張維瑋

[摘要]期貨合約是指在交易所交易的、協(xié)議雙方約定的在將來(lái)某個(gè)日期按照事先約定好的條件（包括交易價(jià)格、交易地點(diǎn)和交割方式等）買(mǎi)入或賣(mài)出一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的特定金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。期貨市場(chǎng)就是進(jìn)行期貨合約買(mǎi)賣(mài)的有組織、有秩序的市場(chǎng)。期貨市場(chǎng)主要分為商品期貨和金融期貨。而商品期貨又分為農(nóng)產(chǎn)品期貨和金屬期貨。農(nóng)產(chǎn)品期貨主要包括大豆期貨、棉花期貨、小麥期貨等。套期保值這種期貨市場(chǎng)的基本功能，使得在期貨市場(chǎng)中進(jìn)行交易的交易者可以利用期貨合約降低或轉(zhuǎn)移進(jìn)行商品交易時(shí)所承擔(dān)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。棉花在我國(guó)期貨市場(chǎng)上的上市時(shí)間雖然不長(zhǎng)，但是棉花期貨市場(chǎng)在中國(guó)期貨市場(chǎng)中占有很重要的位置，對(duì)于中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)也起著相當(dāng)重要的作用。

[關(guān)鍵詞]期貨市場(chǎng)；套期保值；商品期貨

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.29.075

1 引 言

農(nóng)業(yè)在在社會(huì)生活中占有相當(dāng)重要的地位。中國(guó)是一個(gè)人口多、耕地少的國(guó)家，僅有全球7%的耕地，但是要解決全球1/5的人口的吃飯問(wèn)題。曾經(jīng)國(guó)外有人曾擔(dān)心“誰(shuí)來(lái)養(yǎng)活中國(guó)”？而中國(guó)做到了自己養(yǎng)活自己。棉花種植是中國(guó)農(nóng)業(yè)的重要組成部分，也是中國(guó)數(shù)千萬(wàn)棉農(nóng)收入的主要來(lái)源。然而，由于棉花這種農(nóng)作物容易受到環(huán)境、病蟲(chóng)災(zāi)害等不確定因素的影響，這使得棉花的質(zhì)量和產(chǎn)量產(chǎn)生不確定性，因此在市場(chǎng)上進(jìn)行交易的時(shí)候價(jià)格也不相同。交易者通過(guò)在期貨市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)棉花期貨合約，提前確定了棉花的價(jià)格，降低了因?yàn)閮r(jià)格不確定所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步確保了種植者收益的穩(wěn)定性。

2 期貨市場(chǎng)套期保值

2.1 期貨市場(chǎng)

期貨市場(chǎng)其實(shí)就是指期貨交易所。期貨交易所就是進(jìn)行期貨合約買(mǎi)賣(mài)的場(chǎng)所，是期貨市場(chǎng)的核心部分。期貨市場(chǎng)在一定程度的成熟下上相當(dāng)于一種完全競(jìng)爭(zhēng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)中最理想的市場(chǎng)形式。因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)進(jìn)行的是期貨合約的交易，因此期貨市場(chǎng)并不會(huì)在達(dá)成協(xié)議時(shí)立即進(jìn)行交易，而是在現(xiàn)在約定在未來(lái)某一時(shí)間進(jìn)行交易。期貨市場(chǎng)的參與者發(fā)你別是生產(chǎn)投機(jī)者、經(jīng)營(yíng)者和套利者。期貨市場(chǎng)的第一個(gè)運(yùn)行特征是交易在有組織的交易所內(nèi)進(jìn)行，交易雙方并不直接接觸交易所和清算機(jī)構(gòu)充當(dāng)所有期貨買(mǎi)方的賣(mài)者和賣(mài)方的買(mǎi)者，匹配買(mǎi)賣(mài)、撮合成交、集中清算，很大程度地提高了市場(chǎng)流動(dòng)性和交易頻率，降低了違約風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 期貨的套期保值

期貨的套期保值是指交易者運(yùn)用期貨市場(chǎng)的特性，轉(zhuǎn)移交易時(shí)所承擔(dān)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，把準(zhǔn)備未來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)的商品用同等數(shù)量?jī)r(jià)值的商品的期貨合約進(jìn)行代替，是一種十分保險(xiǎn)的交易方式。

期貨的套期保值可以分為多頭套期保值和空頭套期保值兩種類(lèi)型。

空頭套期保值：空頭套期保值也被稱(chēng)作賣(mài)出套期保值，空頭套期保值是指交易者為了降低自己在商品現(xiàn)貨市場(chǎng)上由于商品因?yàn)楦鞣N原因?qū)е律唐番F(xiàn)貨價(jià)格下跌而造成的損失，所以在商品的期貨市場(chǎng)上賣(mài)出與再現(xiàn)貨市場(chǎng)中交易的商品現(xiàn)貨數(shù)量?jī)r(jià)值相等的期貨合約。[1]空頭套期保值交易者持有空頭頭寸，只有擔(dān)心價(jià)格下跌的投資者才會(huì)運(yùn)用空頭套期保值的方法，比如在現(xiàn)貨市場(chǎng)持有現(xiàn)貨多頭頭寸的投資者會(huì)在期貨市場(chǎng)上持有空頭頭寸來(lái)進(jìn)行套期保值，這樣對(duì)投資者而言，確定未來(lái)的賣(mài)出價(jià)格有了很大的保障。[2]因此，空頭套期保值又被稱(chēng)為“賣(mài)空保值”或者是“賣(mài)期保值”。

多頭套期保值：與空頭套期保值正好相反。多頭套期保值是指交易者為了降低由于在現(xiàn)貨市場(chǎng)上由于各種原因?qū)е略撋唐番F(xiàn)貨的價(jià)格上漲而造成的風(fēng)險(xiǎn)才會(huì)采取多頭套期保值的方法。空多頭套期保值交易者持有多頭頭寸，只有擔(dān)心價(jià)格上漲的投資者才會(huì)運(yùn)用多頭套期保值的方法，比如對(duì)于計(jì)劃在未來(lái)的某一時(shí)刻買(mǎi)入一定量標(biāo)的資產(chǎn)的投資者或者是已經(jīng)賣(mài)空標(biāo)的資產(chǎn)的投資者來(lái)說(shuō)，在期貨市場(chǎng)上持有多頭頭寸來(lái)進(jìn)行套期保值，這樣對(duì)投資者而言，對(duì)于確定未來(lái)的買(mǎi)入價(jià)格有了很大的保障。

2.3 套期保值

套期保值，簡(jiǎn)單來(lái)講就是說(shuō)商品經(jīng)營(yíng)者在現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)行商品買(mǎi)賣(mài)的同時(shí)，為了保障自己的利潤(rùn)同時(shí)在商品期貨市場(chǎng)上以與在現(xiàn)貨市場(chǎng)上進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)的商品的數(shù)量?jī)r(jià)值相當(dāng)?shù)钠谪浐霞s進(jìn)行期貨合約的買(mǎi)賣(mài)。套期保值之所以能夠規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)是以下兩個(gè)原理。

2.3.1 同一種商品，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì)基本一致

對(duì)于商品的供求關(guān)系有著許多的影響因素，但是同種商品的現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)中影響商品供求關(guān)系的因素是大致相同的。當(dāng)某一種因素影響商品期貨價(jià)格的變化的時(shí)候，這種商品在期貨市場(chǎng)的價(jià)格也會(huì)一起發(fā)生變化。但是，不同的商品的品質(zhì)會(huì)受到很多不確定因素的影響，這也會(huì)導(dǎo)致商品期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的發(fā)生比較不穩(wěn)定的變化。

2.3.2 期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格將在期貨合約到期日趨于一致

期貨合約可以通過(guò)到期交割結(jié)算和平倉(cāng)兩種方式來(lái)進(jìn)行交割，在實(shí)際交易中，絕大多數(shù)的期貨合約都是經(jīng)過(guò)平倉(cāng)來(lái)完成交割的，對(duì)沖平倉(cāng)的目的就是為了使商品在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的價(jià)格和在期貨市場(chǎng)上的價(jià)格相同，這樣一來(lái)，在期貨合約到期日，現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格就具有了收斂性。在合約的最后交易日，如果商品的期貨的價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格并不相同，那么這時(shí)候交易者就會(huì)選擇在商品的期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)選擇在價(jià)格比較低的一方市場(chǎng)買(mǎi)入然后在價(jià)格比較高的市場(chǎng)上賣(mài)出，這樣通過(guò)在兩個(gè)市場(chǎng)中買(mǎi)賣(mài)價(jià)差來(lái)保證利潤(rùn)降低風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利。但是最終這種套利形式也會(huì)讓商品在期貨市場(chǎng)上的價(jià)格與在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的價(jià)格相等。[3]

2.4 套期保值的作用

套期保值的主要功能具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

2.4.1 轉(zhuǎn)移或降低由于現(xiàn)貨價(jià)格不穩(wěn)定而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者而言，期貨的套期保值功能為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者提供了轉(zhuǎn)移或者降低由于商品在現(xiàn)貨市場(chǎng)當(dāng)中由于價(jià)格的不穩(wěn)定而所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。這幫助了企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者提前確定了商品的經(jīng)營(yíng)成本，從而有利于商品經(jīng)營(yíng)者確保商品買(mǎi)賣(mài)的預(yù)期利潤(rùn)。有利于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者通過(guò)預(yù)期利潤(rùn)制定和改善經(jīng)營(yíng)策略并且實(shí)施相應(yīng)的計(jì)劃。

2.4.2 節(jié)約成本，增加了可用資金額，提高了企業(yè)的信貸能力

由于期貨的套期保值幫助企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者提前確定了商品的經(jīng)營(yíng)成本，這樣企業(yè)的預(yù)算就不會(huì)超出也節(jié)省了一部分的資金。同時(shí)，這也為企業(yè)經(jīng)營(yíng)者利用較少的資金來(lái)控制較大的資產(chǎn)提供了可能性。這樣一來(lái)，企業(yè)的借款能力和信用評(píng)級(jí)都得到了一個(gè)較大的提升，是的企業(yè)可以從銀行或者其他的資金市場(chǎng)獲得更多的融資。

對(duì)于期貨交易者而言，最重要的就是完成價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，經(jīng)過(guò)期貨套期保值的交易，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了期貨市場(chǎng)的投機(jī)者進(jìn)而降低了自己在現(xiàn)貨市場(chǎng)中所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，從而獲得利潤(rùn)。

3 我國(guó)棉花期貨市場(chǎng)

3.1 棉花的特征

3.1.1 棉花的基礎(chǔ)知識(shí)

棉花是一種重要的天然植物纖維，在各國(guó)農(nóng)業(yè)中占有很重要的地位，對(duì)于各國(guó)紡織業(yè)起著決定性的作用。棉花的生長(zhǎng)周期為一年，一年只成熟一次，因此和其他的農(nóng)作物相比較，棉花的生長(zhǎng)周期比其他的農(nóng)作物要長(zhǎng)。而且，棉花這種農(nóng)作物受到自然環(huán)境的影響也非常大，例如蟲(chóng)害。棉花的品種也并不是很多，只有亞洲棉、非洲棉、陸地棉、海島棉四個(gè)棉種。

3.1.2 棉花的生產(chǎn)和消費(fèi)

目前，世界上主要的棉花生產(chǎn)國(guó)家有美國(guó)、中國(guó)、印度等七個(gè)國(guó)家。我國(guó)既是棉花的最大生產(chǎn)國(guó)之一，也是棉花最大的消費(fèi)國(guó)。我國(guó)的棉花進(jìn)口量和出口量差距十分大。棉花的進(jìn)口量要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)棉花的進(jìn)口量。

3.2 棉花期貨上市及其意義

棉花是紡織行業(yè)的根本，紡織行業(yè)對(duì)于棉花的依賴(lài)程度非常之大。由于棉花這種農(nóng)作物生長(zhǎng)周期較長(zhǎng)的特性和我國(guó)對(duì)于棉花的需求之大的原因，棉花在我國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)著十分重要的地位。為我國(guó)紡織業(yè)提供了保障。

棉花這種農(nóng)產(chǎn)品具有產(chǎn)量大、品質(zhì)易區(qū)分、方便儲(chǔ)存、便于運(yùn)輸?shù)鹊奶攸c(diǎn)，但也因?yàn)槊藁ǖ纳L(zhǎng)受到許多外部因素的影響，棉花的價(jià)格也會(huì)比較不穩(wěn)定，因此棉花這種商品非常適合期貨交易市場(chǎng)。將棉花這種商品運(yùn)用于期貨交易，可以通過(guò)商品期貨市場(chǎng)的套期保值功能讓企業(yè)經(jīng)營(yíng)者通過(guò)期貨市場(chǎng)的價(jià)格引導(dǎo)棉花現(xiàn)貨的采購(gòu)，降低了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的成本，節(jié)省了資金。而且因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)的期貨合約的履行由加以所或者是清算機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保，交易過(guò)程中，交易雙方一旦出現(xiàn)一方違約的情況，另一交易方并不會(huì)受到什么影響，這也就避免了違約風(fēng)險(xiǎn)，提高了履約率。

棉花在期貨市場(chǎng)中的交易幫助企業(yè)增加了利潤(rùn)，加強(qiáng)了企業(yè)在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)能力，穩(wěn)定了棉花的價(jià)格，農(nóng)民的收入也有了一定的保障，有利于國(guó)家對(duì)于棉花產(chǎn)業(yè)進(jìn)行及時(shí)、有效、科學(xué)的宏觀調(diào)控，也是的我國(guó)棉花價(jià)格與世界棉花價(jià)格趨于一致。

4 我國(guó)棉花期貨套期保值

4.1 數(shù)據(jù)的選取

本研究的棉花期貨價(jià)格數(shù)據(jù)和現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)都來(lái)自于Wind資訊。本文采集了棉花從2015年1月5日至12月24日區(qū)間段的數(shù)據(jù)。使用Eviews 3.0進(jìn)行進(jìn)一步分析。

4.2 ADF檢驗(yàn)

第一，運(yùn)用Eviews軟件，輸入商品期貨與現(xiàn)貨的數(shù)據(jù)后，進(jìn)行趨勢(shì)圖的分析，可以得到，棉花在期貨市場(chǎng)的價(jià)格和現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格是有一定時(shí)間趨勢(shì)的，而且有明顯的波動(dòng)。

接著檢驗(yàn)棉花期貨和現(xiàn)貨的平穩(wěn)性可得，分別在1%、5%和10%的置信度水平下，棉花的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的平穩(wěn)性檢驗(yàn)的單位根檢驗(yàn)值都大于0.05的臨界值，說(shuō)明棉花的現(xiàn)貨與期貨價(jià)格是不平穩(wěn)的。

第二，利用差分法調(diào)整。利用差分法對(duì)之前的結(jié)果進(jìn)行調(diào)整，可看出，分別在1%、5%和10%的置信度水平下，棉花的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的平穩(wěn)性檢驗(yàn)的單位根檢驗(yàn)值都小于0.05的臨界值，說(shuō)明棉花的現(xiàn)貨與期貨價(jià)格的一階差分是平穩(wěn)的，都屬于平穩(wěn)過(guò)程。

在序列X、Y是平穩(wěn)的。

4.3 協(xié)整檢驗(yàn)

進(jìn)行協(xié)整性檢驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，序列e是平穩(wěn)的，說(shuō)明現(xiàn)貨序列和期貨序列協(xié)整，即棉花新貨價(jià)格與期貨價(jià)格存在協(xié)整。

4.4 運(yùn)用普通最小二乘法計(jì)算最優(yōu)套期保值比率

運(yùn)算得到最優(yōu)的套期保值比率為0.787637。

4.5 總結(jié)前面的實(shí)證結(jié)果

通過(guò)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)得到，棉花的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格存在協(xié)整，所以棉花的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)有著較為明顯的均衡關(guān)系，且這種均衡關(guān)系是長(zhǎng)期的。[1]通過(guò)棉花的現(xiàn)貨與期貨價(jià)格的這種關(guān)系，如果政府可以及時(shí)有效地進(jìn)行引導(dǎo)，那么棉花在期貨市場(chǎng)中的作用會(huì)更進(jìn)一步，對(duì)于改善棉花的種植和棉花產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也將有很大的好處。

商品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)通過(guò)棉花的期貨交易，提前確定商品在現(xiàn)貨市場(chǎng)未來(lái)的銷(xiāo)售價(jià)格，保證了經(jīng)營(yíng)收益。一方面穩(wěn)定了商品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)收入；另一方面也推進(jìn)了現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的發(fā)展。

隨著我國(guó)自1990年10月經(jīng)由國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立鄭州糧食批發(fā)部標(biāo)示著我國(guó)商品期貨市場(chǎng)的成立以及至今為止的發(fā)展，同時(shí)經(jīng)過(guò)實(shí)踐我國(guó)的期貨市場(chǎng)也越來(lái)越完善，在國(guó)際期貨市場(chǎng)中的地位也在不斷提升，慢慢成長(zhǎng)成全球最大的商品期貨交易市場(chǎng)和第一大農(nóng)產(chǎn)品期貨交易市場(chǎng)。而棉花期貨作為我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品期貨的重要組成部分，對(duì)于我國(guó)期貨市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展依舊起著舉足輕重的作用。

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