【摘要】 傳統(tǒng)的公司資本制度使公司的融資方式、融資渠道、融資靈活性等都受到很大的制約，也使資本市場出現(xiàn)投資結(jié)構(gòu)單一、資本工具單一、投資者利益保護功能弱化等問題。創(chuàng)新公司資本制度，建立“軟硬資本制度”，可以完善資本市場、提高公司治理效率、滿足投融資雙方利益需求、保護中小股東利益、規(guī)范約束民間融資行為、提高商業(yè)銀行資本充足率等，從而可以促進資本市場繁榮、穩(wěn)定地發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 公司資本制度；硬資本；軟資本；定期股權(quán)；制度創(chuàng)新

一、軟硬資本的涵義及特征

（一）軟硬資本的涵義

韋德洪（1996）提出了“軟硬資本” 和“軟硬資本理論”的概念 。當(dāng)時對“軟資本”和“硬資本”的定義非常簡單明了：所謂‘軟資本，是指既可轉(zhuǎn)讓亦可定期折價抽回的資本；所謂“硬資本”，是指只能轉(zhuǎn)讓、不能抽回的資本。這兩個概念的提出主要是為了規(guī)范農(nóng)村合作金融組織的股金制度。在隨后的研究中，韋德洪（1997）繼續(xù)就“軟硬資本理論”在農(nóng)村合作金融組織的應(yīng)用問題進行了探討 ，并進一步將“軟硬資本理論”的研究延伸至更加廣泛的公司層面 （2005、2006）。

在“軟硬資本理論”下，公司的股權(quán)被設(shè)定為永久股權(quán)和定期股權(quán)。其中，永久股權(quán)屬于硬資本，不賦予投資者退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具的選擇權(quán)，投資者一旦購買這種股權(quán)后就不能選擇退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具，而只能采取轉(zhuǎn)讓或等待發(fā)行人回購的方式收回投資，需要全額承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險；定期股權(quán)屬于軟資本，賦予投資者退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具的選擇權(quán)，投資者在購買這種股權(quán)后，可以在不想繼續(xù)持有時，選擇退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具（轉(zhuǎn)換為永久股權(quán)），以達到收回投資或轉(zhuǎn)換投資形式、控制投資風(fēng)險或獲取更大投資收益的目的，需要差額承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險。永久股權(quán)和定期股權(quán)分別享有不同的責(zé)權(quán)利。

（二）軟硬資本的特征

1. 硬資本的特征。

硬資本的特征是其不賦予投資者退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具的選擇權(quán)，投資者一旦投資于這種硬資本后就不能選擇退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具，而只能采取轉(zhuǎn)讓或等待發(fā)行人回購的方式收回投資。

硬資本工具的典型代表就是普通股，它是股份公司資本構(gòu)成中最重要、最基本的股份。普通股股票持有者按其所持有股份比例享有“參與公司經(jīng)營的表決權(quán)、參與股息紅利的分配權(quán)、增發(fā)股票時優(yōu)先認購新股權(quán)、請求召開臨時股東大會權(quán)利、公司破產(chǎn)后依法分配剩余財產(chǎn)權(quán)”五項基本權(quán)利。股東如果不滿意管理層的經(jīng)營決策、不滿足公司的經(jīng)營業(yè)績或者發(fā)現(xiàn)更好的投資項目而擬收回投資，只能采取股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式來實現(xiàn)退出公司，而不能選擇直接退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具。由于股權(quán)轉(zhuǎn)讓依賴于市場的效率，對股東利益的保護功能大大弱化，股東一般很難通過此種渠道來保護自己的利益。因此，亟需尋找一種更好的投資工具作為硬資本工具的有效補充。

2. 軟資本的特征。

軟資本的最大特征是對投資者賦予退股或贖回或轉(zhuǎn)換為另一種資本工具的選擇權(quán)，從而使發(fā)行者的權(quán)力受到了一定的約束，可以克服硬資本工具在保護中小投資者合法權(quán)益方面的先天不足，使投資者和發(fā)行人雙方的利益得以協(xié)調(diào)，從而實現(xiàn)“雙贏”。

軟資本工具的典型代表是定期股權(quán)，它是指由融資公司發(fā)行、投資人可以在購入后的某一個事先約定的時間按照事先約定的抽回條件主動抽回的股權(quán)。其基本特征是：投資者可以在事先約定的未來某一個時間主動地、有條件地從被投資公司抽回自己的投資。所謂主動，是指抽回投資的選擇權(quán)完全在于投資者，而不是在于公司管理當(dāng)局，這是定期股權(quán)區(qū)別于傳統(tǒng)意義上的普通股回購和優(yōu)先股贖回的重要標志。所謂有條件，是指投資者抽回投資時要對公司的剩余股權(quán)給予經(jīng)濟補償，這種補償具體表現(xiàn)為所抽回的金額小于贖回投資時該項投資的原始價值或賬面價值或市場價值。

定期股權(quán)是相對于永久股權(quán)——普通股而提出來的，它具有傳統(tǒng)的普通股和優(yōu)先股的某些特性，但又區(qū)別于傳統(tǒng)的普通股和優(yōu)先股。它與普通股的異同表現(xiàn)在：兩者都是股權(quán)資金，都可轉(zhuǎn)讓；但定期股權(quán)可折價退股，且退股的主動權(quán)在于持股者而不在于公司管理當(dāng)局，普通股則不能退股（股票回購不屬于退股性質(zhì)）。兩者都享有股權(quán)的應(yīng)有權(quán)益，比如表決權(quán)、股利分配權(quán)、剩余財產(chǎn)分配權(quán)等；但定期股權(quán)的權(quán)益比重小于1，而普通股的權(quán)益比重等于1，即1股定期股權(quán)所享有的權(quán)益要小于1股普通股所享有的權(quán)益。另外，它與優(yōu)先股的異同表現(xiàn)在：兩者都是股權(quán)資金，都可轉(zhuǎn)讓；但定期股權(quán)可折價退股，且退股的主動權(quán)在于持股者而不在于公司管理當(dāng)局，優(yōu)先股則不能退股（優(yōu)先股贖回不屬于退股性質(zhì)）。兩者都享有股權(quán)的應(yīng)有權(quán)益，但優(yōu)先股具有優(yōu)先分配權(quán)，而且其股息率是固定的；而定期股權(quán)則沒有優(yōu)先分配權(quán)，其股息率也不固定，視發(fā)行方當(dāng)年的股利政策而定。此外，優(yōu)先股沒有表決權(quán)，而定期股權(quán)則有與其權(quán)益比重相適應(yīng)的表決權(quán)。

二、“軟硬資本制度”的涵義及特征

將資本劃分為軟硬資本后，軟硬資本在公司資本結(jié)構(gòu)中的合理比例、軟硬資本工具的持有者在公司中的責(zé)權(quán)利關(guān)系都要重新界定，因此有必要在“軟硬資本理論”的基礎(chǔ)上建立“軟硬資本制度”，為軟硬資本的運作提供法律保障。

（一）“軟硬資本制度”的涵義

“軟硬資本制度”是指對于軟硬資本的籌集、運作以及公司與股東之間由于股東向公司出資而產(chǎn)生的財產(chǎn)法律關(guān)系進行規(guī)制的一系列規(guī)則體系。其核心是界定軟硬資本工具的權(quán)責(zé)利關(guān)系，做到權(quán)責(zé)對等、責(zé)利匹配。

在“軟硬資本制度”下，各種不同的軟硬資本工具在融資企業(yè)中所享有的權(quán)力、所承擔(dān)的風(fēng)險和所享有的利益都應(yīng)該有所不同，對這些權(quán)、責(zé)、利的界定是“軟硬資本制度”的重中之重。權(quán)，是指軟硬資本工具在融資公司中所享有的權(quán)力，比如參與經(jīng)營決策權(quán)、優(yōu)先索償權(quán)、贖回權(quán)、轉(zhuǎn)換權(quán)等；責(zé)，是指軟硬資本工具在融資公司中所承擔(dān)的風(fēng)險，比如經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、索償風(fēng)險、贖回風(fēng)險、轉(zhuǎn)換風(fēng)險、利得風(fēng)險、虧損風(fēng)險、破產(chǎn)風(fēng)險等；利，是指軟硬資本工具在融資公司中所享有的利益，比如分紅所得、股權(quán)增值所得、贖回和轉(zhuǎn)換所得、清償所得等。

（二）“軟硬資本制度”的特征

與傳統(tǒng)的公司資本制度相比，“軟硬資本制度”有以下特征：

1. 資本被劃分為硬資本和軟資本。

硬資本即永久股權(quán)，一旦投入即形成公司永久性資產(chǎn)，歸公司永久性所有，除法律規(guī)定的情況外，投資者均不得抽回投資。合理比例的硬資本能夠滿足公司運營的需要，并起到某種意義上的信用保證。軟資本如定期股權(quán)，賦予投資者在未來某一時間有條件地抽回的權(quán)力，其比例及抽回期限由公司根據(jù)運營需要來設(shè)計，能夠起到資金優(yōu)化配置的作用，并能為投資者提供順暢的退出渠道。軟資本的引入，使得公司資本制度不再僵硬，能夠?qū)崿F(xiàn)融資公司和投資者的“雙贏”。

2. 資本所有者責(zé)權(quán)利關(guān)系復(fù)雜。

軟資本的引入，使得公司的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，相應(yīng)地引起股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)的變化。軟資本和硬資本的出資者由于資本工具的不同，面臨著責(zé)權(quán)利關(guān)系的重新分配；軟資本工具持有者到期行權(quán)時，面臨著行權(quán)股東和其他股東利益的協(xié)調(diào)；行權(quán)后，公司資本發(fā)生變化，股權(quán)結(jié)構(gòu)面臨新一輪的調(diào)整。因此，在“軟硬資本制度”下，資本所有者的責(zé)權(quán)利關(guān)系將更為復(fù)雜，協(xié)調(diào)好所有出資者的利益、保護債權(quán)人的利益、充分發(fā)揮“軟硬資本制度”在提高公司融資效率、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、保護中小股東利益等方面的優(yōu)勢，是該制度的核心。

三、建立“軟硬資本制度”的重要意義

（一）從完善資本市場角度分析

1. 我國資本市場存在結(jié)構(gòu)單一、投資品種單一、誠信體系缺失等問題。

（1）我國資本市場體系結(jié)構(gòu)單一，缺乏層次性。目前只有主板市場，雖然推出了中小企業(yè)板塊，但離真正的二板市場還有相當(dāng)?shù)木嚯x，三板市場還遠未形成氣候，資本市場缺乏層次性，不能滿足投資者和籌資者多樣性投融資的要求，產(chǎn)權(quán)交易體系尚未完善，資本市場體系發(fā)展不完善。

（2）我國資本市場投資品種十分有限，不僅使投資者投資渠道狹窄，而且還使得我國資本市場的定價機制受到扭曲，特別是由于缺乏風(fēng)險對沖機制，資本市場系統(tǒng)性風(fēng)險不能及時有效地得到釋放，導(dǎo)致市場風(fēng)險不斷累積。同時，阻礙了理性的機構(gòu)投資者入市的步伐，難以大規(guī)模地吸引國外合格的機構(gòu)投資者進入國內(nèi)資本市場，資本市場的開放進程也將受到影響。

（3）我國資本市場誠信體系缺失，中小投資者權(quán)益保護機制匱乏，造成證券市場缺乏活力。短期內(nèi)不可能改變中小投資者為主的格局。由于中小投資者在信息的獲取和加工能力、資金實力、投資運作的知識、經(jīng)驗以及風(fēng)險管理能力等方面都存在著天然的劣勢，是市場中的弱勢群體，需要法律法規(guī)來切實維護他們的合法權(quán)益。各國（尤其是在成熟的證券市場上）都十分重視保護中小投資者的合法權(quán)益，如國際證券監(jiān)管組織就把保護投資者利益列為證券市場監(jiān)管的兩大目標之一。我國證券市場還處于發(fā)展的初級階段，由于相關(guān)法律法規(guī)不夠健全，造成損害中小投資者權(quán)益的現(xiàn)象時有發(fā)生，嚴重地損害了中小投資者的投資信心。

2. “軟硬資本制度”的建立，可以彌補傳統(tǒng)資本制度的不足。

（1）“定期股權(quán)”這一軟資本工具的推出，將會有助于改善我國股票市場的品種結(jié)構(gòu)，給股票市場增加一種可供調(diào)節(jié)的“杠桿股票”，促進股票市場的進一步規(guī)范和完善，為資本市場的繁榮發(fā)展打下堅實的基礎(chǔ)。

（2）由于定期股權(quán)具有“可抽回性”，投資風(fēng)險相對降低，能夠吸引風(fēng)險規(guī)避型投資者特別是機構(gòu)投資者比如養(yǎng)老基金等進入市場，不僅能夠方便公司籌資，還能完善投資者結(jié)構(gòu)，使資本市場整體趨于理性操作，有助于資本市場的良性運作。

（3）“定期股權(quán)”等軟資本工具的出現(xiàn)，使得中小投資者這一弱勢群體可以通過到期行使抽回權(quán)的方式抽回投資來維護自身利益，這將直接導(dǎo)致企業(yè)管理當(dāng)局實際控制的資產(chǎn)縮水，無形中給控股股東或者公司高層管理者施加了壓力，可起到一定的約束作用，對于改善公司經(jīng)營業(yè)績也有一定的積極作用。

因此，“軟硬資本制度”的建立對于完善資本市場結(jié)構(gòu)、促進資本市場繁榮發(fā)展具有非常重要的意義。

（二）從提高公司治理效率角度分析

1. 我國公司的治理效率低下。

（1）股權(quán)治理效率低下。我國上市公司偏好股權(quán)融資，股東掌握了公司的控制權(quán)，且股權(quán)高度集中，非流通股占絕對控股比例。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)直接造成了兩種嚴重的后果：一是國有股“一股獨大”、“一枝獨秀”，處于絕對控股地位，小股東約束機制軟化，無力抗衡董事會的決議，難以對公司決策施加有效影響，而監(jiān)事會成員大多來自企業(yè)，受董事會控制程度較大，監(jiān)管不到位。同時，由于機構(gòu)投資者主體不強大，流通股持股主體過于分散，無法形成有效的約束。因此，上市公司往往以大股東的利益為主導(dǎo)，而忽視中小股東的利益。二是國有股東的缺位使得經(jīng)營者實際上掌握著控制權(quán)，而目前我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高級管理者持股比例對公司經(jīng)營業(yè)績的影響都非常小，也就是說，由于缺少對經(jīng)營者的約束與激勵機制，上市公司的經(jīng)營者幾乎是完全的代理者。因此，股權(quán)融資并沒有起到改善企業(yè)控制權(quán)、安排與完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的作用，只是一種技術(shù)性“圈錢”的工具。這樣就導(dǎo)致控制權(quán)市場基本上失效，難以發(fā)揮其資源優(yōu)化配置及制約大股東和內(nèi)部人控制的作用。

（2）債權(quán)治理效率低下。由于債券融資很少，債券的激勵與約束作用無從發(fā)揮，使得代理成本很高，導(dǎo)致了事實上的內(nèi)部人控制問題。同時由于銀行債務(wù)的軟約束與破產(chǎn)機制的軟化，也使得債權(quán)融資對公司治理的效應(yīng)相當(dāng)微弱，債權(quán)約束軟化。

（3）整個社會信用的缺乏也導(dǎo)致經(jīng)理市場和信用機制難以發(fā)揮有效作用，導(dǎo)致外部治理效率低下。因此，提高公司治理效率一直都是我國資本市場孜孜追求的目標之一。

2. “軟硬資本制度”的建立，可以強化股權(quán)融資的公司治理效應(yīng)。

（1）軟資本工具——定期股權(quán)的推出，賦予投資者“定期抽回權(quán)”，大大增加了控股股東通過侵害中小股東利益獲取控制權(quán)私人收益的成本。在傳統(tǒng)資本制度下，投資者不得主動抽回其出資，因此當(dāng)其對管理層不滿時，只能用腳投票拋售股票，但這并沒有減少控股股東實際控制的資產(chǎn)，因此控股股東感受到的侵害成本壓力并不大。而在軟硬資本制度下，由于新的軟資本工具——定期股權(quán)具備“定期抽回權(quán)”，使得投資者一旦購買了定期股權(quán)，就被賦予了在未來某一個事先約定的時間主動地選擇是否抽回股份的權(quán)利。抽回行動將直接導(dǎo)致控股股東實際控制的資產(chǎn)縮水。而且面對定期股權(quán)股東的抽回要求，控股股東還需準備大量的現(xiàn)金用于支付。因此當(dāng)多數(shù)定期股權(quán)股東對上市公司失去信心時，會出現(xiàn)集體大規(guī)模抽回的情況，一旦公司現(xiàn)金準備不足，就會面臨破產(chǎn)清算的危機。這是控股股東最不愿意看到的。因為上市公司一旦破產(chǎn)，也就徹底斷了他們的財路。而對于公司高層管理者來說，如果公司業(yè)績滑坡，經(jīng)營困難，很可能面臨被接管的危機，管理者也有可能失去為其帶來控制權(quán)收益的職位和聲譽。所以，在建立“軟硬資本制度”，引入定期股權(quán)之后，將對控股股東和公司管理層產(chǎn)生間接的約束力，有效促進控股股東監(jiān)督管理層為實現(xiàn)公司價值最大化而努力工作，對控制和約束控股股東為謀求私利而侵害中小股東利益的行為更加直接、有效。

（2）軟資本工具的推出會吸引更多的機構(gòu)投資者進入資本市場，他們有能力也有動機主動去監(jiān)管管理層的經(jīng)營運作，在公司治理中起到重要作用。

（三）從滿足投融資雙方利益需求角度分析

1. “軟硬資本制度”的建立，有助于形成投資者結(jié)構(gòu)多元化的局面。

我國資本市場發(fā)展尚不完善，投資者結(jié)構(gòu)單一。其中個人投資者居多，且因?qū)I(yè)知識不夠或者長線投資意識不強，往往盲目跟風(fēng)投資，缺乏必要的理性，更多地扮演著資本市場上的投機者角色。由于投機者只關(guān)注有價資產(chǎn)的現(xiàn)行價格，以及那些能夠影響這些有價資產(chǎn)短期供求變化的信息，例如利率調(diào)整、政策變動或內(nèi)部交易等等，而對那些具有長期影響的信息（例如預(yù)期增長率或產(chǎn)品研發(fā)等等）通常是忽略的，因為這些信息需要在較長的時間內(nèi)才能顯示出作用，這意味著在那些由投機者占據(jù)主導(dǎo)地位的資本市場中，非生產(chǎn)性的短線操作可以導(dǎo)致資產(chǎn)價格上升至很高，亦可使資產(chǎn)價格暴跌——雖然這些短線操作本身并不會產(chǎn)生任何實際價值。而過度的投機行為勢必會嚴重傷害資本市場的資金分配功能。與個人投資者相比，機構(gòu)投資者具有“專家理財、可以把大量閑散的資金聚集到投資活動中去、市場影響力較大、行為比較規(guī)范和注重誠信”等特點。因此，培育和發(fā)展機構(gòu)投資者， 是改善投資結(jié)構(gòu)、提高市場活動水平、使資本市場逐步走向規(guī)范化的重要措施。而由于我國風(fēng)險對沖型金融工具的缺乏，機構(gòu)投資者一直發(fā)展緩慢。

軟資本工具的提出賦予投資者順暢的資本退出機制，對機構(gòu)投資者來說無疑具有很強的吸引力。另外，良好的資本退出機制也會吸引更多的潛在投資者進入資本市場，從而促進投資者結(jié)構(gòu)多元化局面的形成。

2. “軟硬資本制度”的建立，有助于滿足公司對資本的彈性需求，提高資本管理效率。

我國現(xiàn)行公司資本制度強調(diào)國家對公司資本制度的單方面安排，在一定程度上可以起到防弊的作用，但卻嚴重忽視了市場規(guī)律、投資者自主安排和公司自治的功能。比如，立法者假定投資者能夠事先預(yù)估公司設(shè)立后對公司運營資金的需求，因而在公司設(shè)立及運營過程中，確立了諸多影響公司資本制度的重要規(guī)則，包括最低注冊資本規(guī)則、資本變動規(guī)則等等。事實上，這些制度無疑對公司資本的靈活運作起到了嚴重的限制作用。因為在公司設(shè)立之時對資本的預(yù)估可能與公司運作過程中對資本的實際需求嚴重背離，如果資本的預(yù)估超過了資本的需求，勢必造成過多資本閑置，資本效率降低；如果資本的預(yù)估低于資本的實際需求，資本將出現(xiàn)嚴重不足，這時如增發(fā)新股，會出現(xiàn)對原有股東權(quán)益的稀釋，勢必面臨重重困難，增加了資本的成本。這里面關(guān)鍵的問題就在于資本變動受限過多。

“軟硬資本制度”的建立無疑可以有效解決這一難題。

（1）軟硬資本相結(jié)合能夠滿足公司對資金的彈性需求。公司在設(shè)立之時除了發(fā)行普通股外，還可以根據(jù)資本的長期計劃和短期使用目標，配套發(fā)行適當(dāng)數(shù)量的定期股權(quán)。在公司運作的過程中，根據(jù)公司發(fā)展情況對資本的需求進行變動。如滿足退股的相關(guān)條件，股東可以選擇到期抽回股權(quán)或者續(xù)期，這樣資本的變動就能夠很好地滿足資本的彈性需求，降低資本變動帶來的成本，提高公司運作效率。

（2）“軟硬資本制度”的建立還有助于公司提高資本管理效率。對于公司來說，資本管理日益成為管理中的重要一環(huán)。資本管理的目標應(yīng)該是在滿足資本總量充足的前提下盡可能地降低資本成本、提高資本效率。其中有三個關(guān)鍵的環(huán)節(jié)：一是資本總量必須滿足公司資本制度對于資本的最低限額要求，能夠?qū)鶛?quán)人的利益起到一定的保護作用；二是資本的構(gòu)成必須合理，要在充分考慮風(fēng)險、成本、收益的情況下確定比較合適的籌資工具及資本比例；三是資本的投向必須滿足公司發(fā)展的需要和股東的利益，使股東的回報能夠合適地補償風(fēng)險。在實踐中，公司往往為了滿足法定的最低資本限額的要求而盲目籌資，不考慮風(fēng)險和成本等因素，致使公司在日后運營過程中出現(xiàn)難以操控的局面，甚至因風(fēng)險不當(dāng)或者利益不均衡致使公司陷入危機。而“軟硬資本制度”的建立能夠使公司在籌資時根據(jù)自身的實際情況合理設(shè)置軟資本和硬資本的比例組合，提高資本管理效率，從而達到資本管理的目標。

（四）從保護中小股東利益角度分析

1. 我國上市公司存在控股股東侵害中小股東利益的問題。

由于我國大多數(shù)上市公司存在股權(quán)過度集中、內(nèi)部人控制嚴重和小股東的弱勢地位等問題，控股股東通過侵害中小股東利益獲取私人收益的現(xiàn)象頻頻發(fā)生。作為經(jīng)濟人的控股股東，對中小股東是否進行侵害，取決于侵害產(chǎn)生的收益與成本的權(quán)衡，即侵害的收益大于成本時控股股東趨向于采取多種隱蔽手段（如項目選擇、關(guān)聯(lián)交易、擴張沖動和控制權(quán)轉(zhuǎn)移等）對中小股東進行侵害；反之，則不進行侵害。因此，我國控股股東侵害中小股東利益比較嚴重的主要原因之一就是控股股東侵害中小股東利益的成本太低。

對于一股獨大的上市公司而言，公司內(nèi)部沒有別的股東可以與控股股東的權(quán)力相制衡，加之外部法律監(jiān)督不力，中小投資者無法抗衡只能向其妥協(xié)。此時，控股股東需要承擔(dān)的最大侵害成本就是萬一被證監(jiān)會查處，需要承擔(dān)罰款與刑事責(zé)任的機會成本。但只要上市公司不破產(chǎn)，他們還是控股股東，還有機會在日后繼續(xù)侵害中小股東利益，增加他們的私人收益。因此若不被查處，侵害成本就低到接近于零。

2. “軟硬資本制度”的建立，可以大大增加控股股東的侵害成本。

由于具備 “定期抽回權(quán)”，投資者一旦購買了定期股權(quán)，就被賦予了在未來某一個事先約定的時間主動地選擇是否抽回股份的權(quán)利。抽回行動將直接導(dǎo)致控股股東實際控制的資產(chǎn)縮水。而且面對定期股權(quán)股東的抽回要求，控股股東還需準備大量的現(xiàn)金用于支付。此時，控股股東需要承擔(dān)的最大的侵害成本將重新界定為：當(dāng)多數(shù)定期股權(quán)股東對上市公司失去信心時，會出現(xiàn)集體大規(guī)模抽回的情況，一旦公司現(xiàn)金準備不足，就會面臨破產(chǎn)清算的危機。這是控股股東最不愿意看到的。因為上市公司一旦破產(chǎn)，也就徹底斷了他們的財路。所以，在上市公司引入定期股權(quán)之后，控股股東若還想隨意侵害中小股東利益，就要慎重衡量這一舉動能給他們帶來的私人收益和其引發(fā)的到期抽回可能導(dǎo)致破產(chǎn)帶來的損失，這種約束力將促使控股股東實施有效監(jiān)督，減少對中小股東的利益侵害行為。

（五）從規(guī)范約束民間融資行為角度分析

1. 民間融資行為因缺乏法律規(guī)范而存在很多問題。

民間融資也是金融市場的一部分。隨著我國城鄉(xiāng)居民可支配收入不斷增加，大量資本游存于民間。由于居民進行投資理財?shù)那啦⒉粚挿?，目前只限于銀行存款、購買股票、基金、債券等幾種投資方式。與此并存的是，廣大的中小企業(yè)在生產(chǎn)和經(jīng)營過程中迫切需要大量的資金作為保證。在這種情況下，民間融資顯得供需兩旺，形成了與正規(guī)金融的互補效應(yīng)。

從目前所觀察到的情況看，集資在我國各地普遍存在。李丹紅（2000） 認為集資涉及生產(chǎn)性、公益性、互助合作辦福利等集資，集資方式有以勞帶資、入股投資、專項集資、聯(lián)營集資和臨時集資等。根據(jù)郁光華（2004） 的研究，溫州企業(yè)民間融資的期限普遍較短，大部分約期歸還，期限一般為1-3年，臨時性集資多數(shù)采用“入股自愿，退股自由”的辦法。股息、紅利普遍較高，大部分接近民間自由借貸利率，一般為月息2-3%，超過同期儲蓄存款利率的一倍以上。多數(shù)農(nóng)村企業(yè)集資由正常的融資需求所驅(qū)動，而非出于投機和詐騙動機。因集資而出現(xiàn)兌付危機的事例在許多農(nóng)村地區(qū)都存在，但占少數(shù)。

2. “軟硬資本制度” 的建立，可以使民間融資行為走上法律規(guī)范之路。

企業(yè)經(jīng)營的資金需求采取集資形式來滿足，一方面可能與企業(yè)的業(yè)務(wù)特點有關(guān)；另一方面也可能與正式金融的抑制嚴重有關(guān)。當(dāng)前對企業(yè)集資的限定性規(guī)定過多，嚴重影響到企業(yè)融資機會，大量的民間融資供需兩旺，也與企業(yè)業(yè)務(wù)需要和市場機會有很大的關(guān)系。從某種意義上來說，讓市場主體充分發(fā)現(xiàn)和利用市場機會，讓市場主體自身來權(quán)衡成本和收益；國家則提供市場準入和市場開放的便利和秩序空間，這是一種最有效率的國家經(jīng)濟發(fā)展途經(jīng)。但由于缺少法律規(guī)范，民間融資長期難以擺脫“灰色金融”身份，容易造成非法集資，給經(jīng)濟發(fā)展、社會穩(wěn)定帶來隱患。因此，應(yīng)通過立法的方式為民間融資構(gòu)筑一個法律平臺，規(guī)范、保護正常的民間融資行為，打擊借民間融資非法斂財?shù)幕顒印?而“軟硬資本制度” 的建立，正是實現(xiàn)這一目標的極佳途徑，它可以為企業(yè)的靈活性融資創(chuàng)造條件，使得民間企業(yè)“入股自愿、退股自由”的融資行為逐漸走上法律規(guī)范之路。

（六）從提高商業(yè)銀行資本充足率的角度分析

1. 資本充足率不高仍然是我國商業(yè)銀行的一大問題。

資本充足率是指資本對風(fēng)險資產(chǎn)的比率，反映一個金融機構(gòu)的資本充足程度，是衡量金融機構(gòu)資本與資產(chǎn)風(fēng)險預(yù)防程度是否充足的重要指標，是現(xiàn)階段銀行取得從事跨國金融業(yè)務(wù)公認資格的必要條件。由于資本充足率對于銀行來說具有非常重要的意義，巴塞爾委員會把最低資本要求作為新協(xié)議的第一支柱，鼓勵商業(yè)銀行在堅持審慎性原則和具備充分數(shù)據(jù)的條件下，使用自己的內(nèi)部評級系統(tǒng)和風(fēng)險度量工具，更精確、更靈敏地區(qū)分風(fēng)險大小，促進銀行業(yè)風(fēng)險管理技術(shù)的進步。

商業(yè)銀行提高資本充足率主要有兩條途徑：一是增加核心資本和附屬資本；二是減少風(fēng)險資產(chǎn)的數(shù)量。我國銀行業(yè)整體資本充足率問題一直存在，自1998年以來，國家采取了注資、剝離不良資產(chǎn)、允許商業(yè)銀行發(fā)行次級債券等一系列措施來充實和提高國有商業(yè)銀行的資本金和資本充足率。但隨著商業(yè)銀行資產(chǎn)的擴張，其資本金不足和資本充足率偏低的問題又隨之突顯出現(xiàn)。

2. “軟硬資本制度”的建立，可以解決商業(yè)銀行資本充足率低的問題

“軟硬資本制度”的建立可以為商業(yè)銀行的資本管理提供嶄新的思路，軟資本工具可以成為其補充資本的重要來源。發(fā)行定期股權(quán)與設(shè)立開放式基金相比，可以有效分流儲蓄，開辟投資型資金進入資本市場的正規(guī)渠道，促進資本市場發(fā)展，兩者都設(shè)立有隨時抽回機制，賦予投資者選擇權(quán)。但定期股權(quán)與開放式基金也有不同，它們最大的不同就是對投資者來說，定期股權(quán)屬于一種直接的投資方式，投資收益要看銀行的業(yè)績及分紅情況；而開放式基金屬于間接投資方式，投資收益不看銀行的業(yè)績而是看基金投資組合的業(yè)績。此外，商業(yè)銀行發(fā)行定期股權(quán)可以增加銀行資本金，提高銀行資本充足率；而發(fā)行開放式基金則不能。因此，發(fā)行定期股權(quán)對商業(yè)銀行乃至整個資本市場來說，其意義將更為重大。

【主要參考文獻】

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