摘要：基于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)“質(zhì)”與“量”兩大屬性，結(jié)合內(nèi)部控制在股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效之間的中介傳導(dǎo)作用，探究了汽車上市公司股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效的影響，以及內(nèi)部控制的中介作用。研究結(jié)果表明：股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)對公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)和財務(wù)績效均具有顯著正向影響，內(nèi)部結(jié)構(gòu)對財務(wù)績效也具有顯著正向影響，內(nèi)部控制在股權(quán)集中度對財務(wù)績效以及股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效之間均體現(xiàn)了顯著的中介傳導(dǎo)作用。

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)；財務(wù)績效；內(nèi)部控制；汽車上市公司

中圖分類號：F275；F832.51；F271

一、引言

汽車工業(yè)作為制造業(yè)的重要組成部分，在國民經(jīng)濟中發(fā)揮著重要作用，一些國家甚至將汽車工業(yè)視為國家的支柱產(chǎn)業(yè)，認為其發(fā)展帶動了材料、電子、化工、通訊等相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。我國從“九五”計劃一直到“十四五”規(guī)劃，先后從工業(yè)結(jié)構(gòu)、制造技術(shù)、協(xié)同研發(fā)、新能源、信息技術(shù)等層面支持了汽車工業(yè)的發(fā)展，汽車行業(yè)高速發(fā)展。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示：2020—2023年，我國汽車銷量分別為2531萬輛、2628萬輛、2686萬輛、3000萬輛，呈逐年上升趨勢。然而，與發(fā)達國家相比，中國汽車公司的利潤仍然較低。

公司財務(wù)績效的重要影響因素之一是公司治理，而股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，對公司財務(wù)績效會產(chǎn)生重要影響。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指不同性質(zhì)的股權(quán)投資主體持有的股份占總股本的比例，包括兩個方面：一是股東持有公司股份；二是股東持有的每股股份占公司總股本的比例。前者用于說明股份持有人的特征，一般可以分為國有和非國有，屬于股權(quán)結(jié)構(gòu)“質(zhì)”的特征；后者用于說明所有權(quán)的集中程度或分散程度，一般用大股東持股比例表示，屬于股權(quán)結(jié)構(gòu)“量”的特征。

學(xué)者們已經(jīng)從理論和實證兩個層面探究了股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司財務(wù)績效之間的關(guān)系。首先，理論層面，基于代理理論，探討了公司財務(wù)績效與股權(quán)集中度之間的聯(lián)系，公司財務(wù)績效隨著持股量的增加而改善；基于競爭理論，分析了公司財務(wù)績效與股權(quán)性質(zhì)之間的聯(lián)系，隨著股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，企業(yè)融資有所下降，股權(quán)多元化程度越高，管理成本越高，公司財務(wù)業(yè)績越低。其次，實證層面，一些學(xué)者研究了所有權(quán)集中度與企業(yè)財務(wù)業(yè)績之間的關(guān)系，并得出結(jié)論，兩者之間可能存在正相關(guān)或負相關(guān)關(guān)系；也有一些學(xué)者研究了股權(quán)性質(zhì)與公司財務(wù)績效之間的關(guān)系，并得出結(jié)論，不同的屬性具有不同的影響，不同屬性在不同行業(yè)的影響存在差異。

學(xué)者們長期以來一直在研究公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效之間的因果關(guān)系。但是，由于數(shù)據(jù)的選擇或驗證方法不同，不同學(xué)者得出的結(jié)論也有所不同；原因是財務(wù)業(yè)績受到許多因素的影響，所有制結(jié)構(gòu)只是其中之一，不同的數(shù)據(jù)樣本或不同的研究方法會影響其他因素，這可能導(dǎo)致所有權(quán)結(jié)構(gòu)對公司財務(wù)業(yè)績影響的偏差。從這個角度看，股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司財務(wù)業(yè)績影響的研究應(yīng)基于具體的公司行為?；诖?，本研究選擇中國汽車上市公司作為研究對象，重點探究股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效之間的關(guān)系。

為了進一步延伸擴展已有的研究成果，將引入內(nèi)部控制作為中介變量。之所以引入內(nèi)部控制，是基于中國汽車行業(yè)的特殊性，政府在中國市場經(jīng)濟中具有重要影響，為了確保中國汽車行業(yè)的可控性和良性發(fā)展，中國政府引導(dǎo)汽車公司加強內(nèi)部控制，通過內(nèi)部控制影響所有權(quán)結(jié)構(gòu)對財務(wù)績效的作用。因此，提出以下研究問題：（1）中國汽車制造企業(yè)的最大股東持股比例對財務(wù)績效具有怎樣的影響？內(nèi)部控制對影響關(guān)系具有怎樣的調(diào)節(jié)作用？（2）中國汽車制造企yr23K4gJBe1NsdGZJS2xrA==業(yè)的股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效具有怎樣的影響？內(nèi)部控制對影響關(guān)系具有怎樣的調(diào)節(jié)作用？

二、文獻綜述

現(xiàn)有文獻就股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效之間的關(guān)系做了大量研究，主要針對股權(quán)集中度與財務(wù)績效的關(guān)系、股權(quán)性質(zhì)與財務(wù)績效的關(guān)系。股權(quán)集中度對財務(wù)績效的影響，有學(xué)者認為股權(quán)集中度對財務(wù)績效的影響作用是單向的，股權(quán)越集中，公司的財務(wù)績效越會出現(xiàn)變化趨勢[1]；也有學(xué)者認為股權(quán)集中度與財務(wù)績效表現(xiàn)為二次曲線關(guān)系，有的表現(xiàn)為U型曲線關(guān)系，有的表現(xiàn)為倒U型曲線關(guān)系[2]。股權(quán)性質(zhì)對公司財務(wù)績效的影響，有學(xué)者認為股權(quán)性質(zhì)作為公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的一部分，對公司的財務(wù)績效產(chǎn)生重要影響[3]；也有學(xué)者認為股權(quán)性質(zhì)不是公司財務(wù)績效的重要影響因素[4]。

回顧已有研究，關(guān)于內(nèi)部控制在所有權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)績效影響中的中介效應(yīng)的研究相對較少。鑒于企業(yè)內(nèi)部控制的政策要求，國內(nèi)學(xué)者對內(nèi)部控制進行了探索，認為內(nèi)部控制對股權(quán)集中度和財務(wù)績效會產(chǎn)生中介效應(yīng)[5]，也認為內(nèi)部控制對股權(quán)性質(zhì)和財務(wù)績效會產(chǎn)生部分中介效應(yīng)[6]。

公司財務(wù)績效的影響因素相關(guān)研究成果顯示，公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力等變量對財務(wù)績效同樣存在顯著的影響關(guān)系[7-8]。

綜上，本研究將探究股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制、財務(wù)績效之間的影響關(guān)系，特別是重點分析內(nèi)部控制的中介影響作用。構(gòu)建模型結(jié)構(gòu)圖如圖1所示。

三、變量與數(shù)據(jù)

基于上述分析模型結(jié)構(gòu)圖，設(shè)定總資產(chǎn)凈利率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制、公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力等變量的符號和測算方法，見表1。

目前，A股汽車相關(guān)的上市企業(yè)有100多家，其中，整車汽車公司有24家，本研究選取24家整車汽車上市公司作為研究樣本，樣本時間跨度為2019—2021年，變量值取平均值。總資產(chǎn)凈利率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力等變量的數(shù)據(jù)來源于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫，內(nèi)部控制數(shù)據(jù)來源于DIB內(nèi)部控制與風(fēng)險管理數(shù)據(jù)庫。

四、模型構(gòu)建

基于股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效、股權(quán)結(jié)構(gòu)與內(nèi)部控制、內(nèi)部控制與財務(wù)績效、內(nèi)部控制在股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效之間的中介傳導(dǎo)作用，構(gòu)建數(shù)學(xué)模型。

為驗證股權(quán)集中度對財務(wù)績效的影響，構(gòu)建模型（1）：

ROA=β0+β1CRI+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（1）

為驗證股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效的影響，構(gòu)建模型（2）：

ROA=β0 +β1SOE+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（2）

為驗證股權(quán)集中度對內(nèi)部控制的影響，構(gòu)建模型（3）：

ICI=β0 +β1CRI+β2SIZE+β3LEV +β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（3）

為驗證股權(quán)性質(zhì)對內(nèi)部控制的影響，構(gòu)建模型（4）：

ICI=β0 +β1SOE+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（4）

為驗證內(nèi)部控制對財務(wù)績效的影響，構(gòu)建模型（5）：

ROA=β0 +β1ICI+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（5）

為驗證內(nèi)部控制在股權(quán)集中度與財務(wù)績效之間的中介作用，構(gòu)建模型（6）：

ROA=β0 +β1CRI*ICI+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（6）

為驗證內(nèi)部控制在股權(quán)性質(zhì)與財務(wù)績效之間的中介作用，構(gòu)建模型（7）：

ROA=β0 +β1SOE*ICI+β2SIZE+β3LEV+β4TURN+β5GROWTH+β6CASH+ε（7）

五、描述性統(tǒng)計分析

總資產(chǎn)凈利率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制、公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果見表2。

總資產(chǎn)凈利率的最小值為-0.1046，最大值為0.2684，相差較大，變異系數(shù)為0.6111（大于0.5），說明樣本公司的財務(wù)績效相差較大，并且存在很大的波動。股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)的最小值分別為0.0749、0，最大值分別為0.8539、1.0000，相差較大，變異系數(shù)分別為0.3258、0.3633（均介于0.3～0.4之間），說明樣本公司的股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)相差較大，并且存在較大的波動。內(nèi)部控制的最小值為521.3625，最大值為841.3058，相差較小，變異系數(shù)為0.1847（小于0.2），說明樣本公司的內(nèi)部控制相差較小，并且存在很小的波動。公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力，最小值分別為19.2578、0.5147、0.0654、0.0743、0.0216，最大值分別為28.3975、0.8776、0.3541、0.3332、0.2986，相差較大，變異系數(shù)分別為0.3999、0.3392、0.3244、0.3168、0.3612（均介于0.3～0.4之間），說明樣本公司的公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力相差較大，并且存在較大的波動。

六、相關(guān)性分析

總資產(chǎn)凈利率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制之間的相關(guān)性分析結(jié)果見表3。

總資產(chǎn)凈利率與股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制之間的皮爾遜相關(guān)性系數(shù)分別為0.689、0.413、0.777，均為正，均在0.01的水平顯著，Sig.（雙尾）顯著性水平分別為0、0.001、0，可見，總資產(chǎn)凈利率與股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制均存在非常顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明汽車上市公司的股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制與財務(wù)績效均存在正向的相關(guān)關(guān)系。內(nèi)部控制與股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)之間的皮爾遜相關(guān)性系數(shù)分別為0.378、0.356，均為正，均在0.05的水平顯著，Sig.（雙尾）顯著性水平分別為0.039、0.028，可見，內(nèi)部控制與股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)均存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明汽車上市公司的股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部控制均存在正向的相關(guān)關(guān)系。

七、回歸分析

模型（1）、模型（2）、模型（3）、模型（4）、模型（5）的多元回歸結(jié)果見表4。

在模型（1）中，股權(quán)集中度（CRI）的β值為0.416，大于0，顯著性水平為0.013，小于0.05，說明汽車上市公司的股權(quán)集中度對財務(wù)績效具有顯著的正向影響，中國汽車上市公司第一大股東的持股比例越高，財務(wù)績效表現(xiàn)越好?？刂谱兞恐校疽?guī)模（SIZE）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、成長能力（GROWTH）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.541、0.513、0.587、0.621，均大于0，顯著性水平分別為0.007、0.009、0.001、0，均小于0.01；資產(chǎn)負債率（LEV）的β值為-0.352，小于0，顯著性水平為0.039，小于0.05?？梢缘贸?，在股權(quán)集中度對財務(wù)績效的影響模型中，公司規(guī)模、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率存在顯著的負向影響。

在模型（2）中，股權(quán)性質(zhì)（SOE）的β值為0.629，大于0，顯著性水平為0.021，小于0.05，說明汽車上市公司的國有屬性對財務(wù)績效具有顯著的正向影響，中國汽車上市公司國有屬性越高，財務(wù)績效表現(xiàn)越好。控制變量中，公司規(guī)模（SIZE）、成長能力（GROWTH）的β值分別為0.782、0.779，均大于0，顯著性水平分別為0、0.003，均小于0.01；資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.056、0.098，均大于0，顯著性水平分別為0.142、0.110，均大于0.1；資產(chǎn)負債率（LEV）的β值為-0.212，小于0，顯著性水平為0.049，小于0.05?？梢缘贸?，在股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效的影響模型中，公司規(guī)模、成長能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率存在顯著的負向影響，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金能力不存在顯著影響。

在模型（3）中，股權(quán)集中度（CRI）的β值為0.214，大于0，顯著性水平為0.044，小于0.05，說明汽車上市公司的股權(quán)集中度對內(nèi)部控制具有顯著的正向影響，中國汽車上市公司第一大股東的持股比例越高，內(nèi)部控制表現(xiàn)越好?？刂谱兞恐校疽?guī)模（SIZE）、成長能力（GROWTH）的β值分別為0.607、0.428，均大于0，顯著性水平分別為0、0.005，均小于0.01；資產(chǎn)負債率（LEV）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.132、0.147、0.079，均大于0，顯著性水平分別為0.111、0.157、0.163，均大于0.1?？梢缘贸觯诠蓹?quán)集中度對內(nèi)部控制的影響模型中，公司規(guī)模、成長能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金能力不存在顯著影響。

在模型（4）中，股權(quán)性質(zhì)（SOE）的β值為0.307，大于0，顯著性水平為0.038，小于0.05，說明汽車上市公司的股權(quán)性質(zhì)對內(nèi)部控制具有顯著的正向影響，中國汽車上市公司國有屬性越高，內(nèi)部控制表現(xiàn)越好。控制變量中，公司規(guī)模（SIZE）、成長能力（GROWTH）的β值分別為0.688、0.457，均大于0，顯著性水平分別為0、0.002，均小于0.01；資產(chǎn)負債率（LEV）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.149、0.172、0.088，均大于0，顯著性水平分別為0.172、0.198、0.231，均大于0.1。可以得出，在股權(quán)性質(zhì)對內(nèi)部控制的影響模型中，公司規(guī)模、成長能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金能力不存在顯著影響。

在模型（5）中，內(nèi)部控制（ICI）的β值為0.718，大于0，顯著性水平為0，小于0.01，說明汽車上市公司的內(nèi)部控制對財務(wù)績效具有非常顯著的正向影響，中國汽車上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量越高，財務(wù)績效表現(xiàn)越好?？刂谱兞恐校疽?guī)模（SIZE）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、成長能力（GROWTH）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.533、0.236、0.579、0.336，均大于0，顯著性水平分別為0.018、0.024、0.011、0.022，均小于0.05；資產(chǎn)負債率（LEV）的β值為-0.427，小于0，顯著性水平為0.004，小于0.01?？梢缘贸觯趦?nèi)部控制對財務(wù)績效的影響模型中，公司規(guī)模、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力存在顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率存在非常顯著的負向影響。

模型（6）、模型（7）的多元回歸結(jié)果見表5。

在模型（6）中，股權(quán)集中度與內(nèi)部控制（CRI*ICI）的β值為0.168，大于0，顯著性水平為0.037，小于0.05，說明汽車上市公司的股權(quán)集中度可以通過內(nèi)部控制對財務(wù)績效產(chǎn)生顯著的正向影響?？刂谱兞恐校疽?guī)模（SIZE）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、成長能力（GROWTH）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.478、0.335、0.411、0.321，均大于0，顯著性水平分別為0、0.007、0.004、0.008，均小于0.01；資產(chǎn)負債率（LEV）的β值為-0.221，小于0，顯著性水平為0.021，小于0.05?？梢缘贸?，內(nèi)部控制在股權(quán)集中度與財務(wù)績效之間的中介作用模型中，公司規(guī)模、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、成長能力、現(xiàn)金能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率存在顯著的負向影響。

在模型（7）中，股權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部控制（SOE*ICI）的β值為0.154，大于0，顯著性水平為0.041，小于0.05，說明汽車上市公司的國有屬性可以通過內(nèi)部控制對財務(wù)績效產(chǎn)生顯著的正向影響?？刂谱兞恐?，公司規(guī)模（SIZE）、成長能力（GROWTH）的β值分別為0.427、0.406，均大于0，顯著性水平分別為0、0.005，均小于0.01；資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TURN）、現(xiàn)金能力（CASH）的β值分別為0.078、0.082，均大于0，顯著性水平分別為0.127、0.111，均大于0.1；資產(chǎn)負債率（LEV）的β值為-0.207，小于0，顯著性水平為0.032，小于0.05?？梢缘贸?，內(nèi)部控制在股權(quán)性質(zhì)與財務(wù)績效之間的中介作用模型中，公司規(guī)模、成長能力存在非常顯著的正向影響，資產(chǎn)負債率存在顯著的負向影響，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金能力不存在顯著影響。

八、穩(wěn)健性檢驗

為了確保上述研究結(jié)論的可靠性，選取托賓Q值（TQ）作為財務(wù)績效的替代變量，進行穩(wěn)健性檢驗，模型（1）、模型（2）、模型（3）、模型（4）、模型（5）、模型（6）、模型（7）的回歸結(jié)果見表6。

在股權(quán)集中度對財務(wù)績效影響的穩(wěn)健性檢驗中，股權(quán)集中度對汽車上市公司財務(wù)績效具有顯著的正向影響。在股權(quán)性質(zhì)對財務(wù)績效影響的穩(wěn)健性檢驗中，股權(quán)性質(zhì)對汽車上市公司財務(wù)績效具有顯著的正向影響。在股權(quán)集中度對內(nèi)部控制影響的穩(wěn)健性檢驗中，股權(quán)集中度對汽車上市公司內(nèi)部控制具有顯著的正向影響。在股權(quán)性質(zhì)對內(nèi)部控制影響的穩(wěn)健性檢驗中，股權(quán)性質(zhì)對汽車上市公司內(nèi)部控制具有顯著的正向影響。在內(nèi)部控制對財務(wù)績效影響的穩(wěn)健性檢驗中，內(nèi)部控制對汽車上市公司財務(wù)績效具有顯著的正向影響。在內(nèi)部控制中介作用的穩(wěn)健性檢驗中，內(nèi)部控制同樣在股權(quán)集中度與財務(wù)績效、股權(quán)性質(zhì)與財務(wù)績效之間具有顯著的中介作用。

九、結(jié)束語

本研究以內(nèi)部控制為研究視角，采用2019—2021年A股汽車整車上市公司為研究樣本，研究分析了內(nèi)部控制、股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)財務(wù)績效三者之間的關(guān)系。通過實證分析得出，股權(quán)集中度對公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)和財務(wù)績效具有顯著正向影響；股權(quán)性質(zhì)對公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)和財務(wù)績效具有顯著正向影響；內(nèi)部結(jié)構(gòu)對財務(wù)績效亦具有顯著正向影響。同時，內(nèi)部控制在股權(quán)集中度與財務(wù)績效之間發(fā)揮了中介作用，內(nèi)部控制在股權(quán)性質(zhì)與財務(wù)績效之間也發(fā)揮了中介作用。

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責(zé)任編輯：姜洪云