吳學(xué)安

近期，有關(guān)國(guó)家將成立外匯投資公司的消息成為媒體關(guān)注的焦點(diǎn)。財(cái)政部部長(zhǎng)金人慶在今年“兩會(huì)”上表示，國(guó)務(wù)院正考慮把正常的外匯儲(chǔ)備和外匯投資分開來管理。正常的外匯儲(chǔ)備繼續(xù)由外匯管理局來管理和運(yùn)營(yíng)，另外組建一個(gè)由國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)的，而不是財(cái)政部領(lǐng)導(dǎo)的外匯投資公司。借鑒國(guó)際上的一些成功經(jīng)驗(yàn)，包括像新加坡淡馬錫這樣的公司，從事外匯的投資管理，在保證安全的前提下，盡可能使外匯經(jīng)營(yíng)有更多的盈利和效益。

有報(bào)道說，暫定名為“聯(lián)匯公司”的國(guó)家外匯投資管理公司將于年內(nèi)成立。知情人士透露，組建該公司的主要負(fù)責(zé)人為前任財(cái)政部副部長(zhǎng)、現(xiàn)任國(guó)務(wù)院副秘書長(zhǎng)樓繼偉。首批將發(fā)行相當(dāng)于2000億至2500億美元的人民幣債券；首批投資對(duì)象為對(duì)類似于中海油等能源企業(yè)的戰(zhàn)略投資。

中國(guó)的“淡馬錫”呼之欲出

2007年3月15日，新任國(guó)務(wù)院副秘書長(zhǎng)樓繼偉主持召開部際聯(lián)席會(huì)議，論證國(guó)家外匯投資公司的組建籌備、定位、組織架構(gòu)等問題。財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等10多個(gè)部門的相關(guān)負(fù)責(zé)人參加了會(huì)議。這是為組建國(guó)家外匯投資公司召開的第一次籌備會(huì)。

日前，國(guó)家外匯投資公司已經(jīng)獲準(zhǔn)成立，該公司將以目前的中央?yún)R金公司為主體，延續(xù)匯金公司的公司化運(yùn)作，追求“淡馬錫式”的模式和效益。圍繞這個(gè)機(jī)構(gòu)目前最核心的問題是它的性質(zhì)和定位問題。公司管理資金的規(guī)模等事項(xiàng)目前都沒有確定，是接下來才討論的問題。據(jù)了解，這一方案是在全國(guó)金融工作會(huì)議上提出，春節(jié)前最終確定的。

2006年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額突破萬億美元大關(guān)，達(dá)到10663億美元，全年外匯儲(chǔ)備增加2473億美元。據(jù)有關(guān)方面預(yù)測(cè)，未來仍有可能以每年1500億到2000億美元的速度增長(zhǎng)。由于外匯儲(chǔ)備不斷攀高，業(yè)界一直呼吁積極探索和拓展外匯儲(chǔ)備使用渠道和方式，提高外匯投資收益。

目前，中國(guó)政府正在積極探索和拓寬外匯儲(chǔ)備使用渠道和方式，成立國(guó)家外匯投資公司已是大勢(shì)所趨。至于公司將具體管理多少規(guī)模的外匯，目前還沒有討論到這么實(shí)際的環(huán)節(jié)，因?yàn)楣窘M建、人才選取、機(jī)構(gòu)搭建等方面需要一個(gè)過程。在公司的投資渠道方面，央行副行長(zhǎng)吳曉靈透露：最起碼匯金公司現(xiàn)在投資的金融股肯定是一部分，此外，還有一些戰(zhàn)略性投資。

圍繞成立國(guó)家外匯投資公司曾有三種意見：一種意見是以匯金公司為主轉(zhuǎn)型成立；二是單獨(dú)另外成立一家公司，三是成立幾家這樣的公司，以刺激競(jìng)爭(zhēng)。業(yè)界人士稱，延續(xù)匯金公司的公司化運(yùn)作，追求“淡馬錫式”的模式和效益，是擬成立的國(guó)家外匯投資公司的一大亮點(diǎn)。

淡馬錫是新加坡國(guó)有控股投資公司，屬新加坡財(cái)政部全資擁有，資產(chǎn)從成立之時(shí)的3.5億新元，發(fā)展到今天擁有900多億新元資產(chǎn)、管轄新加坡20多家政聯(lián)企業(yè)、間接控制2000多家企業(yè)、囊括新加坡時(shí)報(bào)指數(shù)44％的上市公司，成為世界最成功的政府企業(yè)。淡馬錫的成功各界公認(rèn)的一條在于，雖是政府企業(yè)，卻是按照市場(chǎng)化邏輯運(yùn)作的典型的現(xiàn)代投資公司，委托人與代理人的邊界劃分得清清楚楚。

中國(guó)現(xiàn)行《中國(guó)人民銀行法》規(guī)定，央行“持有、管理、經(jīng)營(yíng)國(guó)家外匯儲(chǔ)備”。從海外經(jīng)驗(yàn)看，北歐一些國(guó)家和新加坡當(dāng)初設(shè)立外匯儲(chǔ)備投資公司就為《公司法》所特別豁免，并由特定的法律去管轄。有消息透露，國(guó)家外匯投資公司通過財(cái)政發(fā)債的形式募集資金，然后從央行購(gòu)買外匯儲(chǔ)備，再交由其運(yùn)作的思路已經(jīng)初步確定?？梢?，這個(gè)思路并沒有突破現(xiàn)有的法律框架，符合“依法合規(guī)”的原則。通過發(fā)行債券募集資金，然后與央行的外匯置換，可以理解為央行運(yùn)用外匯儲(chǔ)備投資于這部分資金本身，可以視做是儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)和管理，符合《中國(guó)人民銀行法》的規(guī)定。

國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融所所長(zhǎng)夏斌認(rèn)為，財(cái)政部從市場(chǎng)上發(fā)債籌集人民幣，購(gòu)匯后劃入專門的機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，這樣就不屬于直接用于管理、干預(yù)匯率的國(guó)家外匯儲(chǔ)備，符合現(xiàn)行法律的規(guī)定。的確，如果國(guó)家想把外匯投資公司作為一個(gè)受《公司法》制約的企業(yè)，那就無須專門立法。如中央?yún)R金公司在注冊(cè)和成立時(shí)所依據(jù)的就是(《公司法》。如果不是這樣，而是將外匯投資公司作為一個(gè)特殊的企業(yè)，那就有單獨(dú)立法的必要。專家認(rèn)為，中國(guó)在外匯儲(chǔ)備管理領(lǐng)域需要一部法律來厘定國(guó)家外匯投資公司的性質(zhì)、職能、治理結(jié)構(gòu)等一系列問題。

創(chuàng)新外匯儲(chǔ)備管理體制

長(zhǎng)期以來，出于安全至上的考慮，中國(guó)外匯儲(chǔ)備主要投資于境外政府、銀行短期資產(chǎn)。過去由于對(duì)外投資經(jīng)驗(yàn)與能力相對(duì)不足，加之外匯儲(chǔ)備總額亦較有限，這種方式基本可以滿足當(dāng)時(shí)需要。但近年來，這種投資方式開始暴露其缺陷。海關(guān)總署最新公布數(shù)據(jù)顯示，今年2月份中國(guó)貿(mào)易順差達(dá)到237.6億美元，成為歷史單月第二高?？梢姕p少外貿(mào)順差并非易事。按照目前速度，到2010年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備總額將超過2萬億美元。

如此龐大的規(guī)模，如果只是投資于美國(guó)國(guó)債等少數(shù)品種，不僅顯著降低其收益率，同時(shí)，在安全性、流動(dòng)性方面也將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。此前曾有幾次，僅僅因?yàn)椴讹L(fēng)捉影的傳言，即導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)，從而使中國(guó)1萬億美元儲(chǔ)備暴露在更大風(fēng)險(xiǎn)之下。

目前，中國(guó)正積極探索和拓展外匯儲(chǔ)備的使用渠道和方式。早在今年“兩會(huì)”上，此思路被進(jìn)一步明確為外匯儲(chǔ)備將分成兩部分，以不同方式單獨(dú)管理，其中，正常部分外匯儲(chǔ)備將繼續(xù)由國(guó)家外匯管理局進(jìn)行管理，籌建中的國(guó)家外匯投資公司負(fù)責(zé)管理另一部分，其原則是在保證安全的前提下，盡可能使外匯經(jīng)營(yíng)有更多盈利和效益。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，雖然在一些發(fā)達(dá)國(guó)家，或是新興市場(chǎng)國(guó)家，都存在著國(guó)家外匯投資公司類似的組織機(jī)構(gòu)，但對(duì)中國(guó)來說，雖然目前經(jīng)濟(jì)規(guī)模已成全球第四大經(jīng)濟(jì)體，但從發(fā)展程度看，中國(guó)仍具有發(fā)展中國(guó)家的原罪，即人民幣國(guó)際化遠(yuǎn)不能和西方發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣同日而語，在這些國(guó)家可以用本幣清償國(guó)家債務(wù)的時(shí)候，人民幣只能望洋興嘆；與一些新興市場(chǎng)國(guó)家相比，目前中國(guó)匯率形成機(jī)制與他們相同，但其經(jīng)濟(jì)規(guī)模和外匯儲(chǔ)備的規(guī)模卻有天壤之別。因此，中國(guó)模仿其他國(guó)家的外匯投資公司，雖不一定是南柑成枳，也有可能是東施效顰。

一般說來，國(guó)家外匯投資公司可能轉(zhuǎn)向期限更長(zhǎng)且更具戰(zhàn)略意義的投資，但在實(shí)踐層面，兼顧安全與盈利殊非易事。很有可能，新公司面臨的第一個(gè)棘手問題，就是如何平穩(wěn)有序地轉(zhuǎn)移千億美元數(shù)量級(jí)的資產(chǎn)，且不至引起全球金融市場(chǎng)大的波動(dòng)。

自今年1月1日以來，人民幣兌美元匯率已上漲0.8％左右，而2005年7月“匯改”以來，人民幣兌美元已累計(jì)升值約6.8％。雖然中國(guó)外匯儲(chǔ)備如何構(gòu)成并不明朗，但據(jù)國(guó)際貨幣基金組織估測(cè)，發(fā)展中國(guó)家官方儲(chǔ)備中的60％是

美元。這種局面使得中國(guó)實(shí)際面臨兩難處境：一方面，單邊下挫的美元匯率不斷造成匯率損失；另一方面，試圖拓寬外匯儲(chǔ)備投資渠道的舉動(dòng)可能意味著美國(guó)國(guó)債購(gòu)買量的下降，從而加劇美元貶值壓力并導(dǎo)致更大損失。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈?duì)柎奶购屠显赋觯?003年起，國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣匯率問題的關(guān)注程度已經(jīng)超過國(guó)際貨幣領(lǐng)域所有其他問題。這種現(xiàn)象之所以出現(xiàn)，歸根結(jié)底在于全球生產(chǎn)要素流動(dòng)存在偏向，即廣義高級(jí)要素以資本形式向低級(jí)要素?fù)碛袊?guó)家集中，導(dǎo)致后者大量出口從而產(chǎn)生巨額順差，也就是說，中國(guó)的“雙順差”并非匯率等短期政策的結(jié)果，而是全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期失衡的表現(xiàn)。因此，在未來一段時(shí)期內(nèi)，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備仍將持續(xù)保持在高位運(yùn)行，以國(guó)家外匯投資公司等為主體的中國(guó)外匯管理體制面臨長(zhǎng)期而艱巨的任務(wù)。

凡事預(yù)則立，不預(yù)則廢。無論理想和現(xiàn)實(shí)中間是否有差距，即將浮出水面的國(guó)家外匯投資公司都必須是能自我清償?shù)耐顿Y主體，否則，還不如把外匯儲(chǔ)備交給中央銀行管理，至少到時(shí)即使有虧空，央行還可以用鑄幣稅注資，而不要中國(guó)老百姓買單。因此，國(guó)家外匯投資公司的組建，邁出了外匯儲(chǔ)備市場(chǎng)化運(yùn)作以及公司化運(yùn)作的第一步，相信它在未來實(shí)戰(zhàn)中，能夠逐漸探索出一條行之有效的新路。

外匯投資褪化行政主導(dǎo)色彩

目前，中國(guó)外匯儲(chǔ)備總額居世界第一。在結(jié)構(gòu)性失衡的沖擊下，銀行體系流動(dòng)性過剩局面不斷加劇，進(jìn)而造成資產(chǎn)價(jià)格泡沫化傾向和潛在的通貨膨脹壓力。這已經(jīng)嚴(yán)重干擾了正常的貨幣政策和宏觀調(diào)控，成為亟待解決的問題。作為外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)管理改革的必要措施，設(shè)立國(guó)家外匯投資公司已是大勢(shì)所趨。可以說，獨(dú)立的國(guó)家外匯投資公司來運(yùn)作外匯儲(chǔ)備，將緩解目前貨幣政策面臨的內(nèi)外部目標(biāo)沖突，并且，這也為一些國(guó)家的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)所驗(yàn)證。

時(shí)下，幾乎所有全球金融市場(chǎng)投資者都把目光投向即將登臺(tái)亮相的中國(guó)國(guó)家外匯投資公司。作為中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理體制改革的重要成果——國(guó)家外匯投資公司規(guī)模或上限或許會(huì)達(dá)到2000億美元。這一規(guī)模將使其成為全球最大投資機(jī)構(gòu)，同時(shí)也使市場(chǎng)各方對(duì)其產(chǎn)生眾多疑問。目前全美規(guī)模最大的對(duì)沖基金是摩根大通旗下管理的基金，規(guī)模達(dá)340億美元，位居第_二的高盛為325億美元。渣打銀行中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王志浩認(rèn)為，中國(guó)國(guó)家外匯投資公司運(yùn)作的資金無疑是全球金融市場(chǎng)的一只“航母級(jí)”基金。相較對(duì)沖基金來說，這簡(jiǎn)直是一只“大猩猩”。

有關(guān)國(guó)家外匯投資公司的定位，國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長(zhǎng)巴曙松指出，如果定位為市場(chǎng)化運(yùn)用外匯儲(chǔ)備和政府資金的投資公司，就要對(duì)其進(jìn)行市場(chǎng)化的評(píng)估和問責(zé)。匯金公司總經(jīng)理謝平也指出，匯金是個(gè)沒有行政級(jí)別的國(guó)有獨(dú)資企業(yè)。我們和銀行是股東和企業(yè)的關(guān)系，不存在行政上下級(jí)關(guān)系，也不走行政公文式的溝通渠道。因此，新成立的國(guó)家外匯投資公司要完全達(dá)到淡馬錫的境界，還有很多事要做。尤其是在外匯投資公司的籌建過程中，應(yīng)淡化“財(cái)政主導(dǎo)”、“央行主導(dǎo)”等一些較強(qiáng)的行政色彩，而強(qiáng)調(diào)其市場(chǎng)化、商業(yè)化的導(dǎo)向。

應(yīng)該說，由國(guó)家外匯投資公司取代貨幣當(dāng)局來應(yīng)用外匯儲(chǔ)備，能減少外匯儲(chǔ)備增加帶來的基礎(chǔ)貨幣被動(dòng)投放，通過貨幣乘數(shù)產(chǎn)生對(duì)流動(dòng)性的緊縮，從而在一定程度上遏制流動(dòng)性過剩狀況，減少對(duì)債券市場(chǎng)利率形成的影響。而如果由國(guó)家外匯投資公司直接進(jìn)口資源或者投資海外市場(chǎng)等，將能夠在本質(zhì)上緩解國(guó)際收支失衡問題。但這只能在短期內(nèi)解決貨幣經(jīng)濟(jì)失衡，并不能從根本上解決目前存在的問題。一方面是實(shí)體經(jīng)濟(jì)依然存在結(jié)構(gòu)性失衡，不僅僅體現(xiàn)在全球儲(chǔ)蓄和投資的不平衡，國(guó)際分工和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整也并沒有因此而發(fā)生轉(zhuǎn)變；另一方面，國(guó)家外匯投資公司的資金來源相對(duì)有限。雖然可以通過國(guó)家信用擔(dān)保發(fā)行人民幣債券，但2006年全年國(guó)債發(fā)行總量為8883億元，大大低于全年外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的2473億美元，所以，這種制度安排只能是部分緩解貨幣當(dāng)局的外匯占款壓力。

此前，有一種說法，國(guó)家可以多成立幾家外匯投資公司，通過相互競(jìng)爭(zhēng)來提高投資效益。問題是外匯投資的主體是企業(yè)，不應(yīng)過于渲染政府的作用。當(dāng)前，微觀主體之所以不愿意用匯的一個(gè)重要原因，就是人民幣升值預(yù)期，而這一預(yù)期的形成，則是由于近些年持續(xù)的國(guó)際收支順差。而解決這一問題的方式有二：一個(gè)是讓人民幣大幅升值，但這將帶來很多負(fù)面影響；另一個(gè)是成立外匯投資公司，擴(kuò)大海外投資，其重要意義在于，以資本項(xiàng)目下的外匯流出來平衡經(jīng)常項(xiàng)目下的貿(mào)易順差，最終達(dá)到國(guó)際收支平衡并緩解升值預(yù)期。由此，政府通過外匯投資公司從國(guó)際市場(chǎng)上購(gòu)買一些重要的戰(zhàn)略物資、對(duì)海外的一些重要項(xiàng)目或股權(quán)進(jìn)行投資固然能改善貿(mào)易順差格局，但更重要的在于拋磚引玉以求藏匯于民，以此來激活微觀主體的用匯和對(duì)外投資行為，從而更為符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本要求。