孟圓

近年來(lái)，一些央企和地方國(guó)企紛紛發(fā)行REITs，進(jìn)行多元化資產(chǎn)管理，實(shí)現(xiàn)資本退出與資產(chǎn)重組，構(gòu)建輕重結(jié)合的產(chǎn)業(yè)體系，逐步實(shí)現(xiàn)從項(xiàng)目投融資到基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)管理的轉(zhuǎn)型。

作為一種金融工具，公募REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）不僅可以盤活存量資產(chǎn)，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還有助于拓寬融資渠道，優(yōu)化資源配置，并增加公眾投資者的投資品類。

截至目前，全球共有40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)出臺(tái)REITs制度，總資產(chǎn)規(guī)模已超2萬(wàn)億美元。2021年6月，我國(guó)首批REITs上市。兩年來(lái)，REITs市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，到今年6月末，已上市的公募REITs產(chǎn)品達(dá)28只，擴(kuò)募后的總發(fā)行規(guī)模為975.32億元，累計(jì)分紅47.37億元，初步形成了包括高速公路、產(chǎn)業(yè)園、租賃住房等多個(gè)領(lǐng)域的REITs品種。

多家國(guó)企發(fā)行公募REITs

20世紀(jì)60年代，REITs制度在美國(guó)悄然興起。2000年以后，亞洲市場(chǎng)對(duì)REITs逐步敞開懷抱。

立足國(guó)情，借鑒經(jīng)驗(yàn)，2020年4月，我國(guó)正式推出公募REITs試點(diǎn)。2021年6月，《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱“958號(hào)文”）發(fā)布，新增清潔能源等能源基礎(chǔ)設(shè)施、停車場(chǎng)項(xiàng)目、保障性租賃住房、水利設(shè)施等試點(diǎn)行業(yè)。

為何中國(guó)的REITs試點(diǎn)從基礎(chǔ)設(shè)施開始，而非房地產(chǎn)？學(xué)界認(rèn)為，這主要是為了盤活龐大的基礎(chǔ)設(shè)施存量資產(chǎn)。彭博數(shù)據(jù)顯示，目前全球基礎(chǔ)設(shè)施REITs市值為6000多億美元，占全部REITs規(guī)模近四成。在我國(guó)，存量基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)模已超過(guò)100萬(wàn)億元，多數(shù)項(xiàng)目收益率和現(xiàn)金流穩(wěn)定。

以高速公路為例，“十四五”規(guī)劃涉及新改建高速公路里程2.5萬(wàn)公里，資金需求將超3萬(wàn)億元。收費(fèi)公路前期投入資金巨大，投資回收期長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債率偏高。因此，發(fā)行公募REITs成為基建類國(guó)企的新選擇，逐步建立了高速公路“投資—運(yùn)營(yíng)—證券化—再投資”的良性循環(huán)。

“我國(guó)高速公路等基礎(chǔ)設(shè)施投融資的主要難點(diǎn)之一，就是缺乏權(quán)益性融資工具?！敝薪煌顿Y資本運(yùn)營(yíng)部資深經(jīng)理王晉之對(duì)記者表示，基礎(chǔ)設(shè)施REITs底層資產(chǎn)真實(shí)出售、權(quán)益份額公開上市交易，正契合了高速公路行業(yè)和集團(tuán)投融資模式轉(zhuǎn)型。

2022年4月13日，中交REITs作為首單央企項(xiàng)目發(fā)行上市，這是中交集團(tuán)繼A+H整體上市完成股權(quán)上市平臺(tái)布局后打造的另一資產(chǎn)上市平臺(tái)，也是中交集團(tuán)“做大工程、做強(qiáng)投資、做實(shí)資產(chǎn)、做優(yōu)資本”的創(chuàng)新成果，以資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)盤活存量、帶動(dòng)增量，推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

中國(guó)鐵建的高質(zhì)量發(fā)展之路，從施工建設(shè)走到了綜合運(yùn)營(yíng)階段，資產(chǎn)盤活是支撐可持續(xù)發(fā)展的重要抓手。2022年7月8日，西部首單基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs——國(guó)金中國(guó)鐵建REIT在上交所上市，以其體系內(nèi)子公司鐵建重投持有的渝遂高速（重慶段）申請(qǐng)發(fā)起設(shè)立。

“通過(guò)發(fā)行REIT打通了中鐵建的品牌，實(shí)現(xiàn)了價(jià)值重估。”中鐵建資本控股集團(tuán)資本投資部總經(jīng)理檀柯在采訪中表示，這是踐行國(guó)家戰(zhàn)略，順應(yīng)建筑央企的轉(zhuǎn)型升級(jí)，推進(jìn)交通強(qiáng)國(guó)的必要做法。

2022年11月22日，由安徽省交通控股集團(tuán)作為原始權(quán)益人的中金安徽交控REIT上市交易，以沿江高速公路蕪湖至安慶段為底層資產(chǎn)，發(fā)行規(guī)模為108.8億元，這是安徽省屬企業(yè)首單公募REITs。

“公募REITs不同于股票、債券，具有雙重屬性，一頭連著基礎(chǔ)設(shè)施、一頭連著資本市場(chǎng)，對(duì)于提升安徽交控集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力和資本運(yùn)作能力將起到橋梁和助推作用?！卑不战豢丶瘓F(tuán)財(cái)務(wù)部副部長(zhǎng)王猛告訴記者，此舉將進(jìn)一步催生企業(yè)改革活力，充分發(fā)揮國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略支撐作用。

在房地產(chǎn)領(lǐng)域，我國(guó)目前的核心政策是多主體供應(yīng)、多渠道保障、租購(gòu)并舉的住房供應(yīng)體系。據(jù)了解，和銷售型物業(yè)不同，保租房的土地有70年不得轉(zhuǎn)讓的限制，要通過(guò)經(jīng)營(yíng)性收益來(lái)平衡，缺少其他退出路徑。

為有效落實(shí)中央“租購(gòu)并舉”決策部署，華潤(rùn)置地于2018年創(chuàng)建長(zhǎng)租公寓“有巢”品牌，高質(zhì)量推進(jìn)租賃住房建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。12月9日，華潤(rùn)有巢REIT上市儀式在深圳舉行，這是業(yè)內(nèi)首單市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)的保障性租賃住房公募REITs正式上市，從而形成了“投、融、建、管、退”的閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)滾動(dòng)投資。

類似地，各類產(chǎn)業(yè)園資金投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)，受政策、產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期的影響較大，對(duì)持續(xù)發(fā)展、專業(yè)化運(yùn)營(yíng)管理的要求較高。早在2021年6月2日，博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT成功完成發(fā)售，項(xiàng)目包括招商蛇口旗下的萬(wàn)融大廈和萬(wàn)海大廈，均位于招商蛇口園區(qū)的蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園中。

在清潔能源領(lǐng)域，REITs也展現(xiàn)出優(yōu)勢(shì)。2023年3月，國(guó)家電投新能源REIT上市，成為首批風(fēng)電項(xiàng)目REITs。這表明在政策支持下，REITs可以助力國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型。但相關(guān)專家指出，清潔能源REIT面臨土地產(chǎn)權(quán)、電價(jià)改革、市場(chǎng)消納等風(fēng)險(xiǎn)考驗(yàn)，完善稅收等配套政策，解決電力消納問(wèn)題，是推動(dòng)這一領(lǐng)域REIT市場(chǎng)成熟的關(guān)鍵。

REITs先行者的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)

回顧發(fā)行歷程，各企業(yè)REITs業(yè)務(wù)的相關(guān)負(fù)責(zé)人發(fā)現(xiàn)，基本沒有可參考的先例，這也是已發(fā)行項(xiàng)目在籌備階段的集體難點(diǎn)。因此，總結(jié)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，完善治理機(jī)制，對(duì)于推動(dòng)我國(guó)國(guó)有企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金的健康發(fā)展，具有重要意義。

首先是篩選“優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目”，提早籌備。從海外經(jīng)驗(yàn)看，發(fā)達(dá)市場(chǎng)的REITs平臺(tái)數(shù)量其實(shí)并不多，主要通過(guò)擴(kuò)募方式裝入資產(chǎn)，因而搭建的平臺(tái)具有較強(qiáng)的稀缺性。對(duì)于國(guó)資央企而言，REITs發(fā)行要綜合考慮經(jīng)濟(jì)與政治因素，資產(chǎn)必須對(duì)照條件、優(yōu)中選優(yōu)。

“公募REITs發(fā)行對(duì)資產(chǎn)的合規(guī)性、經(jīng)濟(jì)效益性等要求都比較高。要選擇合規(guī)性、經(jīng)濟(jì)效益等都能夠滿足申報(bào)要求的資產(chǎn)，否則會(huì)事倍功半。”王猛表示，安徽交控REIT底層資產(chǎn)為沿江高速公路蕪湖至安慶段，是安徽省內(nèi)資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、收益穩(wěn)定的主要路段之一。

搶抓機(jī)遇、搶占先機(jī)，華潤(rùn)有巢REIT和中國(guó)鐵建REIT的籌備分別始于2018年、2019年。有巢泗涇項(xiàng)目和有巢東部經(jīng)開區(qū)項(xiàng)目，是上海市推進(jìn)保障性租賃住房發(fā)展的重要示范項(xiàng)目，兩個(gè)項(xiàng)目租期結(jié)構(gòu)健康、企業(yè)租戶集中度分散。渝遂高速是連接成渝的第二條高速通道，對(duì)地區(qū)發(fā)展有重要意義。

產(chǎn)權(quán)清晰與否至關(guān)重要?！敖ㄗh提前梳理產(chǎn)權(quán)情況，做好提質(zhì)增效。比如，華潤(rùn)有巢REIT提前解決了958號(hào)文要求的現(xiàn)金分派率、規(guī)模、杠桿率?！比A潤(rùn)有巢資產(chǎn)管理部劉鑫介紹道，為了解決用地的轉(zhuǎn)讓性質(zhì)解除問(wèn)題，華潤(rùn)持續(xù)與房管部門溝通，一起探討解決方案。此外，為了原始權(quán)益人的獨(dú)立性問(wèn)題，要完成獨(dú)立性認(rèn)證，以及在資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)等方面和華潤(rùn)置地的開發(fā)隔離。

記者從中交集團(tuán)了解到，中交REITs原計(jì)劃2021年上市，首發(fā)資產(chǎn)嘉通高速位于南北交通大動(dòng)脈，且服務(wù)水平、行車環(huán)境均優(yōu)于具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的京港澳高速湖北南段。為搶抓時(shí)間窗口，中交集團(tuán)精準(zhǔn)研判局勢(shì)，提前全面鋪開產(chǎn)品銷售，對(duì)幾十家重要潛在投資人進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)一對(duì)一交流，集中組織超過(guò)200場(chǎng)線上線下銷售路演和投資人溝通會(huì)議，并做好投資人結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，最終成為央企首單REITs。

“中交集團(tuán)通過(guò)此次發(fā)行掌握了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的審核標(biāo)準(zhǔn)及REITs發(fā)行后的交易流通情況，優(yōu)化了對(duì)同類型基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)判體系，并形成資產(chǎn)定價(jià)的錨”，王晉之告訴記者，這對(duì)中交集團(tuán)強(qiáng)化全生命周期投資理念、調(diào)節(jié)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化投資布局、提升投融資效率意義重大。

其次是發(fā)售前合理定價(jià)，發(fā)售后優(yōu)化運(yùn)營(yíng)。多位受訪者表示，對(duì)國(guó)資央企來(lái)講，合理定價(jià)是成功發(fā)行的關(guān)鍵，既要堅(jiān)持市場(chǎng)化定價(jià)原則，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值，又要獲得投資者的充分認(rèn)同。

檀柯認(rèn)為，中國(guó)鐵建REITs受到市場(chǎng)認(rèn)可，與前期的合理規(guī)劃有關(guān)：選擇并表以示信心、提高自由度的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、資產(chǎn)和人員剝離、確定合適的戰(zhàn)投者和定價(jià)……“項(xiàng)目最終的募集額度遠(yuǎn)超發(fā)行計(jì)劃?！?/p>

運(yùn)營(yíng)是可持續(xù)發(fā)展的重心，檀柯說(shuō)：“基礎(chǔ)設(shè)施的增速不可能一直走高。從前是重施工、輕管理和運(yùn)營(yíng)，這是未來(lái)發(fā)展的雷區(qū)”。在發(fā)售后，原始權(quán)益人繼續(xù)做經(jīng)營(yíng)保障等工作，運(yùn)營(yíng)中采取“固定+浮動(dòng)”費(fèi)用的管理費(fèi)模式，進(jìn)行浮動(dòng)激勵(lì)，促進(jìn)了整體管理水平。截至2022年末，項(xiàng)目營(yíng)收6.5億元，完成度處于領(lǐng)先狀態(tài)。

優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)也讓百姓心安。比如，發(fā)行公募REITs對(duì)于交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)管理情況要求公開透明，接受市場(chǎng)監(jiān)督，資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)服務(wù)質(zhì)量以及道路、橋梁的安全性得以提高，事故風(fēng)險(xiǎn)降低，民眾滿意度提升。

這也是一次優(yōu)化內(nèi)部運(yùn)營(yíng)的機(jī)會(huì)。記者從華潤(rùn)有巢了解到，針對(duì)REITs發(fā)行，團(tuán)隊(duì)作了業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)等五個(gè)方面獨(dú)立性的調(diào)整，加入適應(yīng)REITs的管理和激勵(lì)、高質(zhì)量信披模式，員工的積極性有所提升。

第三是一把手推動(dòng)，團(tuán)隊(duì)協(xié)同響應(yīng)。

自2021年10月安徽交控公募REITs項(xiàng)目正式啟動(dòng)，到最終發(fā)行上市，僅用約一年時(shí)間。究其原因，就是頂層推動(dòng)和快速響應(yīng)。

在企業(yè)內(nèi)部，公募REITs申報(bào)發(fā)行涉及多個(gè)部門和單位，對(duì)外需要協(xié)調(diào)不同政府部門和中介機(jī)構(gòu)，協(xié)調(diào)難度較大。王猛坦言：“主要領(lǐng)導(dǎo)在項(xiàng)目申報(bào)和發(fā)行上市的過(guò)程中親自參與協(xié)調(diào)和溝通互動(dòng)，給市場(chǎng)傳遞出積極信號(hào)，注入強(qiáng)勁信心”。同時(shí)，第一時(shí)間同項(xiàng)目參與方進(jìn)行反復(fù)討論，形成方案后立即實(shí)施，力爭(zhēng)做到不多耽誤一天。

華潤(rùn)2021年成立了專項(xiàng)工作組。劉鑫告訴記者，“從集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)到各個(gè)部門都很重視，使對(duì)內(nèi)、對(duì)外的溝通變得更加順暢，形成了群策群力的組合拳”。

適時(shí)擴(kuò)募 以資本運(yùn)作驅(qū)動(dòng)建設(shè)發(fā)展

國(guó)外研究表明，公募REITs市場(chǎng)價(jià)格的漲跌與投資者對(duì)于各類型不動(dòng)產(chǎn)的盈利和資產(chǎn)估值預(yù)期有很大關(guān)系，其中涉及區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況、市場(chǎng)利率水平和金融市場(chǎng)穩(wěn)定性等方面。

信心和擴(kuò)募，是已發(fā)行REITs的企業(yè)未來(lái)最關(guān)注的兩點(diǎn)。

業(yè)界認(rèn)為，二級(jí)市場(chǎng)投資者的加入，不僅自身收獲了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的發(fā)展增值紅利，還可以通過(guò)廣泛監(jiān)督，倒逼企業(yè)提升管理水平，優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)。

如何為投資者注入信心？王猛認(rèn)為，作為本項(xiàng)目基金份額的絕對(duì)持有人以及外部運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)，后續(xù)安徽交控集團(tuán)將繼續(xù)負(fù)責(zé)沿江高速的運(yùn)營(yíng)管理，將依靠自身的專業(yè)實(shí)力、豐富的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，保證基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)良好運(yùn)營(yíng)狀態(tài)；通過(guò)與項(xiàng)目基金管理人各司其職、分工合作，以良好運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)努力維持二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定。

公募REITs擴(kuò)募是指首次發(fā)行后，存續(xù)期內(nèi)再次發(fā)行基金份額募集資金，用于購(gòu)入新基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，或存量項(xiàng)目更新改造等優(yōu)化投資組合的行為，可以減少單一底層資產(chǎn)現(xiàn)金流波動(dòng)對(duì)整體項(xiàng)目的影響。對(duì)于企業(yè)而言，REITs成功發(fā)行上市只是開始，擴(kuò)募才是維持其生命力的重要源泉。

如何進(jìn)行適時(shí)擴(kuò)募？中金公司研究部不動(dòng)產(chǎn)與空間服務(wù)行業(yè)分析師裴佳敏認(rèn)為，擴(kuò)募提速或可進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)擴(kuò)容。管理人應(yīng)把握發(fā)行窗口，實(shí)施適時(shí)擴(kuò)募。

據(jù)悉，安徽交控運(yùn)營(yíng)的高速公路里程占整個(gè)安徽省的91%，未來(lái)將結(jié)合資產(chǎn)擴(kuò)募政策，抓緊梳理符合擴(kuò)募條件的高速公路資產(chǎn)，力爭(zhēng)依法合規(guī)持續(xù)將相關(guān)資產(chǎn)通過(guò)擴(kuò)募方式注入所搭建的公募REITs平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)原始權(quán)益人、投資人等多方共贏。

下一步，華潤(rùn)有巢REITs一是做優(yōu)存量，有效運(yùn)營(yíng)已有項(xiàng)目，使之盡快達(dá)到經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定狀態(tài)。二是做實(shí)增量，拓展外部新的項(xiàng)目，以核心城市的優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)為主。

中國(guó)鐵建也正在與相關(guān)監(jiān)管部門進(jìn)行溝通，依托全國(guó)90余條公路資產(chǎn)，積極推進(jìn)項(xiàng)目擴(kuò)募工作，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目自身的擴(kuò)能。“我們將繼續(xù)深入研究政策，推動(dòng)更多基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的發(fā)行。重新梳理優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，適時(shí)發(fā)行。”檀柯說(shuō)。

為支持平臺(tái)長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展，穩(wěn)住存量資產(chǎn)持續(xù)盤活權(quán)益通道，中交集團(tuán)將持續(xù)篩選集團(tuán)內(nèi)部?jī)?yōu)質(zhì)交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，在中交REITs市場(chǎng)表現(xiàn)趨于平穩(wěn)、底層資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)好轉(zhuǎn)且高速REITs市場(chǎng)更受認(rèn)可的情況下，擇機(jī)開展擴(kuò)募。