秋　明

輕型 投融資模式

后危機時代,讓企業(yè)負擔沉重的高成本、高風險投融資模式,遭遇前所未有的挑戰(zhàn)!低風險、低成本的輕型投融資模式,成為首選!

輕型投融資模式,展現(xiàn)了低風險投資路徑,整合資源降低投資風險的妙招,“便宜”融資的秘訣。借外部資源降低融資風險和成本,能助力企業(yè)投融資模式全面“輕型”進化!

投資行為首先取決于企業(yè)對風險的承受力

眼下,大企業(yè)并購入股的身影無處不在:一些高利潤產(chǎn)業(yè),如房地產(chǎn),或是煤炭、石油、天然氣等能源產(chǎn)業(yè),或是對同業(yè)進行抄底。這些企業(yè)是否真正具備了戰(zhàn)略投資者的眼光和成熟的投資模型?是機會投資還是真正的價值投資?

筆者認為,投資行為應(yīng)首先取決于企業(yè)對風險的承受能力。

財務(wù)投資 OR 戰(zhàn)略投資?

危機來的時候,大家都喜歡談?wù)摮?。但抄底說到底還是財務(wù)投資的概念,對于一個實體經(jīng)營的企業(yè),利用經(jīng)營中沉淀的閑余資金,以短期投資的方式,買入流動性高的資產(chǎn)如貨幣市場工具、債券甚至是股票,以增加資本的收益,并無不可。

但經(jīng)營實體的企業(yè)在財務(wù)投資時至少應(yīng)注意三點:

第一,投資期限的匹配。短期的資金沉淀并不適合風險較高的投資;

第二,投資邊界的控制。實體企業(yè)的籌資能力是無法與金融企業(yè)相比的,這就要求企業(yè)時刻注意自己的投資額度,以防陷入投資黑洞;

第三,投資回報的要求。如果是內(nèi)部經(jīng)營沉淀的資金投資,可以承受較低的回報。但如果超出這個邊界,實體企業(yè)的籌資成本是高于金融企業(yè)的,這就要求實體企業(yè)必須獲得比金融企業(yè)更高的投資回報,才能獲得主動的內(nèi)生增長動力。

實體企業(yè)的財務(wù)投資,可以偶爾為之,但絕不能成為自己的主業(yè)。

雅戈爾是一個比較典型的例子。2007年,公司通過對外股權(quán)投資獲得了大量收益,凈利潤增長高達220%。但2008年金融危機,凈利潤同比減少近40%。去年雅戈爾持有和買賣的股票不下20種,除以原始股價格投資的四家公司外,其余股票全部顯示為投資虧損。一個正常經(jīng)營的企業(yè),怎能經(jīng)得起這樣巨大的利潤波動?

能力邊界決定投資模式

德隆集團高峰時,曾涉足重型車制造、機電制造、休閑旅游、建材制造、農(nóng)資供應(yīng)和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)加工等六大行業(yè),有限的資源不足以支撐如此巨大的投資,投資與收益之間無法形成正循環(huán),最終不得不通過不斷控股金融企業(yè),攫取高成本的短期融資來支撐長期的實體產(chǎn)業(yè)投資。到德隆集團崩潰時,竟然收購和參股了27家金融企業(yè),融資近500億元。

德隆的失敗說明低風險投資的本質(zhì),企業(yè)的投資需求和能力的邊界決定了低風險投資的模式。

1.產(chǎn)業(yè)再轉(zhuǎn)型。上個世紀末和本世紀初時,海爾廣泛投資于房地產(chǎn)、制藥、金融等領(lǐng)域,然而,從技術(shù)的角度看,除了資源型投資外,海爾的多元化并未大幅提升企業(yè)的邊際利潤。最近幾年,海爾集團鮮有多元化投資并購的傳聞,而是投資于企業(yè)流程改造、銷售網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)等,謀劃從制造型企業(yè)轉(zhuǎn)向服務(wù)型企業(yè)。

2.需求導向投資。中集集團的收購需求是比較清晰的。2000年收購韓國現(xiàn)代在青島的兩個冷藏箱廠,是為了擴張產(chǎn)能;2001年收購英國Clive-Smith Cowley公司,是為了獲得折疊箱的主流生產(chǎn)技術(shù);2007年收購歐洲最大的道路運輸車制造商荷蘭博格是為了同時獲得技術(shù)與市場;在國外買森林是為了向上游擴張;而收購安瑞科能源則是為了將液化天然氣運輸設(shè)備制造向下游延伸至天然氣分銷領(lǐng)域的設(shè)備制造。

3.有限多元化。仍然以中集集團為例,其多元化可分為兩種,橫向多元化投資,以獲取同行業(yè)其他企業(yè)的產(chǎn)能、渠道、技術(shù)或品牌為目標,從北向南先后收購了大連、天津、青島、南通、上海和廣東新會的同行業(yè)企業(yè),通過規(guī)模優(yōu)勢降低成本,并最終占據(jù)了全球60%的集裝箱市場;縱向多元化投資,拉伸產(chǎn)業(yè)鏈,收購了柬埔寨和蘇里南共76萬公頃的森林,向上游延伸至集裝箱木地板制造產(chǎn)業(yè)。

本著不熟不做的原則,中集向道路運輸車輛領(lǐng)域擴張。先后收購了揚州通貨、青島宇宙、濟南考格爾、張家港圣達因、駐馬店華駿、美國HPA、荷蘭博格等車輛制造企業(yè),在5年內(nèi)又做到了世界第一。

4.產(chǎn)融模式。洛克菲勒、GE和日本的三菱集團就是產(chǎn)融結(jié)合的典范。GE只收購優(yōu)勢行業(yè)中數(shù)一數(shù)二的企業(yè),并購操作、資金來源均可通過并購或參股銀行、投行等金融平臺,實現(xiàn)低成本的資本運營。中石油近幾年通過財務(wù)公司,積極參股銀行、保險等金融企業(yè),首先降低了投資所需的融資成本,其次,為集團內(nèi)企業(yè)提供的其他金融服務(wù)可大大降低財務(wù)費用。

防范風險的并購技巧

● 目標企業(yè)評估。了解企業(yè)自身價值鏈的各方面:采購、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、物流和售后各環(huán)節(jié)的優(yōu)勢與不足;其次要對外部行業(yè)有個透徹的分析,包括行業(yè)周期的把握、競爭態(tài)勢的分析、市場規(guī)模的測算、關(guān)鍵要素的提取等。

● 明晰并購需求。我們要知道自己需要通過并購來補足哪些方面的不足:是通過并購來獲取技術(shù)?還是填補產(chǎn)能?渠道?市場?品牌?或者僅僅就是為了消滅對方?也只有當我們知道自己需要什么的時候,才能確定清晰的并購方向、并購目標和并購時機。

● 盡職調(diào)查。一般包括三個方面:法律、業(yè)務(wù)和財務(wù)。企業(yè)不僅要聘請專業(yè)的中介機構(gòu)進行盡職調(diào)查,同時自身也要有專業(yè)的人才儲備能夠與這些中介機構(gòu)進行無障礙對接。華立集團在收購飛利浦在美國的CDMA手機研發(fā)部門時,就是因沒有進行深入的法律盡職調(diào)查,只獲得了3G專利的使用權(quán)而不是所有權(quán),導致并購失去意義。國內(nèi)比較成功的北一機床收購德國Waco(科堡)案中,北一請普華永道進行了極為深入的盡職調(diào)查,從歷史業(yè)績、財務(wù)狀況、人力資源狀況等大方面,到資本投入追加、代為提供銀行擔保、股東破產(chǎn)需要核銷的額外費用、續(xù)簽服務(wù)協(xié)議等小方面,都給出了明確的建議和理由。

● 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計。也是并購執(zhí)行中關(guān)鍵的一環(huán)。如果在與中國簽定的雙邊稅收協(xié)定中對股權(quán)收益征稅極低的海外國家,為并購的目的設(shè)立一家專門的公司,并以股權(quán)而不是資產(chǎn)收購的方式來設(shè)計海外交易結(jié)構(gòu),不僅會獲得所得稅的減免,其股息匯回國內(nèi)時也可享受優(yōu)惠稅率,如果再投資的話,還有遞延納稅待遇。中集集團在收購國內(nèi)新奧集團旗下的安瑞科能源時,收購雙方都在國內(nèi),但所有的交易結(jié)構(gòu)都設(shè)計在海外,目的就在于此。

● 支付條件設(shè)計。太平洋集團收購兒童用品企業(yè)好孩子的杠桿收購案例中,太平洋集團將四位股東所持100%股權(quán)收購,并返還管理層32%股權(quán)。但支付條件是先支付10%的現(xiàn)金,40%向上述股東發(fā)債,其余50%以好孩子的業(yè)務(wù)現(xiàn)金流和企業(yè)控制權(quán)價值向銀行借款。結(jié)果只支付了10%的現(xiàn)金就收購了100%的企業(yè)。

* 作者系博宥投資管理集團投資部總經(jīng)理