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引言

在我國國際化發(fā)展水平全面提高的帶動下，參與國際并購的上市公司體量不斷增加，上市公司利用并購調(diào)整發(fā)展策略，既有成功案例，又有失敗案例。通過分析相關(guān)案例能夠發(fā)現(xiàn)，導致并購失敗的重要因素之一，便是財務風險。上市公司缺乏對財務風險的正確認知，對財務風險并未采取有效控制手段，導致財務風險處理結(jié)果缺乏合理性。因此，上市公司應該從理論和實踐層面入手，采取多元化措施，有效解決并購過程中存在的各類財務風險。

一、A股上市公司概述

A 股上市公司成立于2003 年，是中低值耗材和高值耗材完整布局的醫(yī)療器械上市企業(yè)，從2013 年開始，持續(xù)推動產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型，是現(xiàn)階段我國國內(nèi)從事健康防護手套行業(yè)第一家實現(xiàn)上市目標的公司。

B 跨國公司在世界領域有較高知名度，是全球第四大冠脈支架制造企業(yè)，已經(jīng)實現(xiàn)了在醫(yī)療器械領域的發(fā)展布局目標。

2018 年5 月，A 股上市公司成功并購了B 跨國公司，經(jīng)過多年的發(fā)展，現(xiàn)如今，擁有兩大優(yōu)秀的產(chǎn)品——心臟支架和健康防護手套。在心臟支架領域，并購后公司交易總價高達60 億人民幣，并在2018 年6 月實現(xiàn)了合并報表；在健康防護手套領域，合并后的公司作為行業(yè)龍頭，在全球市場份額中占比超過22%，無論是產(chǎn)能還是市場占有率，始終保持全球第一，生產(chǎn)的產(chǎn)品涉及五大洲、覆蓋110 多個國家和地區(qū)。

二、上市公司在跨國并購過程中控制財務風險的意義

在上市公司開展跨國并購活動的過程中，無論是融資渠道還是支付方式，具有的多元化特征都越來越明顯。然而由于我國上市分公司跨國并購失敗率降低幅度較小，在整個并購環(huán)節(jié)涉及的風險因素較多，因此，融資渠道以及支付方式對最終并購結(jié)果都會產(chǎn)生不同程度影響。

為了有效解決這個問題，上市公司應該對跨國并購過程中存在的財務風險類型以及影響程度進行系統(tǒng)分析，采取精細化方式，精準掌控財務風險。確保上市公司擴大規(guī)模的目標有效實現(xiàn)，同時，進一步提高上市公司在并購成功之后的財務管理能力。

三、上市公司在跨國并購企業(yè)中實現(xiàn)財務整合目標的有效策略

（一）加強對定價風險的有效控制

上市公司經(jīng)過層層篩選，確定并購目標企業(yè)之后，應該對目標企業(yè)的綜合發(fā)展實力進行全面摸底，對企業(yè)的價值進行綜合評估，充分發(fā)揮自身高水平的協(xié)商能力和談判能力，對并購價格進行確定。為了有效實現(xiàn)這個目標，上市公司應該對目標并購企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績、負債程度、資源情況等內(nèi)容進行詳細、全面、系統(tǒng)、深入的調(diào)查，這也是提高目標并購企業(yè)實際價值的重要內(nèi)容。

上市公司不僅要深度剖析目標并購企業(yè)上交的報表信息，而且還要對報表中隱藏的信息進行全面披露和系統(tǒng)調(diào)查，充分了解每一項與目標并購企業(yè)財務工作有關(guān)的細節(jié)。當目標并購企業(yè)的屬性為上市公司時，上市公司還應從股票市場層面入手，對目標并購企業(yè)的股價情況進行全面摸底。當上市公司高估了目標并購企業(yè)的股價時，很可能在日后并購過程中承擔較高的支付價格，并且對上市公司并購后的收益造成嚴重影響。

（二）加強對融資風險的有效控制

第一，上市公司要確保選擇的融資方式與自身發(fā)展現(xiàn)狀高度契合。通常情況下，上市公司實現(xiàn)跨國并購交易需要大量資金的支持，因此，上市公司在并購過程中，應該對融資方式是否具有較高可行性、科學性、合理性、規(guī)范性進行充分考慮。在此過程中，上市公司要對自身的實際經(jīng)營狀況進行全面摸底，明確了解現(xiàn)階段公司資本結(jié)構(gòu)特點，并且對相關(guān)特點在融資之后產(chǎn)生的變化進行精準預測[1]。

比如，當上市公司采取的融資策略以債務融資為主時，那么上市公司在并購之后，很可能會面臨較大的負債壓力，從而使上市公司的權(quán)益負債率明顯上升；當上市公司采取的融資方式以權(quán)益融資為主時，并購之后再次發(fā)行股票，便會使股東原有權(quán)益構(gòu)架發(fā)生改變，嚴重時，還會導致股東股權(quán)權(quán)益受損。在利用權(quán)益融資的過程中，上市公司還要明確了解并購之后在付出相應對價股票實現(xiàn)價值增值時，應該在刨去此部分資金之后，上市公司總體價值是否還有其他價值增值份額。在此基礎上，還要對并購之后新股權(quán)對公司控制權(quán)產(chǎn)生的影響進行分析，避免上市公司在并購之后失去主要控制權(quán)[2]。

第二，上市公司應采取多元化措施，確保融資渠道得到有效拓展。根據(jù)對現(xiàn)階段我國上市公司在實現(xiàn)跨國并購過程中采取的具體方式進行全面分析能夠發(fā)現(xiàn)，能夠為上市公司實現(xiàn)并購目標起到支撐作用的融資渠道具有較高單一性，上市公司開展的所有融資活動并非都能順利實現(xiàn)既定目標。通常情況下，上市公司進行融資時，會以銀行貸款方式為主，然而銀行貸款要求上市公司必須提供對應價值的抵押或擔保，并且涉及的審批流程時間跨度較長、煩瑣性較高。對于一部分中小上市公司而言，融資所承擔的成本資金較多，目標實現(xiàn)困難度較高，這也是影響此類中小型上市公司擴大規(guī)模、實現(xiàn)發(fā)展目標的重要因素[3]。

因此，上市公司在并購過程中實現(xiàn)融資目標時，首要任務便是對融資渠道進行積極拓展，最大程度降低上市公司在單種融資渠道約束下所面臨的財務風險。在此過程中，上市公司可以選擇內(nèi)部融資、發(fā)行股票債券、利用銀行征信等方式，拓寬融資渠道，實現(xiàn)并購目標[4]。

第三，上市公司要確保構(gòu)建的融資結(jié)構(gòu)具有較高合理性。上市公司在降低融資風險的過程中，制定的融資結(jié)構(gòu)是否具有較高科學性和合理性，直接決定了風險應對效果是否能夠達到令人滿意的水平。提高融資結(jié)構(gòu)的合理性，不僅能夠使上市公司在規(guī)定時間內(nèi)籌集到滿足并購需求的資金數(shù)額，提高并購成功率，而且還能最大程度降低上市公司在并購之后的資本成本規(guī)模和負債規(guī)模[5]。

開展跨國并購的過程中，上市公司要結(jié)合自身發(fā)展能力和發(fā)展目標，對自有資本、人力物資的權(quán)益資本比例進行優(yōu)化配置，確保長期債務和短期債務之間始終保持合理比例，并購之后各項正常生產(chǎn)、經(jīng)營水平能夠準時償還到期債務。在此基礎上，有效控制權(quán)益性融資的擴大規(guī)模，避免對上市公司并購之前股東的控制權(quán)產(chǎn)生任何影響[6]。

（三）提高對支付方式的高度重視

對于并購支付風險而言，主要指的是上市公司在開展跨國并購過程中采取的交易支付方式缺乏合理性，從而引發(fā)不良財務狀況或者使股東的原有權(quán)益受到影響。根據(jù)實際調(diào)查研究能夠發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段，我國與上市公司跨國并購有關(guān)的法律制度內(nèi)容缺乏完善性，然而政府部門一直在采取多元化措施彌補相關(guān)缺失，使并購程序具有的規(guī)范性越來越明顯。因此，上市公司在開展跨國并購的過程中，應該以自身實際財務情況和資本結(jié)構(gòu)并購目標為依據(jù)，制定能夠促進并購公司實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標的規(guī)劃方案，結(jié)合不同支付方式的優(yōu)勢以及使用條件，確保采取的支付方式與自身實際需求高度契合。

當上市公司擁有充足的資金開展跨國并購、資金流入量較大、交易過程中涉及的大量資金不會對公司日常生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生任何影響時，那么上市公司在選擇交易方式的過程中，可以合理擴大資金的占比、縮小短期負債的占比；當目標并購企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況無法達到預期標準、資產(chǎn)流動性明顯降低、資產(chǎn)負債率無明顯變化時，上市公司便可利用股權(quán)交易，完成跨國并購，從而使公司整體資本結(jié)構(gòu)始終保持在合理狀態(tài)。

A 股上市公司并購B 跨國公司的交易，是典型的“蛇吞象”，運用了高比例杠桿收購的原理，比如，大股東“過橋收購”。2017 年7 月后，即A 股上市公司停牌后，并購基金進行了一系列的框架調(diào)整。在并購基金股東相互轉(zhuǎn)讓股份的同時，A 股上市公司大股東向并購基金股東收購了并購基金30.12%股份，交易作價為2.91 億美元。對應轉(zhuǎn)讓價格，交易作價約為9.67 億美元，與本次交易估值水平相當。上市公司大股東提前入股標的，可以起到三大作用：實現(xiàn)并購基金原股東現(xiàn)金退出，更好地獲得收購機會；為上市公司鎖定標的；有利于上市公司交易后大股東穩(wěn)固控制權(quán)。

（四）并購后整合

上市公司實現(xiàn)跨國并購的主要目的，是通過采取多元化措施，確保被并購企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。因此，為了提高并購程序的落實效果。上市公司必須獲取被并購企業(yè)的控制權(quán)。同時在并購結(jié)束之后，還要對被并購企業(yè)進行全面整合，確保被并購企業(yè)的發(fā)展方向能夠與上市公司制定各項戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃高度契合、經(jīng)營活動協(xié)調(diào)一致。

第一，戰(zhàn)略整合。上市公司在對被并購企業(yè)進行戰(zhàn)略整合的過程中，應該從總體戰(zhàn)略整合、經(jīng)營戰(zhàn)略整合、智能戰(zhàn)略整合三個層面入手。對于總體戰(zhàn)略的整合而言，主要是指以并購之后上市企業(yè)的發(fā)展目標和使命為依據(jù)，制定全局性規(guī)劃方案和長遠性發(fā)展策略。對上市公司以及被并購企業(yè)在戰(zhàn)略整合體系中的作用和地位進行明確，不斷調(diào)整雙方總體戰(zhàn)略內(nèi)容和方向，通過重構(gòu)與融合，確保并購之后上市公司以及被并購企業(yè)的發(fā)展方向、經(jīng)營范圍清晰、明確；對于經(jīng)營戰(zhàn)略整合而言，主要是指并購之后上市公司運營能力以及被并購企業(yè)的核心競爭能力、盈利能力全面提高，是對雙方現(xiàn)有經(jīng)營戰(zhàn)略進行調(diào)整、磨合、創(chuàng)新的過程；對于職能戰(zhàn)略整合而言，主要是指以總體戰(zhàn)略和經(jīng)營戰(zhàn)略為指導，將合并之后上市公司和被并購企業(yè)的職能戰(zhàn)略進行充分整合，使其以有機職能戰(zhàn)略體系的狀態(tài)呈現(xiàn)。利用職能戰(zhàn)略整合，能夠確保并購之后雙方的總體戰(zhàn)略、經(jīng)營戰(zhàn)略順利落實。

第二，管理整合。管理整合主要是指上市公司與被并購企業(yè)在成功并購之后對各種影響管理效果的要素進行系統(tǒng)梳理，通過整體設計、系統(tǒng)規(guī)劃、系統(tǒng)控制，實現(xiàn)既定目標。管理整合的核心是將并購后的上市公司以及被并購企業(yè)涉及的所有制度、組織、理念、活動整合成一個完整系統(tǒng)，充分發(fā)揮作用。管理整合的步驟主要分為調(diào)查分析、管理移植、融合創(chuàng)新三個方面。

第三，財務整合。對于財務整合而言，主要是指上市公司對被并購企業(yè)的財務管理體系進行拆分和重組，對會計核算體系進行統(tǒng)一監(jiān)管，確保被并購企業(yè)能夠嚴格按照上市公司的財務制度運行，使并購后上市公司各項投資、經(jīng)營、融資等財務活動實現(xiàn)利益最大化。通常情況下，財務整合的具體內(nèi)容較多，主要包括以下幾個方面：財務管理目標整合之后，上市公司想要確保被并購企業(yè)的財務管理水平與自身發(fā)展需求高度契合，必須對財務管理目標進行明確，以具體目標為依據(jù)開展各項經(jīng)營管理活動。在此過程中，雖然可以根據(jù)企業(yè)的不同類型制定不同的財務管理目標，但整合之后的財務管理目標必須具有較高統(tǒng)一性、明確性、清晰性；對會計人員和組織機構(gòu)進行整合，明確了解財務人員的職責和權(quán)限，對人員的績效考核關(guān)系進行系統(tǒng)梳理；對會計政策以及會計核算體系進行整合，確保合并之后的上市公司與被并購企業(yè)得到的快遞信息具有較高真實性和準確性，為建立統(tǒng)一績效考核評價體系奠定堅實基礎；對財務制度管理體系進行整合，能夠使二者的風險應對能力得到有效提升，構(gòu)建良好的企業(yè)文化；對存量資產(chǎn)進行整合時，應明確了解存量資產(chǎn)主要包括有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)兩個方面。整合有形資產(chǎn)時，應該充分利用優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、處置不良資產(chǎn)；對資金流量進行整合，確保并購之后上市公司能夠?qū)Σ①徠髽I(yè)的資金進行有效控制，實現(xiàn)一體化資金運作目標；對業(yè)績評估考核體系進行整合，從定量指標考核和定性分析兩個層面入手，不僅要對各自的經(jīng)營指標進行考核，同時也要對各自作出的貢獻進行考核。

結(jié)語

上市公司制定的跨國合并目標始終高于自身現(xiàn)有綜合水平，然而由于受到資本市場并購理論缺乏成熟性這一因素的影響，導致上市公司目前執(zhí)行的并購理論、依據(jù)缺乏全面性和深入性。因此，上市公司必須明確了解，財務整合水平與并購成功概率之間具有密不可分的聯(lián)系，加強對財務整合各環(huán)節(jié)的深入研究，采取多樣化措施，對整合過程中涉及的風險問題進行有效應對，并制定各種優(yōu)化方案，成功規(guī)避財務整合風險的同時，促進上市公司成功實現(xiàn)跨國并購目標。