沈聯(lián)濤

任何貨幣要成為儲備貨幣，都不是政策的問題，而是市場的問題

最近，一些學(xué)者在激烈爭論人民幣是否應(yīng)該成為國際儲備貨幣。對此，我感到非常奇怪，因?yàn)槟壳爸袊匀粚?shí)行外匯管制，人民幣不能完全自由兌換，因而不具備成為國際儲備貨幣的前提條件。

我討論過日元和歐元國際化進(jìn)程中的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。對于一國主權(quán)貨幣而言，成為全球儲備貨幣有利有弊。首先，最明顯的好處是鑄幣稅，但是，在幾乎零利率的世界中，鑄幣稅的收益實(shí)際上很小。第二個(gè)好處是。儲備貨幣國家能夠集中全球的金融交易，創(chuàng)造更多商品貿(mào)易和服務(wù)。作為國際金融中心的紐約和倫敦就受益匪淺，那里交易的金融產(chǎn)品絕大部分是用本國貨幣計(jì)價(jià)的，其不但可以收取手續(xù)費(fèi)，還能免除匯率波動風(fēng)險(xiǎn)。第三個(gè)好處，是儲備貨幣國能夠借以提高自身信用和聲譽(yù)。

但是，儲備貨幣也是一把雙刃劍，有可能傷及自身。成為國際儲備貨幣，就意味著外國人持有大量本國貨幣，而且貨幣可以自由流動。因此，中央銀行要有能力穩(wěn)定幣值，保持匯率穩(wěn)定和低通貨膨脹率。

幣值穩(wěn)定的要求，也就給國際儲備貨幣提出了難題，這被稱為“特里芬困境”。1998年，當(dāng)美聯(lián)儲意識到世界正陷入一場全球危機(jī)時(shí)，它降低利率，向美國乃至全球經(jīng)濟(jì)注入流動性。美國之所以能那么做，是因?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)基本面好，美國消費(fèi)是全球增長引擎，降低利率能促進(jìn)消費(fèi)。

但是。持續(xù)的赤字使得美國過度借債，而這是不可持續(xù)的。原因在于，在資本自由流動的世界中，任何央行企圖提高利率控制國內(nèi)借貸的做法，都會使“熱線”大量流入，導(dǎo)致更大的資產(chǎn)泡沫。如果采用靈活的外匯政策，那么，提高利率將導(dǎo)致貨幣升值，刺激進(jìn)口增加，使得經(jīng)常賬戶赤字惡化。

換句話說，“特里芬難題”意味著作為儲備貨幣的國家將承擔(dān)較高的成本，因?yàn)楫?dāng)世界需要更多流動性時(shí)，儲備貨幣國必須增加赤字，以增加壘球貨幣供應(yīng)。但是，如果儲備貨幣國赤字太大，就會導(dǎo)致金融危機(jī)。

那么，創(chuàng)造全球央行和壘球監(jiān)管者可以解決這個(gè)問題嗎?答案是否定的，因?yàn)槿绻覀冇腥虻慕y(tǒng)一貨幣政策，鑒于世界各地情況千差萬別，那么，總有部分國家和地區(qū)是受益者，另一些則是受損者。因此，全球央行成立的前提是，存在一個(gè)全球財(cái)政機(jī)制，能夠向受益的國家合理征稅，用于補(bǔ)償利益受損的國家。

任何貨幣要成為儲備貨幣，都不是政策上的問題，而是市場的問題。歸根結(jié)底，市場將決定一國貨幣是否成為儲備貨幣。

目前，中國已經(jīng)在香港和上海設(shè)立了試驗(yàn)性的人民幣結(jié)算中心，這是為了更好滿足市場需要，推動人民幣國際化進(jìn)程。如果貿(mào)易雙方愿意以人民幣結(jié)算，那么，人民幣結(jié)算中一心將極大便利中國與其他國家的貿(mào)易往來。

有些人認(rèn)為，豐富的外匯儲備是成為儲備貨幣的前提條件。中國央行曾經(jīng)以月進(jìn)口為單位，計(jì)算外匯儲備量。但是，這種計(jì)算方法已經(jīng)過時(shí)了。2008年，全球商品出口總額是15.8萬億美元，而當(dāng)年日平均外匯交易就達(dá)3.2萬億美元，全年總交易額高達(dá)80。萬億美元。這些數(shù)據(jù)說明，決定匯率的主要因素不是商品貿(mào)易引起的外匯兌換，而是資本流動產(chǎn)生的外匯交易。

換句話說，人民幣開放的一個(gè)條件是，匯率能否保持長期穩(wěn)定。這需要非常熟練靈巧的貨幣政策，以抵御投機(jī)資本的攻擊，同時(shí)要有強(qiáng)大的財(cái)政實(shí)力，以及完善和穩(wěn)健的國內(nèi)金融系統(tǒng)?？梢猿浞治胀獠渴袌龅臎_擊。在壘球零利率時(shí)代，要穩(wěn)定金融市場是不容易的，因?yàn)榇嬖诖罅扛吒軛U的投機(jī)資本，由于利率接近為零，投機(jī)資本的成本很低。但是，匯率不穩(wěn)定給經(jīng)濟(jì)帶來的成本卻很高，其損失是難以估計(jì)的。

這樣看來。還有哪個(gè)國家的貨幣想成為儲備貨幣呢?