楊現(xiàn)華

在近日的多次調(diào)研中，老白干酒（600559.SH）收購(gòu)而來(lái)的武陵酒越來(lái)越受到市場(chǎng)的關(guān)注。一家主打清香型的酒企，如今增長(zhǎng)更多只能依靠收購(gòu)的醬香型白酒，這是老白干酒的幸運(yùn)還是悲哀呢？

從近幾年的營(yíng)收來(lái)看，除了疫情影響的2020年，老白干酒一直保持了兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)，不過(guò)，作為公司的核心產(chǎn)品，清香型的衡水老白干系列酒營(yíng)收甚至是縮水的。65%以上的營(yíng)收增加額源于2018年收購(gòu)的醬香型白酒-武陵酒。

武陵酒的增長(zhǎng)自然離不開(kāi)這一波醬香型白酒搶食市場(chǎng)份額帶來(lái)的紅利，也與老白干酒不斷的促銷(xiāo)投入和渠道擴(kuò)張有關(guān)。

清香公司增收靠醬香

在最近的一次調(diào)研中，老白干酒再度表示，武陵酒增長(zhǎng)良好。在鞏固湖南市場(chǎng)的同時(shí)，先后開(kāi)始向廣東、福建、河南和河北等省外市場(chǎng)拓展，全國(guó)化的發(fā)展如火如荼。

在機(jī)構(gòu)一次又一次的調(diào)研中，武陵酒成了老白干酒繞不開(kāi)的話題。這并不奇怪，自2018年收購(gòu)以后，武陵酒已經(jīng)成為老白干酒增收的最大引擎。

通過(guò)收購(gòu)豐聯(lián)酒業(yè)控股集團(tuán)有限公司，2018年4月老白干酒將其下屬的4家白酒-文王貢酒、板城燒鍋酒、孔府家和武陵酒納入到公司名下。這一年收購(gòu)資產(chǎn)并未全年并表，2019年起才開(kāi)始全年貢獻(xiàn)收入。

2019-2022年，老白干酒的營(yíng)收分別為40.3億元、35.98億元、40.27億元和46.53億元。由于突發(fā)疫情影響，包括老白干酒在內(nèi)的不少酒企在2020年收入都有不同程度的下降，除此之外，老白干酒的營(yíng)收都保持了10%以上的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

與2019年相比，2022年老白干酒的收入增加了6.23億元。老白干酒原有衡水老白干系列酒，收購(gòu)后共有5大系列白酒。除了武陵酒外，其他系列的增長(zhǎng)都難言如意。

以公司最核心的衡水老白干系列酒來(lái)看，2018年其收入為22.97億元，同比漲幅只有3.31%，疫情之前的2019年老白干系列酒就已經(jīng)開(kāi)始下降，2020年進(jìn)一步下降至20.12億元。在經(jīng)過(guò)兩年的恢復(fù)性增長(zhǎng)后，2022年老白干系列的收入也只有21.4億元，仍不及2018年的水平。

實(shí)際上，老白干系列酒上次達(dá)到兩位數(shù)增長(zhǎng)還要追溯到白酒上一輪景氣周期最后巔峰的2012年。這一年酒鬼酒爆發(fā)塑化劑事件，疊加八項(xiàng)規(guī)定等一系列限制措施，整個(gè)白酒行業(yè)陷入低谷。從2013年起老白干系列酒就開(kāi)始個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，但像老白干酒這樣之后10年都沒(méi)有兩位數(shù)增長(zhǎng)的上市酒企，也只有老白干酒。

收購(gòu)而來(lái)的4個(gè)白酒品牌中，2019年孔府家酒的收入為1.62億元，2022年縮水至1.46億元，表現(xiàn)和衡水老白干系列酒一樣。2019年板城燒鍋酒和文王貢分別實(shí)現(xiàn)6.97億元和3.34億元，2022年增長(zhǎng)至8.31億元和4.69億元。收入有了一定的增長(zhǎng)，但與武陵酒相比，并不顯著。

2019年，武陵酒的收入只有3.52億元，2022年迅速增長(zhǎng)至7.63億元，不止翻了一倍。武陵酒一家的銷(xiāo)售增加額占到了老白干酒整體收入增加的65%以上，是公司增收的絕對(duì)主力。

老白干酒的主打產(chǎn)品是清香型白酒，武陵酒則是醬香型。一家清香型酒企營(yíng)收增長(zhǎng)更多依賴(lài)醬香型白酒，這或許說(shuō)明，是公司更多沾了醬香型白酒市場(chǎng)擴(kuò)容的光，而非老白干酒在武陵酒的銷(xiāo)售上有獨(dú)特的營(yíng)銷(xiāo)方法。

根據(jù)第三方報(bào)告，2022年醬香型白酒實(shí)現(xiàn)收入約2100億元，同比增長(zhǎng)10.5%。2019年醬香型白酒的收入只有約1350億元，這意味著醬香型白酒的市場(chǎng)擴(kuò)容了一半以上。

與之相對(duì)應(yīng)的是，2019年全國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入5617.82億元，2022年增長(zhǎng)至6626.45億元，白酒市場(chǎng)擴(kuò)容的約千億空間中，基本為醬香型白酒所占據(jù)。

促銷(xiāo)保增長(zhǎng)

醬香型白酒市場(chǎng)在快速擴(kuò)容，沒(méi)有積極的營(yíng)銷(xiāo)，一般酒企也難以分享市場(chǎng)蛋糕。老白干酒就是高投入的典型，近年來(lái)，在上市酒企中，公司銷(xiāo)售費(fèi)用率始終名列前茅。2020年以來(lái)，老白干酒的銷(xiāo)售費(fèi)用率始終穩(wěn)居行業(yè)前三。

2020年，老白干酒的銷(xiāo)售費(fèi)用為10.22億元，并沒(méi)有明顯的增長(zhǎng)；2021年和2022年的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為12.38億元和14.11億元，銷(xiāo)售費(fèi)用有了快速增長(zhǎng)。

在解釋2022年銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)時(shí)，老白干酒表示是由于公司“促銷(xiāo)投入增加所致”，事實(shí)也的確如此。如前所述，2018-2020年老白干酒的銷(xiāo)售費(fèi)用變化并不大，在此期間公司的促銷(xiāo)費(fèi)用為1.92億元、2.06億元和1.29億元。

2021-2022年，老白干酒的促銷(xiāo)費(fèi)用分別為2.61億元和4.2億元。即使不與較低的2020年相比，與2019年相比也已經(jīng)不止翻番了。在促銷(xiāo)費(fèi)用快速增長(zhǎng)之時(shí)，只有武陵酒保持了快速的增長(zhǎng)，其余品牌要么營(yíng)收縮水，要么漲幅有限。

除了費(fèi)用的投入外，銷(xiāo)售渠道的擴(kuò)張也功不可沒(méi)。2018年年末也就是老白干酒剛剛完成收購(gòu)的這一年，公司在武陵酒所在的湖南有6268家經(jīng)銷(xiāo)商，2022年年末已經(jīng)增長(zhǎng)至8550家，增加了近2300家。2023年一季度末，老白干酒在湖南的經(jīng)銷(xiāo)商已經(jīng)突破8600家達(dá)到8609家。

在一個(gè)省有8600余家經(jīng)銷(xiāo)商，在A股上市的20家白酒公司中難有出其右者。渠道如“毛細(xì)血管”式布局，顯然有助于武陵酒在湖南省內(nèi)的鋪貨促銷(xiāo)。

在武陵酒營(yíng)收節(jié)節(jié)攀升的熱銷(xiāo)局面下，老白干酒也抓緊擴(kuò)產(chǎn)搶占市場(chǎng)份額，公司一舉將武陵酒的產(chǎn)能擴(kuò)張了7倍有余。哪怕面對(duì)不斷攀升的庫(kù)存，老白干酒也沒(méi)有停下擴(kuò)產(chǎn)的步伐。

產(chǎn)能擴(kuò)張逾7倍

2022年年底，老白干酒5大品牌的合計(jì)產(chǎn)能達(dá)到了5.68萬(wàn)千升，其中老白干酒產(chǎn)能最多達(dá)到4萬(wàn)千升，武陵酒增長(zhǎng)最快達(dá)到5000千升。實(shí)際上，與2018年收購(gòu)時(shí)相比，除了武陵酒的產(chǎn)能增長(zhǎng)明顯外，文王貢酒產(chǎn)能略微增長(zhǎng)，其余白酒的產(chǎn)能并沒(méi)有增加。

2018年，武陵酒的產(chǎn)能只有600千升，直至2021年9月，武陵酒一期擴(kuò)建項(xiàng)目才投料生產(chǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張至2100千升，2022年進(jìn)一步翻倍至5000千升，較原有產(chǎn)能已經(jīng)增長(zhǎng)了7倍不止，用產(chǎn)能大躍進(jìn)來(lái)形容并不為過(guò)。

在產(chǎn)能不高時(shí)，武陵酒銷(xiāo)量遠(yuǎn)超產(chǎn)量。2019-2022年，武陵酒的銷(xiāo)量分別為1261千升、1444千升、1559千升和1544千升，產(chǎn)量為1527千升、1515千升、1611千升和1624千升。

武陵酒的產(chǎn)能只有600千升，當(dāng)然這里的產(chǎn)能指的是基酒的產(chǎn)能。一般基酒度數(shù)較高，經(jīng)過(guò)勾兌可以勾兌出更多的成品酒，但僅憑600千升的基酒能勾兌出約1600千升的成品酒，可能嗎？

因此，在自身基酒產(chǎn)能不足情況下，酒企外購(gòu)基酒就不是新鮮事兒了。上市酒企中不少酒企就曾存在外購(gòu)基酒的情形，老白干酒旗下的武陵酒是否也存在類(lèi)似情況呢？

在醬香酒熱的當(dāng)下，醬香型酒企擴(kuò)產(chǎn)勢(shì)在必行。而且，優(yōu)質(zhì)醬酒投產(chǎn)到銷(xiāo)售有較長(zhǎng)的時(shí)間跨度，所以產(chǎn)能儲(chǔ)備是未來(lái)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和品牌打造的重點(diǎn)。

因此，在產(chǎn)能本就緊張、市場(chǎng)需求又持續(xù)增長(zhǎng)的前提下，老白干酒擴(kuò)產(chǎn)武陵酒無(wú)可厚非，只是擴(kuò)產(chǎn)程度或許超出了市場(chǎng)的想象。

如果公司沒(méi)有外購(gòu)基酒，600千升的基酒產(chǎn)能可以支撐約1600千升左右的成品酒產(chǎn)出，那么，5000千升的基酒產(chǎn)能又該產(chǎn)出多少醬香成品酒呢？

而且，武陵酒的收入增長(zhǎng)明顯，主要依靠的是噸酒收入的增長(zhǎng)，公司的銷(xiāo)量并沒(méi)有多少增長(zhǎng)。如前所述，除了2019年銷(xiāo)量略低外，2020-2022年武陵酒的銷(xiāo)量基本穩(wěn)定在1500千升上下，漲幅不明顯。在2019-2022年武陵酒每千升的銷(xiāo)售價(jià)格分別為27.9萬(wàn)元、31.3萬(wàn)元、34.4萬(wàn)元和49.5萬(wàn)元，單價(jià)提升了近80%。

從目前的產(chǎn)能看，武陵酒有擴(kuò)產(chǎn)的必要，從實(shí)際銷(xiāo)量看，是否有必要將產(chǎn)能一口氣擴(kuò)張逾7倍就值得探討了。

從整體存貨來(lái)看，2020年老白干酒成品酒的庫(kù)存量為8175千升，2022年猛增至20023千升，存貨增長(zhǎng)了近1.5倍。在這其中，老白干酒品牌的存貨從2918千升增長(zhǎng)至10260千升，是存貨增加的最主要原因。

收入增長(zhǎng)最快的武陵酒銷(xiāo)量規(guī)模最小，因此其存貨也最少。在產(chǎn)品熱銷(xiāo)下，武陵酒的庫(kù)存從2019年的598千升增長(zhǎng)至2022年的730千升，漲幅相對(duì)可控。但在基酒產(chǎn)能逾7倍增長(zhǎng)已經(jīng)完成后，本就銷(xiāo)量不大的武陵酒又該如何消化膨脹的產(chǎn)出呢？

截至發(fā)稿，老白干酒沒(méi)有回復(fù)《證券市場(chǎng)周刊》的采訪。