摘要：文章綜合分析了美國(guó)次債危機(jī)產(chǎn)生的背景、原因、傳導(dǎo)機(jī)制，揭示了這次危機(jī)的本質(zhì)，重點(diǎn)分析其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響，并提出了減輕對(duì)美元資產(chǎn)的依賴、將虛擬經(jīng)濟(jì)控制在合理水平、加強(qiáng)監(jiān)管制度的完善、在設(shè)計(jì)金融衍生產(chǎn)品時(shí)采取更加謹(jǐn)慎的態(tài)度等防范風(fēng)險(xiǎn)的若干對(duì)策。
　　關(guān)鍵詞：美國(guó)；次債危機(jī)；中國(guó)
　　
　　一、美國(guó)次級(jí)債危機(jī)產(chǎn)生的背景
　　
　?。ㄒ唬┙?jīng)濟(jì)不振是美國(guó)次債危機(jī)產(chǎn)生的大背景
　　20世紀(jì)80年代，住宅、汽車、鋼鐵曾經(jīng)是美國(guó)的三大支柱產(chǎn)業(yè)，美國(guó)在整個(gè)90年代也實(shí)現(xiàn)了資本市場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)10年的繁榮，但與此同時(shí)，從20世紀(jì)90年代以來(lái)，美國(guó)貿(mào)易逆差的持續(xù)擴(kuò)大，居民的儲(chǔ)蓄率持續(xù)下降，而這一時(shí)期美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格不斷的升值。美國(guó)的經(jīng)濟(jì)必須保持資本項(xiàng)下的順差，以此彌補(bǔ)貿(mào)易方面所帶來(lái)的逆差。但國(guó)際資本向美國(guó)持續(xù)凈流入的前提是美元資產(chǎn)不斷升值，美元也必須堅(jiān)挺，這就迫使美國(guó)必須保持資本市場(chǎng)的繁榮。所以，從以上可以看到，無(wú)論是為了保持美國(guó)消費(fèi)需求的增長(zhǎng)還是為了彌補(bǔ)貿(mào)易項(xiàng)目下的逆差，這都要求美國(guó)必須保持資產(chǎn)增值幅度高于全球其他主要資本市場(chǎng)的態(tài)勢(shì)，否則經(jīng)濟(jì)就會(huì)陷入衰退。
　　2000年，先是納斯達(dá)克的新技術(shù)股市泡沫破裂，到“9·11”以前，道瓊斯指數(shù)和標(biāo)普等主板市場(chǎng)的泡沫也破裂了，美國(guó)一直沒有找到經(jīng)濟(jì)發(fā)展的合理模式。“9·11”以后，美聯(lián)儲(chǔ)迅速把基本利率從6%降到1%，制造財(cái)富效應(yīng)的戰(zhàn)場(chǎng)逐漸轉(zhuǎn)移到了房地產(chǎn)市場(chǎng)。
　?。ǘ┟缆?lián)儲(chǔ)為刺激經(jīng)濟(jì)所采取的一系列措施促進(jìn)了危機(jī)的形成
　　所謂次級(jí)貸款就是銀行或貸款機(jī)構(gòu)提供給那些不具備資格享受優(yōu)惠利率貸款的客戶的一種貸款，一般是向信用低、沒有固定收入證明的客戶發(fā)放的，次級(jí)貸款利率比聯(lián)邦基準(zhǔn)利率高出2-3個(gè)百分點(diǎn)，比同類優(yōu)質(zhì)貸款高出1-2個(gè)百分點(diǎn)，由于次級(jí)貸款者的信用等級(jí)較低，貸款機(jī)構(gòu)面臨的貸款無(wú)法收回的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)也較大，因此，次級(jí)貸款者一般會(huì)被收取更高的利息，而這些銀行或貸款機(jī)構(gòu)又把一部分資信不佳的貸款人申請(qǐng)的住房抵押貸款，打包成債券賣給投資者，這便是次級(jí)債，也就是次級(jí)住房抵押貸款支持的債券。
　　次級(jí)貸款和次級(jí)債規(guī)模迅速膨脹，今天危機(jī)的爆發(fā)同美國(guó)政府的政策措施是分不開的。
　　首先，1980年《存款機(jī)構(gòu)解除管制與貨幣控制法案》（Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act，DIDMCA）解除了美聯(lián)儲(chǔ)Q條例規(guī)定的利率上限。1982年的《可選擇按揭貸款交易平價(jià)法案》（Alternative Mortgage Transactions ParityActof1982）允許使用可變利率。1986年的《稅務(wù)改革法案》（Tax Reform Act of 1982）禁止消費(fèi)貸款利息免稅。這一系列的法案都為次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)的發(fā)展提供了一個(gè)有利的法律環(huán)境。
　　其次，美聯(lián)儲(chǔ)為刺激經(jīng)濟(jì)，連續(xù)13次降息刺激國(guó)內(nèi)需求，不斷鼓動(dòng)國(guó)民超前借貸消費(fèi)，一方面，降低信用標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵(lì)商業(yè)銀行向信用等級(jí)低的借款者放款；另一方面，放松金融管制，允許金融機(jī)構(gòu)以低成本的借貸投資于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，允許投資銀行為擴(kuò)大利潤(rùn)來(lái)源不斷設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)復(fù)雜、高杠桿的衍生品提供給客戶，對(duì)沖基金大量涌現(xiàn)，現(xiàn)金流出式再融資開始流行。在房?jī)r(jià)持續(xù)上漲的時(shí)期，這種方式能使借款者源源不斷地獲得資金來(lái)源，進(jìn)而增加了次級(jí)抵押貸款的需求。
　　信用衍生品交易規(guī)模飛速擴(kuò)張，房?jī)r(jià)開始脫離居民現(xiàn)實(shí)收入和未來(lái)收入能力的支撐迅速上揚(yáng)。美國(guó)1995～2006年房?jī)r(jià)翻了一番多，2003～2006年四年漲幅超過(guò)50%。2003年末，美國(guó)的次級(jí)房屋抵押貸款總額剛過(guò)3000億美元，2006年已高達(dá)2萬(wàn)億美元，其中2006年新購(gòu)房者中，用次貸買房的人已經(jīng)占新增購(gòu)房人數(shù)的40%。
　　
　　二、次級(jí)債危機(jī)的爆發(fā)及其傳導(dǎo)機(jī)制分析
　　
　　“9·11”以后，美元利率下降使美元的堅(jiān)挺失去了依托，對(duì)世界主要貨幣特別是歐元顯著下跌。到2004年末，歐元已經(jīng)從2002年末的最低點(diǎn)對(duì)美元強(qiáng)勁升值了70%以上。從2005年，歐洲與日本經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了顯著復(fù)蘇勢(shì)頭，更加強(qiáng)了世界主要貨幣對(duì)美元的升值趨勢(shì)，這就迫使美國(guó)從2004年6月開始不斷提升美元利率，以保持美元的強(qiáng)勢(shì)貨幣地位。在經(jīng)歷17次加息后，美元的基本利率從1%上升到2006年6月的5.25%。提升美元利率雖然有利于美元的堅(jiān)挺，但卻使得美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了動(dòng)搖，購(gòu)房者的還貸負(fù)擔(dān)加重，美國(guó)住房市場(chǎng)開始大幅降溫。房?jī)r(jià)下跌，炒房者利益鏈條斷裂，很多次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)的借款人都無(wú)法按期償還借款，購(gòu)房者難以將房屋出售或者通過(guò)抵押獲得融資。2007年2月13日美國(guó)最大次級(jí)房貸公司Countrywide Financial Corp減少放貸，美國(guó)第二大次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)New Century Financial發(fā)布盈利預(yù)警，美國(guó)抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)開始浮出水面。2007年3月13日New Century Financial宣布瀕臨破產(chǎn)，從此揭開了美國(guó)次級(jí)抵押債危機(jī)的序幕，此后幾個(gè)月內(nèi)美國(guó)一些投資公司、基金公司相繼提出破產(chǎn)申請(qǐng)，大量企業(yè)債券和基金被迫暫停發(fā)行，并且危機(jī)迅速波及歐洲。美國(guó)次級(jí)抵押債危機(jī)的傳導(dǎo)途徑如圖1。
　　
　　2007年8月11日世界各地央行48小時(shí)內(nèi)注資超3262億美元以穩(wěn)定股市，2007年8月14日美國(guó)、歐洲和日本三大央行再度注入超過(guò)720億美元，在此后的20天內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)、日本央行、歐洲央行和英央行多次注資，2007年8月31日布什承諾政府將采取一攬子計(jì)劃挽救次級(jí)房貸危機(jī)。2007年9月18日美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)至4.75%，此后又連續(xù)四次降息，2008年1月31日已降至3%。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)保爾森發(fā)表演講時(shí)承認(rèn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅放緩，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍繼續(xù)成為經(jīng)濟(jì)最大的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)束該危機(jī)仍需時(shí)日。
　　
　　三、美國(guó)次債危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響分析
　　
　?。ㄒ唬?duì)中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響將逐步顯現(xiàn)
　　美國(guó)次債危機(jī)將會(huì)通過(guò)外貿(mào)渠道對(duì)中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。由于中國(guó)對(duì)出口的依賴程度較高，并且對(duì)美國(guó)出口比重最大，美國(guó)次債危機(jī)將會(huì)透過(guò)降低美國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求，導(dǎo)致中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口大幅下降，在國(guó)內(nèi)消費(fèi)乏力的情況下，就會(huì)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩和供給過(guò)度問(wèn)題。政府就會(huì)采取更加嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控措施限制產(chǎn)能，并容易導(dǎo)致通貨緊縮。由此，出口不振將增加就業(yè)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力。另一方面，美元的持續(xù)下跌，導(dǎo)致了國(guó)際石油等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，原材料價(jià)格上漲對(duì)以進(jìn)出口加工為特點(diǎn)的中國(guó)企業(yè)盈利會(huì)構(gòu)成極大壓力。
　?。ǘ┲袊?guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)將更加突出
　　美國(guó)次債危機(jī)對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)很好的預(yù)警。由于投機(jī)炒作成風(fēng)，中國(guó)房?jī)r(jià)不斷上揚(yáng)，通脹壓力迫使央行持續(xù)升息，這一情況類似于次債危機(jī)爆發(fā)前的美國(guó)市場(chǎng)。但是，中國(guó)房地產(chǎn)信貸沒有信用分級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，而假按揭和假收入資產(chǎn)證明并不少，信貸資產(chǎn)沒有證券化，房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)情況不明且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)集中在銀行體系內(nèi)。在央行近年來(lái)連續(xù)多次加息，中國(guó)住房按揭貸款正步入違約高風(fēng)險(xiǎn)期。為此，商業(yè)銀行必須及早采取措施控制按揭貸款和房地產(chǎn)項(xiàng)目商業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)，并要做出資金安排，提足風(fēng)險(xiǎn)撥備。
　　（三）中國(guó)的匯率制度受到挑戰(zhàn)
　　美國(guó)次債危機(jī)會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美元下滑，必然也會(huì)對(duì)主要與美元掛鉤的人民幣匯率產(chǎn)生影響。當(dāng)前，中國(guó)外貿(mào)不平衡的矛盾更加突出，人民幣與美元息差縮小，流動(dòng)性過(guò)剩和通貨膨脹壓力逐步加大，熱錢流入加快及人民幣升值壓力不斷加大，使得中國(guó)處于加息和不加息兩難境地。同樣，在內(nèi)外部壓力下，將逼迫我們必須在急速升值和穩(wěn)步小幅升值之間做出艱難的抉擇，這對(duì)中國(guó)的貨幣政策和匯率制度提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。
　　
　?。ㄋ模┚惩馔顿Y面臨更大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
　　從整體上看，美國(guó)次債問(wèn)題尚未引發(fā)全球性金融危機(jī)，但美國(guó)次債危機(jī)卻遠(yuǎn)未結(jié)束。隨著時(shí)間的推移，次級(jí)債問(wèn)題的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn)，并會(huì)延續(xù)對(duì)金融市場(chǎng)和投資者信心的不利影響。如果房?jī)r(jià)進(jìn)一步下降，消費(fèi)和就業(yè)形勢(shì)將會(huì)惡化，將嚴(yán)重影響市場(chǎng)信心，信貸市場(chǎng)會(huì)進(jìn)一步萎縮，股市也會(huì)受到打擊，美國(guó)抵押支持債券信用價(jià)差將進(jìn)一步拉開。為尋求資金安全，將會(huì)有更多的資金涌向美國(guó)國(guó)債，美元資產(chǎn)組合和資產(chǎn)定價(jià)將面臨重新調(diào)整，這會(huì)給中國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備投資和中資銀行外匯資產(chǎn)運(yùn)用帶來(lái)巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
　?。ㄎ澹┲袊?guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)加大
　　同樣，美國(guó)次債危機(jī)對(duì)中國(guó)股市和金融市場(chǎng)中的流動(dòng)性也會(huì)產(chǎn)生影響，有可能會(huì)出現(xiàn)兩種情況：一種情況是，受次債危機(jī)影響，歐美投機(jī)性資金會(huì)對(duì)中國(guó)等新興市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行重估，放棄高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資取向，撤資回國(guó)以緩解流動(dòng)性和融資危機(jī)。如果在短時(shí)間內(nèi)發(fā)生大量撤資情況，就會(huì)對(duì)中國(guó)股市和經(jīng)濟(jì)造成重大影響。另一種情況，亞洲新興市場(chǎng)國(guó)家的金融市場(chǎng)成為國(guó)際游資安全的避風(fēng)港。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好、投資回報(bào)率高、美國(guó)降息、人民幣加息及人民幣持續(xù)升值等因素，會(huì)進(jìn)一步降低投機(jī)中國(guó)資產(chǎn)的資金成本，由此會(huì)加速熱錢流入，這樣就會(huì)產(chǎn)生對(duì)沖掉央行抑制流動(dòng)性過(guò)剩的效果，并進(jìn)一步推高中國(guó)股市和房市價(jià)格，資產(chǎn)泡沫化和通貨膨脹形勢(shì)會(huì)日趨嚴(yán)重，為更大的金融危機(jī)埋下了隱患。
　　
　　四、次級(jí)債危機(jī)對(duì)中國(guó)的啟示
　　
　　（一）減輕對(duì)美元資產(chǎn)的依賴
　　目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備中大約有80%是以美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)，一旦美元貶值，外匯儲(chǔ)備將大幅縮水。成立外匯投資公司，調(diào)整外匯儲(chǔ)備幣種分配是中國(guó)政府應(yīng)對(duì)這一問(wèn)題的積極舉措。
　?。ǘ⑻摂M經(jīng)濟(jì)控制在合理水平
　　要吸取美國(guó)次級(jí)債的教訓(xùn)，杜絕來(lái)自房地產(chǎn)開發(fā)、公司治理、稅收等制度上的漏洞，消除引發(fā)房市，股市投機(jī)的內(nèi)生機(jī)制，并大力推行廉租房，打擊過(guò)度投機(jī)政策，將虛擬經(jīng)濟(jì)控制在促進(jìn)而不是危害實(shí)體經(jīng)濟(jì)的水平。
　?。ㄈ┘訌?qiáng)監(jiān)管制度的完善并實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)管
　　銀行在資產(chǎn)泡沫中的非理性信貸膨脹，造成了資產(chǎn)泡沫，也對(duì)自身造成了災(zāi)難性的后患。中國(guó)應(yīng)該嚴(yán)格控制、查處在資產(chǎn)價(jià)格不斷上升的階段和時(shí)期違規(guī)違法向房地產(chǎn)貸款、向資本市場(chǎng)貸款的信貸行為。
　?。ㄋ模┰谠O(shè)計(jì)金融衍生產(chǎn)品時(shí)應(yīng)采取更加謹(jǐn)慎的態(tài)度
　　金融衍生產(chǎn)品是雙刃劍，它能分散風(fēng)險(xiǎn)，卻不能消滅風(fēng)險(xiǎn)，在分散單一機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也把局部風(fēng)險(xiǎn)裂變成全局性風(fēng)險(xiǎn)，把個(gè)別市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)演化成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。正如次級(jí)債，它在分散銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也把按揭風(fēng)險(xiǎn)向債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)等領(lǐng)域擴(kuò)散。當(dāng)銀行成功將現(xiàn)有次級(jí)貸款風(fēng)險(xiǎn)分散后，它會(huì)主動(dòng)尋求更多次級(jí)貸款風(fēng)險(xiǎn)，其結(jié)果只能是金融系統(tǒng)總體風(fēng)險(xiǎn)不斷增加。
　　
　　參考文獻(xiàn)：
　　1、王粵.從美國(guó)次債危機(jī)的全球化看中國(guó)QDII的局限與發(fā)展[J].國(guó)際經(jīng)