曾照英　王重鳴

摘要：在創(chuàng)業(yè)融資決策過程中，框架效應(yīng)不顯著，但是決策者不同認知意焦點所形成的“認知框架”顯著地影響決策結(jié)果。融資策略背離固有偏好的決策者，其意焦點是融資策略的關(guān)鍵信息和所偏好融資策略的負屬性特征；反之，融資策略固守固有偏好的決策者，其意焦點是融資策略的關(guān)鍵信息和所偏好融資策略的正屬性特征。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)融資；框架效應(yīng)；意焦點

一、引言

參照點是解釋風(fēng)險決策行為的關(guān)鍵概念，研究框架效應(yīng)必須了解參照點。雖然參照點概念有利于解釋框架效應(yīng)但很難預(yù)測它的位置和轉(zhuǎn)移。時至今日。廣大學(xué)者還沒有提出一種確認參照點位置的方法(Fuiii＆Takemura，2003)。而且。當決策主體存在多個參照點時，展望理論不能解釋決策行為。因此，Takemura(1994)通過實驗研究提出權(quán)變意焦點理論(Contingent Focus Model)。其中，實驗一遵循框架效應(yīng)的傳統(tǒng)研究范式，通過突出顯示(將字體加粗加大)可能結(jié)果或可能性來改變決策主體的意焦點，得出強調(diào)可能結(jié)果的實驗結(jié)果與研究假設(shè)相一致，即在不利的框架下決策主體更傾向于冒險。但是強調(diào)可能性的實驗結(jié)果不顯著。該理論不再運用參照點概念解釋框架效應(yīng)(Fujii，Takemura，2001，Sapienza，Korsgaard，F(xiàn)orbes。2003)。因此，它既是對展望理論的發(fā)展，更是對展望理論的違背。如果不是通過人為實驗控制的方式改變決策主體的意焦點。而是決策者根據(jù)固有偏好等主體特征形成不同的認知意焦點。這是否會影響決策行為呢?筆者將對創(chuàng)業(yè)者的融資決策行為進行探討。

二、研究理論和研究假設(shè)

創(chuàng)業(yè)融資決策領(lǐng)域是一個新興的研究領(lǐng)域，很少有文章探討創(chuàng)業(yè)者融資決策行為的框架效應(yīng)問題，如Sapienza、Korsgaard和Forbes(2003)僅在文中提及融資選擇的框架效應(yīng)可能影響創(chuàng)業(yè)者的風(fēng)險知覺，進而影響融資行為。根琚Sieek和Yates(1997)，Simon、Fagley和Halleran(2004)等研究得出，精心決策(Elaboration)會導(dǎo)致框架效應(yīng)不顯著。創(chuàng)業(yè)融資決策行為是一項關(guān)乎企業(yè)生存和發(fā)展的戰(zhàn)略決策行為，決策主體需要深思熟慮，精心決策。因此。框架效應(yīng)在創(chuàng)業(yè)融資決策過程中可能不顯著。然而，不管顯著與否，決策主體不同的信息加工過程導(dǎo)致不同的融資決策結(jié)果。根據(jù)權(quán)變意焦點理論。意焦點的改變導(dǎo)致框架效應(yīng)的出現(xiàn)，即融資決策結(jié)果的改變。在創(chuàng)業(yè)融資決策過程中，決策主體面臨各種財務(wù)和非財務(wù)信息。對于不同融資策略——債務(wù)融資策略和權(quán)益融資策略而言。這些信息可能是對某種融資策略有利的正屬性特征，也可能是對其不利的負屬性特征。如果Fuiii和Takemura(2003)的推理成立并具有一定的普適性，則創(chuàng)業(yè)者對不同屬性特征的關(guān)注會影響融資決策結(jié)果。

在研究框架效應(yīng)時，可能出現(xiàn)這種情況，即盡管框架對于每個個體的影響作用很顯著。但對于所有決策主體的框架效應(yīng)會被目標強加方面的個體差異所掩蓋(MeElroy，Seta＆Warring，2007)。同理，對于創(chuàng)業(yè)融資決策者，框架效應(yīng)可能被主體偏好方面的個體差異所掩蓋。而且，決策者對于債務(wù)和權(quán)益融資策略所關(guān)注的屬性特征存在顯著差異，這種差異本身可能導(dǎo)致不同融資偏好者的意焦點不同。因此，筆者將決策者分為偏好債務(wù)融資者和偏好權(quán)益融資者兩類進行分析。

不同融資偏好的決策主體，認知意焦點存在不同。當決策主體關(guān)注某融資策略的有利屬性時。相當于形成該融資策略的正向認知框架，關(guān)注其不利屬性時相當于形成負向認知框架。由于決策主體在不同的融資環(huán)境下都有自身的融資偏好，他們在決策過程中，一般會首先考慮其所偏好的融資策略。因此，筆者提出，當決策者所意焦的屬性特征是所偏好融資策略的負屬性特征時，決策者容易背離固有偏好做出融資選擇。反之，決策者更傾向于固守固有偏好。另外，由于融資決策是重要的財務(wù)決策行為，成本因素?zé)o論對于債務(wù)融資還是權(quán)益融資，都非常重要。我們稱之為“關(guān)鍵信息”。因此，無論偏好何種融資策略的決策者，都會關(guān)注成本因素。

三、研究方法

共有128名被試參加實驗，所有被試都是金融或者財務(wù)管理專業(yè)的碩士研究生，熟知融資決策領(lǐng)域的相關(guān)問題。被試中，有創(chuàng)業(yè)融資經(jīng)歷的被試為17人，超過總?cè)藬?shù)的10％。筆者比較了有創(chuàng)業(yè)融資經(jīng)歷的被試與沒有相應(yīng)經(jīng)歷的被試之間的融資決策結(jié)果，得出沒有顯著差異。

筆者通過2(融資偏好：債務(wù)和權(quán)益)*2(環(huán)境有利性：有利和不利)*2(屬性框架：正和負)的被試間實驗設(shè)計。分析不同融資偏好的創(chuàng)業(yè)融資者認知意焦點對融資決策的影響。在實驗開始之前，首先讓被試熟悉計算機的鼠標和鍵盤的操作，然后由主試宣讀指導(dǎo)語才開始實驗。(1)輸入被試編號及其背景信息；(2)閱讀指導(dǎo)語；(3)閱讀實驗情景并開始實驗。

四、研究結(jié)果分析

根據(jù)多元方差分析結(jié)果，環(huán)境有利性(有利和不利)和屬性框架(正和負)不會顯著影響不同融資偏好決策者的決策行為。說明通過人為實驗操控得到的問題框架不會顯著影響融資決策行為，這印證了精心決策(Elaboration)會導(dǎo)致框架效應(yīng)不顯著。接下來，我們分析不同認知意焦點對融資決策的影響。

1偏好債務(wù)融資但選擇權(quán)益融資的決策者認知意焦點分析。根據(jù)頻數(shù)統(tǒng)計結(jié)果，偏好債務(wù)融資并選擇債務(wù)融資的決策者最關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險信息的比例最高，占35.9％；其次為控制權(quán)信息，占30.8％；再次為成本信息，占28，2％；最關(guān)注發(fā)展幫助信息的決策者比例很低。從最關(guān)注信息和次關(guān)注信息的合計比例來看，比例最高的是成本信息，占64.1％：其次為破產(chǎn)風(fēng)險信息，占59％；再次為控制權(quán)信息，占53.9％；發(fā)展幫助信息的合計比例很低，占23.0％。為了進一步分析決策者的認知意焦點，我們再從量上進行分析。通過各信息因素重要性比重的統(tǒng)計結(jié)果，破產(chǎn)風(fēng)險信息的重要性比重最高，占31.641％；其次是成本信息，占27.641％。這一結(jié)果與決策者最關(guān)注信息的排序相仿。

根據(jù)計劃行為理論(TPB)。決策者會根據(jù)融資偏好進行融資決策選擇。因此，決策者會優(yōu)先考慮其所偏好的信息。對于偏好債務(wù)融資的決策者，他會優(yōu)先考慮債務(wù)融資策略。從各信息對于債務(wù)融資的屬性性質(zhì)來看，破產(chǎn)風(fēng)險是債務(wù)融資最典型的負屬性特征，它作為最關(guān)注信息的比例最高。成本是融資決策中的關(guān)鍵信息。這一研究結(jié)果表明，偏好債務(wù)融資但選擇權(quán)益融資的決策者認知意焦點是融資決策的關(guān)鍵信息(成本)和債務(wù)融資的負屬性特征(破產(chǎn)風(fēng)險)。接受原假設(shè)。

2偏好債務(wù)融資并選擇債務(wù)融資的決策者認知意焦點分析。對于偏好債務(wù)融資并選擇債務(wù)融資的決策者進行統(tǒng)計分析，最關(guān)注成本信息的決策者比例最高，占44.8％；

其次為控制權(quán)信息，占34.5％。與偏好債務(wù)融資但選擇權(quán)益融資的決策者相比，他們中關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險信息的人數(shù)大大減少，最關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險的人數(shù)比例由35.9％降為17.2％。次關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險的人數(shù)比例由23.1％降為0。從決策者最關(guān)注信息和次關(guān)注信息的合計比例來看，成本信息的合計比例最高，占82.7％；控制權(quán)次之，占75.9％。決策者不太關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險信息和幫助企業(yè)發(fā)展方面的信息，合計比例分別占17.2％和24.1％。為了進一步分析認知意焦點。我們再從量上進行分析。根據(jù)各信息因素在融資決策過程中重要性比重的統(tǒng)計結(jié)果?？刂茩?quán)信息的比重最高。占30.517％；其次為成本信息，占29.828％。這一結(jié)果與各信息作為決策者最關(guān)注信息的人數(shù)比例相仿。

根據(jù)分析結(jié)果，對于偏好債務(wù)融資并選擇債務(wù)融資的決策者，其在融資決策過程中，意焦點是決策過程中的關(guān)鍵信息(成本信息)和正屬性特征(控制權(quán))。接受原假設(shè)。

3偏好權(quán)益融資但選擇債務(wù)融資的決策者認知意焦點分析。根據(jù)頻數(shù)統(tǒng)計結(jié)果，偏好權(quán)益融資但選擇債務(wù)融資的決策者，最關(guān)注控制權(quán)信息的比例最高。占56.5％；其次為成本信息，占39.1％，幾乎沒有決策者最關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險和發(fā)展幫助方面的信息。從最關(guān)注信息和次關(guān)注信息的合計比例來看，控制權(quán)信息比例最高，為82.6％；成本信息次之。占69.5％：破產(chǎn)風(fēng)險和發(fā)展幫助信息的合計比例都比較低，分別占34.7％和13.0％。進一步從量的角度進行比較，根據(jù)信息重要性比重的描述性統(tǒng)計結(jié)果，控制權(quán)信息的重要性比重均值最高，占37.913％；其次為成本費用信息，占31.435％；破產(chǎn)風(fēng)險和發(fā)展幫助信息的重要性比重均值都比較低，分別占18.609％和12.043％。這與通過信息重要性排序得出的結(jié)論相仿。

從不同信息所反映的權(quán)益融資的屬性特征來看?？刂茩?quán)信息對權(quán)益融資決策非常重要，而且是典型的負屬性特征，成本信息是融資決策最為重要的信息。這兩方面信息是偏好權(quán)益融資但選擇債務(wù)融資的決策者關(guān)注最多的信息。破產(chǎn)風(fēng)險和幫助企業(yè)發(fā)展方面的信息。對于權(quán)益融資而言是典型的正屬性特征，受到?jīng)Q策者關(guān)注較少，研究結(jié)果接受原假設(shè)。

4偏好權(quán)益融資并選擇權(quán)益融資的決策者認知意焦點分析。對于偏好權(quán)益并最終選擇了權(quán)益融資的決策者而言，他們最關(guān)注破產(chǎn)風(fēng)險信息的比例最高，占37.8％；其次為控制權(quán)和成本信息。均占21.6％；最關(guān)注發(fā)展幫助信息的決策者比例也比較高，占18.9％。從最關(guān)注信息和次關(guān)注信息的合計比例來看。破產(chǎn)風(fēng)險比例最高，占67.5％；成本信息次之，占59.4％；再次為發(fā)展幫助信息，占40.5％；關(guān)注控制權(quán)信息比例最低。僅占32.4％。進一步從量的角度進行分析，根據(jù)信息重要性比重的描述性統(tǒng)計結(jié)果，破產(chǎn)風(fēng)險重要性比重的均值最高，占31.892％；其次為幫助企業(yè)發(fā)展方面的信息，占25.649％；再次為成本信息，占22.324％；控制權(quán)方面的信息比重最低。僅占19.865％。這與通過信息重要性排序得出的結(jié)論相仿。

從信息所反映的權(quán)益融資屬性特征來看，破產(chǎn)風(fēng)險和發(fā)展幫助信息，對于權(quán)益融資而言是典型的正屬性特征。成本信息是融資決策最為重要的信息?？刂茩?quán)對于權(quán)益融資而言是典型的負屬性特征。根據(jù)上述統(tǒng)計結(jié)果。偏好權(quán)益融資并選擇權(quán)益融資的決策者關(guān)注點集中于權(quán)益融資的正屬性特征(破產(chǎn)風(fēng)險)和融資決策關(guān)鍵信息(成本)。接受原假設(shè)。

五、結(jié)論

匯總實驗研究結(jié)果。我們得出如下幾點：

1在框架效應(yīng)方面。創(chuàng)業(yè)融資決策行為體現(xiàn)了精心決策(Elaboration)導(dǎo)致框架效應(yīng)不顯著的決策特點。通過不同表述形式形成的iE／負框架效應(yīng)不顯著。但是，由于認知意焦點不同所形成的“認知框架”顯著地影響決策結(jié)果?！罢J知框架”反映了決策主體在信息加工過程中的最關(guān)注信息。據(jù)此，筆者提出。在今后的研究中可以嘗試區(qū)分“客觀框架”和“認知框架”來反映決策特征，以發(fā)展和完善展望理論。

2成本信息是融資決策的關(guān)鍵信息，無論偏好債務(wù)融資者還是偏好權(quán)益融資者，以及他們最終選擇何種融資策略，決策者都會關(guān)注成本信息。這體現(xiàn)了決策者比較理性的行為特點。實驗結(jié)果也進一步論證了精心決策(Elabo-mtion)下框架效應(yīng)不顯著的研究結(jié)論。

3決策者所意焦的屬性特征與其融資偏好緊密相關(guān)。除了關(guān)鍵信息外，如果決策者的認知意焦點集中于其所偏好融資策略的負屬性特征，則他們更傾向于背離固有偏好選擇融資策略。反之，如果認知意焦點集中于其所偏好融資策略的正屬性特征，則他們更傾向于遵循固有偏好選擇融資策略。這一發(fā)現(xiàn)說明了三點：(1)決策者會依據(jù)其融資偏好進行融資策略選擇，體現(xiàn)了決策者比較理性的決策行。為。(2)認知意焦點對融資決策具有重要作用，這也說明了信息加工過程對融資策略選擇的重要影響作用。(3)融資決策者的不同認知意焦點體現(xiàn)了決策者具有啟發(fā)式簡化的行為傾向。他們在進行融資策略選擇時，會首先從自己認為最重要的信息著手。