摘要：中國地方政府融資模式自1949年以來發(fā)生了重大變更，由單一依靠財政撥款到改革開放初期的集資和收費，逐漸發(fā)展為通過土地財政、銀行貸款和城投債進行融資，2015年后逐步建立以地方政府債券為主體、大力發(fā)展PPP模式的融資體系。地方政府不同時期的融資模式與當(dāng)時社會經(jīng)濟的發(fā)展情況密切相關(guān)，促進了我國經(jīng)濟的高速發(fā)展。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的新形勢下，要創(chuàng)新融資方式，以防范地方政府債務(wù)風(fēng)險，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。

關(guān)鍵詞：地方政府；高質(zhì)量發(fā)展；融資模式；融資體系；融資創(chuàng)新

自1949年以來，中國地方政府融資經(jīng)歷了從傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟體制下單一財政主導(dǎo)的融資模式向市場經(jīng)濟體制下多元化融資模式的轉(zhuǎn)變，不同時期的融資模式與當(dāng)時社會經(jīng)濟發(fā)展情況密切相關(guān)。在新時期面對全球經(jīng)濟增速下滑、貿(mào)易摩擦加劇、我國經(jīng)濟由高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的新形勢下，促進政府融資模式創(chuàng)新有利于防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險和地方政府債務(wù)風(fēng)險，進一步轉(zhuǎn)變政府職能，促進我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

一、我國地方政府融資模式變更

（一）計劃經(jīng)濟階段（1949-1978年）

改革開放前，我國處于計劃經(jīng)濟時期，地方政府的建設(shè)項目須上報中央，項目批準后由財政部統(tǒng)一撥款，在特定的歷史時期，這種財政體制有利于中央進行統(tǒng)一規(guī)劃，重點建設(shè)，使我國在短期內(nèi)重建國民經(jīng)濟。但隨著國民經(jīng)濟的發(fā)展，經(jīng)濟規(guī)模日益擴大，單一的財政體制無法滿足逐漸豐富的建設(shè)需求，融資體制改革迫在眉睫。

（二）改革探索階段（1979-1993年）

改革開放初期地方政府經(jīng)濟建設(shè)熱情高漲，但是自主發(fā)債不被法律允許，社會化間接融資渠道尚未建立，因此簡單易行的集資和收費成為該時期地方政府籌集資金的主要途徑，在當(dāng)時的歷史背景下滿足了地方政府經(jīng)濟建設(shè)的資金需求。但與集資收費高速增長相對的卻是監(jiān)管不足導(dǎo)致的資金利用低效，直至國務(wù)院1990年頒布《關(guān)于堅決制止亂收費、亂罰款和各種攤派的決定》、1993年頒布《關(guān)于堅決制止亂集資和加強債券發(fā)行管理的通知》，作為地方政府融資重要手段的集資和收費逐漸退出歷史舞臺。在這一歷史時期四大行陸續(xù)成立，國務(wù)院在全國范圍內(nèi)進行“撥改貸”試點，為地方政府債務(wù)融資體制的形成提供了基礎(chǔ)。

（三）市場化改革階段（1994-2014年）

1994年分稅制改革使地方的稅收收入逐步穩(wěn)定，同時通過出讓土地獲得收入，地方政府的收入體系逐步建立，雖然受到《預(yù)算法》限制地方政府不得發(fā)行債券，但是為融資平臺的成立提供了市場化基礎(chǔ)和收入保障。通過融資籌集資金成為這一時期地方政府收入的重要來源，但在2008年全球金融危機后，融資平臺迅速發(fā)展的同時，債務(wù)風(fēng)險也急劇攀升，直至2014年國務(wù)院接連頒布多項政策，平臺的融資功能逐漸被剝離。在這一時期，地方政府對于市場化融資也進行了積極探索，2002年我國加入世貿(mào)組織后經(jīng)濟高速增長，PPP模式在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域逐步得到推廣。

（四）改革深化期（2015年至今）

2015年新《預(yù)算法》的正式實施使地方政府自主發(fā)債成為可能，發(fā)行債券逐漸成為地方政府收入的重要來源。與此同時，國務(wù)院和財政部頒布多項政策促進政府和社會資本合作， 直至2017年P(guān)PP模式迎來了高速發(fā)展期，成為了地方政府資金的重要來源。但是PPP模式的快速發(fā)展也為地方政府帶來了新的債務(wù)風(fēng)險，經(jīng)過2018年的調(diào)整后，在2019年財政部發(fā)布的《關(guān)于推進政府和社會資本合作規(guī)范發(fā)展的實施意見》政策引導(dǎo)下，PPP的發(fā)展又見曙光。在這一時期，地方政府大力發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金、政府購買服務(wù)等新融資模式，加強與社會資本合作，不斷豐富融資方式，促進融資體系創(chuàng)新。

二、地方政府主要融資模式

我國地方政府融資模式主要分為債權(quán)融資、股權(quán)融資、項目融資和資源融資四種，不同融資模式可以相互組合嵌套形成混合融資模式，擴展資金來源。

（一）債權(quán)融資模式

1. 貸款融資

貸款融資是我國地方政府最常用的融資方式，根據(jù)貸款途徑不同可分為國內(nèi)/際銀行貸款、國內(nèi)/際銀團貸款、外國政府貸款、金融機構(gòu)貸款等。貸款為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)發(fā)展提供了重要的資金來源，促進了地方經(jīng)濟的高速發(fā)展。隨著我國經(jīng)濟的飛速發(fā)展和對外開放程度的增強，吸引大量國外資金進入國內(nèi)，成為我國地方政府進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要資金來源。貸款融資手續(xù)簡單、流程便捷、靈活性強，一度成為地方政府的主要融資途徑。

2. 債券融資

我國地方政府債券融資主要分為城投債和政府債券兩種，其中政府債券又分為一般債券和專項債券。1995年開始實施的《預(yù)算法》規(guī)定地方政府不得發(fā)行債券，因此此時的政府債券融資主要以城投債為主，即地方政府提供隱性擔(dān)保并通過融資平臺發(fā)行。2008年金融危機后，我國出臺了4萬億的經(jīng)濟刺激計劃，促進了融資平臺的跨越式增長，城投債成為地方政府融資的重要來源，但是城投債以政府為隱性擔(dān)保卻不納入預(yù)算管理，增強了政府對融資平臺的監(jiān)管難度，地方政府隱性債務(wù)迅速擴張。2014年國務(wù)院頒布《關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》，將融資平臺與地方政府脫鉤，平臺公司債務(wù)自行償還。同年財政部發(fā)布《地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》，賦予了地方政府自主發(fā)債的權(quán)利，標志著我國地方政府債務(wù)融資進入新時期。

3. 資產(chǎn)證券化融資

地方政府的資產(chǎn)證券化融資是指以基礎(chǔ)設(shè)施或其他資產(chǎn)的未來收費所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為保證，通過在資本市場上發(fā)行證券來籌集資金，以基礎(chǔ)設(shè)施或資產(chǎn)的未來收益作為還本付息的來源。資產(chǎn)證券化融資將項目與發(fā)行主體的信用評級分離，可以提高項目的信用等級，也可以將規(guī)模較小、性質(zhì)相近的項目進行組合融資，拓寬資金來源，降低融資成本，分散風(fēng)險。資產(chǎn)證券化以基礎(chǔ)設(shè)施的收費作為擔(dān)保，資金來源穩(wěn)定，并且受到中央或地方政府的支持，風(fēng)險較低，在資本市場較容易受到投資者的歡迎。資產(chǎn)證券化屬于表外融資，在提供了資金的同時并不增加政府負債，提高了資產(chǎn)的流動性，為地方政府提供了便捷安全高效的融資模式。資產(chǎn)證券化融資由于其固有的特點受到了政府和市場的青睞，逐漸成為地方政府融資體系中重要的一環(huán)。

（二）股權(quán)融資模式

1. 國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)交易

國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)交易是指通過拍賣、競投、招標、報價等市場交易手段處理所擁有的非上市企業(yè)產(chǎn)權(quán)、股權(quán)、科技成果、經(jīng)營權(quán)等進行融資。由于產(chǎn)權(quán)交易是面向特定風(fēng)險控制能力較強的投資客群，因此整體風(fēng)險可控。產(chǎn)權(quán)交易的企業(yè)通過市場的資源配置功能，獲得了其發(fā)展過程中所需的資本、技術(shù)等資源，在提高市場資源配置效率的同時，能夠促進企業(yè)健康發(fā)展。產(chǎn)權(quán)交易促進了企業(yè)健康發(fā)展，對于不能進一步成長的企業(yè)進行收購、破產(chǎn)清算等，促進地方經(jīng)濟健康發(fā)展。通過對國有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)交易，利用市場化渠道擴大了資金來源，是我國地方政府經(jīng)常采用的融資模式。

2. 增資擴股或上市融資

地方政府可以通過國有企業(yè)增資擴股或股票上市方式進行融資，包括地方政府融資平臺企業(yè)，利用金融市場進行直接融資，促進投資主體的多元化企業(yè)根據(jù)自身的經(jīng)營狀況確定向投資者支付的報酬標準，方式靈活財務(wù)風(fēng)險較小。通過增資擴股或股票上市籌集資金，方式靈活，可以滿足企業(yè)特定發(fā)展階段的資金、技術(shù)等需求，有利于促進企業(yè)的長久發(fā)展。

3. 產(chǎn)業(yè)投資基金

我國的產(chǎn)業(yè)投資基金與國外的風(fēng)險投資基金或私募股權(quán)投資基金類似，多指投資于具有高增長潛力的上市企業(yè)股權(quán)或準股權(quán)，直接或間接參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，以期目標企業(yè)發(fā)育成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實現(xiàn)資本增值的投資模式。產(chǎn)業(yè)投資基金獲利能力強，但流動性差，風(fēng)險較高。產(chǎn)業(yè)基金的資金來源包括政府投資、社會資金等，主要應(yīng)用于需要政府扶持的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域和高新技術(shù)領(lǐng)域等，以促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。產(chǎn)業(yè)投資基金融資可以彌補政府的資金缺口，降低地方政府基建企業(yè)的負債率，按照市場化方式進行運營，提高投資效率。

（三）項目融資模式

1. PPP模式

PPP（Public-Private-Partnership）模式是指政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)基于某個項目而形成相互合作關(guān)系的一種財政投融資模式。2014年國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》，鼓勵在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中引入政府與社會資本合作模式，即PPP模式。此后相繼出臺多項規(guī)定規(guī)范PPP項目的流程和運作模式，積極倡導(dǎo)使用PPP模式進行融資，將PPP模式推向高潮。PPP模式融資可以吸引社會資本積極參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，緩解政府財政壓力，提高資本利用率，豐富投資主體結(jié)構(gòu)，降低政府投資風(fēng)險，促進我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。

2. REITs模式

REITs（Real Estate Investment Trusts），即不動產(chǎn)投資信托基金，是指將未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，以發(fā)行收益憑證來募集投資人的資金，由專業(yè)基金管理人經(jīng)營管理，最終按比例分配投資收益。REITs融資模式在我國起步較晚，2020年4月證監(jiān)會和發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》，并出臺了《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資積金指引（試行）》，為我國基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs發(fā)展提供了指引方向?；A(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)行便捷，流動性強，能夠盤活存量資產(chǎn)，提高地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中直接融資的比例，提升抵抗風(fēng)險的能力。

（四）資源融資模式

1. 無形資源融資

無形資源融資主要指地方政府通過其擁有的規(guī)劃權(quán)、經(jīng)營權(quán)、管理權(quán)、開發(fā)權(quán)、許可權(quán)、專利權(quán)、著作權(quán)、商標權(quán)等進行交易融資的模式。無形資源在地方政府資源中具有特殊地位，隨著時代的發(fā)展其形式不斷創(chuàng)新，地方政府可以通過無形資源的使用獲得持久的經(jīng)濟效益，但是具有較強的不確定性，因此要加強對無形資源的管理，充分發(fā)揮其價值。

2. 土地資源融資

土地資源融資是指地方政府出讓土地的開發(fā)、使用權(quán)而籌集資金的融資模式。1994年分稅制改革后，出讓土地收入全部劃歸地方政府所有，成為地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要資金來源。2008年金融危機后，地方政府紛紛以土地作為抵押通過融資平臺發(fā)行債券進行融資，在二級市場的乘數(shù)效應(yīng)作用下地方政府負債規(guī)模迅速擴張。土地資源融資對地方政府具有重要意義，促進了我國城鎮(zhèn)化的快速發(fā)展，但同時也導(dǎo)致地方政府債務(wù)過高，土地資源浪費，地方財政過度依賴房地產(chǎn)行業(yè)，擠壓了其他行業(yè)的發(fā)展空間，不利用產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，國務(wù)院頒布多項政策加強對房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控，土地資源融資模式無法長久。

三、現(xiàn)有融資體系存在的問題

（一）土地財政主導(dǎo)的融資模式不可持續(xù)

土地出讓收入作為地方政府收入的重要來源，為地方經(jīng)濟的高速發(fā)展提供了資金保障，但其快速增長和持續(xù)膨脹也為地方財政帶來了巨大風(fēng)險。地方政府土地出讓收入自2015年以來逐年增加，并在2021年達到歷史新高，但增速自2017年起已逐年下降，地方政府對土地出讓收入的依賴自2020年達到高點后也逐年下降，財政部數(shù)據(jù)顯示，2022年土地出讓收入在地方政府收入中占比下降至23.9%。與此同時，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)過多年高速發(fā)展已呈現(xiàn)轉(zhuǎn)弱趨勢，目前我國房價已處于高位，政策層面堅持“房住不炒”原則，地方政府的土地出讓收入增長空間有限，無法為經(jīng)濟發(fā)展提供持久性資金來源。

（二）地方政府融資平臺風(fēng)險加劇

融資平臺作為地方政府收入的重要來源，在推動地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、拉動地方經(jīng)濟發(fā)展等方面發(fā)揮了重要作用。但融資平臺公司自成立之初便具有雙重性質(zhì)，政府干預(yù)嚴重，法人制度不健全，經(jīng)營管理效率不高，企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量不高，風(fēng)險意識淡薄，償債機制不完善，隱性債務(wù)膨脹，增加了地方政府的債務(wù)風(fēng)險。融資平臺的資金來源主要為銀行貸款或發(fā)行城投債，融資形式單一。平臺公司投資的項目大多周期長、資金回流緩慢，導(dǎo)致償債能力不足，且上一輪經(jīng)濟刺激過程中產(chǎn)生的債務(wù)即將進入償還高峰期，而地方政府收入沒有明顯提高，導(dǎo)致融資平臺的流動性風(fēng)險加劇。

（三）地方政府債券發(fā)行機制仍待完善

地方政府債券作為新時期政府融資的重要方式，其發(fā)行機制仍待完善。專項債是自下而上由地方政府上報發(fā)行計劃，全國人大審批逐級下發(fā)，無法滿足項目建設(shè)實際融資需求。地方政府項目建設(shè)周期長、資金回流慢，但是專項債券審批通過后一次性發(fā)放資金，導(dǎo)致項目建設(shè)與資金需求不匹配，且項目的投資收益很難滿足短期償債需求，導(dǎo)致收益與風(fēng)險錯配。地方政府債券的發(fā)行過程少有市場機構(gòu)和社會公眾的參與，披露的信息主要為發(fā)行前的信用評級、財務(wù)數(shù)據(jù)等事項，對于項目運營和后續(xù)評價鮮有涉及。信息披露不全面促使地方政府債券的流動性不足，難以通過市場機制充分流通完善資源配置。

四、地方政府融資體系創(chuàng)新

隨著我國經(jīng)濟由高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的新階段，經(jīng)濟增速放緩，地方政府債務(wù)負擔(dān)過重，在“房住不炒”的原則下，土地財政支撐的融資模式正在發(fā)生明顯變化。因此應(yīng)豐富政府的融資渠道，推動社會資本積極參與，創(chuàng)新地方政府的融資體系。

（一）健全融資法律法規(guī)體系，完善監(jiān)管機制

健全的法律法規(guī)體系是我國地方政府融資健康持久發(fā)展的保障，在我國經(jīng)濟發(fā)展的新形勢下，迫切要求建立完善的法律法規(guī)體系，保證地方政府融資時有法可依，同時完善市場監(jiān)管體制，防范地方政府債務(wù)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險。首先，要加快相關(guān)法律法規(guī)的制定和完善，為地方政府融資提供法律基礎(chǔ)。消除民間資本進入的隱形壁壘，建立完善市場準入制度。其次，要完善地方政府融資的監(jiān)管體制，建立健全的監(jiān)管指標體系，明確相關(guān)機構(gòu)的權(quán)利與職責(zé)，對項目進行事前、事中、事后的全流程監(jiān)管，將行業(yè)監(jiān)管與行業(yè)自律相結(jié)合，保障市場健康有序運行。第三，地方政府要建立完善的融資管理制度，明確地方政府的融資目的、融資范圍、融資渠道、償還方式等，加強對地方政府債務(wù)的監(jiān)管，防范債務(wù)風(fēng)險。

（二）完善地方政府債券發(fā)行機制

與國際平均水平相比，目前我國地方政府債券的發(fā)行規(guī)模仍有很大發(fā)展空間，將成為地方政府融資的重要來源。但現(xiàn)有地方政府債券發(fā)行的相關(guān)法律尚未完善，信用評級體系尚不成熟，各地方政府的信用評級均為AAA級。由于我國區(qū)域間經(jīng)濟發(fā)展差距較大，該評級體系無法準確反映各地方政府的真實水平。地方政府債券的定價以國債利率為基準，無法準確反映當(dāng)?shù)厥袌龅馁Y金供求關(guān)系。因此要加快相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，完善信用評級體系，加強項目相關(guān)信息的披露，提高地方政府債券發(fā)行、流通和償還的市場化程度，形成合理的定價機制。同時還應(yīng)建立完善的償還機制，明確發(fā)行主體職責(zé)，充分發(fā)揮地方政府債券在政府融資體系中的重要作用。

（三）持續(xù)推進融資平臺的市場化轉(zhuǎn)型

融資平臺作為地方政府收入的重要來源，一度為促進地方經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮了重要作用。但融資平臺自成立之初便具有雙重性質(zhì)，在化解地方政府債務(wù)風(fēng)險的背景下，融資平臺的市場化轉(zhuǎn)型成為必然。促進融資平臺的市場化轉(zhuǎn)型，首先要明確融資平臺的公司性質(zhì)，厘清與政府的職責(zé)邊界，將公益性質(zhì)的項目從平臺中剝離，消除地方政府的隱性擔(dān)保，引入現(xiàn)代企業(yè)運營方式管理平臺。其次，要盤活存量資產(chǎn)，促進平臺與銀行、基金等金融資本合作，通過市場化方式對平臺債務(wù)進行重組，降低平臺的負債率，優(yōu)化平臺債務(wù)結(jié)構(gòu)。第三，要豐富平臺項目的融資方式，提升平臺項目的可行性和收益性，建立健全平臺項目投資回報機制，積極引入基金、資產(chǎn)證券化、PPP模式等方式，提升社會資本和民間資本的參與意愿，促進平臺公司的健康發(fā)展。

（四）積極推進PPP模式規(guī)范發(fā)展

PPP模式引入社會資本參與經(jīng)濟建設(shè)，提高了政府的供給能力和供給效率，通過與社會資本的利益共享、風(fēng)險共擔(dān)，減輕了政府的財政壓力。PPP模式經(jīng)過多年發(fā)展已成為我國地方政府項目融資的重要來源，但依然存在融資渠道單一、項目收益率低、資金期限錯配、運營機制尚不成熟等問題，因此應(yīng)積極推進PPP模式的規(guī)范發(fā)展。首先，應(yīng)加強PPP模式的頂層設(shè)計，完善相關(guān)法律法規(guī)，為PPP模式的規(guī)范發(fā)展提供法律依據(jù)和根本保障。其次，要加強對PPP項目的管理，明確其定價、風(fēng)險、收益、償還等相關(guān)事項，在項目實施過程中對各部門進行全流程監(jiān)督和管理，制定風(fēng)險防控方案，加強對PPP項目的全流程監(jiān)管。第三，應(yīng)完善PPP項目的評價體系，針對項目的產(chǎn)出、效果、流程管理、移交標準等制定符合項目廣泛應(yīng)用范圍的評價體系，并加強項目信息的披露，接受社會公眾監(jiān)督。

（五）大力推行資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化融資成本較低，發(fā)行靈活，可以依據(jù)實際應(yīng)用情況確定發(fā)行期限。通過資產(chǎn)證券化，可以將流動性較差的資產(chǎn)進行重組并實施信用增級，從而使該資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以在金融市場流通的證券產(chǎn)品，盤活存量資產(chǎn)，拓寬資金來源。資產(chǎn)證券化將項目的所有權(quán)與運營權(quán)分離，在為項目籌集資金的同時保證了項目的運營和決策權(quán)不發(fā)生變更，適用于關(guān)系國計民生的重要項目。發(fā)展資產(chǎn)證券化融資，要嚴格規(guī)范資產(chǎn)證券化流程管理，加強資產(chǎn)的擔(dān)保、風(fēng)險等信息的披露，明確收益分配體系，既要為社會資本提供進入公共服務(wù)領(lǐng)域的通道，也要建立合理的退出機制，提高社會資本的積極性。

五、結(jié)語

促進地方政府融資的規(guī)范創(chuàng)新發(fā)展是我國經(jīng)濟由高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的新形勢下，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的必然要求。在我國經(jīng)濟進入新常態(tài)的背景下，地方政府融資模式的創(chuàng)新有助于規(guī)范地方政府行為、豐富政府融資渠道、提高政府的運行效率，進而推動地方經(jīng)濟社會的全面發(fā)展。

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（作者單位：中國社會科學(xué)院大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院）