文玉蘭

【摘要】房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展與穩(wěn)定需要金融衍生品支撐。對(duì)于購(gòu)房者與房地產(chǎn)企業(yè)而言，房地產(chǎn)都存在價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)與金融風(fēng)險(xiǎn)等，而且房地產(chǎn)業(yè)所顯露的高價(jià)格、高空置率、高不良貸款等問(wèn)題在短時(shí)間內(nèi)也沒(méi)有得到有效的解決。我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)涉及面廣，其波動(dòng)勢(shì)必影響到各行業(yè)的發(fā)展，直接對(duì)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)造成影響。為此，我國(guó)更應(yīng)該大力房地產(chǎn)市場(chǎng)金融衍生品市場(chǎng)，為銀行、房地產(chǎn)企業(yè)、購(gòu)房者等各類(lèi)投資者提供避險(xiǎn)工具。文章將從房地產(chǎn)指數(shù)發(fā)展的應(yīng)用及其必要性方面進(jìn)行論述。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)指數(shù) 指數(shù)期貨 指數(shù)權(quán)證 價(jià)格發(fā)現(xiàn) 套期保值 規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

一、什么是房地產(chǎn)指數(shù)

1、成本投放法（Input Cost Method）

成本投入法是根據(jù)營(yíng)造各項(xiàng)投入成本（包括材料及人工費(fèi)用等）的變化情況，以算術(shù)平均法來(lái)計(jì)算房地產(chǎn)指數(shù)的方法，是早期的房地產(chǎn)指數(shù)的重要編制方法。在規(guī)范的市場(chǎng)運(yùn)作背景下，成本投入法對(duì)新建成房屋價(jià)格的走勢(shì)分析有一定的適用性，能夠反映出房地產(chǎn)價(jià)格變化的某些規(guī)律。成本投入法不能用來(lái)反映土地價(jià)格和二、三級(jí)市場(chǎng)的房屋價(jià)格變化。一方面，因?yàn)橥恋睾投?、三?jí)市場(chǎng)上的房屋（尤其是寫(xiě)字樓和商業(yè)性樓宇）價(jià)格都是一種產(chǎn)出價(jià)格，主要不是由生產(chǎn)成本決定的，而是由房地產(chǎn)的效用決定并受供求關(guān)系影響的。如果用房地產(chǎn)投入要素成本的變動(dòng)來(lái)反映房地產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)，就會(huì)有較大的偏差；另一方面，在生產(chǎn)力提高的情況下，成本投入價(jià)格指數(shù)往往會(huì)高估房地產(chǎn)指數(shù)。因此，該方法在理論基礎(chǔ)和實(shí)際應(yīng)用方面均欠科學(xué)，目前已經(jīng)很少使用。

2、中位數(shù)價(jià)格法（Media Sale Price）

中位數(shù)價(jià)格法是選取地產(chǎn)售價(jià)的中位數(shù)來(lái)編制價(jià)格指數(shù)的方法。房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格易受極端值（即最高、最低價(jià)）影響，而中位數(shù)價(jià)格能反映市場(chǎng)變動(dòng)的集中趨勢(shì)，代表性比較強(qiáng)。運(yùn)用中位數(shù)價(jià)格法非常簡(jiǎn)便，不需經(jīng)過(guò)復(fù)雜的編制程序。從某種程度上講，中位數(shù)價(jià)格法比加權(quán)平均價(jià)格法更能反映房地產(chǎn)市場(chǎng)的真實(shí)情況。因?yàn)榧訖?quán)的方法雖然能在一定程度上降低房地產(chǎn)品質(zhì)差異對(duì)指數(shù)的影響，但并不能完全消除這一影響；而且隨著時(shí)間的變化，房地產(chǎn)品質(zhì)的差異可能因?yàn)榧訖?quán)的原因而對(duì)指數(shù)產(chǎn)生較大的偏誤。因此，在國(guó)外房地產(chǎn)指數(shù)的實(shí)踐中，加權(quán)平均法多用于地價(jià)指數(shù)的編制，很少用于編制房地產(chǎn)指數(shù)。

3、重復(fù)交易法（Repeat Sale Method）

Baily、Muth和Nourse 1963年提出了重復(fù)售出模型。根據(jù)同一宗房地產(chǎn)在不同時(shí)期售出的價(jià)格來(lái)計(jì)算房地產(chǎn)指數(shù)。該方法的優(yōu)點(diǎn)是基于同一宗房地產(chǎn)的價(jià)格變化運(yùn)行。在剔除標(biāo)的物折舊的影響后，根據(jù)重復(fù)交易法編制的指數(shù)可以滿(mǎn)足房地產(chǎn)價(jià)格“同質(zhì)性”的需要。

重復(fù)交易法的如下缺點(diǎn)也限制了其廣泛運(yùn)用：（1）有兩次重復(fù)出售價(jià)格記錄的房地產(chǎn)數(shù)量有限，樣本容量相對(duì)較小，抽樣誤差較大；（2）重復(fù)交易價(jià)格的周期很難與指數(shù)要求的周期相匹配；（3）房產(chǎn)再交易間隔期間，發(fā)生重大整修或品質(zhì)或質(zhì)量變動(dòng)會(huì)影響價(jià)格指數(shù)的真實(shí)性。即使房地產(chǎn)品質(zhì)在兩次交易之間沒(méi)有發(fā)生改變，也難以保證該房地產(chǎn)在不同的時(shí)期能夠給人們帶來(lái)相同的效用；（4）只利用重復(fù)交易價(jià)格信息而偏廢一次性交易資料，難以保證資料的市場(chǎng)性；（5）重復(fù)交易函數(shù)模型中存在多重共線性的問(wèn)題，即使用年限和兩次出售間隔是完全共線性的。因此，盡管重復(fù)交易法的經(jīng)濟(jì)意義比較直觀，計(jì)算也相對(duì)簡(jiǎn)單，但在實(shí)際應(yīng)用時(shí)仍有一些欠缺。

4、特征價(jià)格法（Hedonic Price Method）

特征價(jià)格法，又稱(chēng)Hedonic模型法和效用估價(jià)法，認(rèn)為房地產(chǎn)由眾多不同的特征組成，而房地產(chǎn)價(jià)格是由所有特征帶給人們的效用決定的。由于各特征的數(shù)量及組合方式不同，使得房地產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生差異。因此，如能將房地產(chǎn)的價(jià)格影響因素分解，求出各影響因素所隱含的價(jià)格，在控制地產(chǎn)的特征（或品質(zhì)）數(shù)量固定不變時(shí)，就能將房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的品質(zhì)因素拆離，以反映純粹價(jià)格的變化。當(dāng)商品的某一方面的特征改變時(shí)，其價(jià)格也會(huì)隨之發(fā)生改變。對(duì)函數(shù)的各個(gè)特征變量分別求偏導(dǎo)數(shù)，就取得各特征的變動(dòng)對(duì)商品價(jià)格的影響幅度，并假定這種影響的關(guān)系在一定的時(shí)間內(nèi)固定不變。這樣，在缺乏同質(zhì)商品的情況下，可以用非同質(zhì)的房地產(chǎn)在基期與報(bào)告期之間進(jìn)行比較，從價(jià)格的總變動(dòng)中逐項(xiàng)剔除特征變動(dòng)的影響，最后剩下的便是純粹由供求關(guān)系引起的價(jià)格變動(dòng)了，這樣計(jì)算的價(jià)格指數(shù)便是基于特征價(jià)格法的房地產(chǎn)指數(shù)。特征價(jià)格模型的優(yōu)點(diǎn)是：容易取樣，可以得到大量?jī)r(jià)格資料；模型的經(jīng)濟(jì)意義比較直觀；計(jì)算相對(duì)簡(jiǎn)單。但同時(shí)，運(yùn)用特征價(jià)格法編制價(jià)格指數(shù)也存在多重共線性問(wèn)題和因房地產(chǎn)的個(gè)別性而掩蓋市場(chǎng)供求關(guān)系對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響等問(wèn)題。

5、混合模型（Pooled Method）

鑒于特征價(jià)格模型和重復(fù)售出模型的缺陷，Case和Quigley在1991年提出了將二者混合并利用廣義最小二乘法（GLS）分析隨機(jī)誤差變量方差的方法。該方法被稱(chēng)為“混合方法”，又稱(chēng)Pooled GLS模型。1997年Hill，Knight和Sirmans對(duì)Pooled GLS模型進(jìn)行了改進(jìn)，提出基于最大似然估計(jì)法（MLE）的Pooled MLE模型。

總的來(lái)講，房地產(chǎn)指數(shù)應(yīng)該是所謂的“純價(jià)格指數(shù)”，即價(jià)格指數(shù)只反映市場(chǎng)供求變化和貨幣購(gòu)買(mǎi)力所引起的價(jià)格變化，而剔除由于房地產(chǎn)質(zhì)量等其他因素改變而引起的價(jià)格變化。從這一點(diǎn)來(lái)看，依據(jù)特征價(jià)格法和混合模型所編制的房?jī)r(jià)指數(shù)比較適合于應(yīng)用。

二、房地產(chǎn)指數(shù)種類(lèi)

1、中房指數(shù)

由中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心情報(bào)中心和中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)集團(tuán)主辦，每個(gè)季度兩個(gè)房地產(chǎn)指數(shù)系統(tǒng)都分別通過(guò)媒體發(fā)布自己的季度指數(shù)。中房指數(shù)于每年的1月16日、4月16日、7月16日、10月16日在指定的新聞媒介上發(fā)布相應(yīng)的季度指數(shù)和簡(jiǎn)要的分析報(bào)告。各地統(tǒng)計(jì)部門(mén)也按季度（或半年一次）對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行抽樣調(diào)查，并對(duì)調(diào)查結(jié)果予以公布。

2、國(guó)房指數(shù)

“國(guó)房指數(shù)”即國(guó)房景氣指數(shù)，是全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)景氣指數(shù)的簡(jiǎn)稱(chēng)，國(guó)家發(fā)展設(shè)計(jì)委員會(huì)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局主辦。國(guó)房指數(shù)是由政府統(tǒng)計(jì)部門(mén)編制，是代表國(guó)家行使統(tǒng)計(jì)監(jiān)督職能的政府行為?！皣?guó)房指數(shù)”雖然采用35個(gè)大中城市的樣本，覆蓋面比較廣，但它的問(wèn)題在于，數(shù)據(jù)來(lái)源除了依靠統(tǒng)計(jì)局本身的資源之外，還有一些房地產(chǎn)相關(guān)企業(yè)的自報(bào)數(shù)據(jù)，“國(guó)房指數(shù)”與市場(chǎng)接觸面并不直接，盡管擁有綜合性和權(quán)威性等特點(diǎn)，但卻未必是市場(chǎng)最為直觀的反映。

3、A股房地產(chǎn)板塊指數(shù)

板塊指數(shù)（PlateIndex）就是采用指數(shù)分析方法，將同一板塊的個(gè)股按不同的權(quán)重方式生成相關(guān)指數(shù)，它是板塊各股股價(jià)變化的集合，是對(duì)各板塊走勢(shì)的整體反映。板塊指數(shù)計(jì)算與房地產(chǎn)價(jià)格、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、除權(quán)數(shù)據(jù)均有很強(qiáng)的聯(lián)系，這些數(shù)據(jù)的質(zhì)量將影響板塊指數(shù)的質(zhì)量。

三、房地產(chǎn)指數(shù)應(yīng)用

1、房地產(chǎn)指數(shù)期貨

房地產(chǎn)指數(shù)期貨為房地產(chǎn)市場(chǎng)的主體提供規(guī)避住房?jī)r(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的手段。房地產(chǎn)指數(shù)期貨是與未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)的房地產(chǎn)指數(shù)掛鉤的標(biāo)準(zhǔn)化合約交易。對(duì)于預(yù)期看跌的銀行、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商或者購(gòu)房者等投資者希望回避住房?jī)r(jià)格下跌的而形成的損失，可以賣(mài)出房地產(chǎn)指數(shù)期貨，一旦房?jī)r(jià)真的下挫，他們便能以低價(jià)拋出持有的期貨合約，他們?cè)谄谪浗灰字械墨@利可以部分或全部彌補(bǔ)其在房產(chǎn)貸款和開(kāi)發(fā)中的虧損。同樣，對(duì)于預(yù)期看漲的各類(lèi)投資者可以買(mǎi)入房地產(chǎn)指數(shù)期貨，如果房?jī)r(jià)真的上漲，他們就可以以比較高的價(jià)格在期貨市場(chǎng)上平倉(cāng)獲利，他們?cè)谄谪浭袌?chǎng)上的獲利就能抵消房地產(chǎn)市場(chǎng)上價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)?？傊康禺a(chǎn)指數(shù)期貨可以幫助參與者回避價(jià)格不利的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，避險(xiǎn)的代價(jià)是他們失去了價(jià)格朝有利的方向變動(dòng)時(shí)的獲利機(jī)會(huì)。比如說(shuō)，房?jī)r(jià)下跌時(shí)，想規(guī)避房?jī)r(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)而買(mǎi)入期貨的普通居民在期貨市場(chǎng)上就會(huì)有損失。房地產(chǎn)指數(shù)期貨交易與期房交易（俗稱(chēng)買(mǎi)賣(mài)樓花）有本質(zhì)的區(qū)別。后者是遠(yuǎn)期的實(shí)物交易，交易的標(biāo)的是具體的房產(chǎn)；前者是金融期貨交易，交易的標(biāo)的是與未來(lái)住房?jī)r(jià)格總體水平掛鉤的標(biāo)準(zhǔn)化合約。房地產(chǎn)指數(shù)期貨交易實(shí)際上是住房總體價(jià)格水平風(fēng)險(xiǎn)在參與者之間的轉(zhuǎn)移，與具體的房產(chǎn)價(jià)格和交易沒(méi)有聯(lián)系。因而，開(kāi)展房地產(chǎn)指數(shù)期貨與現(xiàn)行的禁止期房買(mǎi)賣(mài)的法規(guī)并不矛盾。