許艷輝　李學(xué)東

【摘要】 在市場經(jīng)濟中，經(jīng)濟周期波動會影響企業(yè)的財務(wù)活動。2008年以來，全球范圍內(nèi)出現(xiàn)了通貨膨脹，我國經(jīng)濟也受到了很大的影響。在這種宏觀環(huán)境下，企業(yè)應(yīng)該及時調(diào)整財務(wù)戰(zhàn)略，抵御經(jīng)濟震蕩。筆者把逆周期政策的思想引入財務(wù)管理,并將其與財務(wù)戰(zhàn)略結(jié)合在一起，形成了逆周期財務(wù)戰(zhàn)略理論，即在行業(yè)高峰時并不進行大規(guī)模資產(chǎn)購置；反之，在行業(yè)低谷時期，企業(yè)利用資產(chǎn)被低估的機會進行大規(guī)模的并購?fù)顿Y。在經(jīng)濟周期波動中，企業(yè)可以靈活采取逆周期財務(wù)戰(zhàn)略，提高資產(chǎn)效率，取得好的經(jīng)濟效益。

【關(guān)鍵詞】 經(jīng)濟波動；逆周期；財務(wù)戰(zhàn)略

在市場經(jīng)濟條件下，任何經(jīng)濟模式都是在波動中發(fā)展的。這種波動大體上呈現(xiàn)出復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)，即為經(jīng)濟周期。經(jīng)濟周期的波動與循環(huán)是經(jīng)濟總體發(fā)展過程中不可避免的現(xiàn)象。從財務(wù)的觀點看，經(jīng)濟的周期性波動要求企業(yè)順應(yīng)經(jīng)濟周期的過程和階段，通過制定和選擇富有彈性的、靈活的財務(wù)戰(zhàn)略，來抵御經(jīng)濟震蕩，減少不良因素對財務(wù)活動的影響。

一、經(jīng)濟波動對企業(yè)發(fā)展的影響

（一）國際國內(nèi)宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化

2008年以來，全球范圍內(nèi)出現(xiàn)了通貨膨脹。 美國經(jīng)濟增長乏力，呈繼續(xù)下滑趨勢。據(jù)上海金融報報道：2008年一季度，美國GDP增長0.9%，雖高于2007年第四季度的0.6%，但剔除存貨增加和美元貶值刺激出口的拉動，美國2008年一季度實際經(jīng)濟增長幾乎為零。我國經(jīng)濟運行的總體趨勢較好，但由于受國際環(huán)境變化和我國經(jīng)濟周期性回調(diào)的影響，經(jīng)濟增長率表現(xiàn)為從高到低的曲線，而物價總水平表現(xiàn)為從低到高的曲線。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示：2008年8月份我國居民消費價格指數(shù)(CPI)同比上漲4.9%；工業(yè)品出廠價格(PPI)同比上漲10.1%，再創(chuàng)十余年新高。

經(jīng)濟增長速度和通貨膨脹水平的逆向變動，表明我國經(jīng)濟正在由過去五年的“繁榮期”進入“調(diào)整期”?！罢{(diào)整期”經(jīng)濟運行將表現(xiàn)出與“繁榮期”不同的特征：1.經(jīng)濟增速趨于放緩。2008年一季度我國國內(nèi)生產(chǎn)總值增長10.6%，同比回落1.1個百分點，二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值增長10.1%，同比回落2.5個百分點。2.價格水平高位運行。2007年下半年以來，我國物價漲幅持續(xù)走高。雖然月度間有升有降，但總體上明顯高于過去五年2.6%的平均水平。3.出口帶動效應(yīng)減弱。2008年上半年出口增長21.9%，同比回落5.7個百分點。出口對投資的關(guān)聯(lián)作用也將帶動投資增速回落。4.經(jīng)濟效益將有所下降。企業(yè)經(jīng)濟效益變化最終會影響到國家財政收入的變化。

（二）宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化對企業(yè)的影響

由于宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化，企業(yè)面臨的壓力主要來自以下幾個方面：1.企業(yè)經(jīng)營環(huán)境明顯趨緊，國際市場相對收縮，特別是出口企業(yè)出口增長將受到制約。2.人民幣匯率升值，出口退稅率下調(diào)，增加了企業(yè)應(yīng)收外匯的結(jié)匯損失，現(xiàn)有資金購買能力降低。3.能源、原材料價格上漲，勞動力成本提高，利潤空間縮小，同時也降低了出口的價格優(yōu)勢。4.企業(yè)市場競爭和優(yōu)勝劣汰進一步加劇。那些以低價格取勝、科技含量較低的企業(yè)有可能在市場競爭中被淘汰掉。

中央政府繼續(xù)堅持穩(wěn)健的財政政策和從緊的貨幣政策來確保宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定， 為防止PPI高造成的通脹預(yù)期的壓力持續(xù)加劇，央行已經(jīng)再次確認(rèn)仍然繼續(xù)實施緊縮的貨幣政策。通常而言，由國際、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化帶來的系統(tǒng)風(fēng)險，對于微觀企業(yè)在短期內(nèi)是不可控制的，或者說是不可分散的。但是在面對內(nèi)部成本提高的壓力時，企業(yè)仍然必須充分挖掘內(nèi)部潛力，自我消化成本帶來的部分影響，果敢地調(diào)整財務(wù)戰(zhàn)略，努力跳出行業(yè)周期低谷。

二、逆勢而為的逆周期財務(wù)戰(zhàn)略

（一）逆周期財務(wù)戰(zhàn)略理論

逆周期政策選擇也叫逆向政策選擇，是相對于經(jīng)濟社會正常發(fā)展?fàn)顩r之下經(jīng)濟學(xué)分析所支持的各種公共政策和微觀經(jīng)濟措施而言的，是一種逆向思維的思想。歷史上，在各種逆周期理論和政策主張中，西方的凱恩斯理論最為典型。后來的西方經(jīng)濟學(xué)界和各屆政府先后采用過后凱恩斯主義、供應(yīng)學(xué)派、貨幣主義等主張，推動了逆周期理論和實踐的發(fā)展。隨著全球經(jīng)濟一體化程度的提高，經(jīng)濟活動的不確定性不斷增強。為了應(yīng)付各種不確定性，最大限度地降低經(jīng)濟波動對經(jīng)濟活動的影響，一般常規(guī)的政策選擇已經(jīng)不足以應(yīng)付超常規(guī)的經(jīng)濟波動，學(xué)者們從不同角度提出了各種各樣的應(yīng)對政策與管理方法，逆向政策選擇就是一種被經(jīng)常運用的手段和制度安排。在現(xiàn)實中，逆向政策選擇不僅成為公共政策關(guān)注的主要問題，也成為微觀經(jīng)濟管理關(guān)注的重要問題。

我們把逆周期政策的思想引入財務(wù)管理，把其與財務(wù)戰(zhàn)略結(jié)合在一起，就形成了逆周期財務(wù)戰(zhàn)略理論。在低谷時期，由于產(chǎn)品價格大幅下降，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)公司普遍陷入財務(wù)困境，現(xiàn)金流短缺，資產(chǎn)被賤賣。同時，資本市場上投資人的拋棄加劇了資產(chǎn)的貶值，資產(chǎn)市值嚴(yán)重低于重置價值，從而產(chǎn)生了并購套利機會——低價收購的資產(chǎn)在行業(yè)高峰期將釋放出巨大的盈利能力和潛在的市場價值，并在長期來看將降低生產(chǎn)成本。相反，如果企業(yè)在高峰時期大量購置資產(chǎn)，其購買價格高于資產(chǎn)的長期價格均值，而這種價格高估會導(dǎo)致資產(chǎn)的攤銷成本上升，從而降低單位資產(chǎn)的盈利能力，并在長期來看損害公司價值。逆周期財務(wù)戰(zhàn)略實際上提升了企業(yè)資產(chǎn)回報率。

（二）逆周期財務(wù)戰(zhàn)略運用舉例

在現(xiàn)實生活中，市場的價格總是處于不斷的變動狀態(tài)之中，企業(yè)同樣需要在這樣的狀態(tài)之下經(jīng)營，如何合理運用逆周期財務(wù)戰(zhàn)略呢?讓我們看一下印度裔鋼鐵大王克拉西米·米塔爾的例子。短短十幾年，米塔爾靠著136次兼并瀕危小廠，兩次收購世界級大公司，赤手空拳地建立起世界最大的鋼鐵企業(yè)——安賽樂米塔爾公司。 1989年，他低價購進一家原本每天虧損100萬美元的印尼鋼鐵廠，經(jīng)過他的大力改造，僅僅一年就產(chǎn)量翻番，實現(xiàn)盈利。于是接下來的時間里，他在波蘭、羅馬尼亞等低成本地區(qū)，四處出擊尋找經(jīng)營狀況不佳的小型鋼鐵公司，同時確立了走兼并和改造虧損國營企業(yè)的公司發(fā)展路線。由于市場長期低迷，當(dāng)時東歐等地政府和企業(yè)急于出售鋼鐵企業(yè)，許多企業(yè)的價值在本國被嚴(yán)重低估，其收購價甚至可以低到原價的1/10，因此米塔爾幾乎在東歐就撿到了五家被當(dāng)作不良資產(chǎn)處置的鋼鐵廠。就這樣，米塔爾堅守在價值被低估的新興市場大量購買以及掌控資源，在銹跡斑斑的工業(yè)廢墟里發(fā)現(xiàn)了機會，通過不斷并購，把自己的版圖從東歐經(jīng)過歐洲和非洲，一直延伸到美國，將各國鋼鐵企業(yè)收入囊中。可以看出，米塔爾公司正是運用了“逆周期財務(wù)戰(zhàn)略”思想，在行業(yè)高峰時并不進行大規(guī)模資產(chǎn)購置；反之，在行業(yè)低谷時期，公司利用資產(chǎn)被低估的機會，調(diào)動全部儲備資源進行大規(guī)模的并購?fù)顿Y，從而降低資產(chǎn)成本，提升資產(chǎn)效率，為下一個高峰時期的豐厚盈利與資本市場回報奠定了基礎(chǔ)。

（三）當(dāng)前國家緊縮貨幣政策下逆周期財務(wù)戰(zhàn)略的運用

對企業(yè)而言，做大的不僅是資產(chǎn)負債表左側(cè)的資產(chǎn)項目，同時還要保持利潤表中的主營業(yè)務(wù)利潤能夠持續(xù)盈利，而要滿足這些條件的前提是企業(yè)的現(xiàn)金流必須能夠穩(wěn)定。具體而言，處于周期性行業(yè)中的企業(yè)，在貨幣擴張政策的初期和中期，由于價格增長趨勢存在一個時滯的過程，通脹往往會延后一段時間，那么可以在這段時期儲備一些重要的原材料資源，這時存貨的余額可能會大于其他時間的余額；在貨幣擴張政策的末期則并不應(yīng)進行大規(guī)模資產(chǎn)購置，反而宜采取保守的財務(wù)策略，直接縮減投資、儲備現(xiàn)金，并適當(dāng)降低負債以保留債務(wù)融資的空間；而在貨幣緊縮政策初期，企業(yè)采取持幣待購的財務(wù)策略較為合適，這個時候秉守“現(xiàn)金為王”的理念有助于企業(yè)價值的增長；到了緊縮末期，企業(yè)可以利用PPI回落的時機，因時制宜地采取投資的策略，降低現(xiàn)金等價物的比重，直接提升資產(chǎn)的盈利能力，也就是“占地為王”。 這樣，企業(yè)既可以保持現(xiàn)金流的持續(xù)穩(wěn)定，又可以利用周期波動的機會來提升資產(chǎn)的盈利能力。

實際上，任何一次緊縮調(diào)控都會加速行業(yè)的進一步整合，同樣也是誘致企業(yè)內(nèi)部改革的良機。緊縮過后，那些實力雄厚和財務(wù)戰(zhàn)略靈活的企業(yè)仍然照常發(fā)展，而財務(wù)戰(zhàn)略激進的公司則已成為大浪淘沙之下的作古者?？梢?，靈活的財務(wù)戰(zhàn)略可以大大降低企業(yè)夭折的概率。如果將時間長度拉長的話，這就要企業(yè)能夠預(yù)測到調(diào)控周期規(guī)律，及時采取逆周期財務(wù)戰(zhàn)略。

三、CFO如何運用好逆周期財務(wù)戰(zhàn)略

（一）運用逆周期財務(wù)戰(zhàn)略的前提是具備統(tǒng)領(lǐng)全局的戰(zhàn)略眼光

在國外，大企業(yè)一般都會設(shè)首席經(jīng)濟師，負責(zé)宏觀經(jīng)濟研究及政策預(yù)期分析，而我國企業(yè)很少會有這種人員安排和組織設(shè)計，重任自然落到了CFO身上。這輪通脹過后，我國極有可能陷入滯脹風(fēng)險之中，也就是人們通常所說的低增長、高通脹的境地。CFO要及時、準(zhǔn)確地把握國內(nèi)外形勢，適當(dāng)調(diào)整財務(wù)戰(zhàn)略。

（二）運用逆周期財務(wù)戰(zhàn)略的基礎(chǔ)是客觀地分析企業(yè)價值的貢獻情況

只有客觀地分析企業(yè)價值的貢獻情況，企業(yè)高層才能夠清晰地看到企業(yè)增長的主要原因，針對企業(yè)存在的先天不足，適時根據(jù)靈活的財務(wù)策略制定應(yīng)對之策，也有利于逆周期財務(wù)戰(zhàn)略的推行。比如，CFO在分析企業(yè)成本構(gòu)成因素時發(fā)現(xiàn)，企業(yè)是嚴(yán)重依賴人工成本較低的策略取得競爭優(yōu)勢的，那么就應(yīng)該建議企業(yè)及早采取其他策略，如加大研發(fā)投入，使企業(yè)步入更高層次的全新發(fā)展軌跡，從而有效避免在匯率、勞動力和原材料等多重成本上升的壓力下，瞬間成為難以為繼的破產(chǎn)申請對象。

（三）推行靈活的逆周期財務(wù)戰(zhàn)略需要CFO具備敏銳的洞察力

它包括前瞻性判斷、創(chuàng)新舉措、發(fā)現(xiàn)新商機、尋找新業(yè)務(wù)增長點、抓住關(guān)鍵等。一般情況下，判斷銀根松緊周期拐點的最好辦法是通過PPI和CPI指數(shù)變動趨勢。然而，這也為周期預(yù)測帶來了一定的風(fēng)險，因此使得逆周期財務(wù)戰(zhàn)略本身會存在一定的變數(shù)。因此，企業(yè)的CFO具備準(zhǔn)確判斷周期拐點的能力是非常重要的。要把運用逆周期財務(wù)戰(zhàn)略的風(fēng)險降到最低，就要每天模擬現(xiàn)實生活中出現(xiàn)的各種極端情況，測試企業(yè)的應(yīng)變和生存壓力，及時尋找危機的解決之道和應(yīng)對之策。

總之，在市場經(jīng)濟條件下，經(jīng)濟周期波動不可避免，企業(yè)經(jīng)常處于風(fēng)險狀態(tài)之中。未來的一年很有可能是中國經(jīng)濟形勢更為嚴(yán)峻的一年。如果企業(yè)及時把握宏觀經(jīng)濟環(huán)境，準(zhǔn)確預(yù)測周期波動拐點，靈活運用逆周期財務(wù)戰(zhàn)略，主動進行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，強化現(xiàn)金為王的理念，做好現(xiàn)金的儲備工作，加強內(nèi)部控制管理，全面防范風(fēng)險，仍然會取得好的經(jīng)濟效益。

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