魯寧 張賀賀 夏恬恬

摘? ?要：目前，研究自然災(zāi)害和股價(jià)崩盤(pán)相關(guān)問(wèn)題是國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界的研究熱點(diǎn)之一。自然災(zāi)害會(huì)對(duì)基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)以及各相關(guān)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生較大影響，帶來(lái)巨大損失。該領(lǐng)域研究為研究自然災(zāi)害是否會(huì)提高農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)提供了重要參考。目前研究所涉領(lǐng)域較為廣泛，但研究結(jié)果參差。為此，通過(guò)系統(tǒng)回顧相關(guān)文獻(xiàn)，分析自然災(zāi)害對(duì)宏微觀經(jīng)濟(jì)的影響，嘗試對(duì)自然災(zāi)害、災(zāi)害影響公司行為的具體方面進(jìn)行文獻(xiàn)梳理，以有利于人們更好深入理解自然災(zāi)害對(duì)上市公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響路徑，從而防范與應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：自然災(zāi)害；股價(jià)崩盤(pán)；金融風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? 文章編號(hào)：1673-291X（2023）14-0060-06

引言

我國(guó)自然災(zāi)害種類(lèi)多、分布廣，且頻發(fā)。實(shí)務(wù)與學(xué)術(shù)界一直以來(lái)都很關(guān)注自然災(zāi)害對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響。自然災(zāi)害不可避免地會(huì)擾亂企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，進(jìn)而影響績(jī)效。企業(yè)管理層面對(duì)資本市場(chǎng)，出于自利目的，一般傾向于隱藏壞消息。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的隱藏，公司內(nèi)部不斷聚集這些負(fù)面影響。當(dāng)聚集超過(guò)某一閾值時(shí)，集中釋放的壞消息將沖擊股價(jià)，導(dǎo)致股價(jià)崩盤(pán)。而暴跌、崩盤(pán)的股票市場(chǎng)必定劇烈擾動(dòng)資本市場(chǎng)，給國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全帶來(lái)嚴(yán)重危害。隨著越來(lái)越多的學(xué)者對(duì)災(zāi)害與股價(jià)崩盤(pán)進(jìn)行廣泛的研究，有必要對(duì)這些成果進(jìn)行梳理，為日后研究提供參考借鑒。本文主要從自然災(zāi)害的經(jīng)濟(jì)影響、股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素和自然災(zāi)害對(duì)股價(jià)崩盤(pán)的影響三個(gè)方面展開(kāi)，并進(jìn)一步提出未來(lái)的研究方向。

一、自然災(zāi)害的經(jīng)濟(jì)影響

國(guó)內(nèi)外的諸多學(xué)者對(duì)自然災(zāi)害進(jìn)行了研究，從研究的結(jié)果來(lái)看，自然災(zāi)害不僅對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，也會(huì)影響微觀企業(yè)行為。

（一）自然災(zāi)害對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響

1.災(zāi)害的總體影響

學(xué)者居多認(rèn)為，災(zāi)害給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)負(fù)面影響，兩者之間的關(guān)系呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)。與此同時(shí)，仍有少數(shù)人持不同觀念，認(rèn)為災(zāi)害也可能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

國(guó)外眾多學(xué)者都展開(kāi)了對(duì)自然災(zāi)害所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)影響的研究。Dacy和Kunreuther（1969）[1]通過(guò)建立自然災(zāi)害經(jīng)濟(jì)學(xué)分析框架來(lái)評(píng)估美國(guó)損失狀況，指出災(zāi)害損失的上升趨勢(shì)十分顯著，但與此同時(shí)，災(zāi)害影響并不是單一的。Albala、Bertland（1993）[2]實(shí)證分析了1960—1979年間26個(gè)國(guó)家發(fā)生的28次自然災(zāi)害，結(jié)果證明以上災(zāi)害都在一定程度上助推了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而B(niǎo)enson（2003）[3]認(rèn)為，Albala等并未全面估計(jì)到災(zāi)害的復(fù)雜程度，所采用的數(shù)據(jù)也缺乏代表性。于是他選取1960—1993年間115個(gè)國(guó)家的跨部門(mén)比較的真實(shí)GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，指出頻繁發(fā)生災(zāi)害國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率要低于災(zāi)害相對(duì)低頻的國(guó)家。Raddatz（2007）[4]運(yùn)用112個(gè)國(guó)家在1975—2006年間的災(zāi)害數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，低收入國(guó)家和小國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更容易受到氣候?yàn)?zāi)害的影響。

從國(guó)內(nèi)看，在災(zāi)害對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的研究中，賈美芹（2013）[5]實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，災(zāi)害對(duì)當(dāng)年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有負(fù)面影響，但由于通過(guò)損失社會(huì)財(cái)富和拉動(dòng)內(nèi)需會(huì)對(duì)災(zāi)后2—3年的經(jīng)濟(jì)起到促進(jìn)作用，從災(zāi)后4—5年等長(zhǎng)期來(lái)看仍是負(fù)面影響。楊凌等（2017）[6]以汶川大地震為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)地震后的重建政策促進(jìn)了四川省經(jīng)濟(jì)，從長(zhǎng)期來(lái)看，確實(shí)拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。李宏（2018）[7]基于VAR模型與Granger因果檢驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn)，不管是短期還是長(zhǎng)期發(fā)展，自然災(zāi)害都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。馬恒等（2020）[8]研究發(fā)現(xiàn)，雖然世界防災(zāi)減災(zāi)能力在不斷加強(qiáng)，但應(yīng)對(duì)巨災(zāi)能力仍然較弱，全球直接經(jīng)濟(jì)損失仍隨時(shí)間變化呈顯著上升趨勢(shì)。

從以上國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)學(xué)家就研究自然災(zāi)害帶來(lái)的直接經(jīng)濟(jì)后果來(lái)看，自然災(zāi)害對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是負(fù)面的，但在某些特定領(lǐng)域自然災(zāi)害也可能拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?？傊匀粸?zāi)害并不單一地影響宏觀經(jīng)濟(jì)。

2.災(zāi)害產(chǎn)生的行業(yè)效應(yīng)

此外，災(zāi)害對(duì)行業(yè)也會(huì)產(chǎn)生不同的效應(yīng)。Cummins和Lewis（2003）[9]發(fā)現(xiàn)，自然災(zāi)害可以大幅度提升保險(xiǎn)需求量，給保險(xiǎn)行業(yè)帶來(lái)大量收益，并且此收益能夠彌補(bǔ)災(zāi)害造成的損失。陳照和危平（2019）[10]以2007—2018年間發(fā)生的8個(gè)類(lèi)型不同、規(guī)模不一的自然災(zāi)害為樣本數(shù)據(jù)，對(duì)地質(zhì)與氣象災(zāi)害給不同地區(qū)的各行各業(yè)帶來(lái)的影響展開(kāi)研究。結(jié)果表示，無(wú)論大小地質(zhì)災(zāi)害都會(huì)對(duì)東北和西南地區(qū)的農(nóng)業(yè)、采礦業(yè)和運(yùn)輸業(yè)都會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響；嚴(yán)重的地質(zhì)災(zāi)害對(duì)東北地區(qū)產(chǎn)生顯著的正相關(guān)影響，西南地區(qū)則相反，具有地區(qū)效應(yīng)。氣象災(zāi)害對(duì)不同地區(qū)的建筑業(yè)、農(nóng)業(yè)及運(yùn)輸業(yè)產(chǎn)生的影響則不一致。在采礦行業(yè)，氣象災(zāi)害推動(dòng)?xùn)|北地區(qū)發(fā)展，而對(duì)西南地區(qū)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)。

（二）自然災(zāi)害對(duì)微觀企業(yè)行為的影響

自然災(zāi)害主要集中通過(guò)以下兩方面來(lái)對(duì)企業(yè)行為產(chǎn)生影響：（1）自然災(zāi)害的發(fā)生先通過(guò)影響公司管理者的決策行為來(lái)影響企業(yè)行為。（2）企業(yè)對(duì)于自然災(zāi)害可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)在災(zāi)前和災(zāi)后采取相應(yīng)的行動(dòng)。災(zāi)前，企業(yè)會(huì)購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)；災(zāi)后，企業(yè)會(huì)出于某種動(dòng)機(jī)進(jìn)行慈善捐贈(zèng)。

1.影響公司管理者決策行為

Dessaint和Matray（2017）[11]的研究表明，管理者在面對(duì)颶風(fēng)災(zāi)害的威脅時(shí)存在過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象，面對(duì)突然到來(lái)的感知風(fēng)險(xiǎn)，管理者會(huì)通過(guò)增加現(xiàn)金持有來(lái)抵御風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)感知風(fēng)險(xiǎn)消失時(shí)，管理者也就不再有過(guò)度反應(yīng)。另外，高管的政治身份也會(huì)對(duì)企業(yè)的應(yīng)災(zāi)行為有一定的影響。賈明等（2010）[12]以汶川地震為例，采用了上市公司的政治關(guān)聯(lián)與制度環(huán)境，以及震后的捐款等一系列數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)其中具有政治關(guān)聯(lián)的公司的賑災(zāi)慈善活動(dòng)參與度相對(duì)更高。對(duì)于這種行為，賈明（2012）[13]繼續(xù)解釋?zhuān)哂姓紊矸莸母吖芨鼤?huì)抱著奉獻(xiàn)精神，積極應(yīng)對(duì)自然災(zāi)害并給予外界幫助，從而獲得社會(huì)的認(rèn)同。

2.影響公司管理者應(yīng)災(zāi)行為

為應(yīng)對(duì)自然災(zāi)害給企業(yè)所帶來(lái)的損失，企業(yè)會(huì)選擇購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)來(lái)對(duì)沖自然災(zāi)害的風(fēng)險(xiǎn)。Daniel、Paul（2008）[14]還發(fā)現(xiàn)，企業(yè)購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)的覆蓋程度與預(yù)期自然災(zāi)害所帶來(lái)的損失有關(guān)，兩者呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。

自然災(zāi)害發(fā)生后，企業(yè)采取慈善捐贈(zèng)的方式來(lái)應(yīng)對(duì)災(zāi)害是普遍做法。關(guān)于企業(yè)參與慈善捐贈(zèng)活動(dòng)的動(dòng)機(jī)，大多學(xué)者認(rèn)為，推動(dòng)公司參與其中的最重要因素即為獲取經(jīng)濟(jì)利益。這一領(lǐng)域主要針對(duì)公司或者高管兩方面展開(kāi)研究。從公司層面來(lái)看，相關(guān)研究主要認(rèn)為，慈善活動(dòng)可以提升并改善公司的形象，可以與利益相關(guān)者建立良好關(guān)系，最終達(dá)到提高公司績(jī)效的目的。山立威、鄭濤等（2008）[15]表示，當(dāng)前存在公司為獲取廣告效用而進(jìn)行捐贈(zèng)行為這一經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，同時(shí)，往往業(yè)績(jī)好的公司會(huì)捐贈(zèng)相對(duì)更多的現(xiàn)金。盧現(xiàn)祥（2010）[16]以500強(qiáng)公司的捐贈(zèng)行為為例發(fā)現(xiàn)，企業(yè)綜合考慮自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力和經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)而進(jìn)行捐贈(zèng)行為。此外，由于地區(qū)的差異，企業(yè)捐贈(zèng)的可能性也明顯不同。同時(shí)，媒體輿論對(duì)企業(yè)的捐贈(zèng)行為也有一定的影響。徐莉萍（2011）[17]研究發(fā)現(xiàn)，媒體的輿論監(jiān)督一定程度上積極促進(jìn)了上市公司社會(huì)責(zé)任的履行，顯著提高了其災(zāi)后捐贈(zèng)的可能性。

自然災(zāi)害對(duì)于生產(chǎn)生活造成的破壞也會(huì)影響企業(yè)在災(zāi)后的行為。潘越等（2017）[18]和劉思義等（2018）[19]基于風(fēng)場(chǎng)模型計(jì)算的臺(tái)風(fēng)破壞力，分別研究了臺(tái)風(fēng)破壞力大小對(duì)我國(guó)沿海地區(qū)上市公司的慈善捐贈(zèng)和避稅行為的影響。結(jié)果顯示，公司遭受臺(tái)風(fēng)的破壞越大，公司的捐贈(zèng)金額越會(huì)增加；但是，公司的避稅程度與臺(tái)風(fēng)破壞力呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。災(zāi)后，金融機(jī)構(gòu)往往會(huì)調(diào)整資本配置才降低損失。Kristle等（2017）[20]研究指出，作為金融機(jī)構(gòu)的銀行，會(huì)在自然災(zāi)害發(fā)生后調(diào)整資本配置來(lái)應(yīng)對(duì)受災(zāi)地區(qū)的信貸需求增加，同時(shí)提升流動(dòng)貸款的比例并且增加未受災(zāi)地區(qū)的存款利率來(lái)減小由于貸款需求增加產(chǎn)生的沖擊。

某些自然災(zāi)害只會(huì)對(duì)特定的企業(yè)造成影響。比如，霧霾作為自然災(zāi)害的一種，對(duì)于尋常企業(yè)不會(huì)產(chǎn)生影響，但是對(duì)于重污染企業(yè)來(lái)說(shuō)影響較大?；陟F霾對(duì)重污染企業(yè)的盈余管理產(chǎn)生影響這一角度，劉運(yùn)國(guó)等（2015）[21]以“PM2.5爆表”事件為例研究發(fā)現(xiàn)，重污染企業(yè)相對(duì)于非重污染企業(yè)來(lái)說(shuō)實(shí)行了顯著向下的盈余管理。

二、股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)影響因素研究

目前已有文獻(xiàn)從宏觀、中觀和微觀三個(gè)層面研究了股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素?？傮w來(lái)看，企業(yè)所處的宏觀環(huán)境必然會(huì)影響企業(yè)的發(fā)展導(dǎo)向，不同特點(diǎn)的公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)各不相同。同時(shí)，企業(yè)的管理者和決策制定者的行為和特征同樣會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生顯著影響。現(xiàn)將這方面的研究梳理如下。

（一）企業(yè)層面

1.企業(yè)行為

Kim等人（2011）[22]發(fā)現(xiàn)，公司復(fù)雜的避稅行為為管理層隱藏壞消息提供了機(jī)會(huì)，且企業(yè)會(huì)通過(guò)尋租活動(dòng)來(lái)進(jìn)行避稅，從而增大股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。曹海敏等人（2019）[23]發(fā)現(xiàn)，與以往認(rèn)為企業(yè)善意捐贈(zèng)不同，慈善捐贈(zèng)行為也可能是公司隱瞞負(fù)面信息、營(yíng)造良好形象的途徑。白俊等（2021）[24]基于信號(hào)傳遞效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)委托貸款的發(fā)放降低了信息透明度，公司的利益在關(guān)聯(lián)雙方利益輸送過(guò)程中受到損害，也進(jìn)一步加大了股價(jià)崩盤(pán)的可能性。

2.公司治理水平

Hutton等（2009）[25]的研究指出，盈余管理程度作為信息不透明度的重要指標(biāo)，與崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)存在正相關(guān)關(guān)系。隨著信息越發(fā)不透明，隱藏越多的信息，發(fā)生崩盤(pán)的可能性也會(huì)越大。因此，通過(guò)提升公司的信息披露，可以有效提升信息質(zhì)量，降低信息不透明度，從而顯著降低崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。蔣紅薈（2018）[26]也提出類(lèi)似觀點(diǎn)認(rèn)為，提升與內(nèi)控質(zhì)量和內(nèi)部監(jiān)督信息披露十分有利于降低股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）個(gè)體層面

1.管理者特征

主要從管理者的生理特征、過(guò)往經(jīng)歷和能力素養(yǎng)三個(gè)方面進(jìn)行梳理。

Hambrick 和Mason（1984）[27]指出，由于復(fù)雜的內(nèi)外環(huán)境使管理者難以全面把握局勢(shì)，因此會(huì)根據(jù)個(gè)人特質(zhì)來(lái)進(jìn)行戰(zhàn)略選擇。這種特質(zhì)對(duì)企業(yè)的影響有正面的亦有負(fù)面的。過(guò)往的文獻(xiàn)都主要基于高層梯隊(duì)理論、代理理論和信號(hào)傳遞理論對(duì)于管理者展開(kāi)研究。

李小榮和劉行（2012）[28]研究證明了高管的性別對(duì)股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)有重要影響，女性CEO能顯著降低此風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)高管學(xué)術(shù)研究的經(jīng)歷普遍基于信息質(zhì)量假說(shuō)和代理問(wèn)題，魯桂華（2021）[29]此驗(yàn)證了CEO學(xué)術(shù)經(jīng)歷能降低股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。此外，對(duì)于高管的從軍經(jīng)歷，不同的學(xué)者看法不一。王元芳等[30]研究發(fā)現(xiàn)，高管從軍經(jīng)歷能夠促進(jìn)公司治理水平的提高。而Malmendier 等[31]則發(fā)現(xiàn)，具有從軍經(jīng)歷的高管更加激進(jìn)，會(huì)加大股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。在能力素養(yǎng)上，已有文獻(xiàn)主要從高管的權(quán)力方面進(jìn)行考察。MAMUN等人[32]發(fā)現(xiàn)，權(quán)力較大的CEO決策傾向風(fēng)險(xiǎn)型，從而會(huì)導(dǎo)致股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)增大。

2.管理者行為

內(nèi)部人抵押公司股票會(huì)嚴(yán)重?fù)p害公司的經(jīng)濟(jì)利益，導(dǎo)致股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)加大。而孫淑偉等（2017）[33]發(fā)現(xiàn)，通過(guò)規(guī)范資金用途和限制質(zhì)押規(guī)模能有效降低公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步驗(yàn)證了此觀點(diǎn)。此外，連玉君等（2021）[34]認(rèn)為，管理者基于個(gè)人利益動(dòng)機(jī)利用公司環(huán)境信息減持公司股票的消息傳到市場(chǎng)上會(huì)加劇崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）社會(huì)層面

1.社會(huì)中介機(jī)構(gòu)

有關(guān)研究分析師行為，大量文獻(xiàn)指出，分析師樂(lè)觀偏差與上市公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)兩者之間存在明顯正相關(guān)（許年行，等，2012[35]；肖土盛，等，2017[36]）。有關(guān)機(jī)構(gòu)投資者方面，許年行等（2013）[37]指出，機(jī)構(gòu)投資者的羊群行為會(huì)加劇崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。

2.制度因素

降低崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的有效方式之一是加強(qiáng)外部的監(jiān)管，這會(huì)在一定程度上對(duì)經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為起到約束作用，嚴(yán)格的稅收監(jiān)管、政府審計(jì)的治理效應(yīng)、強(qiáng)制獨(dú)立董事政策、交易所年報(bào)問(wèn)詢(xún)函等均能夠通過(guò)此種方式降低崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。

3.文化價(jià)值觀

文化因素會(huì)潛在影響投資者和管理者的心理與行為，從而間接影響股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。An等（2018）[38]基于42個(gè)國(guó)家樣本的研究表明，個(gè)人主義文化會(huì)增加崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)，且存在傳染效應(yīng)。徐細(xì)雄等（2020）[39]發(fā)現(xiàn)，儒家文化會(huì)抑制管理者為自己謀私利的動(dòng)機(jī)和降低管理者過(guò)度自信，從而降低股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。此外，往往在外在信息環(huán)境不良或者管理較弱的公司身上，這種降低效果更明顯。

三、自然災(zāi)害對(duì)股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響

有關(guān)災(zāi)害對(duì)股票市場(chǎng)的影響這一話(huà)題，已有文獻(xiàn)的研究結(jié)論說(shuō)法不一。一部分學(xué)者認(rèn)為災(zāi)害對(duì)股市基本無(wú)影響，也有另一部分學(xué)者對(duì)此持疑，認(rèn)為災(zāi)害對(duì)股市有顯著影響。

Worthington和Valadkhani（2004）[40]研究了澳大利亞42場(chǎng)嚴(yán)重自然災(zāi)害對(duì)股市的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，災(zāi)害類(lèi)型不同對(duì)股票收益的影響也不同。地震、山火和龍卷風(fēng)明顯沖擊股票收益，而破壞性的洪水等災(zāi)害卻對(duì)股票收益影響不大。Worthington（2008）[41]通過(guò)對(duì)1980—2003年期間澳大利亞的全部嚴(yán)重災(zāi)害進(jìn)行分析，得出的結(jié)論是自然災(zāi)害對(duì)股票的累計(jì)收益無(wú)顯著影響?；跒?zāi)害對(duì)保險(xiǎn)股票指數(shù)的影響這一角度，耿志祥和孫祁祥（2016）[2]研究發(fā)現(xiàn)，作為外生事件的自然災(zāi)害，明顯波動(dòng)了保險(xiǎn)股票指數(shù)，但并未對(duì)我國(guó)整個(gè)股票市場(chǎng)產(chǎn)生過(guò)多影響。

然而，山立威（2011）[3]以汶川地震為背景的研究發(fā)現(xiàn)，震后半年內(nèi)與震中距離和股票收益率兩者之間存在正相關(guān)。趙靜梅等（2014）[4]以四川“5.12”地震和青?！?.14”地震展開(kāi)研究，分析指出，二者均明顯沖擊股價(jià)，同時(shí)災(zāi)害的股價(jià)負(fù)面影響表現(xiàn)出傳染效應(yīng)，受地震災(zāi)害影響的股票價(jià)格隨災(zāi)情和投資者預(yù)期變化。Ragin和Halek（2016）[5]發(fā)現(xiàn)，保險(xiǎn)公司股票在災(zāi)難發(fā)生以后獲得的累積超額收益往往是顯著為正的，尤其是發(fā)生大型災(zāi)害以后。

綜合以上可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)外學(xué)者對(duì)災(zāi)害與股價(jià)研究比國(guó)內(nèi)更為系統(tǒng)全面，具有整體和全局意識(shí)，更注重分析自然災(zāi)害對(duì)股市各個(gè)板塊影響。而國(guó)內(nèi)學(xué)者習(xí)慣集中于研究某一次事件發(fā)生的影響。對(duì)于自然災(zāi)害影響股價(jià)，各家說(shuō)法不一，而對(duì)于大型自然災(zāi)害，已有大量文獻(xiàn)證實(shí)了其對(duì)股市的影響，但這種影響一般持續(xù)時(shí)間較短，且會(huì)隨著災(zāi)后重建、捐贈(zèng)和市場(chǎng)分散而逐步轉(zhuǎn)移。

四、總結(jié)與未來(lái)研究方向

目前，對(duì)災(zāi)害的研究逐步從宏觀向微觀發(fā)展，但少有從自然災(zāi)害視角探討其對(duì)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)影響的文獻(xiàn)。從研究角度來(lái)看，大多數(shù)是研究自然災(zāi)害對(duì)整體股票收益產(chǎn)生的影響。相關(guān)研究具有重要的理論價(jià)值和實(shí)踐意義，但仍存在一些挖掘深度不足等問(wèn)題。相比于國(guó)外來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)對(duì)自然災(zāi)害和股價(jià)崩盤(pán)研究較少，未來(lái)可以考慮和我國(guó)特殊的自然災(zāi)害結(jié)合起來(lái)研究。

所以，一方面可以從自然災(zāi)害視角探究對(duì)上市公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響。結(jié)合我國(guó)國(guó)情，可以具體研究臺(tái)風(fēng)等氣象災(zāi)害對(duì)農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)的影響。借鑒災(zāi)害經(jīng)濟(jì)學(xué)、氣象經(jīng)濟(jì)學(xué)等相關(guān)研究，將自然災(zāi)害按種類(lèi)與級(jí)別分類(lèi)，匹配氣象災(zāi)害與上市公司區(qū)域等多種自然災(zāi)害度量，來(lái)具體檢驗(yàn)影響。另一方面，未來(lái)的研究可以在現(xiàn)有研究成果的基礎(chǔ)上探究更多影響因素路徑，分析深層次的影響機(jī)制。現(xiàn)有文獻(xiàn)較少關(guān)注中觀的企業(yè)層面和特定類(lèi)型公司，在影響股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的因素方面仍有許多方向可待挖掘。研究中觀和宏觀因素有利于決策制定者更好健全制度，以防范并應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)，因此該方面的研究也是十分必要的。

參考文獻(xiàn)：

[1]? ?Dacydc，Kunreuther H．The economics of natural disaster：implications for federal policy[M]．New York：The Free Press，1969．

[2]? ?Albala，Bertrand J．M．The Political Economy of Large Natural Disasters with Special Reference to Developing Countries[M]．Oxford：Clarendon Press，1993．

[3]? ?Benson，Charlotte．The Economy－wide Impact of Natural Disasters in Developing Countries[R]．Draft doctoral thesis．University of London，2003．

[4]? ?Raddatz C．Are external shocks responsible for the instability of output in low-incomecountries？[J]．Journal of Development Economics，2007，84：155-187．

[5]? ?賈美芹．略論我國(guó)自然災(zāi)害對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響：基于內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論視角[J]．經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2013（8）：54-57，82．

[6]? ?楊凌，寇宏偉．自然災(zāi)害的經(jīng)濟(jì)影響研究：以汶川大地震為例[J]．科研管理，2017，38（6）：51-58．

[7]? ?李宏．中國(guó)自然災(zāi)害與長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：基于VAR與VEC模型的協(xié)整分析[J]．北京理工大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2018，20（5）：112-118．

[8]? ?馬恒，劉甜，牟翠翠，等．1987—2016年全球陸地氣候氣象及水文類(lèi)災(zāi)害直接經(jīng)濟(jì)損失時(shí)空特征及貢獻(xiàn)率分析[J]．地理科學(xué)，2020，40（7）：1171-1180．

[9]? ?J． David Cummins；Christopher M．Lewis．Catastrophic Events，Parameter Uncertainty and the Breakdown of Implicit Long-Term Contracting：The Case of Terrorism Insurance[J]．Journal of Risk and Uncertainty，2003，26（2）：153-178．

[10]? ?陳照，危平．不同規(guī)模自然災(zāi)害對(duì)行業(yè)股票指數(shù)的沖擊效應(yīng)：基于西南地區(qū)與東北地區(qū)的對(duì)比分析[J]．金融發(fā)展研究，2019（12）：13-21．

[11]? ?Olivier Dessaint，Adrien Matray．Do managers overreact to salient risks？ Evidence from hurricane strikes[J]．Journal of Financial Economics，2017，126（1）：97-121．

[12]? ?賈明，張喆．高管的政治關(guān)聯(lián)影響公司慈善行為嗎？[J]．管理世界，2010（4）：99-113，187．

[13]? ?賈明，張喆．高管的政治身份與公司對(duì)自然災(zāi)害的反應(yīng)：災(zāi)難特征的影響：來(lái)自民營(yíng)上市公司的證據(jù)[J]．管理評(píng)論，2012，24（12）：115-127．

[14]? ?Daniel AunonNerin，Paul Ehling．Why firms purchase property insurance[J]．Journal of Financial Economics，2008，90（3）：298-312．

[15]? ?山立威，甘犁，鄭濤．公司捐款與經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)：汶川地震后中國(guó)上市公司捐款的實(shí)證研究[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2008，43（11）：51-61．

[16]? ?盧現(xiàn)祥，李曉敏．企業(yè)捐贈(zèng)、社會(huì)責(zé)任與經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)：基于“5．12地震”后世界500強(qiáng)公司捐贈(zèng)情況的實(shí)證研究[J]．經(jīng)濟(jì)縱橫，2010，（1）：69-74．

[17]? ?徐莉萍，辛宇，祝繼高．媒體關(guān)注與上市公司社會(huì)責(zé)任之履行：基于汶川地震捐款的實(shí)證研究[J]．管理世界，2011（3）：135-143，188．

[18]? ?潘越，翁若宇，劉思義．私心的善意：基于臺(tái)風(fēng)中企業(yè)慈善捐贈(zèng)行為的新證據(jù)[J]．中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2017（5）：133-151．

[19]? ?劉思義，翁若宇，楊道廣．自然災(zāi)害、財(cái)政壓力與企業(yè)避稅：基于臺(tái)風(fēng)災(zāi)害的實(shí)證分析[J]．會(huì)計(jì)研究，2018（3）.

[20]? ?Kristle Romero Cortés，Philip E．Strahan．Tracing out capital flows：How financially integrated banks respond to natural disasters[J]．Journal of Financial Economics，2017，125（1）：182-199．

[21]? ?劉運(yùn)國(guó)，劉夢(mèng)寧．霧霾影響了重污染企業(yè)的盈余管理嗎：基于政治成本假說(shuō)的考察[J]．會(huì)計(jì)研究，2015（3）：26-33，94．

[22]? ?Kim J B，Li Yinghua，Zhang Liandong．Corporate tax avoidance and stock price crash risk： Firm-level analysis[J]．Journal of Financial Economics，2011，100（3）：639-662．

[23]? ?曹海敏，孟元．企業(yè)慈善捐贈(zèng)是偽善嗎：基于股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)視角的研究[J]．會(huì)計(jì)研究，2019（4）：89-96．

[24]? ?白俊，孫云云，邱善運(yùn)．關(guān)聯(lián)委托貸款引發(fā)了股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)嗎？[N]．中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2021（5）：28-37，50．

[25]? ?Hutton A P，Marcus A J，Tehranian H．Opaque financial reports，R2，and crash risk[J]．Journal of Financial Economics，2009，94（1）：67-86．

[26]? ?蔣紅蕓，王雄元．內(nèi)部控制信息披露與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[N]．中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2018（3）：23-32，158-159．

[27]? ?Hambrick D．C．，Mason P．A．Upper Echelons：The Organization as a Reflection of Its Top Managers[J]．Academy of Management Review，1984，9（2）：193-206．

[28]? ?李小榮，劉行．CEO vs CFO：性別與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[J]．世界經(jīng)濟(jì)，2012，35（12）：102-129．

[29]? ?魯桂華，潘柳蕓.高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷影響股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)嗎？[J].管理評(píng)論，2021，33（4）：259-270．

[30]? ?王元芳，徐業(yè)坤．高管從軍經(jīng)歷影響公司治理嗎？——來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]．管理評(píng)論，2020，32（1）：153-165．

[31]? ?Malmendier U，Tate G．，Yan J．Overconfidence and Early-Life Experiences：The Effect of Managerial Traits on Corporate Financial Policies[J]．The Journal of Finance，2011，66（1）：1687-1733．

[32]? ?Mamun M，Balachandran B，Duong H N．Powerful CEOs and stock price crash risk[J]．Journal of Corporate Finance，2020，62（4）：120-149．

[33]? ?孫淑偉，梁上坤，阮剛銘.高管減持、信息壓制與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[J]．金融研究，2017（11）：175-190．

[34]? ?連玉君，劉暢．質(zhì)押新規(guī)、股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)與公司價(jià)值[J]．中山大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2021，61（5）：182-196．

[35]? ?許年行，江軒宇，伊志宏．分析師利益沖突、樂(lè)觀偏差與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2012，47（7）：127-140．

[36]? ?肖土盛，宋順林，李路．信息披露質(zhì)量與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)：分析師預(yù)測(cè)的中介作用[J].財(cái)經(jīng)研究，2017，43（2）．

[37]? ?許年行，于上堯，伊志宏．機(jī)構(gòu)投資者羊群行為與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[J]．管理世界，2013（7）：31-43．

[38]? ?An Zhe，Chen Zhian，Li Donghui，et al．Individualism 11 and stock price crash risk[J]．Journal of International Business Study，2018，49（9）：1208-1236．

[39]? ?徐細(xì)雄，李萬(wàn)利，陳西嬋.儒家文化與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[J]．會(huì)計(jì)研究，2020（4）：143-150．

[40]? ?Andrew Worthington，Abbas Valadkhani．Measuring the impact of natural disasters on capital markets： an empirical application using intervention analysis[J]．Applied Economics，2004（36）：2177-2186.

[41]? ?Andrew C．Worthington．The impact of natural events and disasters on the Australian stock market： a GARCH-M analysis of storms，floods，cyclones，earthquakes and bushfires[J]．Global Business and Economics．2008，10（1）：1-10．

[42]? ?耿志祥，孫祁祥．金融危機(jī)和自然災(zāi)害對(duì)保險(xiǎn)股票市場(chǎng)的影響與溢出效應(yīng)檢驗(yàn)[J]．金融研究，2016，（5）：65-81．

[43]? ?山立威．心理還是實(shí)質(zhì)：汶川地震對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的影響[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2011，46（4）：121-134，146．

[44]? ?趙靜梅，申宇，吳風(fēng)云．天災(zāi)、人禍與股價(jià)：基于地震、群體騷亂事件的研究[J]．管理科學(xué)學(xué)報(bào)，2014，17（4）：19-33．

[45]? ?Ragin，M．A．，M．Halek．Market Expectations Following Catastrophes： An Examination of Insurance Broker Returns[J].Journal of? Risk and Insurance，2016，83（4）：849-876．

Research Progress on Natural Disasters and Stock Price Crashes

Lu Ning， Zhang Hehe， Xia Tiantian

（Business School， Nanjing University of Information Science & Technology， Nanjing 210044， China）

Abstract： Recently， the problems related to natural disasters and stock price crash are one of the hot topics in academic research at home and abroad. Natural disasters will have a great impact on the basic economic system and related industries， bringing huge losses. This research provides an important reference for studying whether natural disasters will increase the risk of stock price collapse of agricultural listed companies. At present， the research covers a wide range of fields， but the results are different. Therefore， by systematically reviewing relevant literature， analyzing the impact of natural disasters on macro and micro economy， and trying to sort out the specific aspects of natural disasters and their impact on corporate behavior， it is beneficial for them to have a deep understanding of the impact mechanism of natural disasters on stock price crash risk of listed companies， so as to prevent and resolve financial risks.

Key words： natural disaster; stock price collapse; financial risk

[責(zé)任編輯? ?柯? ?黎]