金　順

伴隨著中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步快速地發(fā)展，更好地把握中國經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)一直就是國際投行研究的重中之重。伴隨本輪經(jīng)濟(jì)周期而來的高儲(chǔ)蓄率帶給國際金融市場(chǎng)不少憂慮，為了解決高儲(chǔ)蓄率的問題，同時(shí)也出于為中國下一步的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供持續(xù)動(dòng)力的需要，為中國刺激消費(fèi)出謀劃策成為了國際投行關(guān)注的又一焦點(diǎn)。

紛紛調(diào)高GDP增速預(yù)測(cè)

摩根士丹利將對(duì)今年中國GDP增長(zhǎng)的估計(jì)值從9.1%調(diào)升為9.3%。瑞士信貸第一波士頓已經(jīng)將今年中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)調(diào)高，由原來的9.2%上調(diào)至9.5%；明年的預(yù)測(cè)則由原來的9.4%調(diào)升至10.1%。雷曼兄弟公司的研究報(bào)告將對(duì)中國2005年的GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)值從9.0%上調(diào)至9.2%；對(duì)2006年的GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)值也從8.0%上調(diào)至8.7%。其他國際投資銀行也大都做出了類似的調(diào)整。

摩根士丹利亞太區(qū)研究人員認(rèn)為，“固定資產(chǎn)投資從下半年開始反彈，其增長(zhǎng)維持于27%之上，貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)率也隨之一路上升， 10月底達(dá)到18%，而眾多由政府主導(dǎo)項(xiàng)目的運(yùn)行似乎足以熨平內(nèi)需的波動(dòng)”。此外，“美國經(jīng)濟(jì)并未像想象中那樣遭受重創(chuàng)，美國居民消費(fèi)繼續(xù)消化中國出口，截至10月底中國今年貿(mào)易順差高達(dá)804億美元，凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的作用超過三分之一。”

瑞士信貸第一波士頓的亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶冬指出，中國經(jīng)濟(jì)可能已經(jīng)步入一個(gè)新的景氣上升周期，包括貨幣供應(yīng)量和貸款增幅放大，特別是房地產(chǎn)投資明顯加快，將使中國整體固定資產(chǎn)投資增幅加大；同時(shí)，投資增幅加大的趨勢(shì)是長(zhǎng)期性的，因?yàn)橹袊碌奈迥暧?jì)劃和北京奧運(yùn)會(huì)相關(guān)項(xiàng)目的建設(shè)即將啟動(dòng)。

雷曼兄弟公司亞洲區(qū)研究部的報(bào)告顯示，中國的貨幣政策似乎已經(jīng)再度放寬。“這可能是中國人民銀行擔(dān)心經(jīng)濟(jì)可能再度陷入通貨緊縮而制定的一項(xiàng)相應(yīng)政策。貨幣市場(chǎng)短期利率的急劇下跌，以及M2貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率從4月的14.1%上升至最近的17.3%?！蓖瑫r(shí)指出，“原先擔(dān)心的美國由于調(diào)整雙赤字政策，以及會(huì)對(duì)人民幣施壓等不利因素都沒有出現(xiàn)，中國的經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)?！?/p>

不過，該公司認(rèn)為“中國的銀行業(yè)、資本市場(chǎng)和匯率制度的改革都處于關(guān)鍵時(shí)刻，而且社會(huì)貧富差距越來越大。而貨幣政策還繼續(xù)保持寬松狀態(tài)”，他們擔(dān)心中國的過度供給問題將會(huì)更加嚴(yán)重，從而增加經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)。該行的依據(jù)是中國的進(jìn)口、資本支出以及采購經(jīng)理人指數(shù)最近都有所增加。

摩根大通位于香港的研究部門認(rèn)為“去年的貿(mào)易順差是300億美元，今年將會(huì)達(dá)到1000億美元”。對(duì)于目前中國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，他們持比較樂觀的態(tài)度，其中國證券市場(chǎng)研究部主管李晶也表示，“我們并沒有看到中國經(jīng)濟(jì)會(huì)馬上降低它的增長(zhǎng)速度?！?/p>

高盛公司在對(duì)今年第三季度尤其是最近幾個(gè)月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)研究后發(fā)現(xiàn)，中國的內(nèi)需拉動(dòng)作用已經(jīng)顯現(xiàn)，內(nèi)需對(duì)名義GDP的貢獻(xiàn)度明顯增加。近幾個(gè)月以來CPI指數(shù)持續(xù)保持在低位，高盛同時(shí)調(diào)低了今年和2006年的通脹預(yù)期，分別從2.6%和3.5%調(diào)低到1.7%和2.2%。同時(shí)他們認(rèn)為有利的政策面變化將促進(jìn)國內(nèi)消費(fèi)和投資的增長(zhǎng)。

儲(chǔ)蓄很難轉(zhuǎn)化為投資

雷曼兄弟公司估計(jì)中國的儲(chǔ)蓄率已經(jīng)高達(dá)46%。其亞洲債券及股票研究部的報(bào)告顯示，亞洲國家中，日本也是高儲(chǔ)蓄率的國家之一，但在過去的三四十年里，“年份最高的儲(chǔ)蓄率也只有40%”，摩根士丹利亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國忠則表示，“中國總的儲(chǔ)蓄率在2000年就已經(jīng)達(dá)到了40%，估計(jì)今年將會(huì)上升到50%。”瑞士信貸第一波士頓中國研究主管陳昌華認(rèn)為，“包括政府支出在內(nèi)，中國的消費(fèi)總額只占GDP的53％，這等于說，在全國總收入中，有近47％是廣義上的儲(chǔ)蓄”。

謝國忠認(rèn)為，城市人口迅速老齡化是中國儲(chǔ)蓄率居高不下的主要原因；灰色收入也是高儲(chǔ)蓄率不斷攀升的一個(gè)重要原因。他分析指出，之所以在中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)中出現(xiàn)“很低的工資水平和很高的儲(chǔ)蓄率同時(shí)并存”的現(xiàn)象，是因?yàn)橛?jì)劃生育政策在農(nóng)村和城市地區(qū)執(zhí)行力度不同，農(nóng)村的剩余勞動(dòng)力增長(zhǎng)很快，而城市老齡化的速度很快，城市人口得到了改革開放以來中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的絕大部分收益，所以形成了高儲(chǔ)蓄率，而中國人的平均工資卻很低。同時(shí)，中國沒有一個(gè)真正的退休金體系，中國許多居民也享受不到政府出資的醫(yī)療保健福利。

雷曼兄弟公司認(rèn)為，從周小川近期的講話以及最新的政府態(tài)度能看出，“鼓勵(lì)消費(fèi)來拉動(dòng)內(nèi)需，使其取代對(duì)外貿(mào)易成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的又一動(dòng)力，已經(jīng)成為決策層的共識(shí)?！逼溲芯繄?bào)告認(rèn)為，“國債收益率也不高，加上如基金、期貨等投資渠道皆不理想，居民的儲(chǔ)蓄很難轉(zhuǎn)化為投資，國內(nèi)資本市場(chǎng)需要更快地建設(shè)、更徹底地改革”。

陶冬則認(rèn)為，目前中國的消費(fèi)不弱，但是關(guān)鍵是“中國的消費(fèi)沒有亮點(diǎn)，或者說沒有熱點(diǎn)”，因?yàn)樵撓M(fèi)的都消費(fèi)了，不該消費(fèi)的由于收入問題很難增加消費(fèi)，面對(duì)越來越高的儲(chǔ)蓄率，財(cái)政政策、貨幣政策都是無能為力的。而要解決低收入群體的消費(fèi)問題，首先要解決醫(yī)療、社保等問題。

外匯儲(chǔ)備成為隱憂

國際投行普遍預(yù)計(jì)：到今年年底，中國外匯儲(chǔ)備將達(dá)到9500億美元,超過日本位居全球第一。瑞銀集團(tuán)亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家安德森在題為《密切注意中國外匯儲(chǔ)備的動(dòng)向》的研究報(bào)告中指出，對(duì)于以中國為代表的亞洲和美國來說，外匯儲(chǔ)備的游戲似乎成為了“魔鬼協(xié)定”。他指出，在包括中國金融市場(chǎng)在內(nèi)的全球金融市場(chǎng)都屏住呼吸緊盯著美國的赤字能維持多久，“魔鬼協(xié)定”從來沒有如今天這樣受到如此多的投資者關(guān)注。同時(shí)，官方的中央銀行儲(chǔ)備系統(tǒng)積累的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)處于膠著狀態(tài)。中國的政府部門不斷地購買進(jìn)入本國經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的外貿(mào)盈余，然后將其輸送回美國金融市場(chǎng)尤其是國債市場(chǎng)，中國的外匯儲(chǔ)備中至少有5000億是美元資產(chǎn)。中國的中央銀行通過各種政策措施在確保本國幣值的穩(wěn)定來維持出口競(jìng)爭(zhēng)力，也就在客觀上幫助了美國的經(jīng)常賬戶赤字不斷地膨脹。

高盛中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅則指出，如果說去年外匯儲(chǔ)備增量來自“熱錢”，今年則都是來自“冷錢”，也就是貿(mào)易項(xiàng)目下的順差和FDI(外國直接投資)。最近幾年GDP增長(zhǎng)基本保持在8%～9%，基本賬戶盈余的年均增長(zhǎng)超過GDP的增長(zhǎng)。她認(rèn)為，“如果宏觀經(jīng)濟(jì)越搞越好，明年達(dá)到9%以上的增長(zhǎng)，那么，貿(mào)易項(xiàng)目順差確實(shí)會(huì)減少，但是那些看好中國經(jīng)濟(jì)未來的資金還會(huì)不斷進(jìn)入中國市場(chǎng)?！彼赋觯艾F(xiàn)在最重要的問題是如何使外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度降下來”。

關(guān)于人民幣幣值問題，梁紅表示，人民幣匯率存在至少20%的低估，進(jìn)一步升值應(yīng)該早日進(jìn)行。她指出，人民幣升值的壓力來源于兩個(gè)方面：一方面中國經(jīng)濟(jì)過去五年的發(fā)展良好、未來五年依然看好，本身會(huì)有內(nèi)部的升值沖動(dòng)；另一方面則是美元貶值所帶來的升值壓力。在她看來，美元存在嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性問題，其經(jīng)常項(xiàng)目下赤字占GDP的比重已經(jīng)達(dá)到了6.5%。從歷史上看，美國1985年的這一比重達(dá)到了3.5%，當(dāng)時(shí)是通過近38%的貶值才把貿(mào)易赤字調(diào)整了過來。換句話說，即使美國現(xiàn)在要自己解決3%的赤字也需要至少30%的貶值，而到目前為止美元才下跌了12%。美元貶值對(duì)人民幣造成的升值壓力從中期來看也是揮之不去的。

雷曼兄弟公司的研究報(bào)告建議，目前是應(yīng)該為近萬億美元外匯儲(chǔ)備尋找更好的投資渠道的時(shí)候了，這樣就可以更好地吻合經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求?！翱梢詫⑼鈪R儲(chǔ)備進(jìn)行一些戰(zhàn)略消費(fèi)?！崩茁值芙ㄗh指出，“例如對(duì)國民教育、醫(yī)療、 養(yǎng)老保險(xiǎn)等進(jìn)行大規(guī)模的投入，這幾個(gè)問題的解決和完善，也會(huì)使居民減少后顧之憂，增加消費(fèi)欲望?！?/p>