供方而深陷于此。

和以往的信貸法規(guī)和政策文件不同,“法律與合規(guī)風險”作為一項主要的風險控制內(nèi)容之一體現(xiàn)在《指引》中。這是由于銀行善于在經(jīng)營、財務和行業(yè)風險方面進行分析和管理,但缺乏并購方面的經(jīng)驗和專才,因此,對于復雜并具有高風險的并購活動中的法律風險的防范和控制相對較為薄弱。本文將通過對并購貸款中法律風險來源的介紹,提出對并購貸款中法律風險控制的建議。

風險來源

并購貸款中的法律風險來自于多方面,而且和其他風險經(jīng)常交織在一起。通常而言,主要來自于以下多個方面。

第一,未進行詳盡和有效的法律盡職調(diào)查。這將會是一個總括性的風險來源。盡職調(diào)查(銀行實踐中也稱為授信調(diào)查)是商業(yè)銀行貸款業(yè)務中的一項重要工作內(nèi)容,特別是中長期貸款和項目貸款,調(diào)查和分析會更加深入和全面。

傳統(tǒng)上中資銀行會偏向于關注借款人或項目的財務、經(jīng)營、管理和市場等風險,對于法律風險則主要關注其有無合法的主體資格,章程的相關內(nèi)容以及(項目)是否已獲得必要的審批等相對簡單的事項,而且通常不作為一項重點內(nèi)容。但在并購貸款中,這樣的情況需要改變。

并購本身具有復雜的特性和高風險性,這就需要銀行對與并購相關的各個事項——包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務、交易結(jié)構(gòu)、擔保安排、批準與登記、勞動關系、關聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對外投資等,進行深入全面的調(diào)查和分析。這對商業(yè)銀行提出了很大的挑戰(zhàn),一方面缺乏針對并購的法律調(diào)查經(jīng)驗,另一方面,中資銀行暫時還缺乏富有并購經(jīng)驗的專才。

此外,詳盡只是調(diào)查中的一面,而更為重要的是進行有效的調(diào)查。未能通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)相關問題將會是很糟糕的事情,對于并購方可能埋下了失敗的伏筆,而對于提供并購資金的銀行而言,并購的失敗意味著貸款的風險。

第二,來自于交易結(jié)構(gòu)和并購方式的法律風險。并購方會從未來整合的需要、減少稅負以及審批的簡便性等各個角度提出不同的交易結(jié)構(gòu)。比如,為降低審批級別,可能會分拆項目;為降低稅負,可能會規(guī)避甚至挑戰(zhàn)法律規(guī)定。此外,相對于資產(chǎn)收購,股權收購中并購方會承接目標企業(yè)的全部既有風險,而把貸款借給為并購目的新設的子公司,則貸款風險就會集中在這家并無其他現(xiàn)金流和資產(chǎn)的子公司身上,銀行只能依賴于擔保安排或者其他法律安排進行風險控制。因此,在不同的交易結(jié)構(gòu)和并購方式下,風險的來源和程度也會有所不同。

第三,擔保通常是有效的風險防控手段,但不當或不合理的擔保安排也可能導致風險的產(chǎn)生。銀行對于擔保工具的選擇和安排是富有經(jīng)驗的。但由于在實踐中提供有價值的擔保并不是一件容易的事情,因此,在具體的并購貸款中,借款人可能會提出以目標企業(yè)的股權或資產(chǎn)進行質(zhì)押或抵押,這就要求銀行對目標企業(yè)的股權或資產(chǎn)進行全面有效的評估。

此外,如果不能有效協(xié)調(diào)各種擔保安排之間的關系,也容易引發(fā)風險。而在擔保方式的具體選擇上,新的法律盡管提供了包括浮動抵押、一般公司的股權質(zhì)押、應收賬款質(zhì)押等不同的擔保工具或使其具有操作性,但使用這些擔保工具可能由于缺乏之前的經(jīng)驗而產(chǎn)生風險。比如對浮動抵押或應收賬款質(zhì)押不知道如何進行監(jiān)控和有效的擔保管理。

第四,政府的批準與許可也是容易發(fā)生風險的地方。如果并購交易的批準程序不當,就會埋下風險隱患。比如,針對一家地方國企的收購,如果僅有省級以下國資部門批準就采用協(xié)議出讓的,就會導致很大的風險,最嚴重的將會被撤銷交易并被追究責任。而銀行如果和并購方一起接受所謂“簡單”的收購批準程序,則可能將深陷風險。

對于目標企業(yè)所從事的固定資產(chǎn)投資項目,則應當關注其是否獲得完整有效的批準或備案登記,特別是發(fā)改委、環(huán)保部門和行業(yè)主管機關的批準,否則會嚴重影響到并購后的整合及經(jīng)營。

此外,對于大型的并購項目,還應當關注反壟斷審查的程序和結(jié)果。已達到標準但不進行反壟斷審查申報就進行并購的,交易將可能被阻止甚至被撤銷;而在申報后如果商務部在其同意并購的審查結(jié)果之上又施加了額外條件的,就要關注附加條件對于并購后的企業(yè)運作會帶來多大的影響。銀行對于反壟斷審查中的風險應予重視。

第五,借款人與目標企業(yè)的資產(chǎn)與經(jīng)營的合法性以及商業(yè)風險也需要引起重視,并應成為盡職調(diào)查中的一項重要內(nèi)容。并購貸款的最終歸還主要依賴于借款人和/或目標企業(yè)。而如果它們的資產(chǎn)取得或經(jīng)營方面存在重大的合法性問題,就會影響到貸款的安全性。

但某些企業(yè)盡管資產(chǎn)取得、業(yè)務經(jīng)營都是合法的,但它的商業(yè)模式可能存在風險,特別是一些非生產(chǎn)型的服務型企業(yè)和高科技企業(yè),它的經(jīng)營發(fā)展可能高度依賴于合同安排和知識管理,在這種情況下它的協(xié)議體系及其內(nèi)容就會變得很關鍵。從租房合約、聘用協(xié)議、知識產(chǎn)權分享協(xié)議,到服務提供合同等,都應當仔細核查是否存在重大不公允或具有潛在重大風險的條款;如有不當?shù)陌才呕驐l款,都可能對企業(yè)造成重大風險或責任。銀行只有對這些內(nèi)容關注和了解,才能正確評判它的并購貸款對象或者目標企業(yè)的風險程度。

第六,銀行也應當關注和了解并購方除其提供的并購貸款外的收購資金的來源。如果其他資金主要來自于經(jīng)營性的現(xiàn)金流,則不會有重大的法律風險。而如果來自于其他融資途徑的,就要重點關注其中的風險問題。比如并購方向其他企業(yè)拆借資金的,就應關注出借企業(yè)對借款人的權利要求和特殊的法律安排,有可能它們之間內(nèi)部的安排會和銀行與借款人之間的安排發(fā)生沖突。而如果是借款人挪用其他金融機構(gòu)的非并購用途的貸款的話,則借款人將存在重大的違約風險,一旦銀行提出提前收貸的話,就有可能影響到并購活動甚至借款人的正常經(jīng)營。

第七,來自于法律文本的風險。和外資銀行不同,中資銀行的習慣做法是總行或者省級分行為大多數(shù)的信貸、擔保合同制定標準范本,再由它的下屬分支機構(gòu)進行使用。這樣的優(yōu)點在于總行可以利用其強大的法律和風險控制的技術能力制定相對完善、全面的法律文本,防止地方分行因起草不完善的合同而引發(fā)風險,并且提高了效率。

這種做法,在共性多于個性的傳統(tǒng)銀行貸款業(yè)務中是非常有效的。但在并購貸款中的情況會有所不同。基于并購的特點,并購貸款中往往個性多于共性,銀行通常需要針對每個并購貸款項目準備不同的法律文本,即使是同一類型的合同,其具體的條款內(nèi)容和法律安排也會有很大的不同。這對于地方分行又會是一個重大的挑戰(zhàn)。

法律文本的作用將是全面性的和總括性的,所有的法律、財務和管理等安排最終都會體現(xiàn)到法律文件中,而法律文件體系的完備性以及其內(nèi)容是否詳盡、適當和有效將直接影響到銀行在并購貸款中的風險與責任。

防范與控制

與財務風險可以進行指標和數(shù)據(jù)控制不同,法律風險更加具有多樣化和個性化,很難建立一個統(tǒng)一的標準來確定某個法律風險是否因構(gòu)成“重大”而不可被接受;事實上某些法律問題可能會構(gòu)成一定的風險,但不一定會對并購貸款本身造成重大的負面影響。但如何去區(qū)別這些“重大”和“非重大”的風險,接受或不接受哪些風險都構(gòu)成對法律風險控制的難題,并且還要盡可能減少主觀性。

由于缺乏針對并購貸款的法律風險控制經(jīng)驗,目前只能綜合已有的并購經(jīng)驗和貸款經(jīng)驗,提出并購貸款中的法律風險的防范與控制建議。

首先,銀行在并購貸款中應改變僅作為資金提供方的被動角色,而應積極參與交易法律結(jié)構(gòu)的設計和談判,并根據(jù)交易結(jié)構(gòu)提出并購貸款結(jié)構(gòu)和擔保法律結(jié)構(gòu)的安排意見。交易法律結(jié)構(gòu)的安排,包括其中的并購方式的選擇是并購中的一項基礎性工作,構(gòu)成其他諸多安排的基礎,同時影響到并購貸款的結(jié)構(gòu)性安排和擔保安排。銀行應當關注并研究并購方提出的并購方案/結(jié)構(gòu)以及擔保建議,并從貸款風險控制角度積極提出自己的意見或建議,而不應僅僅關注貸款安排本身。

其次,法律盡職調(diào)查應當全面、深入和有效。法律盡職調(diào)查是一項枯燥但又有難度和風險的技術工作。對于銀行而言,它所需要調(diào)查的范圍很廣泛,上文中提到的多項風險來源都應根據(jù)交易結(jié)構(gòu)的特點成為重點調(diào)查內(nèi)容。通常,銀行在并購貸款中應當調(diào)查的事項包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務、交易結(jié)構(gòu)、擔保安排、批準與登記、勞動關系、關聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對外投資等。同時銀行又應當注意在不同的并購交易結(jié)構(gòu)下的盡職調(diào)查方向和重點會有所差異。在股權收購并且目標企業(yè)也提供擔保的情況下,調(diào)查任務就會相對顯得繁重,因為對兩個主體都要進行詳盡而又全面的調(diào)查;而在資產(chǎn)收購中,除了對借款人的正常調(diào)查,對目標企業(yè)更多的只要關注被收購資產(chǎn)的合法性。除了自身的團隊參與盡職調(diào)查,銀行還可以借助并購方的盡職調(diào)查團隊,并可以請外部的法律團隊提供支持。

第三,設置完備的法律文件體系,并起草內(nèi)容詳盡和有效的法律文本,也是進行法律風險防范的重要手段。法律文本的重要性已經(jīng)不言而喻,但法律文件的起草誠如上文所言,對現(xiàn)有的內(nèi)資商業(yè)銀行構(gòu)成重大挑戰(zhàn)。各家商業(yè)銀行都會制備具有共性的文本,但針對個性的內(nèi)容和安排,更大程度上需要依賴于具體從事并購貸款的地方分行自行設計并起草條款。

一個初步的建議,是由銀監(jiān)會牽頭各家主要商業(yè)銀行,根據(jù)國外的經(jīng)驗和中國的市場特點,為主要類型的并購制定指示性的合同范本;各家銀行可以參考使用,并根據(jù)項目的特點選用相關條款。這樣至少可以為并購貸款銀行提供思路和方向。當然,這也只能解決共性問題和部分具有普遍性的個性問題。對于具體并購項目的特定問題和特殊安排,一方面,銀行可以自行組織有經(jīng)驗的團隊提出條款意見;另一方面,也可以選擇有經(jīng)驗的外部法律團隊協(xié)助起草文本。

第四,與其他風險控制內(nèi)容一并建立完備有效的針對并購貸款的內(nèi)部風險控制制度,是進行法律風險防控的基本制度性保障。在建立風險控制制度方面,銀行富有經(jīng)驗,但需要結(jié)合并購的特點,也應根據(jù)并購貸款的業(yè)務實踐不斷進行調(diào)整和完善。

核心理念

并購貸款中的法律風險控制會是一個技術性難題,并需要實踐來提供經(jīng)驗以不斷完善。但法律風險本身并不是孤立的,它往往和諸如財務、經(jīng)營、整合及商業(yè)等風險交織在一起。銀行應當進一步強調(diào)借款人本身還貸能力為本的基本觀念。因為并購貸款本質(zhì)上就是一筆貸款,和其他銀行貸款并無實質(zhì)上的區(qū)別,借款人本身的還貸能力應當成為貸款風險控制的基本點。在對并購貸款的風險觀念上,銀行還需要有一個平衡點,否則并購貸款就等同于“風險貸款”。

最后,中國銀行業(yè)可以參考英國漢森企業(yè)(Hanson)在杠桿收購中信奉的“最壞風險估算”的風險管理哲學,作為并購貸款的風險管理理念。漢森在并購實施前估算所有可能發(fā)生的最壞情形,并以此測算在最壞情形下出售相關資產(chǎn)或采取相關措施是否足以抵償債務。

在并購貸款中,銀行是收購方“債務”的“債主”,如果銀行能夠說服收購方采用前述風險管理理念,或者自己對貸款的風險管理也采用前述方式,則銀行在并購貸款中的風險或許可以在一定程度上得到有效控制?！?/p>

作者為浙江天冊律師事務所律師